工业金属市场2018回顾与2019年分析报告.pptx

工业金属市场2018回顾与2019年分析报告,2018年12月20日,目录,一二三四五,最新观点年度回溯基本面驱动梳理2019年铜市展望风险提示,一、最新观点, 2019年全球铜市场步入趋势性短缺，但悲观预期仍在，预计年度铜均价,在6300美元，无风险事件情况下波动区间在5800-6800美元。, 上游刚性增强，加工费将稳定步入下半区间，特别从2019年下半年起，,80美元以下的加工费将成为常态。矿端与冶炼端博弈加强。, 消费端存超预期可能，环保压力叠加新能源产业发展，能源结构变化带,来用铜需求稳步增长。,十万吨,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,中国yoy智利日本美国俄罗斯其他总供给yoy,68.4016.33%27.5014.7010.408.7082.90212.805.29%,79.6016.37%27.3015.5010.908.7087.00229.207.71%,79.600.05%26.9014.8011.308.7090.20231.601.05%,83.204.52%26.1015.5012.308.8089.50235.502.45%,84.501.56%25.3015.3013.608.9088.60236.200.30%,88.504.73%26.6015.0013.409.1093.50244.103.34%,90.302.03%26.5015.2013.209.0092.10246.300.90%,中国yoy美国德国日本印度其他总需求yoy过剩/缺口,98.3010.45%18.3011.2010.004.2069.00211.104.09%1.70,113.0014.95%17.7011.6010.704.3069.10226.607.34%2.60,113.500.44%18.0012.2010.004.9069.00227.600.44%4.00,116.903.00%17.8012.709.705.4068.30230.701.36%4.80,118.803.40%18.3012.9010.305.9069.20235.402.90%0.80,122.202.86%18.8013.2010.506.1071.00242.503.02%1.60,125.402.62%18.5013.5010.706.3074.90249.302.80%-3.00,铜供给,一、最新观点 2019年供需情况 通过测算，2019年铜供需短缺在30万吨体量（供需平衡-1.2%）。结合市场预期，我们预计2019年年度铜均价在6300美元，波动区间在5800-6800美元。图表1：全球铜供需平衡全球铜年度供需,铜需求,54250,520005078050000494604800046000,54000,二、年度回溯 价格表现 2018年年末LME铜价6211美元/吨，较年初下跌14.4%，沪铜指数49520元/吨，较年初下跌11.1%。 截至11月末，沪铜结算价年均价在51022元/吨，较2017年年均价49475.8元，上涨3.1%。LME铜年均价在6587.2美元/吨，较2017年均价6200.6美元，上涨6.2%。 2018年均价抬升主要由于2017年上半年主要在低价区间，2018年上半年铜价处在高位区间。图表2：2018年沪铜走势5600055270,18-01-02,18-03-02,18-05-02,18-07-02,18-09-02,18-11-02,沪铜 元/吨,十万吨,2013,2014,2015,2016,2017,2018E,2018H1,2018H2,中国yoy智利日本美国俄罗斯其他总供给yoy,68.4016.33%27.5014.7010.408.7082.90212.805.29%,79.6016.37%27.3015.5010.908.7087.00229.207.71%,79.600.00%26.9014.8011.308.7090.20231.601.05%,85.207.04%26.1015.5012.308.8089.50237.502.55%,86.501.53%25.3015.3013.608.9088.60238.200.29%,88.502.31%26.6015.0013.409.1093.50246.103.32%,45.209.80%13.207.506.704.5046.50123.604.70%,43.303.50%13.407.506.704.6045.00120.502.03%,中国yoy美国德国日本印度其他总需求yoy过剩/缺口,98.3010.45%18.3011.2010.004.2069.00211.104.09%1.70,113.0014.95%17.7011.6010.704.3069.10226.607.34%2.60,113.500.44%18.0012.2010.004.9069.00227.600.44%4.00,116.903.00%17.8012.709.705.4068.30230.701.36%6.80,120.803.34%18.3012.9010.305.9069.20237.402.90%0.80,124.202.81%18.8013.2010.506.1071.00243.802.70%2.30,61.904.21%9.306.605.203.0035.60121.603.32%2.00,60.301.52%9.506.605.303.1036.10120.902.72%-0.40,铜供给,铜需求,二、年度回溯 2018年供需概况 2018年全球铜市场供应过剩16万吨，过剩集中在上半年。图表3：全球铜供需平衡全球铜年度供需,二、年度回溯, 产业链要点, 与市场预期不同，上游tcrc意外反弹，上半年铜矿供应过剩奠定了全年铜,价走势的基调。, 上半年中国铜冶炼产量放量，保持10%以上增速，导致库存快速堆积，年初中游精炼铜显性库存接近90万吨，处于历史最高水平区间。6月库存快速下降，11月末降至40万吨水平。, 下游消费，产业集中度在提升，边际消费增量不清晰。房地产基本持平,，但进入下半年，汽车，家电消费明显下降，拖累了铜消费增速。,图表 4：产业链价格驱动模型, 产业链价格驱动模型, 我们把铜产业链看作各个环节上的经济主体，依赖于铜价这一变量，做出反应,的统一整体。, 产业链的几大环节，包括铜矿，废铜，粗铜，精炼铜，内贸外贸，铜加工材，,下游消费厂商。不同环节上的经济主体，以量和价的方式，对产业链均衡价格进行作用。量的作用主要通过库存传导，价的作用主要通过套利传导，遵循无套利定价原理。,二、年度回溯,三、基本面驱动梳理, 矿端变量：预计新增产能40万吨级, 预计2019年新增铜矿产能在40万吨左右，低于2018年60万吨级别的水平，增量,主要来自于嘉能可的Katanga项目，第一量子旗下的Cobre Panama项目和中铝旗下的Toromocho项目。, 全球铜矿增速在2019年有所下降。一是2018年的基数作用消除，2018年铜矿生,产未出现大的扰动，较高基数导致增速趋缓；二是铜矿增量较2018年为少。我们认为2019年铜矿增速在1%以下。,图表 5：2019年铜矿增量偏低, 上游驱动：扰动可控 矿端运行仍平稳, 从已发布三季报的十家矿企来看，铜矿前三季度产量同比增长6.1%，同比增量40.1万吨，主要反应2017年春Escondida，Grasberg和Cerro Verde三大矿山罢工带来的基数效应，此外Escondida矿山受益与Los Colorados选矿厂2017年第四季度投产，产能得到提振,图表 6：铜矿企业前三季度产量,三、基本面驱动梳理, 上游驱动：扰动可控 矿端运行仍平稳, 淡水河谷2018年前三季度铜产量28.57万吨，同比减少12.1%，主要受Coleman矿,山的维修停工以及Salobo铜矿品位的下降影响。, 五矿资源2018年前三季度产量27.45万吨，同比下降17.7%，主要由于旗下Las,Bambas铜矿受区域性地质力学原因，对高品位矿石开采的推迟。, 英美资源因整体生产力的上升，2018年第三季度产量同比上升17%至17.18万吨，据彭博新闻，公司在亚马逊热带雨林边缘可能发现大量铜矿。预计2024年英美资源的铜产量将从目前约57.9万吨/年增加至75.8万吨/年。, 嘉能可2018年前三季度产量129.6万吨，同比增量11.66万吨，旗下 Katanga矿业,公司复产。,图表 7：矿企三季度产量增长情况,三、基本面驱动梳理, 上游驱动：加工费向下趋势不改 短缺集中在上游, 11月20日智利矿业公司Antofagasta达成2019年铜加工费长期协议价，价格为每吨80.80美元和每磅8.08美分，每吨较2018年下降1.45美元。显示铜矿长期趋向短缺的前景。, 加工费长期趋势向下，但受到冶炼厂开停干扰，年内加工费出现了持续的反弹,，当前现货加工费在90美元以上。,图表 8：铜矿加工费维持低迷,三、基本面驱动梳理, 上游驱动：废铜供应收缩, 数据显示，中国前三季度废铜进口量为177.5万吨，同比大幅下降35.9%，正如,我们年初指出，废铜供应的收紧是影响今年精炼铜供需格局的关键因素。,图表 9：废铜进口大幅下挫,三、基本面驱动梳理, 中游驱动：现货与库存, 从2018年二季度开始，供需平衡逆转带来库存的快速去化。截至12月中旬，全球三大交易所库存总量仅为36.3万吨，较3月末的年初高点92.3万吨降幅高达60.7%，上次库存处于这样的低水平要追溯到四年前。我们认为这样的库存水平变化将是不可逆的，低库存水平将维持。,图表 10：全球显性铜库存快速下降,三、基本面驱动梳理, 中游驱动：现货与库存, 库存表现来看，国内库存体现铜现货市场上半年偏宽松，下半年偏紧的阶段性,特征。分析来看，铜现货市场下半年的紧张，可能从国外传导。,图表 11：国内库存与升贴水的季节性表现,三、基本面驱动梳理, 中游驱动：国内冶炼厂产量增速回落, 国家统计局数据显示，中国10月精炼铜产量报73.60万吨，同比增长3.80%，今年前10个月精炼铜累计产量为739.3万吨，较去年同期的737.1万吨增加2.2万吨或0.29%，增速呈现前高后低的态势。,图表 12：中国铜产量增速放缓,三、基本面驱动梳理, 中游驱动：铜进口表现旺盛, 全年进口呈现前高后低，前9个月精炼铜进口279.4万吨，同比增长17.8%；前11,个月未锻造铜进口485.6万吨，同比增长14.5%。,图表 13：进口表现平稳,三、基本面驱动梳理, 中游驱动：进出口价差激励, 从进口比值的角度来看，2017年以来进口比值从超过8的水平逐步下滑到目前的,7.5以下，体现了国内铜价相对于国外铜价走低。从贸易平衡的角度看： 进口价=（lme铜价+贸易升水）*（1+增值税率）*汇率+港杂费, 增值税率降低，在其他条件不变的情况下，进口价下降，进口利润增加，进口,活动受到激励。,图表 14：贸易利润相对有利于进口,三、基本面驱动梳理, 下游驱动：环保带来电力设备革命, 铜需求集中增量出现在光伏发电，煤电，燃气发电，风电，水电，新能源汽车,等新兴领域。其中仅大型地面光伏电站，陆上风电和燃气发电带来的需求增量即超过50%。我们估测新增用铜需求在95万吨，考虑传统行业的减少，2019年的铜需求增速约在95/2500-1%2.8%.,图表 15：2019年铜需求增量分布,三、基本面驱动梳理, 下游驱动：房地产市场, 国家统计局数据显示，三季度房屋新开工面积在3.46亿平方米，同比增幅9.7%，略低于去年同期的11.6%。三季度房屋竣工面积在2.1亿平方米，同比下降10.1%，不及去年同期的15.1%。,图表 16：房地产新开工与竣工,三、基本面驱动梳理, 下游驱动：电力电缆, 2018年国家电网计划电网投资4989亿元，高于2017年计划的4657亿元，实际,2017年电网投资4853.6亿元。, 根据国家能源局数据，2017年，我国电网工程建设完成投资5315亿元，同比下降2.2%，为2010年以来首次下降；电源工程建设完成投资2700亿元，同比下降20.8%。从结构角度来看，配电网占比提升将提振铜需求。,图表 17：电网投资与电源投资,三、基本面驱动梳理,图表 18：空调产量增速开始放缓,三、基本面驱动梳理 下游驱动：空调产量增速放缓 进入下半年，空调产量增速明显放缓，7月开始的5个月有两个月同比出现产量下降。 截至2018年上半年的两个冷年，空调销售出现爆发增长，国内空调行业普遍出现产能扩张。截止到2018年10月底，整个家用空调行业的总库存是4260万台，已经逼近历史最高点。,图表 19：空调库存开始对生产构成压力,十万吨,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,中国yoy智利日本美国俄罗斯其他总供给yoy,68.4016.33%27.5014.7010.408.7082.90212.805.29%,79.6016.37%27.3015.5010.908.7087.00229.207.71%,79.600.05%26.9014.8011.308.7090.20231.601.05%,83.204.52%26.1015.5012.308.8089.50235.502.45%,84.501.56%25.3015.3013.608.9088.60236.200.30%,88.504.73%26.6015.0013.409.1093.50244.103.34%,90.302.03%26.5015.2013.209.0092.10246.300.90%,中国yoy美国德国日本印度其他总需求yoy过剩/缺口,98.3010.45%18.3011.2010.004.2069.00211.104.09%1.70,113.0014.95%17.7011.6010.704.3069.10226.607.34%2.60,113.500.44%18.0012.2010.004.9069.00227.600.44%4.00,116.903.00%17.8012.709.705.4068.30230.701.36%4.80,118.803.40%18.3012.9010.305.9069.20235.402.90%0.80,122.202.86%18.8013.2010.506.1071.00242.503.02%1.60,125.402.62%18.5013.5010.706.3074.90249.302.80%-3.00,铜供给,铜需求,四、2019年铜市展望 通过测算，我们认为2019年铜供需短缺在30万吨体量（供需平衡-1.2%）。基于基本面的因素，我们认为2019年年度铜现货价格将偏强势运行。图表20：2019年全球铜供需平衡全球铜年度供需,图表21：供需平衡和价格关系,四、2019年铜市展望, 价格区间预期, 历史表现看，过剩转短缺意味着价格区间上移。,图表22：市场偏好与铜价关系,四、2019年铜市展望, 宏观与配置：市场偏好扭转？, 发达国家与新兴国家股市比值长周期来看与铜价有较好的相关性，新兴国家股,市较强劲，铜价表现也较为强势。,图表23：非商业基金铜持仓空头收缩,四、2019年铜市展望, 宏观与配置：多头快速退却, 6月中旬到7月中旬，非商业空头持仓快速上升，显示市场情绪急剧转化，国外,基金对铜看法由乐观转为中性。, 联储加息次数超预期, 贸易战意外深化, 需求超预期走弱,五、风险提示,后记,锚定效应（Anchoring effect）是指当人们需要对某个事件做定量估测时，会将某些特定数值作为起始值，起始值像锚一样制约着估测值。我们将铜作为考察工业金属市场运行之锚，将年均价作为考察价格运动之锚。,铜需求广泛，对电力、地产、家电、运输等行业有全面的反映，对比来看，其他工业金属需求多局限于较少的行业。从共性的角度来看，工业金属都受到宏观因素，货币因素的影响，在价格运行的节奏上一般呈现同涨同跌；从个性的角度来看，不同品种的价格是由其独特的供需格局所决定的，从而会呈现相对的强弱，特别在供需差异较大的时期，会出现金属比价的单边运行。,概括而言，我们的研究架构是双重锚定，双重调整：以铜市场锚定工业金属的重心，并根据不同工业金属的特点分别调整；以供需平衡表判断得到的年均价锚定价格运行的重心，并根据供需节奏和产业链规律对一段时间内的价格波动区间进行调整。,谢谢观看,THANK YOU,