2019水泥行业长江流域市场投资分析报告.pptx

2019水泥行业长江流域市场投资分析报告,安徽承接了江浙沪的水泥需求，是典型的水泥熟料净流出省。海螺 T 型战略引领工业发展，靠近资源建熟料基地，靠近市场（浙江东南沿海市场、苏南沿江市场）建粉磨站，借助水路突破水泥行业的销售半径。中建材在浙江、江苏上演经典并购，海螺中建材二分天下。江苏是完全开放的水泥市场，大吨位可直接出海的码头共有 8 个，海螺独占 5 个，还有台泥、日本小野田、鹤林水泥。上海无石灰石资源，水泥依赖外部输入，海螺和南方是最大的供应商。,中游地区（湖北、江西）：,亚泥在赣北和湖北的生产线遥相呼应，并借助长江的物流优势东进长三,角。华新在湖北沿江发展，熟料可进入重庆东北市场，也可打入安徽及长三角市场。湖北和赣北水泥市场的稳定必然关系到沿江市场。上游地区（重庆）：,东方希望丰都建设“水泥城”、 海螺在忠县复制 T 型战略，同时具备大基地的规模优势和沿江的物流优势，在重庆市场举足轻重，也可直驱中下游。,需求降低是必然的，企业对需求下滑已经形成了一致预期，自律自觉性高，去产能及错峰生产执行到位，未来可能的变局不在于内部，而是外部价格破坏者。北方熟料及越南进口熟料是潜在进入者，锁定了沿江水泥熟料价格的价差上限。短期来看，考虑到华东区域价格坚挺，越南贸易商出口动力不足，北方部分地区首年差异化错峰生产，预计南下的量可能会继续增加。但拉长时间维度，北方水泥竞争力并不如沿江企业，短期造成价格扰动但不会构成长期威胁。结论：海螺和中建材具备控制长江流域市场的能力，历史终将见证海螺水泥首次需求下行期稳价格的战略以及能力，明年整体市场景气度可能演绎为景气缓慢下行，但仍处于中高位。风险提示：经济恶化、行业协同破裂、原材料价格大幅波动、环保风险,industryId水泥行业title2018 年 11 月 2 日投资要点summary期间长江水路运输条件得天独厚，流域内经济腹地广阔，催生出的大量水泥需求为水泥工业发展提供了有利因素，当前合计 4.56 亿吨熟料产能，占全国总产能的 25%。长江流域水泥市场内部流动便利、对外开放性较强。沿江熟料和水泥价格一直是全国市场的风向标，长江流域水泥价格牵一发而动全身。我们在本篇报告中重点分析区域内企业沿江生产线、粉磨站的布局，水泥熟料的内部流动方向，探讨未来可能的变局，行业景气高点后的回落是否可控。下游（安徽、浙江、江苏、上海）：,目,录,1、长江流域：水运便利、市场开放 .- 4 -2、下游：市场成熟，长三角水泥价格引领全国.- 7 -2.1、安徽承接江浙沪水泥需求，海螺T型战略引领发展.- 9 -2.2、通江达海，完全开放的江苏水泥市场 .- 13 -2.3、中建材上演经典并购，浙江市场南方海螺二分天下.- 16 -2.4、上海水泥需求依赖外部输入 .- 17 -3、中游：湖北和赣北水泥市场的稳定必然关系到沿江市场.- 18 -3.1、湖北是华新的大本营，熟料跨省流动现象较多.- 18 -3.2、江西联动湖北，亚泥依托水上物流优势发展.- 21 -4、上游：重庆水泥直下长三角，具备规模优势.- 24 -5、未来可能的变局.- 26 -6、相关上市公司.- 27 -7、风险提示.- 29 -图表 1、长江流域水系横跨 19 个省、市、自治区，是世界第三大流域.- 4 -图表 2、长江流域的水路运输条件：航运里程长，通航能力大，沿江港口密集- 4-图表 3、流域内城市密集，经济发达 .- 4 -图表 4、长江流域熟料产能占比：分省 .- 5 -图表 5、长江流域水泥产量占比：分省 .- 5 -图表 6、长江流域水泥市场的开放性 .- 6 -图表 7、通过产能置换方案，长江流域一批新建/在建生产线.- 6 -图表 8、长三角地区水泥工业发展较早 .- 7 -图表 9、2005 年是供需关系转折点，产能过剩压力始终存在.- 8 -图表 10、“浙江现象”，长三角水泥价格落后全国.- 8 -图表 11、TOP2 产能集中度持续提升.- 8 -图表 12、长三角水泥需求在 14 年达到高点，而后进入平台期.- 8 -图表 13、安徽省区位图.- 9 -图表 14、从熟料产量来看，安徽省承接了江浙沪的水泥需求.- 9 -图表 15、海螺在安徽的市占率未低过 55%.- 9 -图表 16、沿江水泥熟料价格同步性高 .- 9 -图表 17、安徽省主导企业熟料产能 .- 9 -图表 18、海螺“T 型战略”.- 10 -图表 19、海螺沿江五大熟料基地的推进 .- 11 -图表 20、海螺沿江熟料布局及流向:西至重庆，东到上海.- 11 -图表 21、安徽沿江熟料产能 .- 12 -图表 22、2018-2019 年错峰生产.- 12 -图表 23、江苏省区位图.- 13 -图表 24、京杭大运河江苏段 .- 13 -图表 25、江苏水泥产量增速 .- 13 -图表 26、水泥需求量增长，外来熟料流入量更快.- 13 -图表 27、江苏省主导企业熟料产能 .- 14 -图表 28、海螺沿江打造粉磨基地，合计粉磨能力 2500 万吨.- 14 -图表 29、苏南：熟料粉磨站产能分布 .- 15 -图表 30、浙江省熟料产能分布 .- 16 -,图表 31、浙江 TOP3 熟料集中度（%）.- 16 -图表 32、浙江省主导企业熟料产能 .- 16 -图表 33、浙江区域竞争格局：海螺中建材两家独大.- 17 -图表 34、海螺在浙江的粉磨能力有 2225 万吨.- 17 -图表 35、海螺沿江熟料布局及流向:西至重庆，东到上海.- 18 -图表 36、湖北省三面环山，中部江汉平原，水网纵横.- 19 -图表 37、湖北省大型水泥企业区域分布简表.- 19 -图表 38、龙头企业带头，严控湖北新增产能.- 19 -图表 39、TOP2 产能集中度.- 19 -图表 40、湖北省主导企业熟料产能 .- 19 -图表 41、水泥熟料流入流出分析 .- 20 -图表 42、武汉至上海水路里程表（单位：千米）.- 20 -图表 43、湖北沿江熟料产能 .- 21 -图表 44、湖北和长三角水泥价格走势 .- 21 -图表 45、江西省区位及地形图 .- 22 -图表 46、江西市场五大企业格局 .- 22 -图表 47、江西沿江水泥熟料产能 .- 23 -图表 48、江西省水泥产量.- 23 -图表 49、江西省熟料产能利用率 .- 23 -图表 50、江西省主导企业熟料产能 .- 23 -图表 51、重庆市水系流域.- 24 -图表 52、重庆水泥市场格局开放 .- 24 -图表 53、重庆沿江熟料产能 .- 25 -图表 54、重庆水泥需求.- 25 -图表 55、重庆水泥价格.- 25 -图表 56、重庆市主导企业熟料产能 .- 25 -图表 57、情景 1 下 DCF 模型假设.- 27 -图表 58、情景 2 下 DCF 模型假设.- 27 -图表 59、中建材分区域产能占比 .- 28 -图表 60、亚泥（中国）的销售网络 .- 28 -图表 61、可比公司估值表.- 29 -,报告正文1、长江流域：水运便利、市场开放长江流域是世界第三大流域，干流自西向东横贯青、藏、川、滇、渝、鄂、湘、赣、皖、苏、沪 11 个省市，数百条支流沟通南北，延伸至贵、甘、陕、豫、桂、粤、浙、闽 8 个省、自治区的部分地区。长江四季通航，通江达海，水路运输条件得天独厚，素有“黄金水道”之称。下游江苏太仓以下常年可通航 5 万吨级海轮，南京以下常年可通航 3 万吨级海轮，芜湖、武汉、宜昌、宜宾以下常年可分别通航 5000 吨级、3000 吨级、2000 吨级和 1000 吨级船舶，季节性通航能力更大。沿江港口网络庞大，重庆、武汉、南京、上海是沿江重要的节点，上海洋山港和宁波舟山港是两大世界级港口。流域内城市密集，经济腹地广阔。长三角地区为中国的经济中心之一，长江经济带1城市密度为全国平均密度的 2.16 倍，人口和生产总值均超过全国的 40%。长三角三角洲城市群2是中国最发达的经济圈，占全国 2.2%的陆地面积、 11%的人口，贡献近 20%的生产总值。2016 年，中央相继出台长江经济带发展规划纲要与长江三角洲城市群发展规划，明确指出长三角要以打造世界级城市群为主攻方向，加快推进一体化进程。图表 1、长江流域水系横跨 19 个省、市、自治区，是世界第三大流域,图表 2、长江流域的水路运输条件：航运里程长，通航能力,图表 3、流域内城市密集，经济发达,12,覆盖沪、苏、浙、皖、赣、鄂、湘、渝、川、滇、贵等 11 省市。长三角城市群由 26 个城市组成，包括上海、江苏省的南京、无锡、常州、苏州、南通、盐城、,扬州、镇江、泰州，浙江省的杭州、宁波、嘉兴、湖州、绍兴、金华、舟山、台州，安徽省的合肥、芜湖、马鞍山、铜陵、安庆、滁州、池州、宣城。,大，沿江港口密集长江经济带是全国经济火车头，催生出的大量水泥需求以及长江得天独厚的运输条件为水泥工业发展提供了有利因素。城镇化发展催生了水泥需求，长江流域水泥发展有其辉煌历史，湖北水泥厂（华新水泥前身）建厂百年，被誉为“中国水泥工业的摇篮”，中国水泥厂（后被海螺改制）1921 年在南京市建成，是我国最早的民族工业水泥厂。20 世纪末，国企、日企、台资、民企相继拉开新型干法水泥生产线的建设序幕，并开辟了生产线沿江布局的先例。长江流域当前共有 383 条生产线，4.56 亿吨熟料产能，占全国总产能的 25%。上游地区（重庆）占到 12%，中游地区（湖北、江西）占 29%，下游地区（安徽、浙江、江苏、上海）占 59%。,图表 4、长江流域熟料产能占比：分省,图表 5、长江流域水泥产量占比：分省,长江支流干流、运河像一张便利的“水网”，构成了长江流域一个开放性较强的水泥市场，价格涨跌牵一发而动全身；除内部流动便利外，长三角与外部市场的流动性也很强。熟料沿海可往来京津冀、辽宁、福建及珠三角，流入流出取决于价差，但这几年北方冬季错峰生产后，区域间的流动性明显少了很多。水泥熟料亦通过长三角进行进出口贸易，2017 年出口水泥熟料约 80 万吨，进口越南熟料,约 42 万吨。正因长江流域市场的开放性较强，上中下游水泥价格传递较快，也易受华北、海外市场影响，故沿江熟料和水泥价格一直是全国市场的风向标，海螺是水泥企业的风向标。图表 6、长江流域水泥市场的开放性区域内几乎没有新增产能，万年青、南方和华新通过省内产能置换方案拆除规模较小的产线、新建大型产线，优化产能布局，目前在建 7 条生产线，其中有 3 条在江西。图表 7、通过产能置换方案，长江流域一批新建/在建生产线,公司,选址,产能（万吨 ） 产能置换,进度,鹰鹏水泥（红狮）江西万年青江西万年青江西德安万年青黄石华新水泥湖北京兰水泥集团杭州山亚南方水泥建德南方水泥,江西省吉安市永丰县江西省上饶市万年县江西省上饶市万年县江西省九江市德安县湖北黄石京兰水泥浙江杭州富阳区浙江杭州建德市,248158158205285120155155,产能来源不明淘汰 165 万吨，省内置换158 万吨淘汰 165 万吨，省内置换158 万吨淘汰 205 万吨（含购买指标），省内置换 205 万吨淘汰 290 万吨，省内置换285 万吨淘汰 120 万吨，省内置换120 万吨淘汰 233 万吨，省内置换155 万吨淘汰 248 万吨，省内置换155 万吨,建成点火，后被叫停预计 2020 年底之前预计 2020 年底之前预计 2020 年底之前预计 2020 年之前预计 2018 年底之前预计 2019 年底之前预计 2020 年 6 月之前,2、下游：市场成熟，长三角水泥价格引领全国与全国其它区域相比，长三角地区3水泥工业发展较早。产能投放高峰出现在2002-2004 年，早在 2005 年开始出现产能过剩压力，并于业内首次出现“浙江现象”的说法：新型干法水泥结构调整领先全国，经济效益却显著落后全国。2006-2008年，以中建材为首的联合重组恢复了市场弹性。2008 年之后，新增产能得到有序控制，水泥需求保持稳步增长，供需关系逐步改善，市场逐步走向成熟。,2004 年,海螺在安徽建设大规模熟料基地，在江苏、上海、浙江沿海收购多家企业并建设粉磨站，完成T型战略的初步布局，覆盖江浙沪大部分市场，以 3800 万吨熟料产能占长三角的 38%，其次是红狮产能占比 6%，由此可见海螺一家独大，其余市场较分散，海螺继续致力于沿江市场的整合。,20052008 年,海螺在长三角主导的激烈竞争为中建材“抄底”提供了窗口。2006 年中国建材收购了装备精良的徐州海螺万吨线，2007 年中国建材联合浙江四大巨头组建南方水泥，在浙江、上海、江苏等地进行大规模且迅速的市场整合，2 年间联合重组 142 家水泥企业。期间，海螺继续巩固安徽熟料基地，新增 1783 万吨产能，沿江熟料产能达到 4200 万吨，配套粉磨能力 5000 万吨。海螺、中国建材两家产能占比快速提升至 53%。,20092012 年,期间仍有部分新增产能，海螺和南方水泥不输市场，海螺、中国建材两家产能占长三角提升至 59%，继续保持话语权。海螺在安徽大本营新建 2700 万吨产能（13条线）完成收官之作；南方水泥通过收购进一步扩大了 3600 万吨产能规模；地方民营企业也有表现，复制海螺沿江建设 5000 t/d 线为主。,20132017 年,水泥需求在 14 年达到高点，而后进入平台期，自此之后几乎无新建生产线，期间停运产能大于新增。中建材和中材两大央企重组使产能集中度进一步推高，海螺、中建材两家产能占长三角 61%。图表 8、长三角地区水泥工业发展较早,3,若无特殊说明，本文中长三角指安徽、江苏、浙江、上海三省一市。,年度2005,全国187,26542,401,华北24,5524,737,东北10,1402,793,华东50,44021,597,中南44,4127,664,西南36,0692,806,西北21,4442,711,京津冀10,9243,032,长三角27,84314,838,华南19,2703,599,产能（万吨）比重（%）,20062008200920112012201520162017200520062008200920112012201520162017,33,65366,52040,0964,59422.6417.9735.5221.412.45,3,12210,5065,95523319.2912.7142.7924.260.95,2,6883,0011,65927.5526.5129.5916.36,9,03911,6767,43269842.8217.9223.1514.731.38,11,61014,6407,5152,98217.2626.1432.9616.926.71,4,88617,9999,7686117.7813.5549.9027.081.69,2,1558,6997,8037812.6410.0540.5636.390.36,1,1634,5942,13627.7510.6442.0519.55,4,7954,6603,39515553.2917.2216.7412.190.56,4,9975,2053,7631,70518.6825.9327.0119.538.85,图表 9、2005 年是供需关系转折点，产能过剩压力始终存在“供需关系”=水泥生产能力/水泥消费量100，“1”代表供过于求图表 11、TOP2 产能集中度持续提升,图表 10、“浙江现象”，长三角水泥价格落后全国图表 12、长三角水泥需求在 14 年达到高点，而后进入平台期,2.1、安徽承接江浙沪水泥需求，海螺T型战略引领发展安徽紧靠江浙沪，长江、淮河穿省而过，是临近长三角石灰石储量最丰富的地方，石灰石资源主要分布在长江沿线，具备发展水泥工业的优越条件。因此，安徽是中国最大的熟料生产基地，熟料产量位居全国首位。安徽市场是海螺的大本营也是海螺的命脉，海螺在安徽水泥工业发展的过程中，始终牢牢把握了市场主动权。,图表 13、安徽省区位图图表 15、海螺在安徽的市占率未低过 55%,图表 14、从熟料产量来看，安徽省承接了江浙沪的水泥需求图表 16、沿江水泥熟料价格同步性高,图表 17、安徽省主导企业熟料产能,省市,企业名称,产能（万,吨）,占比（%）,总产能（万吨）,TOP5 集中度,安徽,13432,81.24,海螺水泥南方水泥,77191225,57.479.12,上峰水泥,775,5.77,珍珠集团盘固水泥,698496,5.193.69,海螺最早发源于 1978 年成立的“安徽省宁国水泥厂”，继兼并铜陵水泥厂、芜湖白马水泥厂后， 90 年代末迈入集团化发展，开始“基地+粉磨站”的 T 型战略规划，直至 2007 年“T 型战略”布局基本成形，其主要思路是：在长江沿岸石灰石资源丰富地区建设大型水泥熟料生产基地，在下游沿海资源稀缺但水泥需求发达的地区快速收购水泥粉磨站进行终端销售。布局是水泥企业的核心竞争优势，沿江、大河、港口布具有天然的区位优势，我们认为，海螺的“T 型战略”具备不可逆的布局、技术、规模、成本和物流优势以及对行业独到、准确的理解和预判能力。“T 型战略”的优势在于：,安徽石灰石储量丰富，江浙沪水泥需求旺盛，海螺靠近资源建熟料基地，靠近市场建粉磨站，借助水路突破水泥行业的销售半径。水泥是“短腿”行业，单位价格低，体积大，售价对运费敏感，公路半径很难超过 300km，而依托长江，可运达 800 公里以上。海螺利用水路将安徽生产的熟料运往长三角的粉磨站，这一战略突破了水泥行业的销售半径限制，销售半径辐射至需求更大的长三角。具备系统成本优势，海螺吨水泥成本低于同行 20-30 元。生产基地靠近矿石具备原材料成本优势；长江水路运输具备物流优势，吨百公里运费 5-8 元（陆运吨百公里运费30-40元）； 1吨熟料可生产1.3-1.7吨普通硅酸盐水泥，矿渣、高炉煤渣及其它添加剂可就近采购，实现原材料/产品运距最小，减少总体运输成本。物流系统高效运营，分摊库存压力。借助水路实现更远的销售半径，市场韧,性强，水泥需求弹性大，避免了集中一地销售带来的市场和库存压力。并且，熟料可存放时间较水泥更长，熟料保质期 2 个月，水泥保质期不超过 30 天。图表 18、海螺“T 型战略”,海螺凭借 T 型战略打造核心竞争优势，敢于在市场需求好时提价，而其它企业往往选择跟随涨价；市场下行时，海螺让利不让市，凭借成本优势规避市场波动风险。海螺按照 T 型战略规划步步推进，十五年间陆续建成芜湖海螺（2,217 万吨）、铜陵海螺（1,271 万吨）、池州海螺（1,178 万吨）、安庆海螺（1,240 万吨）、巢湖海螺（543 万吨）五个大型熟料基地，多条万吨线工艺和装备领先全球，配套深水码头，沿长江一字排开，最远的安庆距上海的海运里程 600 公里。除满足当地市场水泥需求外，大量熟料运往下游长三角、中游湖北江西市场，供应海螺在当地的粉磨站及出口市场。图表 19、海螺沿江五大熟料基地的推进,产能（万吨）,铜陵,芜湖,安庆,池州,巢湖,124,199619982000,77.577.5,2001,77.5,155,310248,155620,155155465,20022003200420052006,155155310,2007,465,155,77.5,155,155,310,200820092010,155155,2011,372,372,155,2012,372,155,155,合计,1,271,2,217,1,240,1,178,543,图表 20、海螺沿江熟料布局及流向:西至重庆，东到上海,安徽是典型的水泥熟料净流出省，净流出量约 1500 万吨。海螺之外，浙江民企上峰水泥，江苏民企盘固、磊达，本地企业瀛浦金龙（后被中材收购），均是民企中的佼佼者，自 2005 年开始复制海螺建线模式，先有粉磨站，后沿江增建生产线，目标市场也是长三角。图表 21、安徽沿江熟料产能,集团,公司,地区,产能（万吨）,占 比（%）,生产线,投产时间,海螺,安徽铜陵海螺水泥有限公司,铜陵,1271,9.46,14000t/d,15000t/d,210000t/d,112000t/d,1996-2011 年,海螺海螺海螺,安徽荻港海螺水泥股份有限公司芜湖海螺水泥有限公司安徽海螺水泥股份有限公司白马山水泥厂,芜湖繁昌芜湖繁昌芜湖弋江,6201364233,4.6210.151.73,22500t/d,35000t/d45000t/d,212000t/d12500t/d,15000t/d,2000-2008 年2006-2012 年1998 、 2005年,海螺,安徽枞阳海螺水泥股份有限公司,安庆枞阳,930,6.92,22500t/d,35000t/d,110000t/d,2001-2009 年,海螺海螺海螺上峰水泥上峰水泥中材水泥盘固水泥磊达水泥,安徽怀宁海螺水泥有限公司池州海螺水泥股份有限公司巢湖海螺水泥有限责任公司铜陵上峰水泥股份有限公司怀宁上峰水泥有限公司中材安徽水泥有限公司（原安徽瀛浦金龙水泥有限公司）安徽盘景水泥有限公司无为磊达水泥有限公司,安庆怀宁池州贵池巢湖铜陵安庆怀宁巢湖马鞍山和县芜湖市无为县,3101178543465310465465465,2.318.774.043.462.313.463.463.46,25000t/d65000t/d,18000t/d12500t/d,35000t/d35000t/d25000t/d35000t/d35000t/d35000t/d,2004-2005 年2002-2012 年2008-2012 年2005-2009 年2010-2012 年2008-2012 年2008-2014 年2011-2014 年,2018 年，环保部首次颁发长三角地区 2018-2019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案，环保压力下，安徽省水泥企业首次限产提上日程。一方面，1-2 月是长三角地区水泥的传统淡季，平均日发货量仅为“金九银十”的 6 成，应对错峰限产留有余地，另一方面，若错峰生产执行时间较长，当前紧平衡下的供需格局下，预计水泥价格对供给的边际变化会非常敏感，可类比 2010 年长三角限电和2017 年四季度华东大幅拉涨价格的情形。图表 22、2018-2019 年错峰生产,地区湖北,错峰（2018-2019 年度）停窑时间原则上不少于 90 天,