20231103_中信建投_房地产行业证券研究报告：“居者有其屋”的新加坡双轨制住房体系如何成立？_30页.pdf

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证 券 研 究报 告 行 业 深度“居 者 有 其 屋”的 新 加 坡 双 轨 制住 房 体 系 如何成立？-房地产新发展模式展 望系列 五 核心观点 新加坡形 成了组屋-私人住 宅的双轨 制住房 体系，基本 满足了不 同收入阶层 的住房 需求，住房 自有率 达约 90%，基本 实现 了“居者有其屋”。我们 认为，完 善 的社会保 障制度、适时 的房 地产调控政 策 和 以 组 屋 为 核 心 的 产 权 型 保障房 制 度 是 新 加 坡 模 式 成 功 的重要因素，其模 式也契 合新 加坡经济 发达、土地匮 乏的 特殊国情。我国可借 鉴新加 坡模式 部分 内容，健 全社会 保障制 度，增加保障房供给，针对 不同群 体、不 同地区的 实际情 况，通过租 购并举的保障房制 度实现“全 国人民 住有所居”目 标，促进中 国 经济高质量发展，并提供 社会治 理新 抓手。新 加 坡 全民 基 本实 现 了“居者 有 其 屋”目标，形 成 组屋为 主、私宅 为 辅 的 双 轨 制 住 房 体 系。新加坡在国家成立之初面临房荒问题，经过 政府的 不懈 努 力，其住房的 全民自 有率从 1960 年代仅有的 10%上升至 目前的 90%，基本实 现了“居者有 其屋”，77%的新加坡 居民居 住在 政 府建 设提供的 组屋中，形成 了 组 屋为主、私宅为辅 的双轨 制住房 体系。完 善 的 社会 保 障制 度 支撑“居 者 有 其屋”目 标，严 格的组 屋 购 买限 制 和 灵活 定 价机 制 保证 其有 序 达 成。新加坡中央公 积 金制度 非常重要，其 最 早创立 于 1955 年，目前 覆盖 420 万会员，结余 金额5448 亿新元，其中住房 净 提取 82 亿新元，是 提取 的 主要用途 之一。新加 坡提供 HDB 贷款 和商业贷 款双轨 并行的 住房 贷款，为组屋购房 者提供 稳定的 金融 支持，同时 建屋发 展局 还 提 供多种住房补贴，力求减 轻低收 入家 庭负担，关注养 老问题。多 管 齐 下严 控 房地 产 泡沫，熨 平 地 产周 期。因其土地匮 乏的基本国情，新 加坡采 取以 99 年土地契约 为主的 土地出 让形 式，到期政府依法 收回，削弱 了住宅 的投资属 性。针对地 产周期，新加 坡采取严格 调控政 策，在房 价 快速上涨 时 出台 卖方印 花税 和买方印花税，收 紧贷款 限制，熨平 地产周期。从全 球比较 视角 看，新加坡 房产税 的 整体 税率偏 低，同时在自 住和 鼓 励自住，限 制投资。完 善 的 社会 保 障制 度、适 时的 房 地 产调 控 政策 和 以组 屋为 核 心 的产权型 保障 房 制度 是 新加 坡模 式 成 功的 三大 重 要 因素，其 模 式 也契合 了 新加 坡 经济 发 达、土地 匮 乏 的特 殊 国情。我们认为，我国可借鉴新 加坡模 式 的 部 分内 容，健全 社会保 障制度，增 加保障房供给，针对不 同 群体、不 同 地区的实 际情况，通 过租购 并举的保障房制度 实现“全国 人民住 有所居”目标，促 进中国 经 济高质量发展，并 提供社 会治理 新抓 手。维持 强于大 市 竺劲 编号 编号 发布日期：2023 年 11 月 03 日 市场表现 相 关 研 究报 告 2023-10-31【中信建 投房地 产】:持 仓规模 略有回 升，地 方 国 企 及 物 企 更 受 青 睐 2023Q3 地产 持仓点 评 2023-10-28【中信建投房地产】:REITs 周报（10.21-10.27）：4 单消 费 REITs 获受理，山东 高速 REIT 上市首日微涨 2023-10-28【中信建 投房地 产】:地 产行业 周报（10.21-10.27）：城中 村改造 提速，上海金山 放松限 购 2023-10-21【中信建 投房地 产】:地 产行业 周报（10.14-10.20）：销 售降幅 连续三 个月 收 窄，杭 州 除 主 城 四 区 外 解 除 限购 2023-10-21【中信建投房地产】:REITs 周报（10.14-10.20）：证 监会修 改指引 推动消费 REITs，上 海 发 文 跟 进 算 力REITs 试点-22%-12%-2%8%2022/9/142022/10/142022/11/142022/12/142023/1/142023/2/142023/3/142023/4/142023/5/142023/6/142023/7/142023/8/142023/9/14房地产 沪深300房地产 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。目录 一、组 屋为 主、私宅 为辅 的双轨 制住 房体 系实 现 居 者有其 屋.以 组屋 为主、私 宅为 辅的住 房结 构.新 房私 宅占 比提 高，二手房 逐渐 活跃，价 格梯 度分明 覆盖 多层 次收 入人 群.严 格的 购买 限制 和灵 活的定 价机 制为 居 者有 其 屋 提 供保 障.公 共租 赁计 划满 足最 低收入 群体 住房 需求.二、完 善的 社会 保障 制度 支撑 居者 有其 屋.高 比例 的强 制储 蓄型 中央公 积金 制度 为住 房保 障提供 支持.双 轨并 行的 住房 贷款 体系为 居民 买房 提供 金融 支持.住 房补 贴覆 盖广 泛，进一步 减轻 购买 压力.积 极适 应变 化，调整 组屋分 类增 强公 平性.三、多 管齐 下严 控房 地产 泡沫，熨平 周期.强 制征 地保 障住 宅供 给，集 体出 售受 限熨 平私 宅周期.非 永久 地契 削弱 投资 属性，适应 国土 匮乏 特殊 国情.房 产税 税率 偏低，印 花税为 地产 降温 最重 要手 段.四、总结：双 轨制 供给 体系适 应特 殊国 情，实现 居者有 其屋.风险分 析.图目录 图 1:新 加坡 居民 住房 自有 率稳定 在 90%.1 图 2:不 同类 型住 宅住房 自 有率.1 图 3:建 屋发 展局 不同阶 段 建设 住 宅单 元（Dwelling unit）情况.1 图 4:新 加坡 组屋 主要分 布 在核心 区外.4 图 5:橙 色地 区为 新加坡 规 划居住 用地.4 图 6:有 地住 宅主 要分布 在 郊外.4 图 7:私 人住 宅公 寓在核 心 区、中 心区 分布 相对 较多.4 图 8:2022 年 末新 加坡 居民 77%居 住在 组屋 中.5 图 9:2022 年 末新 加坡 常住 人口中 居民 占 比 72%.5 图 10:新 加坡 组屋 数量 持续 增长，占比 逐渐 下滑.5 图 11:22 年末 建成 执行 共 管公寓（EC）数 量约 为 3.4 万套.5 图 12:22 年末 非有 地住 宅 数量约 为 33.6 万套.5 图 13:22 年末 有地 住宅 约 为 7.7 万套.5 图 14:过去 五年 新加坡 新 房年均 销 售 2.78 万套.6 图 15:过 去四 年新 加坡 二手 房年均 转 售 3.80 万套.6 图 16:私 宅公 寓销 售中 新加 坡公民 占 比 70%-80%.6 图 17:中 国为 私宅 公寓 销售 主要外 籍买 家.6 图 18:转售 HDB 价格 高于 新组 屋 40%左右.7 图 19:EC 二手 房价 格高 于 新房.7 1ZCXwPnQmPoPoQtQmRrOrQ7N9RaQnPmMsQsRiNnMnMfQnNqOaQrRxPNZqMtPvPqMqO 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 20:私 人公 寓二 手房 交易 均 价低 于新 房 28%.7 图 21:有 地住 宅二 手房 交易 均价低 于新 房 约 10%.7 图 22:私 人住 宅价 格涨 幅高 于组屋 转售.8 图 23:不 同住 宅单 套平 均面 积.8 图 24:新 加坡 家庭 收入 中位 数 房价 收入 比.10 图 25:新 加坡 家庭 收入 80 分位数 房价 收入 比.10 图 26:过去 20 年 新加 坡组 屋转售 价格 与收 入涨 幅基 本一致.10 图 27:新 加坡 家庭 住房 相关 支出占 比约 为 25%-30%.10 图 28:不 同组 屋类 型月 租金 占收入 比.11 图 29:2023 政府 组 屋租 赁 市场价 水平.11 图 30:2022 年 新加 坡最 低 10%家庭 人均 月收 入 689 新元.11 图 31:住 房是 CPF 提取主 要用途 之一.14 图 32:新 加坡 住房 贷款 包 含 HDB 贷 款和 商贷.14 图 33:HDB 房贷 利率 稳定 为 2.6%.14 图 34:大多 数组 屋仍属 于 标准地 段项 目.16 图 35:GLS 出让土 地建 面 超 1000 万平.18 图 36:集 体出 让金 额受 地产 周期影 响较 大.19 图 37:根据 Bala Curve，99 年产 权住 宅价 格随 时间 下滑.19 图 38:在 折现 率 3.5%情况下 Bala 曲线 陡峭 减缓.19 图 39:房 产税 占税 收比 重较 低.20 图 40:非 自住 房产 税税 率高 于自住.20 图 41:新 加坡 自住 房产 税率 偏低.20 图 42:印 花税 是调 控地 产 周 期重要 手段.21 图 43:过去 20 年 新加坡 组 屋转售 价格 与收 入涨 幅基 本一致.23 1 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。一、组 屋 为 主、私 宅 为 辅 的 双 轨制 住 房 体系实 现“居 者 有 其 屋”1.1 住房 结构：以组屋为主、私宅为辅 推 行“居者 有 其屋”计划，住 房 自 有率 达 90%。新加坡是一个地 狭人稠 的国家，2022 年人口密度达 7688人/平方 千米，仅次于 中国澳 门及摩纳 哥位居 世界第 三。在土地资 源有限 的国情 下，新加坡建 国初期 一度面 临严重的房 荒问题，1960 年新加坡住房 自有率 仅 10%左右。为解决 国民住 房问题，新 加坡政府 在 1964 年秉着“有恒产 者有恒 心”的 理念，推出“居者有 其屋”计划（Home Ownership Scheme），并作 为基本 国策贯 彻落实，在 70-90 年代，新 加坡 为应对居 民住房 需求，建屋 发展局（HDB，Housing Development Board）加快了组屋的建设，70/80/90 年代建屋发展局 分别建 设 24/31/26 万个住宅 单元，其中 90%以 上为政府 组屋。受益于 组屋价格低廉，居民 自有产 权比 例快速提 升，发 展至今 新加 坡居民住 房自有 率稳定 在 约 90%。图 1:新 加坡居 民住房 自有率 稳定在 90%图 2:不同 类型住宅 住房自 有率 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 注：居民 包含新 加坡公 民（SC）和 永久居民（PR）数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 图 3:建屋 发展局 不 同阶段 建设住 宅单元（Dwelling unit）情况 数据来源：HDB，中 信建投 证券 注：建屋 发展局 建设的 住宅单元 以 组屋为主，约 占 92%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,00019801990199520002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022住房自有产权家庭数 租房家庭数 自有产权占比89.3%90.9%40.6%93.8%95.9%96.8%81.9%90.7%59.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%住宅合计HDB 合计HDB：1 居室及单间HDB：2 居室HDB：3 居室HDB：4 居室与行政公寓公寓有地住宅其他住宅02040608010012014002468101214161820HDB 建设住宅数量（万套）-左轴 存量（万套）-右轴 2 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。新 加 坡 形成 以 政府 组 屋为 主，私 人 住宅 为 辅的 住 房结 构。新加坡当前 形成了 政府组 屋-执 行共管 公寓-私人住宅 的住 房格局。组屋 是建 屋发展局 开发的 保障性 住房，建屋发 展局隶 属于新 加坡 国家发展 部，主 要负责 建设廉价的住 宅以保 障新加 坡公 民的基本 居住需 求，2022 年末新加坡 居民中 居住在 组屋 占比约为 77%。私人住宅则是由私 人开发 商拿地 开发 建设的住 房，以 市场化 的方 式运作，其品质、价格 较组 屋更高。私人住 宅又可 分为公寓(Apartment/Condo)与有 地房产（Landed），公 寓类 似我国商 品房，有地房 产主 要类似别 墅。从 地契划 分，私人住宅 地契有 99 年/999 年/永久 地契三 种，而 组屋 地 契均为 99 年或以下。组屋 满足了中 低收入 家庭的 住房需求，私 人住宅 则主要 面向 高收入群 体、外 国投资 者，以三室户（三室 一厅）为例，市区配 套较为 成熟的 地段的二手组 屋 平均 价格约 为 7296 新元/平（按现 行汇率 折 合人民币 约 3.9 万元），私 人住宅价 格则为 21731 新元/平（按现 行汇率 折合人 民币 约 11.7 万元），相差近 三倍。对于夹 杂其中，追求 更高 居住品质 但收入 不足以 购买私宅的 人群，HDB 推出 了介于组 屋和私 宅 之间 的执 行 共管公寓（EC，Executive Condo）满足居 住需求，由开发商代 为开发。整体 上新 加坡住房 结构以 政府组 屋为 主，私人 住房为 辅。表 1:新加 坡不同住 宅体系 住房类型 组屋(HDB flat)执行共管公寓（Executive Condo）私人住宅(Private Properties)公寓（Apartment/Condo）有地房产（Landed）地契 50-99 年 99 年 99 年/999 年/永久 99 年/999 年/永久 区域地段 分布广，核心区 较少 主要分布 在郊外 区域 规划居住 区均有 分布 分布广，郊外区 域较多 价格水平 较低 适中 较高 较高 开发主体 HDB 私人开发 商 私人开发 商 私人开发 商 示意图 资料来源：HDB，URA，propertyguru，中信 建投证 券 3 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。执 行 共 管公 寓（EC，Executive Condo）介于 政 府组 屋 与私 人 住 宅之 间，主 要满 足 新加 坡 夹 心层 改 善住 房需求。夹心 层 类似 中 产阶 级，家庭 收 入较 高 但依 旧 难以 负 担购 买 私人 住 宅。随 着 新加坡 经 济 发展，家庭 收 入水 平提高，更 多的夹 心层有 了改 善住房的 需求，为此新 加坡 面向夹心 层的居 住需求 先后 推出了 公寓、公寓、三种 改善 型住房，公 寓作为 的前身因 年代需求下降 结束建 设，公寓则 因为 模式 存在一定缺 陷而停 止新建，仍 有新项 目入市。模式 上 看，由私 人开发 商负责 建造和销 售，品 质接近 私人 公寓水准，面 积较大 且通常 配 有游泳池、球场等 高端设 施，可以满足 夹心层 的改善 型 需求；从流 转条件 来看，和大部分 组屋一 样有 年的 最低居住 期限（，），年后可以 面向新 加坡公 民和永久居民 出售，年后 即可 与私宅一 样向外 国人 转 售，因此与市 场接轨 程度更 高。表 2:夹心 层改善性 居住模 式 住宅类型 中等入息公寓（HUDC Flat）DBSS 公寓 执行共管公寓（EC）推行时间 1975-1987 2005-2012 1995-至今 受益群体 夹心层家 庭 夹心层家 庭 夹心层家 庭 家庭月 收 入上限（SGD）1500-4000 12000 或 18000 16000 存量规模（套）9451 8650 34084 户型（）139-158 80-105 约 105 开发主体 HUDC/HDB 私人开发 商 HDB+私人 开发商 地段 黄金地段 黄金地段 土地成本 较低的 郊区 流转条件 无最低居 住期限 要求，项目可整体私有 化 5 年 最低居 住期限 5 年 后半私 有化，可向 SC 和SPR 出售；10 年后完 全私有化，可向 外国人 和公司 实体出售 现状 21 个存 量项目，其 中 16 个项目已私有 化 13 个存 量项目，因设 计质量 缺陷投诉等 停建 仍在推行 资料来源：HDB，中 信建投 证券 注：HUDC 项 目统计 包括 18 个 常 规项目 和 3 个为 政府工 作人员 建立 的项目 组 屋 主 要分 布 在核 心 区外，公 寓 在 核心 区 与中 心 区分 布相 对 较 多。新加坡区域可 分 为 28 个邮区，根据 地段又可分 为核心 区域（CCR，Core Central Region）、中 心区域（RCR，Rest of Central Region）、郊 外区 域（OCR，Outside Central Region），政府组 屋在核 心区外 的规划居 住用地 均有分 布，核心区域 分布较 少。私 人住宅中，以 2018-2022 期间 URA 公布 的 成交 情况 来看，公寓成 交量主 要分布 在核 心区和中 心区，核心区/中心区/郊外 区成交 量占比 分别 为 18%/36%/46%；有地住 宅中以郊 外区为 主，核 心区/中心区/郊外区 成交量 占比分 别为 16%/19%/65%；而共管 执行公寓（EC）成交量 99%以上都 分布在 郊外区（OCR），仅 极少 部分分 布在中 心区。从 各 类 住 宅 整体 分 布地段 中 心 程度 来 看，私 人住 宅公 寓(Condo)有 地 住宅(Landed)组屋（HDB）共管执 行 公 寓（EC）。4 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 4:新加 坡组屋主 要分布 在核心 区外 图 5:橙色 地区为新 加坡规 划居住 用地 数据来源：H DB，中 信建投 证券 数据来源：UR A，中信建 投证券 图 6:有地 住宅主要 分布在 郊外 图 7:私人 住宅公寓 在核心 区、中 心区分布 相对较 多 数据来源：U RA，中信建 投证券 数据来源：U RA，中信建 投证券 新加坡 77%居 民 居住 在 政府 组 屋 中，居民 改 善 住房 需求 增 长 叠加 外 来人 口 增加，私人住宅 开 发 提速，组屋 占 比 相对 下 降。据新加坡 统计局 2022 年末数据，新 加坡常住 人口 564 万人，其 中新加坡 公民/永久居 民/外国人分布为 355/52/156 万人，407 万的居民中 77%居住在 政府提供 的组屋 中，其 中以 3 居室（即三 室一厅）以上为主，约 有 33%的居民 居住 在 3 居室，26%居民居 住在 4 居室及以上。另外，16%的新加坡 居民居 住在私 人公寓（包含 EC）中，6%居住 在有地住 宅。从 存量房 结构 来看，2000 年以来随着 新加 坡家庭收 入不断 增长，对住房改善需 求增加，同时 移民 新加坡人 口快速 增加（22 年 末新加坡 外 籍人 口为 2000 年 2 倍），新加 坡私人 住宅开发提速，细分 来看主 要是 私人公寓 开发提 速，2000 年年末新加 坡私人 公寓（包含 EC）存 量为 11 万套，2022 年末则达到了 34 万套，存量住 宅数量 增长了 约 2 倍，同期 政府组 屋增长 26 万套，增 长了 31%，从 而导致 组屋存 量占比 有所下 滑，2022 年 末 新加 坡 存量 住 房约 为 153 万 套，其 中政 府组屋 占 比 72%，为 110 万套，存量 EC 约为 3.4 万 套，非有 地 住 宅 33.6 万 套，有 地住 宅 7.7 万套。16%19%65%核心区（CCR）中心区（RCR）郊外区（OCR）18%36%46%核心区（CCR）中心区（RCR）郊外区（OCR）5 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 8:2022 年 末新 加坡居民 77%居 住在组屋 中 图 9:2022 年 末新 加坡常 住人口中 居民占比 72%数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 注：居民 包含新 加坡公 民（SC）和 永久居民（PR）数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 图 10:新 加坡组 屋数量持 续增长，占比逐渐 下滑 图 11:22 年 末建成执 行共管 公寓（EC）数 量约为 3.4 万套 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 图 12:22 年 末非有地 住宅数 量约为 33.6 万套 图 13:22 年 末有地住 宅约为 7.7 万套 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 注：非有 地住宅 不包 含 HDB 和 EC 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 HDB：1 居室及单间4%HDB：2 居室14%HDB：3 居室33%HDB：4 居室与行政公寓26%公寓16%有地住宅6%其他住宅1%HDB77%64%66%68%70%72%74%76%78%80%82%84%01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,00020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022新加坡公民 永久居民 外国人 居民占比66%68%70%72%74%76%78%80%82%020406080100120组屋数量（万套）占比05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022可用EC（套）空置EC（套）在建及规划中EC（套）050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022可用非有地住宅（套）空置非有地住宅（套）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022可用有地住宅（套）空置有地住宅（套）6 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。1.2 新房私宅占比提高，二手房逐渐活跃，价格梯度分明覆盖 多层次收入人群 新 销 售 单元 中 私宅 占 比提 高。从新房销售 来看，过去五 年新加坡 年均新 销售住 宅 2.78 万套，其中HDB/EC/私人 住宅年 均新销 售约为 16779/1240/9763 套，占比分 别为 60.4%/4.5%/35.1%。HDB 新房销售与 政 府规划供给 息息相 关，HDB 新房主要 以预购 组屋制 度（BTO，Build-To-Order）销售，定期 推出相 关住宅 项目 给有意向的 购屋者 申请购 买，当项目的 购买需 求超过 70%，项目就 会开始 兴建。EC 与私人住 宅则相 对更加 市场化，考虑 到 EC 在 价格上 的 优势，2022 年末其空置 率约 为 1.5%，低于私人 住宅的 5.5%。二手房 转售 市场 逐 渐 活跃。二手市场 方面，2019-2022 年新加坡 二手房 年均销 售 3.80 万套，其中 HDB/EC/私人住宅 年均转 售为 26014/1593/10429 套，占比分别为 63.4%/4.2%/27.4%。年度来 看，随着 组屋、EC 度过 最短持有期 限的存 量房越 来越 多，二手 房市场 逐渐活 跃，2019-2022 年二手房市场转 售量分别 为 3.3/3.6/3.8/4.5 万套，同时 组屋转 售量占 存量 比例逐年 上升，2022 年转售 量占存量 比为 2.76%，较 2018 年上升 0.68 个百分点 从购买者 国籍来 看，私 人公 寓交易中 70%-80%为新加 坡 公民，永 久居民 占比 15%-20%，非居民 占比约 为5%左右，其 中外籍 买家以 中国和马 来西亚 为主。图 14:过去 五年新 加坡新房 年均 销售 2.78 万套 图 15:过去 四年 新加坡二 手房年均 转售 3.80 万套 数据来源：HDB，URA，中信 建投 证券 数据来源：HDB，URA，中信 建投 证券 图 16:私 宅公寓 销售中新 加坡公民 占比 70%-80%图 17:中 国为私 宅公寓销 售主要外 籍买家 数据来源：Orangetee，中信 建投证 券 注：不包 含 EC 数据来源：Orangetee，中信 建投证 券 注：非公 民包含 永久居 民与外 国人 2873917721132829201149528795991299821302770991136505958 2119 14790500010000150002000025000300003500040000450002018 2019 2020 2021 2022组屋 私人住宅 EC2347624772 254363037087959912998213027783124822912051050001000015000200002500030000350004000045000500002019 2020 2021 2022组屋 私人住宅 EC72.3%79.9%20.8%15.9%6.9%4.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2023Q1 2023Q2新加坡人 永久居民 外国人 7 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。价 格 梯 度分 明 覆盖 多 层次 收入 人 群，组 屋 转售 价 格高 于新 房。以 3 居室为例，新加 坡组屋新 房（BTO）价格大约 4500-6500 新元/每平米（按现 行汇率 折合人 民币 约 2.4-3.5 万元），转售单 价高于新 房约 40%，主 要原因包括：1、BTO 模式下，新房申请 者 收入 及身份 限制 更加严苛，例如 新加坡 永久 居民（SPR）无法 申请BTO，但满三年 即可购 买永 居组屋；2、购买 BTO 时间成本高昂，需 3-4 年的 申请 及建设期，即使 在交房 后 也需要满足 至少五 年的最 低占 有期（MOP）；3、新组屋 可选范围 较小，地段/配套难 以满足更 广泛的 需求；同样，EC 二 手房较 新房价 格 更高，EC 新房在 满 5 年后 半私有化，可以 转售于 公民 和永久居 民，满 10 年后可 以转售给非 居民。图 18:转售 HDB 价格 高于新 组屋 40%左右 图 19:EC 二 手房价 格高于 新房 数据来源：HDB，中 信建投 证券 注：以 3 居室为 例，单 位为新 元/平 方米，下 同 数据来源：U RA，中信建 投证券 注：基 于 2 0 1 8-2 0 2 2 年 新加坡 交易 数据分析，下同 私 人 住 宅二 手 房价 格 低于 新房，永 久产 权 溢价 明 显。根据对 2018-2022 年新加坡私 人住宅成 交数据 分析，私人住宅 中，公 寓二手 房成交 均价低 于新房 价格 28%，有地住宅 二手房 较新房 均价 降低 10%。从产 权分类 来看，永久 产权价 格高于 99 年产权，其中有 地住宅 差距 更显著，永久产 权均价 高于 99 年产权约 57%。图 20:私 人公寓 二手房交 易均价低 于新房 28%图 21:有 地住宅 二手房交 易均价低 于新房约 10%数据来源：URA，中信建 投证券 数据来源：URA，中信建 投证券 450066581076453567296217316344876725529050001000015000200002500030000BTO 转售HDB 私人公寓 BTO 转售HDB 私人公寓 BTO 转售HDB 私人公寓非成熟地区 成熟地区 黄金地段1285411448107731194202000400060008000100001200014000中心区域 郊外区域 新房 二手房24974190731428821060152452000617167050001000015000200002500030000核心区域 中心区域 郊外区域 新房 二手房 永久产权 99年产权190771717213186163271478216370104540500010000150002000025000核心区域 中心区域 郊外区域 新房 二手房 永久产权 99年产权 8 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 22:私 人住宅 价格涨幅 高于组屋 转售 图 23:不 同住宅 单套平均 面积 数据来源：新加 坡统计 局，中 信建 投证券 注：以 2009 年为 100 数据来源：URA，中信建 投证券 表 3:组屋 与私人住 宅价格 租金水 平 类型 价格（万新元）月租金（新元）BTO 48 3700 HDB 转售 66 3700 私人住宅：公寓 196 4800-6800 资料来源：URA，propertyguru，中 信建投证 券 注：组屋 租金水 平参 考 HDB 官 网，私宅参 考 propertyguru，租金 价 格水平 以 3 居室 为例（约 90 平米）0501001502002502009200920102010201120122012201320132014201520152016201620172017201820192019202020202021202220222023私人住宅价格指数 组屋转售价格指数10599333050100150200250300350执行共管公寓 私人住宅：公寓 有地住宅单套平均面积（平方米）9 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。1.3 严格的购买限制和灵 活的定价机制 为“居者有其屋”提供 保障 严 格 的 组屋 申 请条 件 为“居者 有 其 屋”提供 保 障。为保障新加坡 公民尤 其是低 收入 群体能够 负担购 买住房，建屋发展 局对申 请购买 组屋 具有严格 限制，在 身份、收 入、年龄、转售、租 赁、房 产情况等 方面均 有严格 要求。在身份方 面，只有新 加坡公 民具备申 请 BTO 资格，如 果家庭成 员包含 外国人 只能 申请非成 熟区的 1 居室；在 收入方面，对于 不同申 请类型 设置了家 庭月收 入上限，一 般为不超 过 7000 新元或 14000 新元；同时 要求申 请人不得拥有当 地和国 外其他 房产，并且 对于新 房设 置了最 低 居住期限（MOP，Minimum Occupation Period），一 般为5 年，5 年内不得转售 或者 整租给租 户。EC 新 房与 BTO 类似，具有 严格的 资格限 制，主要不 同在于 EC 满 5 年后可以向 PR 出 售，满 10 年 后可以向 非居民 出售，实现 完全私有 化。表 4:组屋和 EC 购 买条 件 类型 BTO 转售组屋 EC 新房 EC 转售 新加坡公 民（SC）可以申请 购买 有收入、产权限 制 可以申请 购买 无收入限 制、有 产权限制 可以申请 购买 有收入、产权限 制 可以购买 满 5 年 EC 新加坡永 久居民（SPR）家庭成员 需包 含 SC 有收入、产权限 制 家庭成员 需包 含 SC SPR 申请 需等待 三年 无收入限 制、有 产权限制 家庭成员 需包 含 SC 有收入、产权限 制 可以购买 满 5 年 EC 外国人（非居民）家庭成员 需包 含 SC，且只能申请 非成熟 区 1 居室 有收入、产权限 制 家庭成员 需包 含 SC 不可独立 申请 无收入限 制、有 产权限制 不可购买 可以购买 满 10 年 EC 资料来源：HDB，中 信建投 证券 注：家庭 月收入 限制根 据不同 情况 可为 7000 或 14000，产权限 制为拥 有其他房 产限制 购买 资 格限 制 和廉 价 的组 屋减 轻 居 民购 房 负担，房价 收入 比 保 持低 水 平。HDB 申 请条件的 严苛限 制可以满足新加 坡收入 较低家 庭的 申请需求，另一 方面廉 价的 组屋可以 保证低 收入家 庭也 能够负担 购房支 出。新 加坡公民申请 BTO 的单价一般 仅为私人 住宅的 20%-30%，以 2022 年新加坡家庭收入 中位数为 例，家 庭在中 心区域购买组 屋的房 价收入 比为 4 左右，在郊 外区域为 3.3，即新加坡 中等收 入家庭 3-4 年的收入 即可覆 盖 90 平米的组屋价 格。对 于不满 足组 屋申请收 入上限 的中高 收入 家庭而言，我们 考虑到 新加 坡约 80%家庭居 住在组 屋，以收入 80%分位 家庭为 例，这类家庭 在新加 坡中心 区域 购买 90 平米的私人 住宅房 价收入比 约为 8.3，若这类 家庭不愿购 买价格 较高的 私人 住宅，也 可以通 过申请 EC 或者购买 转售组 屋降低 房贷 负担。10 行业深度 报告 房地产 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 24:新 加坡家 庭收入中 位数房价 收入比 图 25:新 加坡家 庭收入 80 分位数 房价收入 比 数据来源：新加 坡统计 局，URA，中信建投 证券 注：房价 收入比=房价中 位数/家庭 年收入，以购 买 90 平住房 为例 数据来源：新加 坡统计 局，URA，中信建投 证券 BTO 定 价 机 制稳 定 住房 收入 比，可避 免 房价 涨 幅脱 离收 入 涨 幅。新加坡建屋发 展 局作为组 屋开发 单位，在定价方 面充分 考虑到 居民 的购买力。在对 组屋定 价时，HDB 先根据项 目的 地段、配套设 施等进 行评估 市场价，然后 会根据 申请公 民家 庭的收入 水平决 定购房 补贴，主要为 满足家 庭贷款 偿债 比例（MSR，Mortgage Servicing Ratio，即 每月还 贷 与收入比 例）不 高于 30%，评估的市 场价减 去购房 补贴 即为组屋 的定价，同时 在此基础上 满足条 件的家 庭还 可以申请 CPF 购房津 贴。基 于此定价 机制，新加坡 过去 二十年组 屋价格 涨幅与 收入基本保 持同步，进而 稳定 居民房价 收入比，且根 据新 加坡五年 一度对 居民调 查显 示，新加 坡家庭 在住房 相关支出占总 支出比 例约为 25%-30%，控 制在较 稳定的 水平；鉴 于 新 加 坡房 租 水平 较 高，以 主 流的 3 居室（三 室一厅）为例，月租 金 占家 庭收 入 比 为 37%，高于 MSR 规定的 30%，故 而对 于 新加 坡 公 民来 说，购 买 组屋 较租 房 是 更优 选 择。图 26:过去 20 年 新加 坡组屋转售 价格与收 入涨幅 基本一 致 图 27:新 加坡家 庭住房相 关支出占 比约为 25%-30%数据