20240422_易凯资本_医疗行业医疗技术与器械篇：2024易凯资本中国健康产业白皮书_38页.pdf

19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 2024 易凯 资本中国 健康产业 白皮书 医疗技 术与器械 篇 2024.04 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 根据 中国医疗器械蓝皮书 及行业分析预测，中国医疗器械市场规模自 2015 年的3,100亿元增长至 2023 年的 1.2 万亿元，年复合增长率约 20%。虽然 随着新冠疫情的逐步平息，市场增速有所减缓，从 2022 年的 20%降至 2023 年的 9%，但中 国医疗器械市场规模的增速仍高于全球平均水平。2023 年，尽 管部分医疗器械公司遭遇业绩挑战，但 整 体 市场 规 模 仍然保 持 增 长态势，主要得益于以下因素：市 场 需 求的持 续 增 长：疫 情缓解后，尽管对某些疫情相关产品的需求有所下降，但医疗健康领域的整体需求仍在增长。2023 年 1-9 月，中国医疗卫生机构的总诊疗人次达到 51.1 亿，较 2022 年同 比增长 6%，医疗需求稳步上升。此外，围期手术和择期手术的逐步恢复，进一步释放了对于医疗器械产品的需求。政 策 支 持医疗 器 械 行业的 发 展 和创新：医疗装 备产业高质量发展行动计划 等政策的 陆续推出，为行业发展明确了目标，要求进一步提升产业韧性和现代化水平。与此同时，国家持续支持医疗器械领域的创新，2023 年国家药监局批准 61 款新医疗器械上市，同比增长 11%。国 际 市 场的扩 张 和 行业内 部 结 构的调 整：（1）国内市场的内卷形势倒逼公司“出海”，为市场规模的增长贡献了力量。2023 年，中国医疗器械进出口总额平均增长率为 9.34%，其中出口额的增长率为 8.21%，进口额的增长率为 10.79%，显示出国 际市场对中国医疗器械产品的需求依然旺盛。（2）虽然新 冠受益公司的业绩表现在 2023 年普 遍下滑，但仍有一些市场适应力较强的公司实现了常规业务的快速恢复，带动了医疗器械行业的整体增长。综合考虑人口老龄化、人口负增长以及公众健康意识提升等因素，中国医疗器械市场在未来仍将保持高速稳定发展。预计到 2030 年，中国医 疗 器 械市场 规 模 将以 14%的 复合 增长 率 快速 攀 升，达到 近 3 万 亿元。0YFUyRqNtQpOrPmPsPtMqR9P8Q6MpNnNmOnReRmMqMlOsQmO9PoPoPNZqMrRuOmPqQ 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 核心观点 1.国内Medtech（医 疗 技 术与器 械）公 司出海 能 力 升级，开 启 向 海外输 出 产 业能力 的 黄 金 20年。出海能够 有效缓解国内市场内卷所带来的公司盈利压力，将成为国内 Medtech 公司 必须具备的关键能力之。但与之前单纯在海外找代理商不同，国内 Medtech 公司越来越 关注向发展中国家快速输出整体产业能力，这一策略与欧美医疗 跨国公司（MNC）过 去二十年在国内市场的策略相似。2.国内Medtech 并购 已 来，但 道 阻 且长。在 2023 年，国内 Medtech 领域的并 购交易并未出现预期中的快速增长，而且仍以中小金额交易为主导。这一现象背后的主要原因包括：国内 市 场 尚 未 培 育 出 足 够 多 成 熟 的 大 型 并 购 交 易 买 家；资 产 价 格 与 潜 在 买 家 的 预 期 之 间 仍存 在 较 大 差 距；北 交 所 提 供 的 短 期 红 利 机 会 可 能 在 一 定 程 度 上 减 缓 了 并 购 市 场 的 扩 张 步伐。尽管如此，我们仍然大胆预测在未来三年内，这一趋势将发生根本性的变化，并购市场有望迎来新的发展机遇。3.2023 年或 许是 Medtech MNC（医 疗技术 与 器 械跨国 企 业）未来 10 年在 华战 略 全 新的 起点。随着 Medtech MNC 全 球高管的广泛来华考察，预计未来 1-2 年会是MNC 大中华区政策的密集调整期。虽然各家未来的在华战略会呈现一定的分化，但绝大部分仍将坚定地推进本地化战略，产能、渠道和本地化品牌是 MNC 全新布局 的关注重点，主要寻求高性价比的“中国替代”方案。4.Medtech IPO 收窄，基 金退 出 压 力激增，退 出 路径 需 要 更加多 元 化。目 前证监会对新冠受益公司和无收入创新器械公司的科创板第五套审核非常严格，但很多 2015 年左右 成立的专业医疗基金已到了密集的退出期，急需多样化的退出方式，S 基金、并购等路径将会越来越受欢迎，同时北交所也是短期内可以考虑的一个机会点。5.国资在 Medtech 产 业整合 升 级 方面将 发 挥 更加关 键 的 作用。国资目前在 Medtech 产业的直投业务虽然主要为跟投，但其通过 LP 出资 等方式具备了很强的区域资源整合能力，是区域产业整合升级的关键抓手。国资正在深度参与上市公司的市值管理与整合，越来越多的收并购背后有国资身影。19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 一、2023 年 发 生了 哪 些 重要变 化(一)后 疫 情 时代，医 疗 市场格 局 发 生改变，国 内外 Medtech 公司选 择 不 同道路 前 行 1.国内Medtech 公司 强 化自身 产 品 优势，差 异 化布局 海 外 市场，推 动 中国 Medtech 产业 走 向国际化 出海能够有效缓解国内市场内卷所带来的公司盈利压力，将成为国内 Medtech 公 司必须具备的关键能力之一。相较于此前在海外与代理商合作的单一模式，国内 Medtech 公司越来越关注整体产业能力的输出，这种变革将进一步提升国内 Medtech 公司在 海外的竞争力。在过 去 的 二十 年 里，中国 Medtech 公 司 经 历了黄 金 发 展期，出 海 业务实 现 了 从依赖 单 一低 端 产 品竞争 转 向 多维度 高 价 值产品 竞 争 的根本 转 变。这一 转变体现在几个关键领域：首先，依托核心技术优势和高技术壁垒的产品，中国 Medtech 公 司成功打造了具有国际影响力的品牌。例如，华 大基因在专利诉讼中获胜，突破了自身海外收入的限制。其次，中国 Medtech 公司依托渠道优势，从低端产品向中高端产品转型，实现了海外收入的快速增长，迈瑞医疗超声产品就是一个典型案例。最后，公司通过在上游取得突破，与海外顶尖下游厂商合作，进一步扩大了海外的影响力。随 着 中 国一带 一 路 政策的 稳 步 推进，国 内 Medtech 公 司 的海 外 扩 张策略 也 发 生了显 著 变化，不 断 发掘 出 新 的出海 目 的 地。过去，欧美市场一直是中国公司首选的出海目标，但受产品定位等因素的影响，市场的销量增长往往难以达到预期。如今，得益于一带一路政策对医疗行业的促进作用，中东等区域成为了新的热门目的地。面对以发展中国家为主的新兴市场，中国Medtech 公司 凭借精准的产品定位、快速的迭代能力、强大的成本控制，快速的占领了当地市场，并进一步实现了产品和团队的本地化。中国 Medtech 公司的海外扩张策略，或许与二十年前的 MNC 巨头出海有着相似的迭代过程，但“中国 制造”与生俱来的高效、灵活与坚韧，又注定中国 Medtech 公司将走上 更具中国特色的新征程。2.多 变 的 外部环 境 下，Medtech MNC 开启 中 国 化 2.0，加 速 全球化 布 局 新策略 随着 Medtech MNC 的全球 高层管理人员频繁来华考察，预计在未来一到两年内，跨国公司在大中华区的政策将经历一段密集的调整期。尽管目前各公司对于中国 Medtech 市场发展的预期存在差别，但大多数公司仍坚定地推进在中国的本地化策略。对 于 跨国 公 司 而言，寻 找 更加 符 合 政策预 期、更 有竞 争 力 的“中 国 替 代”方 案，包 括产 能、渠 道和 品 牌 的本地 化，成 为推进中国化2.0 战略 的 核心需 求。2023 年对于 已经进入中国市场的 Medtech MNC 来 说，无疑是重要而充满变革的一年。国内市场需求和政策环境的加速变化，尤其是带量采购、药品集团采购价格（GRP）等政策的实施，在很大程度上削弱了 MNC 在中 国市场的竞争力，倒逼 MNC 需要尽 快拿出更加有效的应对措施。尽管竞争环境不再像过去一样宽松，但对于多数 MNC 而言，中国这个规模已达 1.2 万亿vhzEi9OMwCIic6zrmssP9MiCYydMK33bsDsO0TSEcfajLVOPt9E9YiK5AUMx5VIy 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 人民币的全球第二大 Medtech 市场，依然具有巨大的吸引力。为了继续保持竞争优势，未来他们将加大在华投资，扩展研发和生产制造业务布局，增强在中国的本土化产能，努力降低因为集采等措施带来的利润下滑影响。从另一个角度看，MNC 加 大对华投入对于中国 Medtech 产业也具有重大的积极意义，这将有助于重塑国内高端医疗器械产业链，并可能使全球医疗器械制造的重心向中国转移。(二)2023 年，国有 资 本 和 CVC 作为 市 场的主 导 力 量，影 响 力 持续增 强 1.国 资 市 场主导 作 用 加强，成 为 私募股 权 投 资、并 购 乃 至产业 发 展 领头羊 在一级股权投资市场，国有资本通过直投、作为有限合伙人（LP）出资、以政策或场地支持投资等多元化方式，向市场展示了强大的实力和灵活性；在区域的产业资源整合上，国有资本正在作为关键力量推动进展。同样，在二级市场上，国有资本也积极参与上市公司的市值管理与产业整合工作，越来越多的收并购活动背后都出现了国有资本的身影。自 2023 年起，国有资本在 Medtech 领域的直投事件显著增加，成为行业发展的主要驱动力之一。据 统计，国有资本在该领域直接参与的投资案例数达到 388 起，数量相比 2022 年翻了一番，并且占到了全年总融资案例的 26%，创 造了历史新高。目 前 医 疗 行 业 正 处 于 一 个 周 期 性 调 整 阶 段，在 资 本 市 场 整 体 表 现 不 甚 理 想 的 背 景 下，国有 资 本 以 其 强 大 的 实 力 和 丰 富 的 资 源，对 医 疗 行 业 的 成 长 发 挥 了 积 极 作 用。国 有 资 本 的 角 色也从幕后参与者逐渐转变为明面上的主导者：从 作为LP 幕后参与出资，到 自建团队直接投资；从小规模跟投到领投，甚至推动相关产业的并购活动。例如，厦门国贸健康收购派尔特，加速了在微创医疗器械领域的战略布局，这无疑是2023 年具有提振行业信心作用的一次成功交易。国 有 资 本 投 资 的 积 极 作 用 不 仅 仅 局 限 于 资 金 的 支 持，与 市 场 化 的 投 资 机 构 相 比，其 最 大的 差 异 在于能 够 对 公司进 行 多 方位赋 能。这种 赋能包括丰富资金来源、提供场地、人员、税收等政策优惠以及优化上下游供应链等，从需求出发全方位助力公司发展。未来几年内，国有资本预计将在 Medtech 行业扮演 更加关键的角色。在地方层面，它将推动各地 Medtech 产业的发 展；而在国家层面，将助力国内 Medtech 产业的整体 升级，稳固投资者的信心。2.近几年，CVC 开 始 逐 步活跃，为 龙头公 司 产 业整合 储 备 了大量 优 秀 资产 Medtech 相关 CVC 在一 二级市场一直保持较活跃的状态，自 2015 年以 来，作为市场上最为活跃的投资者之一，CVC 自身也在 发生许多转变：（1）市场 化 特 征日益 凸 显，CVC 开始更加关 注 投 资收益。头部 CVC 已逐渐降低公司自有资金出资比例，借助过往优秀的投资业绩和产业链优势开始自主募资，利用资金的杠杆进一步扩大在股权投资市场的影响力。许多机构更是同时身兼 GP（普通合伙人）和 LP（有 限合伙人）等多重身份，力求搭建更多元化的投资结构；（2）多 种 投资 策 略 组合，积 极 拓展公 司 业 务边界。CVC 已 经不再仅仅聚焦于投资母公司的现有业务和相关周边，而是在不断地探寻扩展母公司业务边界，为其探索新的增长曲线和生态系 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 统；（3）CVC 并 购 整 合业务 占 比 稳步上 升。在全 球宏观经济不确定性增加的背景下，初创公司的生存环境大不如前，成熟公司能以较低的成本通过 CVC 并 购来实现战略扩展、产业链整合以及技术创新。(三)在 复 杂 多变的 环 境 中，Medtech 公司需 要 较 长时间 来 消 化和应 对 不 断涌现 的 新 挑战 1.2023 年 新 冠防 疫 放 开后，Medtech 新冠 受 益 公司收 入 大 幅度缩 水，亟需寻 找 新 出路 Medtech 新冠 受 益 公 司 在 新 冠 防 疫 放 开 后，遭 遇 了 新 一 轮 的 业 绩 下 滑，整 体 市 值 表 现 欠佳。现阶段投资人对新冠受益初创公司的投资普遍持观望态度，新冠受益上市公司的再融资也被严格监管。对 于 过 往新 冠 受 益公司 而 言，“新冠 周 期”后公 司 回 归常规 业 务 的能力 及 速 度 是其 能 否 脱颖而 出 的 关键因 素。在新冠疫情期间，Medtech 行业迅速 发展，受益于新冠检测和诊疗需求的增加，许多公司经历了业绩和市值的激增。然而，随 着新冠疫情的常态化管理结束和新冠检测需求的减少，由疫情带来的业务机会开始快速消退。特别是在新冠防疫全面放开后的 2023 年，曾获 益于新冠疫情的公司整体业绩出现了明显下降。在二级市场上，体外诊断(IVD)板块、ICU 板块（包括呼吸机、输注泵等）的公司市值大幅度缩水。在一级市场上，新冠相关的融资项目数量降至个位数。新 冠 受 益 公 司 正 努 力 通 过 各 种 方 式 使 业 务 快 速 回 归 正 常 化，逐 步 摆 脱 疫 情 防 控 全 面 放 开后对公司业绩带来的不利影响：一方面，他们通过并购等方式，纳入优质资产，逐步发展为平台型公司；另一方面，削减开支，严格控制成本，让公司经营进入更加良性的状态。接下来，如何有效利用新冠带来的充足现金储备快速找到新的业务增长点，将是大部分新冠受益公司面临的关键挑战。2.科 创 第 五套收 紧，港股持 续 低 迷，IPO 审 批趋 严，医 疗 基金谋 求 第 二退出 路 径 近三年，每年新上市的 Medtech 公司数 量逐年递减，2023 年数量 仅为 7 家，与 2022 年 24家相比减少了 71%，与 2021 年 38 家 相比相比减少了近 82%，Medtech 行业 IPO 审 批趋 严，众多 公 司 的上市 之 路 受阻，而 且 这一趋 势 在 2024 年 仍 将 延续。IPO 审核 对 Medtech 公司的盈 利能力提出了更高的要求，收入及利润可持续增长成为重点考量因素，没有收入和利润的公司将很难上市，科创板第五套的收紧将让创新器械公司在股权融资市场持续承压。很多医疗基金成立于 2015 年左右，目前已经到了密集的退出期，在 IPO 审批趋严的 背景下，投资机构也在积极调整对策，改变自身的退出策略。从 过 去 单一 的 IPO 退出 模 式，转向借 助 更 多金融 产 品 的多元 化 的 退出路 径，如 S 基 金、产业/基 金 方 并购等。同时，机构开始 减少对一二级市场价差的依赖，降低投资收益预期，更加注重公司成长带来的投资收益。此外，部份机构的退出策略也从长期持有转变为逐轮退出，逐步释放密集退出期的压力。3.医 疗 反 腐带动 医 疗 健康行 业 整 体优化 升 级 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 医疗健康行业的常态化反腐是国家一贯的政策，是推动健康中国战略实施、净化医疗行业生态、维护群众切身利益的必然要求。短期内会带来行业的阵痛，2023 年医疗健 康公司的业绩表现或多或少受到影响。但是长远看，医疗反腐的推行也将倒逼公司在产品端的创新，降低销售费用率，优化公司的成本结构，带动行业新一轮的可持续健康发展。(四)中国Medtech 公司 需 要更好 的 研 发规划，更 具品质 的 产 品组合，以 应对环 境 挑 战 在带量采购的大背景下，Medtech 公 司需要有更加丰富的产品管线，现金流产品保证公司生存，创新产品提升盈利能力。目前整体融资受限，如何合理规划研发节奏，做好产品组合管理至关重要。1.集 采 常 态化趋 势 下，创新 能 力 的比拼 将 更 加激烈 随着集采进程的深入，国家联采、省市地区带量采购方式的不断探索，集采常规化将表现在更广的覆盖范围、更明确的规则和更透明的价格。这个趋势将进一步缩短创新医疗器械产品的盈利周期。对于公司来说，拥有快速且持续的创新产品迭代能力，将是保持公司利润，支持公司发展的核心需求。与此同时，随着竞争的加剧，如何识别有潜力的赛道或产品，如何保证产品的研发质量，如何快速投产，丰富的产业经验和独到的产业洞察力将缺一不可，创新效率也成为了公司的生存关键。2.一 级 市 场融资 门 槛 提高，盈 利 需求与 研 发 投入的 平 衡 成为公 司 都 要做的“附 加题”2023 年中国 一级市场 Medtech 领域融 资持续遇冷，投资机构对公司盈利能力的要求大大提高。对于公司来说，这将是一道难做的“附加题”：要做出利润，持续的烧钱研发不再可取；要保持公司竞争力，博得更高的上限，持续的产品研发创新必不可少。寒冬之下，一边融资一边烧钱“大干快上”的时代已经过去，当下的产品研发要集中资源重点突破。对于收入体量足够且产品管线丰富的公司，需要严谨的规划产品组合，搭建通用研发平台，节约人力投入，控制研发费用占比，强调研发投入产出比。对于单产品或者新技术创新的公司，需要充分调研市场需求，做路径最短的研发规划。3.国 产 替 代、国 牌 出 海大势 已 成，对于 公 司 的产品 规 划 能力提 出 了 更高的 要 求 2023 年或是 MNC 在华新十 年布局的开端，大量 MNC 高管频繁访华，探索品牌本土化的路径。这一趋势不仅体现了中国医疗器械市场的重要性日益增强，也说明了中国品牌的国产替代进程已让 MNC 有 了 强 烈 的 危 机 感。国 产 替 代 的 变 迁，从 最 早 利 用 国 产 制 造 业 优 势 做“fast follow”、用 更低的价格制造竞争力，到利用灵活快速的研发优势不断推出贴近临床需求的创新产品，再到当下，优秀的国产公司已经开始思考和布局，力图用创新去改变诊疗结构。在国内医疗器械的高端市场，国产替代的路途仍然漫长，但我们欣慰的看到，国内的优秀公司面对国际巨头的状态，已然从学习模仿变成了开放合作。而对于拥有实现国产替代梦想的初创公司，应当聚焦更加细分的赛道，充分调研市场需求，强调产品品质，在细枝结硕果，建立具有影响力的品牌。19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 近年来，随着国产医疗器械产业的进步，国牌产品出海正在发生持续的变化。品类上，从低值耗材向医疗设备、高值耗材、体外诊断产品转变；出 海 方 式 上，从 OEM、ODM 到 自 有 品牌对 外 销 售，再 到 海 外设立 子 公 司、建 立 本 土化团 队 等，实现 直 面 终端客 户 的 销售。近十年 来，中国医疗器械获批 CE 及FDA 认证的数 量持续增多，海外成熟市场严格的产品注册壁垒很好地保护了创新产品的竞争力。对于出海的国牌来说，出海方式的改变要求在产品端更好地适应海外市场的需求，产品注册的高壁垒要求产品的创新程度和品质均要得到保障。(五)各方对Medtech 产 业底 层商 业 逻 辑的认 知 正 在趋同，成 功商业 化 是 唯一出 路 在 2023 年 宏 观 经 济 波 动 和 医 疗 健 康 领 域 监 管 加 强 的 背 景 下，资 本 市 场 上 表 现 出 色 的Medtech 公司 凸显了当前市场行情下，成功商业化的重要性。成功的商业化不仅是赢得资本市场支持的关键，也是公司长期稳定发展的决定性因素。（1）从资本市场融资角度来看，无论是少数股权融资还是 IPO 审核，均对 Medtech 公 司的商业化质量标准提升至历史新高。（2）从Medtech 公司 自身发展角度来看，成功商业化带来的稳定现金流是支撑公司日常运营和实现长期战略规划的生命线，尤其是在当前资本市场双向受阻的环境下，显得尤为重要。随着投资者对 Medtech 公司的商业逻辑及其可验证性要求的不断提高，公司需要在早期阶段就展现出强大的盈利潜力和稳健的商业模式。同时，公司还应特别关注现有资金的使用效率，尤其是研发投入和成本控制方面，以确保每一笔支出都能为公司带来最大的商业价值，从而获得市场的认可，增强公司的生存能力和发展潜力。1.在 IPO 方面，投 资 者和监 管 机 构越来 越 重 视公司 的 商 业化能 力 从 IPO 政策 的收紧、对股东减持行为的严格监管，以及对再融资活动的严格控制，可以看出监管机构越来越重视公司的商业化能力，包括产品市场适应性、收入稳定性和盈利模式的可持续性。该现象迫使公司在财务管理、公司治理结构以及业务模式等方面追求更高的标准，以满足资本市场的严格要求。虽然，2023 年北交所热度的提升为公司提供了新的上市途径和融资渠道。但根据当前的排队情况分析，上市的隐形标准正在逐步提高。截至 2024 年 3 月5 日，北交所 IPO 排队公司总数已达到 103 家。在过 去一年的平均净利润达到了 5,645.58 万元，显著 高于北交所规定的标准一，即最近一年净利润不低于 2,500 万元。目 前，北交所 已 上 市的 6 家 Medtech 公司 在2023 年 的平均 收 入为 3.5 亿元，其中 4 家 公司在 2023 年前三 季 度 的净利 润 已 超过 2,500 万元。可见，尽 管北交所为 Medtech 公司 提供了一个充满机遇的资本市场环境，但上市的竞争压力正日益加剧，且上市的隐形门槛也在不断提高。Medtech 公司若期望在北交所成功上市，不仅需要展现出强劲的财务表现，还必须在商业化质量上达到更高的标准，以满足监管机构和投资者的严格要求。2.在 一 级 市场融 资 中，Medtech 公 司 的成 功 商 业化能 力 已 成为吸 引 投 资者的 关 键 因素 2023 年，Medtech 领域的一 级市场融资活动呈现显著缩减的态势，全年交易 数量为 374 起，19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 较 2022 年下 降了 45%。投 资者趋向于在公司成长的早期阶段进行小额投资，而大额融资则集中在较大市场潜力领域的行业领导者。这一趋势反映出一级市场投资者在经历了市场波动后，信心暂未完全恢复的情况下更倾向于采取稳健的投资策略，他们更加重视 Medtech 公司的盈利能力和长期增长潜力。投资者选择在公司早期阶段进行投资，用更多的耐心去等待二级市场活跃度的逐步恢复，同时给予标的公司更多提升盈利能力和完善公司治理结构的时间，从而在IPO 时实现更 高的市场估值，抑或 是在当前选择具备消费属性和已经有稳定现金流的 Medtech公司来进行投资。然而，对于商业化进展缓慢或尚未实现规模化收入和利润的 Medtech 公司 来说，这一趋势意味着融资渠道的紧缩和一级市场资金获取的挑战增加。因此，Medtech 公司必须 尽快在商业化道路上取得实质性进展，以满足投资者对成功商业化能力的严格要求。(六)国内Medtech 并购 已 来，但 道 阻 且长 在 2023 年，国内 Medtech 领域的并 购交易并未出现预期中的快速增长，而且仍以中小金额交易为主导。这一现象背后的主要原因包括：国内市场尚未培育出足够多成熟的大型并购交易买家，以及资产价格与潜在买家的预期之间仍存在较大差距。此外，北交所提供的短期红利机会可能在一定程度上减缓了并购市场的扩张步伐。尽管如此，我们仍然大胆预测在未来三年内，这一趋势将发生根本性的变化，Medtech 并购市场有望迎来新的发展机遇。1.当前国内Medtech 并 购 市场 活 跃，但尚 未 培 育出足 够 多 成熟的 大 型 并购交 易 买 家，交 易 规模 普 遍 偏小 中国 Medtech 行业的并购 市场目前正处于成长阶段，尽管市场整合活动频繁，但整体增长速度并未达到预期。2023 年，中国 Medtech 领 域 共完 成 并 购交易 27 笔，较 上一年下降了 18%，但在全球 Medtech 并购交 易中仍占有较高比例，约 20%。从交易规模来看，中 小规 模 交 易占比 较 高，1 亿元 及 以 下的交 易 占 比达 40%。从交 易买 方来 看，主 要由产 业 资 本主导，占 比约 65%。产业买方 一般 具有深厚的行业背景和资源整合能力，倾向于通过战略投资来实现产业链的优化和业务的协同效应，并多使用自有资金进行交易。但目前我国 Medtech 并购 市场中具有雄厚的资金实力和丰富的并购经验的大型产业买方数量有限，加之 Medtech 行业本 身特有的复杂性，使得当前我国 Medtech 领域的并 购交易数量增速不及预期，且交易体量普遍偏小。总体而言，中国 Medtech 行业的并购市场活跃度仍有大幅提升空间。未来，随着行业成熟度的提高和市场环境的改善，预计 Medtech 领 域的并购交易将逐步向更大规模和更多元化的方向发展。2.政 策 面 引起公 司 估 值回落，资 产的价 格 与 潜在买 家 的 预期之 间 仍 存在较 大 差 距 2023 年，受 医疗反腐政策加强、IPO 审核趋严和疫情后公司业绩波动等因素的多重影响，我国Medtech 公司的整体估值水平虽然有所下降，但公司和股东对估值的预期仍未调整到位，19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 这 种 心 理 预 期 与 市 场 现 状 之 间 的 落 差，增 加 了 买 卖 双 方 在 并 购 谈 判 中 就 交 易 价 格 达 成 一 致 的难度。短期内，这种对估值调整的抵触情绪导致并购交易的延迟，进而影响整个 Medtech 行业并购的活跃度。3.北 交 所 的快速 发 展 在短期 内 抑 制了 Medtech 行业的 并 购 活动，但 纵 观已上 市 公 司表现，长期 内 并 购趋势 正 逐 步显现 在 2023 年，随着创业板和科创板 IPO 审核标准的 收紧，北交所为 Medtech 公司提供了 一个替代的资本市场通道，使得部分初创公司倾向于通过北交所途径实现资本化，而非积极寻求出售机会。然而，纵观当前北交所排队公司的业绩表现，Medtech 公司 IPO 的难度并 未降低，尤其是对于尚未实现规模化收入和利润的 Medtech 公司而言，上市之路依旧充满挑战。我们认为，未来三年内，Medtech 行业的并 购活动将因公司战略整合需求和资本退出需求的增加而快速增长。(七)AI（人工 智能）技 术 在 Medtech 领 域得 到 了 广泛应 用，已逐步 成 为 平衡高 效 率 医疗和 高质 量 医 疗的重 要 工 具 近年来，AI 技术在 Medtech 领域得到 了广泛应用，已逐步成为平衡高效率医疗和高质量医疗的重要工具。纵观 AI 与诊疗结合 的路径，人工智能已深入覆盖医疗诊断的方方面面，涵盖影像 AI 辅 助诊断、病理学 AI 辅助 诊断、高通量测序 AI 分 析、医院自动化设备及 AI 监控等。而在治疗端，人们也在积极探索新方向，结合术前规划智能导航的手术机器人，基于传感器与算法的心衰检测设备，基于脑机接口的运动康复、脑疾病治疗设备等，正在快速的打开人类对于医疗与人工智能结合的想象空间。AI 技术的不 断迭代，推动了医疗诊断和治疗过程中自动化水平、精确性以及智能化程度的提升，显著改善了患者的治疗效果。接下来，我们分别从以上三个方面来介绍 AI 带来的影响和改变。AI 赋能下的 自动化研究首先在手术机器人领域展开。借助于 AI 深度学 习技术，手术机器人的自动化程度持续提升。总体上可以分为五个阶段：第一阶段（Level 1），机器 人在 AI 的辅助下进行操作，但仍依赖于医生的控制；第二阶段（Level 2），机器 人开始执行一些简单的自动化操作，例如切割；在第三阶段（Level 3），依托于深度学习和大量历史数据，机器人能够自行规划手术策略和简单操作步骤，尽管决策仍需医生做出；此阶段的机器人也能实现如缝合等简单手术步骤的完全自动化；到达第四和第五阶段（Level 4、Level 5）时，机 器人已能完全依靠深度学习和大数据支持，实现高度至完全自动化。精确性的提高是 AI 技术 发展的另一个重大突破，在诊断端，AI 技术帮助 医生提升诊断效率，在超声、CT、MRI 及腔 镜影像分析中，AI 软件 能够帮助医生更快定位病灶，缩短判断时间，提高准确性。在高通量测序的结果分析中，AI 在碱基识别算法、光信号处理等方面能够提升测序准确率并降低整体测序成本；在治疗端，AI 辅助的作 用同样显著，在手术的前期准备和 19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005 术中，AI 可 以帮助医生精准规划手术路径，提供决策支持。AI 对于医疗 智能化的提升主要体现在复杂数据处理能力。我们见证了许多创新应用集中在机器人和脑机接口领域。外骨骼机器人的应用尤其突出，它需区分恢复信号和数据噪声，并追 踪 患 者 日 常 数 据 变 化 以 调 整 自 身 辅 助 功 能 的 强 弱。脑 机 接 口 领 域 的 理 想 应 用 案 例 是 马 斯 克投资的“Neuralink”公司，其研发的脑机接口完成了首例人体植入手术，该患者已能通过“意念”操控计算机鼠标。在 AI 的帮助 下，患者将有望从简单操作发展到更复杂的动作，包括驾驶等。值得一提的是，人工智能正通过提升分析复杂生物医学数据的速度和精确度，变革体外诊断（IVD）领 域。这有助于医生在更早期阶段发现患者的疾病隐患，并制定个性化的治疗方案。例如，罗氏诊断公司与 Path AI 公司 合作，开发了多个用于伴随诊断的数字病理学算法，包括试剂开发以 及 图 像 分 析 诊 断，这 大 幅 缩 减 了 罗 氏 开 发 试 剂 的 时 间 和 成 本。同 样，西 门 子Healthineers 在数字病理 学中利用 AI 自动检测和量化组织样本中的诊断指标，为病理学家 提供了先进工具，以加快和精化他们的诊断过程。这些创新凸显了 AI 在 提升 IVD 技 术能力方面发挥的关键作用，从而显著改善患者的治疗效果。在中国，IVD 企业也积极探索与 AI 的 融合，加强现有业务。明德生物利用 AI 赋能其 智 慧诊断和信息化平台业务；华大基因在分子检测的基础技术革新和产品设计中应用 AI 技术；润达医疗与华为签署战略合作，推进医疗健康 AI 在检验报告智能解读和联网万项检验等领域的应用。二、2023 年 市 场表 现 2023 年中国 Medtech 行业 受到宏观经济波动、国际局势变化、行业政策调整以及持续低迷的市场情绪等因素的影响，一级市场和二级市场的活跃度均有所降低，公司估值也普遍呈现下调趋势。从 二 级 市场看，2023 年Medtech 领域的IPO 活 动显 著放 缓，新 上市公 司 数 量同比 下 降71%，仅有7 家 公司 成 功 上市，募 资总 额约 73 亿元 人民 币。从上 市板块来看，科创板、创业板和北交所各吸引 2 家公司，港 交所 1 家，募资金额分别约为 36 亿 元人民币、30 亿元人民币、4 亿元人民币和 3 亿元人民币。其中，1 家 公司上市首日即破发，除北交所上市的 2 家公 司外，其余多数新上市 Medtech 公司市值呈现全年波动下行趋势。二 级 市 场的长 期 不 振导致 一 级 市场承 压，投 资者信 心 连 续受挫，Medtech 公 司 估 值和 融 资规 模 也 均受到 负 面 影响。2023 年，Medtech 领域 少数股权融资交易数量同比下降 46%，融资交易向早期集中，A 轮及以 前轮次的占比约为 64%。此外，投资机构对拟投公司各方面评估的审慎和投资条款的严苛，也进一步导致融资节奏放缓。考虑到一级市场和二级市场之间存在的时滞效应。我们认为，未来一年 Medtech 行业 的整体估值仍面临回升缓慢的挑战。但同时，随着 IPO 作为传统退出渠道的吸引力下降，投资机构和公司可能被迫探索多元化的退出策略，为 Medtech 行业带 来新的交易活力和发展机遇。19F,China Resources Building No.8 Jianguomenbei Ave.Beijing,100005,P.R.China 北京市东城区建国门北大街 8 号华润大厦 19 层 邮编 100005(一)二级市场 1.2023 年，Medtech 行业IPO 进程 进 一步放 缓，上市公 司 的 市值表 现 持 续分化 1）A 股市 场：创 业 板和科 创 板 新上市 公 司 锐减，北 交 所关注 度 的 提升提 高 了 隐性上 市 门 槛 2023 年，A 股 医疗器械板块的上市节奏明显放缓，全年仅有 6 家相关公司成功挂牌，较前一年减少了 10 家。具体来 看，创业板和科创板的新上市公司数量大幅减少，尽管北交所吸引了市场较高的关注，但受限于板块容量及较高的隐性上市门槛，2023 年该板块的 Medtech 公司上市数量并未显著增加。截至 2024 年3 月5 日，A 股市场共 有 22 家 Medtech 公司处于 排队上市状态，其中 12 家计 划在科创板上市，7 家计 划在创业板上市，3 家计 划在北交所上市。总体而言，2023 年 A 股 医疗器械板块的上市情况体现出市场环境和政策导