建筑行业信用风险报告.pdf

行业 2016年以来， 受益于 基建投资高增长 以及房地产投资的 回暖 ，我国建筑业需求增长强劲 。同期， 我国建筑业新签合同总额增速持续提升，且建筑业从业人数创历史新高， 我国建筑业整体呈 回暖 态势 。 债市 在资金面整体收紧的情况下，建筑企业只得通过多批次、小规模的发行方式筹借资金，而且除龙头企业外的大中型建筑企业的融资难度都有所加大 。 企业 受益 于 较强的壁垒优势及广泛的业务分布，以中国建筑、中国铁建等为代表大型龙头建筑企业新签合同额同比均大幅增长，且增速远高于行业平均水平 。 展望 预计 未来 1至 2年 内， 基础建设的持续高额投资 和房地产行业投资的回暖 成为我国建筑行业需求增长的主要保障 。 行业信用风险展望 稳定 行业波动性 行业周期属性 强周期 行业 周期阶段 景气上行 行业盈利性 2017H1 2016 产值 增速 （ %） 10.86 7.13 毛利率 （ %） 8.48 10.82 净资产收益率 （ %） 6.20 5.80 行业负债与流动性 2017H1 2016 资产负债率 （ %） 74.03 77.28 速动比率（ %） 90.14 88.30 行业信用利差 （ BP）： AAA 53.86 48.78 AA+ 140.10 141.02 AA 215.89 206.93 建筑 行业信用风险报告 大公国际工商一部 霍 霄 联系电话： 010-51087768 客服电话： 4008-84-4008 传 真： 010-84583355 Email ： ratingdagongcredit 行业展望 2 / 12 一、行业发展 国内市场 需求方面， 受益于 基建投资高增长 以及房地产投资的 回暖 ， 2016年以来，我国建筑业境内需求增长强劲 建筑行业属强周期性行业，与固定资产投资密切相关。根据国家统计局数据显示， 2016年 ， 我国建筑业共实现总产值 193,567亿元，同比增长 7.1%； 2017 年 1 6 月， 我国共实现建筑业总产值 85,871亿元，同比增长 10.86%，增速进一步提升。 2017 年 上半年 ，随着我国基础建设力度的加大，基础建设投资已经超越房地产开发投资，成为我国固定资产投资的主要增长点；同期，全社会固定资产投资280,605 亿，同比增长 8.6%，其中房地产开发投资 5.06 亿，同比增长 8.5%， 基础设施投资 5.94万亿，同比增长 21.1%。 图 1 2016年至今基建投资和地产投资同比变化情况（单位： %） 数据来源： Wind资讯 具体来看，基础建设投资方向仍以铁路建设、公路建设、 城市轨道交通 建设及机场建设 为主 。 铁路 建设方面， 2017年 1 5月我国国家铁路固定资产投资累计 2,240亿，同比增长 2.4%。截至 2016年底，全国铁路营业里程达到 12.4万公里，其中高速铁路 2.2万公里以上。根据 相关政府部门规划 ，预计十三五期间铁路投资 将达 3.8万亿，年均约 7,600 亿。在中央铁路投资增长放缓的同时，地方铁路投资及PPP 有望成为铁路总投资的增量部分。预计 2017 年 下半年 铁路投资0510152025302016 年 2 月 2016 年 6 月 2016 年 10 月 2017 年 2 月 2017 年 6 月基建投资 地产投资行业展望 3 / 12 仍将是固定资产投资主要增长点 。 公路 建设方面，近年公路投资增速均低于基建投资增速，但今年增速大幅好转，上半年累计增速达 29%。分地区看，西部地区投资额绝对值最高，达 4,470 亿；增速最快为东部地区，累计增速达 43%。从各省份数据来看，北京、新疆、江苏、湖南地区呈现爆发式增长，同比增长率均在 100%以上。具体来看， 2017年 1 5月全国完成公路固定资产投资 6,392 亿元，同比增长 32.65%。 2017 年初以来公路建设固定资产投资持续保持 30%以上的高增长对基建投资形成较大支持力。 图 2 2016年至今铁路、公路、轨道交通 及 机场投资同比变 化情况（单位： %） 数据来源： Wind资讯 城市轨道交通 及机场 建设 方面 ， 近年来， 我国城市轨道交通 及机场 建设 均 保持 高速 增长。 截至 2016年末，全国 30个 大中型 城市共开通城市轨道交通运营线路长度 4,153 公里，同比增长 14.78%，完成投资额 3,847 亿元，同比增长 4.45%；全国 在建线路总长度 5,636.5公里， 仍处于历史较高水平 ， 相关工程投资额约 3.5万亿。 同期， 我国民用航空机场数为 218个，比上年增加 8个，民航基本建设和技术改造投资 769 亿元，同比增长 1.7%。根据交通基础设施重点工程建设三年行动计划指出，未来三年的机场建设投资年均固定投资额超过 2,000亿 。整体来看， 城市轨道交通 及机场 建设在建、规划线路规模 将持续处于高位且相关 投资额 将继续 增长。城市轨道交通 及机场- 505101520252016 年 3 月 2016 年 7 月 2016 年 11 月 2017 年 3 月铁路建设投资 公路建设投资 轨道交通及机场建设投资行业展望 4 / 12 建设 将在未来的一段时间内 将 有效扩大我国建筑市场需求。 房地产投资方面，作为我国建筑施工行业 的 传统业务来源， 房地产行业 虽然近年来受行业政策调控的影响行业整体投资规模有所波动，但受益于棚改货币化带来的三、四线城市去库存加快， 全国商品房 去库存速度仍维持较快速度 ， 当期 商品房销售面积 74,662 万平方米，同比增长 16.10%； 商品房库存的快速去化，提升了相关房地产开发企业的投资意愿，当期共完成 房地产投资 5.06 万亿，同比增长8.50%，其中 住宅投资 3.43 万亿，同比增长 10.20%，房地产投资整体趋于回暖 。 图 3 2013年 6月 2017年 6月房屋新开工面积变化情况（单位：万平方米） 数据来源： Wind资讯 在房地产投资回暖的直接带动下， 2017 年上半年 ， 我国 房屋新开工面积 85,720万平方米，同比增长 10.60%。其中，住宅新开工面积 61,399 万平方米，增长 14.9%。 同期 ，房地产开发企业土地购置面积 10,341 万平方米，同比增长 8.80%，房地产开发企业购置土地的增加，也将在未来 1 2 年内成为建筑行业房建业务增长的有效保障。 综上所述，政府部门对于基础建设的持续高额投资，使得基建工程成为我国建筑工程行业整体增长的主要动力；房地产行业投资的回暖，也对我国建筑行业的继续增长形成了一定保障。 60,00065,00070,00075,00080,00085,00090,0002013 - 06 2014 - 06 2015 - 06 2016 - 06 2017 - 06行业展望 5 / 12 境外 市场 需求方面， “一带一路”促进明显，但民营企业“出海”缓慢 随着我国建筑施工相关企业“走出去”步伐的加快，以及“一带一路”等政策的有效推动，海外市场成为我国建筑行业的重要组成部分。具体来看， 2017 年 上半年 我国对外承包工程完成营业额 504 亿美元，同比增长 0.60%； 同期， 我国在 “ 一带一路 ” 沿线国家完成合同额 240亿美元，同比增长 6.7%，占对外承包工程完成额的 47.6%。 但受相关海外市场当地法律政策及民俗习惯影响，部分 项目从立项到签约到生效到执行 的 周期较长， 民营企业相较“出海”经验丰富的央企、国企，其实际控制人出于海外市场较大的不确定性，实际执行海外市场开拓力度较小，整体上仍以初期探索为主。 PPP项目成为基建项目主要来源，但 民营企业 PPP项目参与进程有所放缓 目前， PPP项目已成为我国较长时期内基础建设项目的主要形式。从具体数据来看， 根据 国家统计局 公布数据， 2016 年以来的 PPP 项目达 3,205个、成交总金额 4.6万亿元； 2017年 1 6月全国 PPP累计成交金额 1.17万 亿，同比增长 53%， 增速继续提升 。 图 4 2016年以来 PPP项目落地情况 数据来源： Wind资讯 010203040506070800500100015002000250016年一季度16年二季度16年三季度16年四季度17年一季度17年二季度入库项目落地数 入库 PPP 项目落地率 示范 PPP 项目落地率个 %行业展望 6 / 12 PPP较大的项目体量以及较长的执行周期，使得资金的充裕程度及业务方对项目承接方的信任度成为建筑企业承接相关项目的关键因素。民营企业或是受困于资金的不足，亦或是业务方对于其长周期执行项目能力的不信任，民营企业参与 PPP项目的进度较央企、国企已有所放缓；截至 2017 年 9 月末，财政部共评选了三批国家示范项目，合计 697个，其中，落地项目 572个，落地率达到 82.1%，比二季度末提高 11 个百分点，共签约社会资本共 944 家，其中国有独资300家、国有控股 249家，民营企业 328家，占比 34.7%，环比降低2.3个百分 点，低于去年末 4.2个百分点。 受益于需求的增长， 我国建筑业新签合同总额及从业人数均创历史新高， 我国建筑业整体呈回暖态势 2015 年以来，随着我国宏观经济的企稳以及固定资产投资的增长，我国建筑业景气度持续提升。从新签合同额的情况来看， 2017年 1 6 月，我国 建筑业 共 实现新签合同总额 10.71 万亿元 ，同比 大幅增长 21.89%；从建筑业从业人员来看， 截至 2017年 6月 末，我国建筑行业从业人数为 4,339.09 万人， 同比 增长 16%，且上述指标均处于历史最高水平。新签合同额和从业人员的大幅增加，有效反映了我国建筑业景气度的上行。 图 5 2013年 6月至 2017年 6月建筑业新签合同额及从业人数情况（单位：亿元、万人） 数据来源： Wind资讯 3,5003,6003,7003,8003,9004,0004,1004,2004,3004,400020,00040,00060,00080,000100,000120,0002013 年 6 月 2014 年 6 月 2015 年 6 月 2016 年 6 月 2017 年 6 月建筑业 : 累计新签合同额 建筑业 : 从业人数行业展望 7 / 12 从 区域 细分 来看， 江浙等传统建筑大省仍是我国建筑业 产值主要来源 ，但 西南地区的 后发优势 明显 从区域细分来看， 2016年， 我国 境内 31个省份中， 作为传统建筑大省的江苏省和浙江省建筑业总产值合计 4.94 万亿元，占当期全国建筑业总产值的 26%，仍是我国建筑业产值的主要来源。但受益于西南区域基础设施建筑的强劲需求，相关区域建筑业增长强劲，后发优势明显 。 表 1 2016年我国建筑业总产值及增速前五大省份情况 （单位：亿 元 、 %） 排名 建筑业总产值 建筑业增速 省份 金额 省份 同比变化 1 江苏 24,792 云南 52.98 2 浙江 24,589 广西 48.73 3 广东 9,652 新疆 42.35 4 北京 8,841 四川 34.19 5 上海 6,046 重庆 30.25 数据来源： Wind资讯 二、债市表现 （一）融资情况 在资金面整体收紧的情况下，建筑企业只得通过多批次、小规模的发行方式筹借资金，而且除龙头企业外的大中型建筑企业的融资难度都有所加大 2017年上半年，我国境内债券市场共发行 55支金额合计 450亿元债券，债券支数和金额同比分别增长 49%和减少 16%，这反映出在资金面整体收紧的情况下，建筑企业的融资难度也有所加大，只能通过多批次、小规模的发行方式来筹借资金。 行业展望 8 / 12 图 6 建筑 行业 2017年 1 6月新 发 行 债 券规模与数量 同比情况（单位：亿 元、支 ） 数据来源： Wind资讯 从所发行债券种类来看， 2017 年上半年，数量上，我国境内债券市场中建筑业企业所发行债券数量占比最高的为超短期融资券（ 33%），其次为中期票据（ 18%）和公司债券（ 18%）；而金额上，超短期融资券（ 38%）同样为主要产品类型，且所占比重进一步提升，其次为中期票据（ 22%）。这表明：首先，虽然近年来交易所下属的公司债规模增长较快，但在建筑行业所发行债券仍然以银行间债券市场为主；其次，不管是数量还是金额，建筑业企业所发行债券主要集中在超短期债券（以超短期融资券为主）和中长期债券（以中期票据和公司债券为主），这表明 随着宏观层面资金的收紧，资质较好、盈利能力较强的大型建筑企业倾向于发行债务期限较长的债券以改善债务期限结构，而其余建筑企业，受迫于营运资金的需求压力和融资难度的增加，只能选择较易发行的超短期融资券来筹措资金。 5545037538债券数量合计金额2016 年上半年 2017 年上半年行业展望 9 / 12 图 7 建筑 行业 2017年 1 6月新 发 行 债 券类型 情况（单位：亿 元 、支 ） 数据来源： Wind资讯 从具体债券发行人的情况来看， 2017 年上半年，发行人集中度较高，当期建筑企业发行债券前五大企业发行规模合计 161亿元，占当期发行总额的 36%，这表明在融资难度加大的背景下，除龙头企业外的大中型建筑企业的融资难度都有所加大。 表 2 2017年 1 6月 建筑企业发行债券前五大情况（单位：支 、亿 元 ） 公司名称 发行规模 发行数量 中国建筑股份有限公司 50 1 中国交通建设股份有限公司 30 1 北京城建集团有限责任公司 30 1 中国冶金科工股份有限公司 27 1 中国建筑第八工程局有限公司 24 3 数据来源： Wind资讯 （二）级别变动 受益行业企业整体 盈利改善、竞争力提高， 行业 整体信用风险较为稳定 截至 到 6 月 30 日， 已发布跟踪评级结果的建筑施工企业中 ，下调评级的数量为只有 1家， 6家企业被上调评级，整体 稳定 。如 重庆建工 由于 其 建设施工主业 业务存量较高 、盈利能力较强，且通过 资本市场有效增强了自身实力 而被 大公 上调评级。 但也需要注意到 ，工程回款问题 仍 是建筑企业普遍面临的负面问题。 020406080100120140160180数量金额行业展望 10 / 12 2017 年以来，建筑业相关发债企业中 ，只有五洋建设 相关债权出现违约， 主要 原因 有：公司应收工程款规模扩大、回款期延长；因募集资金使用管理不规范受到上交所通报批评，同时未能有效管理资金且风险资金储备不足；可用于抵押的资产基本已受限；对外担保已经存在代偿行为；子公司沈阳五洲商业广场发展 有限 公司因未决诉讼导致的预计负债金额较大。 （三）行业利差 2017年上半年， 建筑 行业信用利差总体呈现波动上升 ，且不同级别趋势有所分化 2017年 1 6月，建筑行业信用利差在波动中呈现总体上升趋势，其中第二季度波动幅度较大，这主要是受当期资金面波动较大所致。AAA 级发债企业利差由 1 月 3 日的 41.75BP 波动上升至 3 月 31 日的58.13BP，此后，随着资金面的趋紧，快速上升至 4月 25日的年度高点 82.42BP；为防止资金面过紧引发流动性风险，央行通过多种方式向市场注入流动性，资金面的回暖，也使得再之后的时间内信用利差呈波动下降趋势。 AA+级别企业整体信用利差走势同 AAA 级别企业趋同。 AA 级别企业虽然也呈现波动上升的趋势，但因为受上半年行业政策 影响，特别是基建项目的大规模推出，导致建筑行业新增订单整体向大型国有企业倾斜，对应的以民营居多的 AA 级别建筑企业信用利差并未随着资金面的回暖出现明显下行趋势，截至 2017年 6月末，AA级别建筑企业信用利差为 215.89BP。