教育行业TOP20：静水流深，沧笙踏歌.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 教育板块 K12 集中了众多优势 ： 截止 最新， 217 家新三板教育公司中有 200 家披露 2017 年年报。其中教育板块在 2017 年整体仍是保持增长态势，在整体法（ 2016 年可比口径下）收入增速为 13.63%，归母净利润增速为 10.14%，相较 2016 年整体水平而言出现相应下滑，教育板块整体增速放缓。各 细分 板块与行业整体趋势一致，均出现不同幅度的增速放缓 ， 板块景气度 K12 教育 幼教职业教育教育信息化。其中幼教和 k12 板块降幅较低，仍保持 20%以上的增速。 理性化调整， 内涵式增长 ： 教育行业 目前开始 回归理性成长 ， 技术、市场和政策这三者正在推动着教育行业的快速发展，并呈现出渐渐清晰的趋势。 未来我们认为教育仍是非常重要的投资方向。 我们从行业景气度、盈利性、成长性、流动性和低估值五大因素出发，对目前教育子板块与公司进行梳理与筛选。根据五个维度的投资逻辑，我们构建了新三板教育行业股票池，涵盖了 20 家公司。其中主要集中在教育培训和教育信息化领域，在幼教、 k12 以及职业教育领域均有所分布。 早幼教高地 （ 8 家） ：头部效应明显，内生成长是关键 。 整个幼教市场中优质资源的并购整合空间正进一步缩窄，目前并购整合、布局赛道仍然是主要的 方式，其中对于中高端幼儿园区的关注以及面向幼教市场 B 端的综合服务商将是主要方向。未来在幼教领域，内生成长性将会是关注的重点，师资、内容、品牌及签约园所的能力将是核心竞争力以区分优劣。新三板市场中我们建议关注亿童文教（ 430223.OC）、朗朗教育 (834729.OC)、荣信教育（ 833632.OC）、爱立方 (836859.OC)、芝兰玉树（ 835785.OC）、佳奇科技（ 834061.OC）、爱乐祺 (831797.OC)和蓝色未来 (835474.OC)。 K12 赛道（ 3 家）：刚需支撑，品牌化 +规模化真龙头可提上日程 。 K12领域由于营利性民办学校受限制严重， K12 培训作为替代机构将会获得更大的发展机会， K12 行业进入扩张并购期，巨头也流行搭建自身“护城河” ,龙头效应显著 , 其中新三板相关标的公司我们建议关注世纪明德（ 839264.OC）、北教传媒（ 831299.OC）、知音文化（ 831767.OC） 。 职业教育板块（ 5 家）：术业专攻，龙头显现 。 职业教育公司数量在整个新三板市场中占比近 30%， 且 新三板上的优质职业教育企业并不逊色于其他市场的上市公司。其中主要 包括招录考试类、企业管理类和 IT 培训类三大细分领域。在各大细分领域中，龙头公司表现突出，形成了自身的竞争壁垒。我们建议关注行动教育 (831891.OC)、传智播客 (839976.OC)、教师网 (871610.OC)、新道科技（ 833694.OC）和络捷斯Tabl e_Title 2018 年 05 月 07 日 教育行业 TOP20 静水流深，沧笙踏歌 -新三板 2018 年报掘金系列 六 Tabl e_BaseInfo 新三板 主题报告 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号： S1450511020005 zhuhbessence 021-35082086 Table_Report 相关报告 消费公司专题分析之年报系列（ 3） 2018-05-06 消费公司专题分析之年报系列（ 2） 2018-05-06 消费公司专题分析之年报系列（ 1） 2018-05-06 新三板 -智报 -2018 年第十六期：优必选刷新 AI 融资记录，服务机器人成大蓝海市场 2018-05-06 分行业 +分层次差异化监管再升级 新三板差异化信息披露专题研究系列二 2018-05-05 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 特（ 834832.OC） 。 教育信息化 （ 4 家） ：发展机遇期来临，深度布局全国渠道运营商 。行业内部优质标的众多，在规模、成长性以及盈利性方面表现突出，叠加国家政策长期驱动、产业内生成长性，教育信息化强者恒强格局初显，新秀表现亮眼。建议聚焦深度布局教育信息化 软硬件技术以及内容、业务覆盖全国渠道的综合服务运营商华腾教育（ 834845.OC）、华发教育 (833960.OC)、金智教育（ 832624.OC）和麦可思（ 833861.OC）。 后续 将陆续推出新三板 2017 年报 掘金 TOP 系列： 本篇教育专题是掘金系列六，截至最新 共有 10765 家公布了年报，其中 1000 万利润为 3533家。我们将随即推出新三板 2017 年报掘金系列，会结合利润变化、行业成长等为主要指标，再次构建金字塔结构，深入分析为您详细汇报，敬请大家继续关注。 风险提示： 教育产业渗透率提升低于预期；国家政策不达预期；行业竞争加剧 3 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 教育板块增速放缓，渐趋回归“理性” . 6 1.1. 整体增速放缓，线下 k12幼教职业教育教育信息化 . 6 1.2. 步入理性化调整，迈向内涵式增长 . 6 2. 早幼教高地 ：头部效应明显，内生成长是关键 . 7 2.1. 亿童文教（ 430223.OC）：以渠道为重要依托，玩教具行业龙头 . 7 2.2. 朗朗教育（ 834729.OC）：产品为本渠道为脉，商业模式创新筑业绩高墙 . 8 2.3. 荣信教育（ 833632.OC）：工匠精神打磨立体童书，线上线下全渠道运营 . 9 2.4. 爱立方（ 836859.OC）：全国性销售格局形成，内涵式研发稳步推进 . 11 2.5. 芝兰玉树（ 835785.OC）：以 IP+平台为核心，实现扭亏为盈 . 12 2.6. 佳奇科技（ 834061.OC）：动漫 IP+产品联动机制显成效，带动衍生产品销售向好 . 13 2.7. 爱乐祺（ 831797.OC）：托班 +早教一体化，深化早幼教业务布局 . 14 2.8. 蓝色未来（ 835474.OC）：新增幼教业务，协同效应显现 . 16 3. K12 赛道：刚需支撑，品牌化 +规模化真龙头可提上日程 . 18 3.1. 世纪明德（ 839264.OC）：全国市场战略布局加快，综合型游学平台正构建 . 18 3.2. 北教传媒（ 831299.OC）：通路精耕教辅领域，数字化升级显成效 . 19 3.3. 知音文化（ 831767.OC）：业内领先的艺术教育培训服务提供商 . 20 4. 职业教育板块：术业专攻，龙头显现 . 22 4.1. 传智播客（ 839976.OC）：传播智慧， IT“最强大脑”输出帝国 . 22 4.2. 行动教育（ 831891.OC）：国内企业管理教育业品牌 . 23 4.3. 教师网（ 871610.OC）：国内领先的远程教师培训机构 . 24 4.4. 新道科技（ 833694.OC）：专注经管实践教学，发力互联网教育 . 25 4.5. 络捷斯特（ 834832.OC）：长风模式持续发力，打造物流教育生态链 . 26 5. 教育信息化：发展机遇期来临，深度布局全国渠道运营商 . 28 5.1. 华腾教育（ 834845.OC）：外延并购推进，省外渠道逐步构建 . 28 5.2. 麦可思（ 833861.OC）：高等教育咨询服务商，教育重大推动者 . 29 5.3. 华发教育（ 833960.OC）：冉冉升起的教育信息化新星 . 30 5.4. 金智教育（ 832624.OC）： B 端 C 端齐发力，互联网 +高校服务生态圈构建 . 31 图表目录 图 1：教育各板块收入增速（整体法， 2016 年可比口径，剔除未出年报公司） . 6 图 2：教育各板块归母净利润增速（整体法， 2016 年可比口径，剔除未出年报公司） . 6 图 3：亿童文教营业收入（百万）及增速（ %） . 8 图 4：亿童文教归 母净利润（百万）及增速（ %） . 8 图 5：朗朗教育营收（百万）及增速（ %） . 9 图 6：朗朗教育归母净利润（百万元）及增速（ %） . 9 图 7：荣信教育营业收入（百万）及增速（ %） . 10 图 8：荣信教育归 母净利润（百万）及增速（ %） . 10 图 9：爱立方营收（百万）及增速（ %） . 11 图 10：爱立方归母净利润（百万元）及增速（ %） . 11 图 11：芝兰玉树营业收入（百万）及增速（ %） . 13 图 12：芝兰 玉树归母净利润（百万）及增速（ %） . 13 图 13：佳奇科技营业收入（百万）及增速（ %） . 14 图 14：佳奇科技归母净利润（百万）及增速（ %） . 14 4 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 15： 爱乐祺营收（百万）及增速（ %） . 15 图 16：爱乐祺归母净利润（百万元）及增速（ %） . 15 图 17：蓝色未来营业收入（百万）及增速（ %） . 16 图 18：蓝色未来归母净利润（百万）及增速（ %） . 16 图 19： 世纪明德营收（百万）及增速（ %） . 19 图 20：世纪明德归母净利润（百万元）及增速（ %） . 19 图 21：北教传媒营收（百万）及增速（ %） . 20 图 22：北教传媒归母净利润（百万元）及增速（ %） . 20 图 23： 知音文化营业收入（百万）及增速（ %） . 21 图 24：知音文化归母净利润（百万）及增速（ %） . 21 图 25：传智播客营业收入（百万）及增速（ %） . 22 图 26：传智播客归母净利润（百万）及增速（ %） . 22 图 27： 行动教育营业收入（百万）及增速（ %） . 23 图 28：行动教育归母净利润（百万）及增速（ %） . 23 图 29：教师网营业收入（百万）及增速（ %） . 25 图 30：教师网归母净利润（百万）及增速（ %） . 25 图 31：新道 科技营业收入（百万）及增速（ %） . 26 图 32：新道科技归母净利润（百万）及增速（ %） . 26 图 33：络捷斯特营业收入（百万）及增速（ %） . 27 图 34：络捷斯特归母净利润（百万）及增速（ %） . 27 图 35： 华腾教育营业收入（百万）及增速（ %） . 29 图 36：华腾教育归母净利润（百万）及增速（ %） . 29 图 37：麦可思营业收入（百万）及增速（ %） . 30 图 38：麦可思归母净利润（百万）及增速（ %） . 30 图 39：华发 教育营业收入（百万）及增速（ %） . 30 图 40：华发教育归母净利润（百万）及增速（ %） . 30 图 41：金智教育营业收入（百万）及增速（ %） . 32 图 42：金智 教育归母净利润（百万）及增速（ %） . 32 表 1：亿童文教具体财务数据 . 8 表 2：朗朗教育具体财务数据 . 9 表 3：荣信教育具体财务数据 . 10 表 4：爱立方具体财务数据 . 12 表 5：芝兰玉树具体财务数据 . 13 表 6：佳奇科技具体财务数据 . 14 表 7：爱乐祺具体财务数据 . 15 表 8：蓝色未来具体财务数据 . 17 表 9：世纪明德具体财务数据 . 19 表 10：北教传媒具体财务数据 . 20 表 11：知音文化具体财务数据 . 21 表 12：传智播客具体财务数据 . 23 表 13：行动教育具体财务数据 . 24 表 14：教师网具体财务数据 . 25 表 15：新道科技具体财务数据 . 26 表 16：络捷斯特具体财务数据 . 27 5 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 17：华腾教育具体财务数据 . 29 表 18：华发教育具体财务数据 . 31 6 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 教育板块 增速放缓，渐趋回归“理性” 1.1. 整体 增速放缓， 线下 k12幼教职业教育教育信息化 教育板块 以 10%增速增长 ，整体 增速 有所放缓。 截止 2018 年 4 月 28 日 ， 217 家新三板 教育 公司中有 200 家披露 2017 年年报 。其中教育 板块 在 2017 年整体 仍是 保持 增长 态势 ， 在整体法（ 2016 年 可比口径下） 收入增速 为 13.63%，归母净利润增速为 10.14%， 相较 2016年整体水平 而言 出现 相应 下滑 ， 教育 板块 整体增速 放缓 。 图 1： 教育各板块收入增速（整体法， 2016 年可比口径，剔除未出年报公司） 图 2： 教育各板块归母净利润增速（整体法， 2016 年可比口径，剔除未出年报公司） 资料来源： Wind 资料来源： Wind 板块景气度 k12幼教职业教育教育信息化， 细分 板块增速 相继 放缓 。 纵观教育各细分板块的收入、归母净利润增速，我们发现 1）各板块与行业整体趋势一致，均出现不同幅度的增速放缓； 2） 板块景气度 k12幼教职业教育教育信息化 。 其中 幼教和 k12 板块 降幅较低，仍保持 20%以上的增速。 1.2. 步入理性化调整，迈向内涵式增长 2017 年教育行业可谓是如火如荼，在历经 2015 年 快速 成长模式之后，教育行业开始回归理性成长。 消费升级驱动的同时，多形态、多样化的服务应运而生，技术、 市场和政策是加快中国教育行业发展的“三驾马车”，这三者正在推动着 教育行业的快速发展，并呈现出渐渐清晰的趋势。 各大风口下不再是资金的堆叠， 越来越多的企业慢慢找到了适合自身发展的稳定且可持续的商业模式 ，这是 2017 年教育行业主要的特点 。 资本端 ， 一级市场热度不减 ，其中开始步入理性调整阶段 ，二级并购市场受限于政策缩缩紧，并购数量减少，相较于 2015、 2016 年 ， 并购标的质量渐趋提升 ；政策端，民促法正式开始实施， 十九大、 2018 年两会重点布局教育行业，细分行业相关 政策稳步推行中，政策开始走向内涵式成长 阶段 ；市场端，美股火热、港股迎来 民办 教育上市热潮， A 股跨界转型教育产业 正 开启剥离非教育业务模式，新三板市场渐趋理性，龙头 效应凸显。 目前 2017 年年报 已经 披露完毕 ， 教育板块中 细分线下 k12、 早幼教表现突出 。 我们从行业景气度、盈利性、成长性、流动性和低估值五大因素出发，对目前 教育 子板块与公司进行梳理与筛选。 根据 五 个维度的投资逻辑，我们构建了新三板 教育 行业股票池，涵盖了 20 家公司。其中主要集中在 教育培训和教育信息化领域，在幼教、 k12 以及职业教育领域均有所分布 。 00.10.20.30.40.50.60.70.80.91幼教服务及园所 线下k12教育 教育信息化和园所设备服务 职业教育 板块整体 2016 2017-0.4-0.200.20.40.60.811.21.4幼教服务及园所 线下k12教育 教育信息化和园所设备服务 职业教育 板块整体 2016 2017 7 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. 早幼教高地 ： 头部效应明显，内生成长是关键 幼教产业凭借着逆周期性、稳定现金流、刚需求的特点，叠加“二胎政策”的人口利好正成为资本的“不二之选”。在“幼教风口”中，资本化进程陆续推进。其中多家幼教公司“从幕后走向台前”登陆资本市场，联手、转型、上市等手段多样，资本化进程加快。各类公司通过不同方式布局幼教领域。 大部分优质的幼教企业已经资本化或是正走向资本化的路上，整个市场中优质资源的并购整合空间正进一步缩窄。一方面并购整合、布局赛道仍然主要的方式，特别是其中对于中高端幼儿园区的关注以及面向幼教市场 B 端的综合服务商将是主要方向；另一方面除去外延拓展的 方式，未来在幼教领域，内生成长性将会是关注的重点，师资、内容、品牌及签约园所的能力将是核心竞争力以区分优劣。新三板市场中我们建议关注亿童文教（ 430223.OC）、朗朗教育 (834729.OC)、荣信教育（ 833632.OC）、爱立方 (836859.OC)、芝兰玉树（ 835785.OC）、佳奇科技（ 834061.OC）、爱乐祺 (831797.OC)和蓝色未来 (835474.OC)。 2.1. 亿童文教 （ 430223.OC）： 以渠道为重要依托， 玩教具行业龙头 公司定位为中国幼教行业的整体服务机构，专业从事学前教育图书 材料、教育装备、师资培 训、网络服务，公司的主要产品及服务为图书材料、玩教具装备及相关的培训服务，涵盖了研发设计、发行推广、营销培训等较为全面的业务链条。 产品研发 公司定位升级为中国幼教行业的整体服务机构，为全国幼儿园提供涵盖管理咨询、环境设计、教育图书、教育装备、师资培训等“一站式”整体解决方案，全方位助力幼儿园提升科学保教水平。其中公司研发团队持续创新，在 2017 年 全新推出亿童沙水种养区、亿童家具组合、亿童环创包、亿童绳网区、亿童足球包等产品，一经面市便迅速获得了市场认可，深受园所好评。 市场营销 公司通过培训和园所合作方式，进行市场的快速拓展，其中公司建立“线上 +线下”多层次培训体系，新增海南、新疆、吉林 3 个省区培训中心，培训覆盖范围更广。根据 2017 年报 ，2017 年公司 实施线下培训 6 万余场，培训园长、教师、家长约 170 万人次，实施线上培训272 场，服务教师约 13 万人次；公司经销区域覆盖全国 1556 个区县。 品牌推广 公司在国际国内幼教舞台高频亮相，深受客户认可，公司品牌效应和知名度逐步提升。其中2017 年 5 月，公司作为湖北儿童教育产品的龙头企业受邀参加在莫斯科和圣彼得堡“湖北新闻出版广电传媒周”活动； 2017 年 7 月，公司参加由中国教育报在江苏镇江举办的“ 2017中国学前教育年会”。根据 2017 年年报 ，公司先后获得洪山区突出贡献民营企业、中国市场信用 AAA 级信用企业、湖北省新闻出版广电产业重点企业、十六届华中图书交易会最具品牌影响力奖等荣誉称号。 8 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 3： 亿童文教营业收入（百万）及增速（ %） 图 4： 亿童文教归母净利润（百万）及增速（ %） 资料来源： Wind 资料来源： Wind 表 1：亿童文教具体财务数据 2014 2015 2016 2017 营业收入（百万） 313.24 407.27 528.55 605.16 收入同比 (%) 23.69 30.02 29.78 14.50 归母净利润（百万） 68.06 69.78 120.31 126.41 归母净利润同比 (%) 52.82 2.54 72.41 5.07 毛利率 (%) 68.07 66.06 66.66 65.01 ROE(%) 34.20 16.33 21.97 20.09 每股收益（元） 0.48 0.49 0.80 0.84 P/E 48.52 35.31 34.82 33.58 P/B 11.54 15.95 7.52 7.73 EV/EBITDA 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源： Wind 风险提示：产品结构调整风险、行业竞争加剧风险、知识产权受到侵犯风险 2.2. 朗朗教育 （ 834729.OC）： 产品为本渠道为脉，商业模式创新筑业绩高墙 公司主营业务以向幼儿园提供整体解决方案为核心，产品贯穿幼儿园经营管理、科学保教、师资提升、家园共育相关的学前教育全产业链，致力推动学前教育学习材料、活动装备和信息化建设的全方位发展。 以产品为本，教育产品生态圈显现。 公司拥有学习材料全系课程、朗云智慧幼教整体解决方案等，将学前教育学习材料、活动装备和智能软硬件进行无间整合，从“线下”资源支持到“线上”资源畅享，朗 朗教育产品生态圈显现。在新技术新产品以及相关创新研发方面保持持续的大力投入，以不断创新研发为内驱动， 2017 年研发支出 757.42 万元，同比增加17.94%，科研发力为公司提供强有力的产品技术保障，始终保持公司产品的前瞻性和多元性。 以渠道为脉， 600+经销商布局全国市场。 公司目前已经建立覆盖全国主要省市的经销网络和渠道推广计划，已有 600+家优质经销商，服务于 20000+终端幼儿园所。且公司通过渠道下沉（ C 计划）和转型升级进一步扩展优化、做大做强经销商（ D 计划），以便最大限度地利用双方的资源优势，实现产品的快速分销和收益共享。除此之外，对于师资力量进行线上 +线下环节的培训实施，根据 2017 年半年报，云课资源已累计达到 476 堂。 以创新商业模式为依托，新的“购买幼教图书 +赠送多媒体一体机 +提供免费培训”销售策略0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0001002003004005006007002014 2015 2016 2017营业收入（百万） 收入同比 (%) 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.000204060801001201402014 2015 2016 2017归母净利润（百万） 归母净利润同比 (%) 9 新三板 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 逐渐生效。 公司依托多媒体互动一体机，独家推出“购买课程 +赠送一体机 +免费培训”商业模式，开拓广阔市场。且公司积极应对市场变化，及时调整营销策略，将原来两年四学期赠送一体机或区角的销售政策调整为单学期即赠送一体机或区角，并调整了销售折扣，实现业绩的快 速增长，实现营业收入同比增长 42.90%。其中线上环节，公司拥抱移动互联网 +链接园长、幼师和家长，进军家庭教育力造新增长点。 图 5： 朗朗教育营收（百