2020年基础化工行业秋季投资策略.pdf

请务必阅读尾页重要声明 Table_QuotePic 近 12 个月 行业指数 与沪深 300 比较 （截止至 2020 年 09 月 04 日） 报告编号： HLX20-HG-05 Tab e_ReportInf 相关报告： Table_Author 分析师： 洪麟翔 Tel： 021-53686178 E-mail： honglinxiangshzq SAC 证书编号： S0870518070001 Table_Summary 主要观点 我们的投资主线可以分为 传统和新材料两条主线，传统主线 中我们建议关注 低估值优质龙头（产业链一体化）及近消费端细分领域（钛白粉、高倍甜味剂） ，新材料 主线 中 建议关注国产替代的优质子行业 （ 胶粘剂行业、 碳纤维、半导体材料、尾气处理材料等） 。基于行业整体现状，我们维持基础化工行业“中性”评级 。 国内疫情影响逐步消退 ， 库存下降有望延长价格回暖期 行业业绩方面， 基础化工行业营收及利润总额受 COVID-19 影响，在 2020Q1 季度有大幅下滑，随着国内疫情逐步控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现 V 型反转。 从行业存货情况来看 ，化学原料制造业及橡胶塑料制造业行业库存近几个月来有所下滑，其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在未来 1-2 年进入新一轮补库存周期。 化工品价格方面， 受全球宏观经济增速下行及新一轮产能扩张周期影响，大宗化工品价格自 19 年起持续下行，并在 2020 年初受COVID-19 全球爆发影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入 5 月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（ CCPI）逐步提升，但截至9 月初仍为 2016 年以来底部，提升空间充裕。 产业链一体化 龙头 价 值显现 ， 持续关注顺周期 及 优质赛道 COVID-19 疫情对国内的影响消退较快，而海外的二次爆发对供需两端的冲击仍未消退。因此，出口型行业相较于存在进口缺口的行业受到的负面影响更大。此外，国内供给端恢复快于需求端复苏，尽管库存去化持续进行，成本较高的企业仍将承压。我们认为接踵而来的行业景气下行、环保成本增加、资金链压力增加、退城入园、新冠疫情等因素使得基础化工行业近几年来竞争压力激增，行业洗牌频频出现，细分领域龙头企业的竞争力和市场占有率有提升趋势。因此，我们 依然看好 化工行业优质 白马龙头（万华化学、华鲁恒升、扬 农化工 、龙蟒佰利 等 ） 的长期配置价值。此外，我们建议关注供给结构较好的近消费端领域，此类细分领域需求端稳定增长，龙头企业享受市场增量及存量市场市占率提升的双重红利，重点推荐赛道优异、成长空间较大的代糖（金禾实业）领域及龙头集中度高、下游终端复苏的钛白粉（龙蟒佰利）领域 。 重点推荐万华化学、金禾实业、龙蟒佰利 。 新材料国产 替代 加速 ， 优选确定性强细分领域 随着国内产品技术持续提升， 进口 替代 品种逐步增加 ，替代领域也从中低端向中高端进行扩散。我国生产成本低、下游市场容量大的优势使得包括面板 、晶圆制造、 PCB 在内的多个高端领域出现了产能向国内转移的趋势，国内配套能力持续提升，优质龙头企业不断涌现。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%19-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-08基础化工 (中信 ) 沪深 300 中性 维持 证券研究报告 /行业研究 /季度 策略 日期： 2020 年 09 月 07 日 顺周期 龙头 迎来春天 ， 持续 关注 优质赛道 头部企业 2020 年基础化工行业 秋季 投资策略 行业： 基础化工 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 并且随着 西方 对华科技领域限制 加强 ，关键材料国产替代将更为重要，国家在政策、资金方面的支持将加速替代龙头的业务发展。我们建议关注国产替代的优质子行业胶粘剂行业（回天新材等）、 碳纤维（光威复材、中简科技）、半导体材料（鼎龙股份、安集科技、晶瑞股份、福斯特）、尾气处理材料（万润股份、奥福环保） 、吸附分子筛（建龙微纳） 等 。 重点推荐回天新材、光威复材 。 风险提示 原油价格出现大幅波动 ； 下游需求 不振 ； 化工企业重大安全事故及环保事故 ；政策出现变动 ；系统性风险 。 重点 推荐股票 业绩预测 （截止 2020 年 9 月 4 日） ： 代码 股票 股价 EPS PE PB 投资评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 600309 万华化学 77.5 3.23 2.42 3.52 24.0 32.0 22.0 5.9 谨慎增持 002601 龙蟒佰利 23.35 1.29 1.48 1.81 18.1 15.8 12.9 3.5 增持 002597 金禾实业 36.06 1.43 1.45 1.82 25.2 24.9 19.8 4.6 增持 300041 回天新材 14.62 0.37 0.61 0.76 39.5 24.0 19.2 3.6 增持 300699 光威复材 79 1.01 1.31 1.58 78.2 60.3 50.0 12.2 谨慎增持 数据来源 ： wind 上海证券 研究所 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 3 目 录 一、化工行业概况 . 5 1.1 疫情影响逐步消退，行业库存持续去化 . 5 1.2 原油：供需改善空间不足，油价上行失速 . 6 1.3 化工品：价格回暖趋势已现 . 7 1.4 基础化工行业市场逐步走强 . 9 二、投资策略：关注产业链一体化龙头，布局近消费端及新材料领域 . 11 2.1 产业链一体化优质企业具长期配置价值 . 11 2.2 近消费端龙头成长无忧 . 12 2.3 聚焦实现国产替代突破新材料领 域 . 14 三、重点推荐公司 . 17 3.1 万华化学 . 17 3.2 龙蟒佰利 . 18 3.3 金禾实业 . 19 3.4 回天新材 . 19 3.5 光威复材 . 20 四、总结 . 20 五、风险提示 . 21 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 4 图 表 图 1 历年基础化工行业营收同比增速示意图 . 5 图 2 历年基础化工行业利润总额同比增速示意图 . 5 图 3 历年基础化工行业库存示意图 . 6 图 4 近两年 ICE 布油价格走势示意图 . 7 图 5 历年中国化工产品价格指数 CCPI 走势示意图 . 8 图 6 价格较 2020 年初涨幅居前产品示意图 . 8 图 7 价格较 19 年同期涨幅居 前产品示意图 . 9 图 8 2020 年初至今 A 股基础化工板块表现 . 10 图 9 A 股行业估值情况 . 10 图 10 各行业龙头 PB-ROE 示意图 . 12 图 11 历年国内钛白粉产能示 意图 . 13 图 12 历年国内钛白粉行业开工率示意图 . 13 图 13 我国历年地产投资额、房屋新开工面积增速示意图 . 13 图 14 我国历年汽车销量及增速示意图 . 13 图 15 安赛蜜市场格局示意图 . 14 图 16 三氯蔗糖市场格局示意图 . 14 图 17 胶粘剂产量、产量增速及全国 GDP 增速示意图 . 15 图 18 胶粘剂下游细分市场示意图 . 15 图 19 碳纤维产业链示意图 . 16 图 20 全球小丝束碳纤维产能占比示意图 . 17 图 21 全球大丝束碳纤维产能占比示意图 . 17 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 5 一、 化工行业概况 1.1 疫情影响 逐步消退 ， 行业库存持续去化 化学原料制造业、化学纤维制造业、橡胶塑料制造业营收及利润总额受 COVID-19 影响，在 2020Q1 季度有大幅下滑，随着国内疫情逐步控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现 V 型反转。据wind 数据统计，截止 2020 年 7 月，橡胶塑料制造业 累计利润总额同比增长 15.40%， 已经 连续三个月实现正增长 ， 化学原料制造业、化学纤维制造业 利润总额降幅恢复至 27.60%和 40.40%。 图 1 历年 基础化工 行业营收同比增速 示意图 图 2 历年 基础化工 行业利润总额同比增速 示意图 数据来源： Wind 上海证券研究所 数据来源： Wind 上海证券研究所 从行业存货情况来看，化学原料制造业及橡胶塑料制造业 行业库存近几个月来有所下滑，行业库存去化较好，且近期产品价格有所回升，基本可以排除库存产品降价的影响，其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在 未来 1-2 年进入新一 轮补库存周期。化学纤维制造业行业库存有所反弹，主要原因系行业内产能集中扩张，需静待新产能消化。 (40)(30)(20)(10)01020302017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06化学原料制造业 化学纤维制造业 橡胶塑料制造业 (100)(50)0501001502017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06化学原料制造业 化学纤维制造业 橡胶塑料制造业 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 6 图 3 历年基础化工行业库存 示意图 数据来源： wind 上海证券研究所 1.2 原油： 供需改善空间不足，油价上行失速 近期国际油价维持在 40-45 美元之间，美元指数下跌主导了窄幅上行走势，供给端、需求端相对稳定 。 美油库存连续 6 周下滑，汽油库存连续 4 周下滑， API 库存数据及贝克休斯钻井平台数据均继续减少 ，且近期 OPEC 减产执行率维持在 90-100%之间，供给端数据持续向好。但受 COVID-19 全球二次高峰影响，需求端恢复受阻， OPEC 近期月报再度下调年度需求预期，道路、航空等运输燃料需求疲软，制约油价上行。我们 认为 二次疫情趋缓拐点不明，前期减产力度较强的沙特、阿联酋等国产量有所提升 ，短期内油价上行空间小于下行空间。预计 Q4 季度布油价格将在 35-45 美元波动 ，下行风险提升 。 相关数据： 美国信息能源署 (EIA)公布的数据显示，截至 8 月 28 日当周，原油库存减少 936.2 万桶，市场预期减少 200 万桶，前值减少 468.9万桶 。 汽油库存减少 432 万桶，预期减少 303.6 万桶，前值为减少458.4 万桶。 精炼油库存实际公布减少 167.50 万桶，预期减少 100万桶，前值增加 138.8 万桶。原油出口减少 36.1 万桶 /日至 300.2 万桶 /日 。 美国石油协会 (API)公布的数据显示，截至 8 月 28 日当周， API原油库存减少 636 万桶，预期减少 200 万桶；汽油库存减少 576.1万桶；精炼油库存减少 142.4 万桶。 原油进口减少 80.3 万桶 /日，美国上周原油库存减少 640 万桶至 5.012 亿桶。 美国油服公司贝克休斯 (Baker Hughes)公布的数据显示，截至 87508008509009501,0001,0502,0003,0004,0005,0006,0007,0002017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06化学原料制造业 橡胶塑料制造业 化学纤维制造业（右轴） 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 7 月 28 日当周， 石油钻井总数减少 3 座至 180 座；天然气钻井总数增加 3 座，至 72 座；总钻井数保持不变，为 254 座 。 OPEC 组织 8 月月报显示， OPEC 将 2020 年全球原油需求预期下调 40 万桶 /日， 2021 年下调 50 万桶 /日。 并 将第四季度欧佩克原油需求预期下调 129 万桶 /日，将第四季度全球石油需求预期下调39 万桶 /日。 图 4 近 两年 ICE 布油价格走势示意图 数据来源： wind 上海证券研究所 1.3 化工品 ：价格回暖趋势已现 受全球宏观经济增速下行及新一轮产能扩张周期影响， 大宗化工品价格自 19 年起持续下行，并在 2020 年初受 COVID-19 全球爆发影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入 5 月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（ CCPI）逐步提升，但截至 9 月初仍为2016 年以来底部，提升空间充裕。 010203040506070809010018-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-08ICE布油 季度策略 请务必阅读尾页重要声明 8 图 5 历年中国化工产品价格指数 CCPI 走势 示意图 数据来源： wind， 上海证券研究所 据百川 盈孚统计， 171 种化工品中较年初上涨的品种有 44 个，涨价品种数量环比 增加 ， 其中 涨幅超过 10%的有 30 个， PVC 糊树脂、维生素系列产品、液氯、碳酸二甲酯、环丙 -聚醚产业链、草铵膦 等 品种 涨幅居前； 同比 跌幅超过 10%的品种 达到 72 个 ， 跌幅超过 20%的有 37 个，泛酸钙、纯苯 -苯胺、甲苯、 PX-PTA、丁二烯 -合成橡胶、烧碱 等产品 跌幅居前。 图 6 价格较 2020 年初涨幅居前产品示意图 数据来源： 百川盈孚， 上海证券研究所 与 2019 年同期相比，价格上涨的品种仅有 32 个 ， PVC 糊树脂、01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000中国化工产品价格指数（ CCPI） 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%季度策略 请务必阅读尾页重要声明 9 液氯、盐酸、 2%生物素、草铵膦、环丙 -聚醚产业链、维生素（ VA、VE、 VC）、 MDI、 TDI 等涨幅超 10%；跌幅超过 10%的有 94 个品种， 跌幅超过 20%的有 54 个 ， 其中 泛酸钙、 丁二烯、 叶酸、 PX-PTA、甲苯、 二甲苯 、基础化工品（醋酸、硫酸、双氧水） 等产品跌幅 居前 。 图 7 价格较 19 年同期涨幅居前产品示意图 数据来源： 百川盈孚， 上海证券研究所 我们 仍然维持 之前 的判断， 2020 年 Q2 以来产品价格多数出现下滑主要原因为疫情及原油降价影响， 随着国内疫情影响消退 ， 需求端将会复苏。油价底部回升及大宗品价格中枢上移已经逐步兑现，周期复苏正在进行 ， 尤其是进入 7,8 月以来， MDI、 TDI、钛白粉、基础大宗品等多个产品价格继续回暖，行业库存去化较好，并且海外疫情仍然严重，导致部分海外产能占比较高的行业 容易出现不可抗力，中短期内对国内产能有利，能够有效缓解供给端开工程度好于需求端的情况。 1.4 基础化工行业 市场逐步走强 从 2020 年年初至今，基础 化工板块 跑赢 沪深 300 指数 ，尤其是 6 月中旬之后，受市场风格转换、周期复苏等影响，行业指数大幅领先沪深 300 指数。 个股方面， 亚士创能、君正集团、道恩股份、震安科技、宏大爆破、三棵树、容大感光、世名科技、龙蟠科技、上海天洋 涨幅居前，涨幅分别为 285.16%、 229.97%、 195.94%、190.85%、 185.16%、 184.09%、 176.56%、 176.25%、 174.98%、 160.90%，疫情概念股、新材料、日化板块涨幅居前。 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%季度策略 请务必阅读尾页重要声明 10 图 8 2020 年初至今 A 股基础化工板块表现 数据来源： wind， 上海证券研究所 从估值上看，基础化工 PE（ TTM）为 46.3 倍（剔除负值后为34.1 倍）， PB 值为 3.0 倍， 仍然 处于近五年来 中低 位置 。 从行业比较来看，基础化工行业属于估值属于中 上 位置（ 30 个行业从低到高排 21） 。 图 9 A 股行业估值情况 数据来源： wind， 上海证券研究所 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08基础化工 (中信 ) 沪深 300 0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0CS银行CS建筑CS煤炭CS房地产CS钢铁CS建材CS纺织服装CS电力及公用事业CS非银行金融CS农林牧渔CS综合CS商贸零售CS交通运输CS家电CS汽车CS综合金融CS石油石化CS轻工制造CS机械CS通信CS基础化工CS传媒CS电力设备及新能源CS有色金属CS食品饮料CS医药CS电子CS国防军工CS计算机CS消费者服务