电子制造行业专题研究：未来三年谁会胜出？.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 电子制造 证券 研究报告 2020 年 11 月 27 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517070005 panjiantfzq 俞文静 联系人 yuwenjingtfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 电子制造 -行业深度研究 :钽电容深度：军用持续高景气，民品缺货涨价、加速进口替代 2020-07-21 2 电子制造 -行业点评 :龙头苹果示范效应下， Arm 有望来 PC+服务器新一轮成长机会 2020-06-23 3 电子制造 -行业点评 :抓住 4 月投资窗 口 期 ， 看 好 电 子 长 期 发 展 2020-03-30 行业走势图 未来三年 谁会胜出？ 终端硬件以及各个机型销量预判： 1）苹果 ：手机经历过 2G 到 5G 的通讯迭代周期， 20 年苹果开启 5G+ID 创新大周期，存量用户换机 +华为禁令等多因素影响下我们中性预判 21 年销量有望超过 2.3 亿部； 2)安卓：判断 21 年三星、小米、有望出货 3.1、 2.2 亿台； 3) 可穿戴： AirPods 21 年预期出货1.2 亿， iWatch21 年出货 4000 万。 4) 华为： 禁令下，华为 意在发力 笔电 +可穿戴。 上中下游都有机会。 苹果供应链中游国产化程度高，未来三年关注从中游模组到下游次组装及组装渗透， 同时考虑到全球供应链安全，在海外设厂管理能力突出的需要重视，过去两年已经看到立讯精密、歌尔股份、比亚迪电子享受下游成品组装带来的高成长。 安卓供应链未来三年 随品牌 客户变化 中游 厂商 份额集中 依旧有投资机会 、上游材料 、 芯片自主可控 不断渗透，整机组装预计将向龙头集中。过去两年能够看到闻泰科技向半导体延伸，也能看到上游卓胜微的快速渗透，更能看到品牌带来的模组厂商切换。 中台 的替代之路，模组向 FATP 演绎 。 我们判断 台湾 EMS 市场会逐渐被大陆厂商 蚕食 ，由于 1) 00 年开始 台湾电子产业 遭遇瓶颈， 体现为自主品牌衰弱、上游核心技术依然落后、依然以组装厂和晶圆代工厂商为主导 ; 2)投资Capex 较为谨慎 , 货币资金存量较高 ; 3) 激励制度缺乏，人才流失 ; 4) 大陆技术追赶； 5) 管理层年纪大，缺少经营发展动力 ; 6) 台湾撤出大陆转产东南亚等地，大陆企业加速全球化布局； 7) 中美贸易下伟创力等撤出国内厂商 EMS 市场，大陆厂商从国内终端开始承接渗透 EMS。 苹果产业链大陆厂商之间谁会胜出？ 从估值、业绩体量、经营质量、发展路径进行对比，业绩弹性（ 23 年空间 /19 年营收）从高到底分别为比亚迪电子 3.56、领益智造 2.93、立讯精密 2.88、歌尔股份 2.73、信维通信 2.53、蓝思科技 1.98、鹏鼎控股 1.5。因此， 展望至 2023 年，我们首选领益智造、比亚迪电子、立讯精 密。 结合估值水平和成长性明年优选：领益智造。 根据苹果产业链从中游模组 /零组件 到下游次组装 /FATP 渗透的逻辑，立讯、比亚迪电子成长逻辑已经在股价上得到反应 。展望未来， 结合估值水平以及 未来三 年空间，我们看好领益智造 21 年表现， 公司作为大客户 “一站式”精密智造解决方案提供商，是北美大客户模切、冲压、 CNC 战略供应商 ， 19 年 收购赛尔康 ， 从 零组 件进军次 组装 /组装，补全 SMT 及 FATP 技术，具备全球生产管理水平，预计将借助下游成品巩固加强精密零组件盈利能力。 投资建议： 对于未来三年消费电子的成长，我们预计苹果产业链的公司将大举向下游成品组装渗透，三类公司将胜出，有成品 NPI 开发能力，有海外优秀管理能力，能够通过上游组件持续盈利的。安卓产业链仍然有中游模组份额提升成长逻辑，短期关注华为份额切换带来的增长。向上游材料、半导体、设备等挖掘高附加值是长逻辑，同时伴随行业属性从消费向 5G 应用、 IOT、新能源汽车、智能医疗横向扩张。产业链重点推荐领益智造、闻泰科技、比亚迪电子、立讯精密、工业富联、歌尔股份等。 风险 提示 ： 5G 进展不及预期、 5G 换机节奏缓慢、疫情影响加剧 -9%1%11%21%31%41%51%61%2019-11 2020-03 2020-07电子制造 沪深 300行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1.对于重要终端整机的销量判断 . 5 2.未来三年我们应该关注什么？ . 7 2.1.苹果未来三年关注中游模组到下游组装的渗透 . 7 2.1.1.“ 模组 次组装 /组装 ” 逻辑在股价上反应：立讯、比亚迪电子 . 10 2.1.2.苹果产业链加速海外扩张，海外管理能力重要性突出 . 12 2.2.安卓未来三年看中下游 份额集中 +上游国产化 . 14 2.2.1.闻泰科技模式：从 ODM 往上游半导体 IDM 延申 . 16 2.2.2.卓胜微模式：产品线不断扩张，持续受益国产替代 . 17 2.2.3.同质化产品需要客户带来成长 . 18 2.3.苹果安卓均衡发展是大 趋势 . 19 3.哪些公司会胜出？ . 21 3.1.向 FATP 演绎扩大收入利润，台湾成长历史复盘 . 21 3.2.加速全球化布局，竞争 EMS 市场 . 28 3.3.大陆企业之间哪些公司会胜出？ . 29 4.未来的延展和未来的机会，消费电子外渗透 . 31 4.1.VR/AR 是 5G 最适合落脚点之一 . 31 4.2.AIoT 有望爆发，利好相关电子产业链 . 33 4.2.1.小米发展：全球 IoT 平台巨头， Lot 营收体量第二大 . 34 4.3.新能源汽车的电子化大浪潮 . 36 4.4.医疗信息化持续迭代升级，蓝海市场规模有望破千亿 . 38 5.投资建议 . 39 6.风险提示 . 39 图表目录 图 1：苹果 2020 年迎来通讯 +ID 创新周期 . 5 图 2：华为于 20 年公布 “1+8+N” 全场景智慧战略 . 7 图 3：苹果供应商数量（家） . 7 图 4： 19 苹果供应商数量占比 . 7 图 5：苹果供应链上中下游竞争格局 . 8 图 6：立讯精密产业链 /品类延展情况 . 10 图 7：立讯精密与苹果历年合作项目 . 10 图 8：比亚迪电子与 3 次通讯迭代零 部件机遇 . 11 图 9：比亚迪电子与苹果历年合作项目 . 11 图 10：苹果在全球的主要组装厂分布 . 13 图 11： 2019 年全球摄像头模组厂商市场份额（ %） . 15 图 12： 2019 年国内摄像头模组出货量预估（ kk） . 15 图 13：闻泰 业务布局 . 16 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 14：卓胜微股价表现 . 17 图 15： 欧菲光板块营收（亿元）及 yoy（ %） . 18 图 16：公司主营板块营收（亿元） . 19 图 17：公司主要客户 . 19 图 18：供应商：安卓和苹果业务齐发展 . 20 图 19：鸿海事业群 . 23 图 20： 台湾电子产业产值及 yoy . 24 图 21：台湾薪资历年涨幅较为缓慢（新台币） . 25 图 22： 2020/2024 年全球 VR 头显出货量预测（万台） . 32 图 23： 2020/2024 年全球 AR 头显出货量预测（万台） . 32 图 24： VR 产业链 . 32 图 25： Sony PS VR 拆解 . 33 图 26： Oculus Rift 拆解 . 33 图 27：产业物联网和消费物联网连接增长对比 (亿 ) . 33 图 28：全球 IoT 市场规模（十亿美元） . 33 图 29： AIoT 产业链 . 34 图 30：小米硬件产品覆盖 . 35 图 31： IoT 与生活消费产品 (亿元 )以及收入占比 (%) . 36 图 32： IoT 与生活消费产品毛利率（ %） . 36 图 33： 中国新能源车销量及预测（万辆） . 37 图 34： 汽车电子占比（ %） . 37 图 35：汽车电子产业链 . 37 图 36：医院信息化行业发展阶段 . 38 图 37：医院 CIS 建设的实施程度不足 50% . 38 图 38： 2011-2023 年我国医疗信息化市场规模（单位：亿元） . 39 图 39：支持血氧检测的 iWatch 6 . 39 表 1：苹果各机型出货量（百万台） . 5 表 2：苹果各机型出货量（百万台） . 6 表 3：主要厂商历年智能手机出货量（亿 台） . 6 表 4： iPad/iWatch/AirPods/Macbook/Airpods 出货量（百万台） . 7 表 5：台湾 EMS 厂商概况 . 9 表 6：苹果组装供应商格局 . 9 表 7：生产挂钩激励计划（ PLI） . 12 表 8： iPhone 全球组装基地分布 . 13 表 9：苹果供应链加速转移印度 . 13 表 10：主要厂商委外占比情况 . 14 表 11： TOP5 手机 ODM 公司智能机出货量（百万台） . 15 表 12：射频器件主要厂商分布情况 . 16 表 13：卓胜微产品 . 17 表 14：华为供应链与苹果供应链重合（红色代表同为苹果供应商） . 19 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表 15： 2020 年企业 EMS 代工厂榜单 . 21 表 16： 2019 年全球十大晶圆代工厂排名 . 22 表 17：鸿海成长路径 . 22 表 18：中台厂商历年营收对比（亿元） . 24 表 19：中台厂商历年净利润对比（亿元） . 24 表 20：中台厂商历年 capex/总营收对比（ %） . 25 表 21：中台厂商历年货币资金 /总资产对比（ %） . 25 表 22：大陆主要厂商 股权激励情况 . 26 表 23：公司回购 . 27 表 24：立讯高管结构 . 27 表 25：台系大陆董事长年龄对比 . 28 表 26：台湾电子供应链企业大陆地区产能向外迁徙 . 28 表 27：大陆公司加速全球化布局 . 28 表 28：大陆主要厂商 2020/2021/2022 年 EPS/PE 预测 . 29 表 29：大陆主要厂商主要财务数据 . 30 表 30：公司业务层面对比 . 31 表 31：不同虚拟现实沉浸体验分级的技术指标要求 . 31 表 32： AIoT 板块重要事件 . 35 表 33：汽车电子主要产品分类 . 36 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.对于 重要 终端整机的销量判断 5G+ID 创新，多因素促进下苹果有望于 21 年出货 超 2.3 亿部。 苹果 07 年发布第一台手机，截至 2020 年 已经经历过 2G-5G 三代通讯迭代周期以及 7 代 ID 的创新 ， 具体看，通讯方面： 07 年为 2G 通讯， 08-12 年为 3G 通讯， 13-19 年为 4G 通讯， 20 年 4 款新机均支持5G 通讯，从销售数据来看，苹果出货量在 2015 年时随着 4G+智能手机渗透达到峰值 2.3亿部，此后在 2 亿部左右波动； ID 方面：除了 07 年第一款新机外， 08-16 年每两年进行一次 ID 创新，自 17 年开始创新周期从 2 年延长到 3 年， 20 年中框从圆角改为垂直角开启了新一轮的 ID 创新。目前苹果目前有约 10 亿左右的存量用户，为苹果每年的销量提供了坚实的保障，此外，华为事件的发生导致空出来的高端机型的份额有望被主流品牌如苹果瓜分，为苹果销量提供了一定的弹性， 此外 ，苹果有望 持续 进行外观 ID 大创新，多因 素拉动下我们判断 21 年苹果销量有望超 2.3 亿部。 图 1： 苹果 2020 年迎来通讯 +ID 创新周期 资料来源： IDC、 counterpoint、 wind、 天风证券研究所 表 1： 苹果各机型出货量 （百万台） mn units 1Q18A 2Q18A 3Q18A 4Q18A 1Q19A 2Q19A 3Q19A 4Q19A iPhone X 11.2 7 iPhone 8 8.4 8 iPhone 8P 9.2 8 iPhone XS 7.7 7.3 3 2.4 iPhone XS Max 9.1 14.5 2.6 4 iPhone XR 1 25.2 9.4 11.5 iPhone 11 Pro 3.7 11.1 iPhone 11 Pro Max 7.1 12.8 iPhone 11 11.1 28.7 iPhone SE 2 12 5.4“ 12 6.1“ 12 pro 6.1“ 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 12 pro6.7“ 13 系列 Legacy iPhone 23.4 18.3 29.1 21.4 21.4 16.1 24.7 21.4 季度出货量 52.2 41.3 46.9 68.4 36.4 34 46.6 74 年出货量 208 191 新机型当年出货量 64.8 74.5 资料来源： IDC、 天风证券研究所 测算 表 2： 苹果各机型出货量（百万台） mn units 1Q20A 2Q20A 3Q20A 4Q20E 1Q21A 2Q21E 3Q21E 4Q21E iPhone 11 Pro 4.05 2.1 3.1 iPhone 11 Pro Max 5.54 4 4 iPhone 11 18.89 17.2 21.4 5 iPhone SE 2 0 11.3 10.02 7 12 5.4“ 0.