稀土：本轮上行周期与之前有何不同？.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Author 分析师 ： 谢鸿鹤 研究助理：郭中伟 研究助理：安永超 电话： 021-20315185 电话： 0755-22660869 电话： 0755-22660869 邮箱： xiehhr.qlzq 邮箱： guozwr.qlzq 邮箱： anycr.qlzq S0740517080003 Table_Industry 证券研究报告 /行业 深度报告 2020 年 11 月 26 日 小 金属 /有色行业 评级： 增持 稀土： 本轮上行周期与之前有何不同？ Table_Summary 投资要点 写在前面的话： 之前周期多为政策端驱动的，价格呈现暴涨暴跌走势， 2020 年 3 月份以来，氧化镨钕价格由26.75 万元 /吨 39.85 万元 /吨，涨幅达到 49%，涨 价 速度平缓 很多 ，背后主要因素 则 为需求端持续高增长，政策因素影响较小，这也是本轮上行周期与之前最大的不同。 市场关注，这一 行业景气度 能够延续么？ 供给端：矿或为瓶颈，供给较为刚性 。 1） 资源分布较为集中 ： 全球稀土资源总量为 1.2 亿吨，其中中国占比达到 37%， 越南和巴西占比 均为 18%， 俄罗斯占比 10%， 印度占比约 6%， CR5 占比达到 90%。 2） 国内矿实行总量指标控制 ： 从稀土矿采指标来看， 2018 年 12 万吨增加 1.5 万吨， 2019 年 13.2 万吨增加 1.2 万吨，2020 年 14 万吨增加 0.8 万吨；从稀土冶炼指标来看， 2018 年 11.5 万吨增加 1.5 万吨， 2019 年 12.7 万吨增加 1.2 万吨， 2020 年 13.5 万吨增加 0.8 万吨 。 可见，年度指标增加在 1 万吨上下，即 5-6%。 3） 黑色产业链 ： 在环保 、 督查 等政策高压 下，黑色产业链目前占比很小，对供给端影响不大 。 4） 海外矿 ： 主要来自缅甸、美国、澳大利亚等国家， 特别的， 缅甸优质资源逐渐减少，产能 或 周期见顶 ，美国、澳大利亚等受制于环保、产业链配套不完善、建设周期长等因素，预计产量增长 也 较为有限 。 5） 在未出现国内 、 外政策 超预期 变化假设下，稀土原料供应未来三年复合增长为 3%左右。 需求端：新能源汽车 等绿色经济、新能源需求 驱动磁材消费高增， 氧 化镨钕 趋势性 供 不应求 。 1） 氧化镨钕主要应用于磁材领域，传统磁材增速较为平稳，而高性能钕铁硼磁材下游应用领域为新能源汽车、风电、变频家电、节能电梯、消费电子等领域， 绿色经济、新能源大发展是钕铁硼市场快速发展的产业大背景； 2）尤其是， 新能源汽车领域高性能钕铁硼市场空间广阔 ： 我们 预计 2022 年新能源汽车领域高性能钕铁硼需求量将达到 2 万吨， 较 2020 年翻一倍 ； 3） 能效标准提高， 空调领域结构性增长 ： 钕铁硼变频空调的渗透率有望从 30%提升至 70%，预计空调领域增速维持在 10%左右 ； 4） 消费电子 则 有望成为新增长点 ： 以 iphone12为例， 引入了全新无线磁吸式充电，背后 设有一圈磁铁（钕铁硼永磁体） ，单机大概消耗约 30g 磁材， 假设2022 年 iphone12 销量为 2.24 亿部， 仅 iphone 12 自身带来 高性能钕铁硼需求量 就达到 7673 吨 （即 50%新能源汽车消耗量） ； 5） 我们预计 2020-2022 年 全球钕铁硼需求量分别为 25.0、 26.7、 28.0 万吨，对应氧化镨钕需求量 为 7.63、 8.12、 8.54 万吨， 年均复合增速为 5%左右； 而全球氧化镨钕的供应量分别为 7.40、 7.76、7.92 万吨（ REO）， 或将出现趋势性供不应求 ， 2022 年达到 6000 吨的量级， 缺口 达到 10%左右。 投资建议 ： 新能源汽车、家电、消费电子驱动下游高性能钕铁硼磁材需求高增长，而供给端较为刚性，预计2020-2022 年氧化镨钕 进入 短缺 周期 ， 氧化镨钕价格或将持续上行 ，行业景气度也将不断改善 。 而钕铁硼磁材作为稀土的“影子”，采用成本加成的定价模式， 也 将受益于稀土价格上行。 给予小金属稀土板块“增持”评级， 产业链 核心标的： 正海磁材 、北方稀土、盛和资源 等 。 风险提示 ： 国内稀土政策 ， 如 生产 指令性计划 等 变动 风险、海外稀土供应 超预期 、下游需求 不及预期等 风险 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 内容目录 稀土：工业维生素，磁材为最大应用领域 . - 4 - 稀土素有 “工业维生素 ”的称号，应用领域较为广泛 . - 4 - 历史复盘：需 求端成为本次价格上行的主要推动力 . - 5 - 供给端：矿或成为瓶颈，供给较为刚性 . - 6 - 全球稀土资源供给较为集中 . - 6 - 国内矿：实行总量指标控制，供给缺乏弹性 . - 7 - 进口矿：占比逐渐提升 ，增量较为有限 . - 8 - 稀土资源供应量（ REO）未来三年复合增速维持在 3%以内 . - 10 - 需求端：新能源车驱动磁材需求高增，氧化镨钕趋势性供不应求 . - 10 - 新能源车驱动高性能钕铁硼磁材需求快速增长 . - 11 - 空调领域结构性增 长，变频空调渗透率不断提升 . - 12 - 直驱风机渗透率逐步提升，风电领域钕铁硼需求量稳定增长 . - 13 - 消费电子：智能手机无线磁吸充电开创新的增长点 . - 13 - 高性能钕铁硼磁材需求高增长，氧化镨钕或供不应求 . - 15 - 风险提示 . - 17 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 图表目录 图表 1：稀土产品分类 . - 4 - 图表 2：稀土产业链 . - 4 - 图表 3：稀土应用细分结构 . - 5 - 图表 4：磁材细分消费结构 . - 5 - 图表 5：稀土价格历史走势复盘 . - 6 - 图表 6：氧化镨钕价格走势 . - 6 - 图表 7：氧化铽价格走势 . - 6 - 图表 8：稀土资源储量分布 . - 7 - 图表 9： 2019 年稀土产量分布 . - 7 - 图表 10：我国稀土产量占比逐渐下降 . - 7 - 图表 11：澳大利亚、美国稀土产量占比逐渐提升 . - 7 - 图表 12： 2018-2020 稀土矿指标对比（吨） . - 7 - 图表 13： 2018-2020 稀土冶炼指标对比（吨） . - 8 - 图表 14：稀土产业相关政策梳理 . - 8 - 图表 15：我国稀土矿进口数量（单位 :吨） . - 9 - 图表 16：缅甸矿混合碳酸稀土矿进口数量（单位 :吨） . - 9 - 图表 17：未来 3 年，全球稀土供应量（含废料等）复合增长率在 3%以内 . - 10 - 图表 18：烧结钕铁硼产业链示意图 . - 10 - 图表 19：新能源车单车对高性能钕铁硼磁材需求量（ Kg） . - 11 - 图表 20：新能源汽车领域高性能钕铁硼需求量测算 . - 11 - 图表 21：能效标准提高前节能空调结构 . - 12 - 图表 22：能效标准提 高后节能空调结构 . - 12 - 图表 23：空调领域高性能钕铁硼需求量测算 . - 13 - 图表 24：风电领域高性能钕铁硼需求量测算 . - 13 - 图表 25：消费电子领域高性能钕铁硼需求量测算（单位：吨） . - 14 - 图表 26： iPhone12 磁吸式充电示意图 . - 14 - 图表 27：氧化镨钕供需平衡表 . - 15 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告 稀土： 工业维生素，磁材为最大应用领域 稀土素有“工业维生素”的称号，应用领域较为广泛 稀 土有“工业维生素”的美称。 现如今已成为极其重要的战略资源 ， 稀土元素氧化物是指元素周期表中原子序数为 57 到 71 的 15 种镧系元素氧化物，以及与镧系元素化学性质相似的钪（ Sc） 和钇（ Y）共 17 种元素的氧化物。根据稀土元素原子电子层结构和物理化学性质，以及它们在矿物中共生情况和不同的离子半径可产生不同性质的特征，十七种稀土元素通常分为轻稀土和中重稀土。稀土在自然界中主要以独居石、氟碳铈矿、磷钇矿、风化壳淋积型矿等四种形式存在。 图表 1： 稀土产品分类 品种 元素 轻稀土 镧、铈、镨、钕 中稀土 钐、铕、钷、钆、铽、镝 重稀土 钬、铒、铥、镱、镥、钇、钪 来源： 中汽协 ，中泰证券研究所 稀 土应用领域广泛，不可或缺。 稀土 具有优秀的磁、光、电性能，用量虽然少，但拥有不可替代性，是改进产品结构、提高科技含量、促进行业技术进步的重要元素，大多集中在新能源、新材料等战略性新兴领域。从具体的细分消费领域来看，磁材在全球稀土消费领域中占比最高，约48%， 由稀土材料制成的稀土钕铁硼永磁材料，具有高剩磁、高矫顽力和高磁能积等特性，被广泛运用于汽车、新能源车、风力、节能电梯与空调等众多工业领域；其次为石油化工，占到 12%；而玻璃陶瓷和液晶抛光则分别占到 11%和 8%。 图表 2： 稀土 产业链 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度报告 来源： 百川资讯 ，中泰证券研究所 图表 3： 稀土应用细分结构 图表 4： 磁材细分消费结构 来源： 稀土在线 ，中泰证券研究所 来源： 稀土在线 ，中泰证券研究所 历史复盘： 需求端成为本次价格上行的主要推动力 回顾历史来看，稀土价格主要三轮明显的上行周期： 1） 2010 年 10 月-2011 年 7 月，我国对稀土黑色产业链进行打击，实行出口配额制度等，社会囤货行为催化稀土价格暴涨，氧化镨钕价格由 20 万元 /吨 124.9万元 /吨，涨幅达到 518%，氧化镝价格由 139.25 1379.25 万元 /吨，涨幅达到 916%； 2） 2017 年 5 月 -2017 年 9 月，政策有明显的变化，进行了多次收储、环保整顿、稀土打黑专项行动等，对供给端形成约束，稀土价格短期暴涨暴跌，氧化镨钕价格由 29.55 万元 /吨 52.50 万元 /吨，涨幅达到 78%； 3） 2019 年 5 月 -2019 年 6 月， 缅甸禁止稀土矿出口， 叠加中美关系紧张， 氧化镨钕价格由 26.45 万元 /吨 36.75 万元 /吨，涨幅为 39%。 3 7 . 5 %11. 8%1 0 . 9 %1 0 . 0 %9 . 1 %9 . 0 %8 . 4 %3 . 3 %传统汽车 新能源汽车 工业应用 风电消费电子 变频空调 节能电梯 其他请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业深度报告 综合来看，以上三轮上行周期多为政策端驱动的，价格呈现暴涨暴跌的趋势， 2020 年 3 月份以来，氧化镨钕价格由 26.75 万元 /吨 39.85 万元/吨，涨幅达到 49%，上涨速度较为平缓，背后主要驱动因素为需求端持续高增长，政策因素影响较小，这也是本轮上行周期与之前最大的不同。 图表 5： 稀土价格历史走势复盘 来源： 百川 ，中泰证券研究所 图表 6： 氧化镨钕价格走势 图表 7： 氧化铽价格走势 来源： 百川资讯 ，中泰证券研究所 来源： 百川资讯 ， 中泰证券研究所 供给端：矿或 成 为瓶颈，供给较为刚性 全球稀土资源供给较为集中 从资源端分布来看， 根据 USGS 数据，全球稀土资源总量为 1.2 亿吨，其中中国 4400 万吨，占比达到 37%；越南和巴西探明储量均为 2200万吨，占比 18%；俄罗斯探明储量 1200 万吨，占比 10%；印度探明储02004006008001000120014001600020406080100120140氧化镨钕 (万元 /吨） 氧化镝（万元 /吨，右轴） 2010-2011：对黑色产业链进行打击，叠加收储，出口实行配额制度等一系列措施之下，囤货等行为导致稀土价格暴涨 2017年：多次收储叠加环保督察打击黑色产业链 2019年上半年：缅甸矿进口受限叠加中美关系紧张 01020304050602016/1/4 2017/1/4 2018/1/4 2019/1/4 2020/1/4氧化镨钕（万元 /吨） 01002003004005006007002018/1/2 2019/1/2 2020/1/2氧化铽价格指数 (万元 /吨 ) 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业深度报告 量 690 万吨，占比约 6%。资源储量分布较为集中， CR5 占比达到 90%。 从产量分布来看， 2019 年全球稀土矿产量为 21 万吨，其中我国为最大的稀土生产国，占比达到 63%，美国、缅甸、澳大利亚产量占比分别达到 12%、 11%、 10%。 从趋势上来看， 我国稀土产量占比逐渐下降，从91%逐渐下滑至 63%；海外矿占比逐渐提升，尤其以美国和澳大利亚为主，美国由 1% 12%，澳大利亚由 3% 12%。 国内矿：实行总量指标控制，供给缺乏弹性 我国实行总量指标控制，供给较为刚性。 2011 年国务院发布国务院关于促进稀土行业持续健康发展的若干意见，随后工信部提出组建“ 1+5”全国大型稀土集团方案； 2014 年底 6 大集团稀土集团组建实施方案均获批准，六大稀土集团资源控制度接近 100%。 我国实行稀土总量指标控制，指标增长呈现放缓趋势，总量上整体缓慢增长：从稀土矿采指标来看， 2018 年 12 万吨增加 1.5 万吨， 2019 年 13.2 万吨增加1.2 万吨， 2020 年 14 万吨增加 0.8 万吨；从稀土冶炼指标来看， 2018年 11.5 万吨增加 1.5 万吨， 2019 年 12.7 万吨增加 1.2 万吨， 2020 年13.5 万吨增加 0.8 万吨。 可见，年度指标增加在 1 万吨上下，即 5-6%。 图表 12： 2018-2020 稀土矿指标对比（吨） 图表 8： 稀土资源储量分布 图表 9： 2019 年稀土产量分布 资料来源： USGS、中泰证券研究所 资料来源： USGS、中泰证券研究所 图表 10： 我国稀土产量占比逐渐下降 图表 11： 澳大利亚、美国稀土产量占比逐渐提升 资料来源： USGS、中泰证券研究所 资料来源： USGS、中泰证券研究所 中国 37% 越南 18% 巴西 18% 俄罗斯 10% 印度 6% 澳大利亚 3% 美国 1% 其他 7% 中国 63% 美国 12% 缅甸 11% 澳大利亚 10% 俄罗斯 1% 其他 3% 91% 91% 85% 81% 81% 80% 63% 63% 0%20%40%60%80%100%中国稀土产量占比 3% 2% 7% 9% 12% 14% 11% 10% 1% 4% 4% 5% 0% 0% 9% 12% 0%5%10%15%20%澳大利亚稀土产量占比 美国稀土产量占比 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 行业深度报告 序号 单位 2018 2019 2020 change 1 五矿稀土集团有限公司 2010 2010 2010 0 2 中国稀有稀土有限公司 14350 16850 17050 200 3 中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司 69250 70750 73550 2800 4 中国南方稀土集团有限公司 28250 36250 41250 5000 5 广东省稀土产业集团有限公司 2700 2700 2700 0 6 厦门钨业股份有限公司 3440 3440 3440 0 总量 120000 132000 140000 8000 来源： 自然资源部 ，中泰证券研究所 图表 13： 2018-2020 稀土冶炼指标对比（吨） 序号 单位 2018 2019 2020 change 1 五矿稀土集团有限公司 5658 5658 5658 0 2 中国稀有稀土有限公司 19379 21879 23879 2000 3 中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司 59484 60984 63784 2800 4 中国南方稀土集团有限公司 15912 23912 27112 3200 5 广东省稀土产业集团有限公司 10604 10604 10604 0 6 厦门钨业股份有限公司 3963 3963 3963 0 总量 115000 127000 135000 8000 来源： 自然资源部 ，中泰证券研究所 环保督查趋严，黑色产业链不断受到打击。 2012 年以来，稀土黑色产业链大量进入市场，导致价格不断走低，造成环境污染及资源浪费。 2016年 12 月开始，八部委开展专项行动开始打击稀土黑色产业链，江西省对稀土产业链开采、冶炼、回收等环节进行严格管控； 2019 年，工信部等 12 部委发布关于持续加强稀土行业秩序整顿的通知 ， 首次建立多部门联合督查机制，每年开展 1 次专项督查，对违法违规行为进行问责，这意味着稀土整顿正式进入常态化 。 因此，稀土黑色产业链占比逐渐下降。 图表 14： 稀土产业相关政策 梳理 时间 相关政策 2011/7/24 国务院关于促进稀土行业持续健康发展的若干意见 2011/8/9 工信部关于开展全国稀土生产秩序专项整治行动的通知 2012/7/2 工信部印发关于印发稀土指令性生产计划管理暂行办法的通知 2012/10/11 工信部发布关于核查整顿稀土违法违规行为的通知 2016/3/23 福建省国土资源厅要求严厉打击无证盗采稀土行为 2017/8/18 12 项稀土相关行业标准获国家工信部批准出版实施 2018 年 6 月 环保督查对稀土行业违规行为进行整顿 2019/1/4 工信部等十二部门关于持续加强稀土行业秩序整顿的通知，私挖盗采、加工非法稀土矿产品等扰乱行业秩序的突出问题，加大查处、惩戒力度 2019/3/27 国家税务总局对 “关于稀土企业等汉字防伪项目企业开具增值税发票有关问题 ”进行整顿 来源： 工信部等 ，中泰证券研究所 进口矿：占比逐渐提升，增量较为有限 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 行业深度报告 由于我国实行总量指标控制， 黑色产业链受到打压， 进口矿 占比逐渐提升。 近年来，稀土进口量呈现逐渐增加的趋势，缅甸和美国成为我国 稀土资源重要的来源， 2020 年 前三季度 ，我国共进口 混合碳酸稀土矿6869.2 吨，同比回落 46.51%，其中来自缅甸 4892 吨，占比 71.21%；进口稀土金属矿（美国矿） 49161.98 吨，同比增长 49.47%。 图表 15：我国稀土矿进口数量（单位 :吨） 来源：海关总署，中泰证券研究所 缅甸矿周期见顶： 近年来， 随着 缅甸稀土矿的大量开采，优质资源供给不断减少 ，矿山资源的减少使得开采商开始选择其他地区开采， 不得不面对品位下降等因素的影响，缅甸矿产量或将逐渐下降 。 图表 16：缅甸矿混合碳酸稀土矿进口数量（单位 :吨） 来源：海关总署，中泰证券研究所 美国矿： Mountain Pass 是美国目前在产的主要矿山，其资源总量为 207万吨（ REO），平均品位为 6.57%，储量为 130 万吨，平均品位为 7.98%，于 2018 年 1 月开始复产，设计年产能为 3 万吨 REO，主要通过盛和资源包销到国内，目前产能已经爬坡至满产阶段。 澳大利亚矿： Lynas 旗下的 Mount Weld 矿山， 是一个稀土、铌、钽和磷共伴生矿床 ， 该矿于 2013 年投产，初始产能在 11000 吨（ REO） /年，随后增加到 22000 吨（ REO） /年 ，目前处爬坡阶段，但整体增量01000020000300004000050000600002015 2016 2017 2018 2019 2020混合碳酸稀土 稀土金属矿 0%20%40%60%80%100%120%0500100015002000250030003500缅甸混合碳酸稀土进口数量（吨） 缅甸矿进口占比 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 行业深度报告 扔较为有限。 稀土 资源 供应量（ REO） 未来三年复合增速维持在 3%以内 国内实行总量指标控制，缅甸矿产能周期见顶，未来增量主要来自美国矿以及 Lynas 的扩产，增量较为有限 。预计 2020 年全球稀土供应量为26.9 万吨（ REO），至 2022 年稀土供应量将增长至 28.45 万吨 （ REO） ，复合增长率维持在 3%以内。 图表 17： 未来 3 年， 全球 稀土 供应 量（ 含 废料等） 复合增长率在 3%以内 来源： 百川， 中泰证券研究所 需求端： 新能源车驱动磁材需求高增，氧化镨钕 趋势性供不应求 氧化镨钕主要应用于磁材领域，下游磁材可以分为高性能钕铁硼及普通磁材。 传统磁材需求增速较为平稳，而高性能钕铁硼磁材下游应用领域为新能源汽车、风电、变频家电、节能电梯、消费电子等领域， 近几年随着新能源汽车的发展，新能源汽车电机的磁材需求也成为高端钕铁硼磁材需求的主要增长点 ，即对氧化镨钕需求快速提升。 图表 18： 烧结钕铁硼产业链示意图 来源： 金力永磁招股说明书 ，中泰证券研究所 16.8 17.6 17.9 4.2 4.5 4.5 2.5 2.7 2.8 1.8 1.6 1.5 1.6 1.7 1.75 0510152025302020E 2021E 2022E中国 美国 澳大利亚 缅甸 其他