2021年基础化工行业年度投资策略：继续拥抱顺周期，布局优质赛道龙头.pdf

请务必阅读尾页重要声明 Table_QuotePic 近 12 个月 行业指数 与沪深 300 比较 （截止至 2020 年 11 月 25 日） 报告编号： HLX20-HG-07 Tab e_ReportInf 相关报告： Table_Author 分析师： 洪麟翔 Tel： 021-53686178 E-mail： honglinxiangshzq SAC 证书编号： S0870518070001 Table_Summary 主要观点 我们的投资主线 分为顺周期核心资产及优质赛道两条主线 。 顺周期核心资产重点关注 属性 强的龙头企业、改善的化纤、炭黑等领域及油价中枢提升受益的烯烃龙头；优质赛道主要聚焦近消费端及国产替代空间较大领域。 基于行业整体现状，我们维持基础化工行业“中性”评级 。 疫情影响消退，行业库存去化良好 行业业绩方面， 基础化工行业营收及利润总额受 COVID-19 影响，在 2020Q1 季度有大幅下滑，随着国内疫情得到较好控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现深 V 反转。 从行业存货情况来看 ， 从行业存货情况来看，化学原料制造业库存去化较好，尽管产品价格环比有所回升，但库存仍持续下降，其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在未来 1-2 年进入新一轮补库存周期 。 化工品价格方面， 2020 年初受 COVID-19 全球爆发影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入 5 月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（ CCPI）逐步提升，但截至 9 月初仍为 2016 年以来底部。 Q4 季度以来，受全球化工品库存持续下滑，海外需求逐步回暖及疫苗研发进程良好等因素刺激，化工品价格逐步回暖，且部分海外订单回流国内造成了一些行业短暂的供需失衡，进一步加速了化工品价格回暖， CCPI 指数开始大幅提升 。 顺周期核心资产： 改善趋势不改，龙头属性凸显 基于通胀预期 强、行业 趋势向好、 龙头属性优异及行业及化工材料行业的发展大周期，我们建议关注顺周期中 属性 强的龙头企业（万华化学、华鲁恒升、扬农化工、龙蟒佰利、三友化工等），改善的化纤板块（桐昆股份、新凤鸣、华峰氨纶等）、炭黑行业（黑猫股份等），油价中枢提升受益的烯烃龙头（宝丰能源、卫星石化等）。 重点关注万华化学、华鲁恒升、龙蟒佰利 。 优质赛道龙头： 顺应趋势改变，关注国产替代 空间 我们认为化工及新材料领域的优质赛道较多，主要集中在近消费端及新型材料等领域。从赛道的成长确定性上来看，消费属性较强的领域拥有稳定的下游增长， 比较有保障；国产替代领域主要看中产品的替代空间，进口依存度较高的领域有望受益于存量替代及获取增量份额的双重红利。我们建议关注代糖领域（无糖化大趋势，标的：金禾实业等）、化妆品领域（线上高增长、国产品牌成长，标的：珀莱雅、科思股份等）、化工品物流（危化品运输专业化趋势及政策趋严，标的：密尔克卫等）、胶粘剂（国产替代提速，标的：回天新材、硅宝科技等）、特种表面活性剂（国产替代提速，国内消费市场增量空间大，-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%19-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11基础化工 (中信 ) 沪深 300 中性 维持 证券研究报告 /行业研究 /年 度 策略 日期： 2020 年 11 月 26 日 继续拥抱顺周期 ， 布局优质赛道 龙头 2021 年基础化工行业 年度 投资策略 行业： 基础化工 年度 策略 请务必阅读尾页重要 声明 标的：皇马科技）、碳纤维（国产突破型号增多，民用提速，标的：光威复材、中简科技等）、半导体材料（化学耗材到物 理耗材逐步突破，晶瑞股份、鼎龙股份、安集科技等）、尾气处理材料等（国六标准实施，标的：万润股份、奥福环保等）。 重点关注金禾实业、皇马科技、光威复材。 风险提示 原油价格出现大幅波动 ； 下游需求 不振 ； 化工企业重大安全事故及环保事故 ；政策出现变动 ；系统性风险 。 重点 推荐股票 业绩预测 （截止 2020 年 11 月 25 日） ： 代码 股票 股价 EPS PE PB 投资评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 600309 万华化学 84.18 3.23 2.42 3.52 26.1 34.8 23.9 6.0 谨慎增持 600426 华鲁恒升 36.1 1.51 1.27 1.52 23.9 28.4 23.8 3.9 增持 002601 龙蟒佰利 32.65 1.29 1.48 1.81 25.3 22.1 18.0 4.7 增持 002597 金禾实业 34.91 1.43 1.45 1.82 24.4 24.1 19.2 4.2 增持 603181 皇马科技 20.33 0.63 0.78 1 32.3 26.1 20.3 4.7 未评级 300699 光威复材 68.19 1.01 1.31 1.58 67.5 52.1 43.2 10.1 谨慎增持 数据来源 ： wind 上海证券 研究所 注：皇马科技 2020E、 2021E 数据为 wind 一致预期 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 3 目 录 一、化工行业概况 . 6 1.1 疫情影响消退，行业库存去化良好 . 6 1.2 原油：油价中枢中短期上移确定性高 . 7 1.3 化工品：价格陆续回暖 . 8 1.4 基础化工行业市场走势强劲 . 10 二、投资策略：继续拥抱顺周期，布局优质赛道龙头 . 12 2.1 顺周期核心资产： 改善趋势不改， 龙头 属性凸显 . 12 2.1.1 顺 周期核心逻辑 . 12 2.1.2 部分顺周期行业梳理 . 16 2.2 精选优质赛道：顺应趋势改变，关注国产替代空间 . 20 2.2.1 代糖（高倍甜味剂） . 20 2.2.2 日化（化妆品） . 21 2.2.3 化工品物流 . 23 2.2.4 胶粘剂 . 23 2.2.5 特种表面活性剂 . 25 2.2.6 碳纤维 . 25 2.2.7 半导体材料 . 27 2.2.8 尾气处理材料 . 27 三、重点关注公司 . 28 3.1 万华化学 . 28 3.2 华鲁恒升 . 29 3.3 龙蟒佰利 . 29 3.4 金禾实业 . 30 3.5 皇马科技 . 31 3.6 光威复材 . 31 四、总结 . 32 五、风险提示 . 32 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 4 图 表 图 1 历年基础化工行业营收同比增速示意图 . 6 图 2 历年基础化工行业利润总额同比增速示意图 . 6 图 3 历年基础化工行业库存示意图 . 7 图 4 近两年 ICE 布油价格走势示意图 . 8 图 5 历年中国化工产品价格指数 CCPI 走势示意图 . 9 图 6 价格较 2020 年初涨幅居前产品示意图 . 9 图 7 价格较 19 年同期涨幅居前产品示意图 . 10 图 8 2020 年初至今 A 股基础化工板块表现 . 11 图 9 A 股行业估值情况 . 11 图 10 历年 PPI 同比（当月）示意图 . 13 图 11 近年 LME 铜期货走势 . 13 图 12 部分顺周期龙头企业 ROE 及 PB 情况 . 14 图 13 我国历年地产、基建投资额增速示意图 . 15 图 14 我国历年汽车月销量示意图 . 15 图 15 我国历年纺织服装出口同比增速示 意图 . 15 图 16 历年我国 PMI 及摩根大通全球 PMI 示意图 . 15 图 17 历年国内钛白粉产能示意图 . 16 图 18 历年国内钛白粉行业开工率示意图 . 16 图 19 历年钛白粉价格示意图 . 17 图 20 国内企业 MDI 产能占比示意图 . 17 图 21 历年国内 MDI 行业开工率示意图 . 17 图 22 国内 MDI 下游市场拆分示意图 . 18 图 23 历年国内 MDI 价格走势示意图 . 18 图 24 历年国内炭黑产量及增速示意图 . 18 图 25 历年国内炭黑行业开工率示意 图 . 18 图 26 国内炭黑行业库存示意图 . 19 图 27 历年炭黑 N220 河北地区价格示意图 . 19 图 28 历年国内氨纶产量及增速示意图 . 19 图 29 国内主要氨纶生产企业产能占比示意图 . 19 图 30 国内氨纶行业库存示 意图 . 20 图 31 历年氨纶 20D 产品价格示意图 . 20 图 32 安赛蜜市场格局示意图 . 21 图 33 三氯蔗糖市场格局示意图 . 21 图 34 历年全球化妆品市场规模示意图 . 22 图 35 全球化妆品消费结构示意图（ 2019 年） . 22 图 36 历年我国化妆品零售总额及增速示意图 . 22 图 37 全球多国人均化妆品消费额示意图（ 2019 年） . 22 图 38 历年我国化工物流行业市场规模示意图 . 23 图 39 我国化工物流模式拆分示意图（ 2019 年） . 23 图 40 胶粘剂产量、 产量增速及全国 GDP 增速示意图 . 24 图 41 胶粘剂下游细分市场示意图 . 24 图 42 历年我国表面活性剂销量示意图 . 25 图 43 历年我国表面活性剂进出口量示意图 . 25 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 5 图 44 碳纤维产业链示意图 . 26 图 45 全球小丝束碳纤维产能占比示意图 . 26 图 46 全球大丝束碳纤维产能占比示意图 . 26 图 47 历年全球半导体产业市场规模示意图 . 27 图 48 历年我国集成电路制造业销售额示意图 . 27 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 6 一、 化工行业概况 1.1 疫情影响 消退 ， 行业库存 去化良好 化学原料制造业、化学纤维制造业、橡胶塑料制造业营收及利润总额受 COVID-19 影响，在 2020Q1 季度有大幅下滑，随着国内疫情 得到较好 控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现 深 V 反转。据 wind 数据统计，截止 2020 年 9 月，橡胶塑料制造业 累计利润总额同比增长 20.60%， 已经 自 5 月起连续 实现正增长 ， 化学原料制造业、化学纤维制造业 利润总额降幅 缩窄 至 6.90%和 13.80%，逐月好转。 图 1 历年 基础化工 行业营收同比增速 示意图 图 2 历年 基础化工 行业利润总额同比增速 示意图 数据来源： Wind 上海证券研究所 数据来源： Wind 上海证券研究所 从行业存货情况来看，化学原料制造业及橡胶塑料制造业 行业库存近几个月来有所下滑， 尤其是原料制造业 行业库存去化较好，尽管 近期产品价格有所回升， 但库存仍持续下降， 其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在 未来 1-2 年进入新一 轮补库存周期。化学纤维制造业行业库存 受行业内产能集中扩张及需求受阻等因素影响 有所反弹， 但 9 月份开始也出现下降 。 (40)(30)(20)(10)01020302017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-08化学原料制造业 化学纤维制造业 橡胶塑料制造业 (100)(50)0501001502017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-08化学原料制造业 化学纤维制造业 橡胶塑料制造业 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 7 图 3 历年基础化工行业库存 示意图 数据来源： wind 上海证券研究所 1.2 原油： 油价中枢中短期上移确定性高 近期国际油价 中枢维持在 40-45 美元之间 波动 。 尽管供给端收缩持续进行，钻井开工及美油库存情况 同比好转 ，伊朗等受制裁区域出口持续受影响， 但 近期钻井开工环比有所增加，且 受 COVID-19全球二次高峰影响，需求端恢复受阻，道路、航空等运输燃料需求疲软，制约油价 进一步 上行。 近期，辉瑞疫苗传来好消息， 我们 认为 多项疫苗项目均在加速推进 ， 疫情全球领域内得到有效控制的时间越来越近，对于原油需求端预期会有所好转，至暗时刻即将过去。尽管新能源的崛起将对原油需求端造成一定影响，但明年维度来看，油价中枢上移仍然是大概率事件 。 我们预计油价上行空间有限，油价中枢或在 40-50 美元区间波动。 相关数据： 美国信息能源署 (EIA)公布的数据显示，截至 11 月 13 日当周，原油库存 增加 76.8 万桶，市场预期 增加 160 万桶，前值 增加 427.7万桶 。 汽油库存 增加 261.1 万桶，预期 增加 80 万桶，前值为减少230.9 万桶。 精炼油库存实际公布减少 521.7 万桶，预期减少 150 万桶，前值 减少 535.5 万桶。 美国石油协会 (API)公布的数据显示， 截至 11 月 13 日当周 API原油库存增加 417.4 万桶，预期增加 195 万桶 ，前值减少 514.7 万桶； 汽油库存增加 25.6 万桶 ，预期增加 45 万桶，前值减少 329.7万桶； 精炼油库存减少 502.4 万桶 ，预期减少 135 万桶，前值减少561.9 万桶， API 精炼油库存变化值连续 10 周录得减少 。 美国油服公司贝克休斯 (Baker Hughes)公布的数据显示，截至750.00800.00850.00900.00950.001,000.001,050.002,0003,0004,0005,0006,0007,000化学原料制造业 橡胶塑料制造业 化学纤维制造业（右轴） 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 8 11 月 13 日当周， 石油 钻井总数 增加 10 座至 236 座；天然气钻井总数增加 2 座，至 73 座；总钻井数保持 增加 12 座 ，为 312 座 。 总数连续 八 周 录得增长，创下 5 月以来最高水平 。 OPEC 组织 10 月月报显示， OPEC 将 2020 年全球原油需求预期下调 96 万桶 /日， 预计 2020 年全球原油需求增速为 -975 万桶 /日，前值为 -947 万桶 /日。同时还下调了 2021 年全球原油需求预测，运输燃料需求将疲弱至明年第一季度，预计 2021 年全球原油需求增速为 625 万桶 /日，前值为 654 万桶 /日。欧佩克预计 2020 年全球经济将萎缩 4.3%，此前预期为萎缩 4.1%；预计 2021 年全球经济增长预期为 4.4%，此前为 4.5%。 图 4 近 两年 ICE 布油价格走势示意图 数据来源： wind 上海证券研究所 1.3 化工品 ：价格 陆续回暖 受全球宏观经济增速下行及新一轮产能扩张周期影响， 大宗化工品价格自 19 年起持续下行，并在 2020 年初受 COVID-19 全球爆发影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入 5 月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（ CCPI）逐步提升，但截至 9 月初仍为2016 年以来底部。 Q4 季度以来，受 全球化工品库存 持续下滑，海外需求逐步回暖及疫苗研发进程良好等因素刺激，化工品价格逐步回暖，且部分海外订单回流国内造成了一些行业短暂的供需失衡，进一步加速了化工品价格回暖， CCPI 指数开始大幅提升。 0102030405060708018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11ICE布油 年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 9 图 5 历年中国化工产品价格指数 CCPI 走势 示意图 数据来源： wind， 上海证券研究所 据百川 盈孚统计， 171 种化工品中较年初上涨的品种有 98 个，涨价品种数量环比 大幅 增加 ， 其中 涨幅超过 20%的有 56 个， PVC糊树脂、 碳酸二甲酯 、 盐酸 、环丙 -聚醚产业链、 双酚 A 等 品种 涨幅居前； 同比 跌幅超过 10%的品种 达到 43 个 ， 跌幅超过 20%的有24 个，泛酸钙、 2%生物素、 甲苯、 二甲苯、 PX-PTA-聚酯切片 等产品 跌幅居前。 图 6 价格较 2020 年初涨幅居前产品示意图 数据来源： 百川盈孚， 上海证券研究所 与 2019 年同期相比，价格上涨的品种有 94 个 ， 环比大幅提升，PVC 糊树脂、 异丁醛、盐酸、碳酸二甲酯、 环丙 -聚醚产业链、 双01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002016-01-042016-04-042016-07-042016-10-042017-01-042017-04-042017-07-042017-10-042018-01-042018-04-042018-07-042018-10-042019-01-042019-04-042019-07-042019-10-042020-01-042020-04-042020-07-042020-10-04中国化工产品价格指数（ CCPI） 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%年度 策略 请务必阅读尾页重要声明 10 酚 A 等涨幅 居前，涨幅超过 20%的有 57 个品种 ；跌幅超过 20%的有 22 个品种，其中 泛酸钙、 二甲苯、甲苯、 叶酸、 PX-PTA-聚酯切片 、 烧碱 等产品跌幅 居前 。 图 7 价格较 19 年同期涨幅居前产品示意图 数据来源： 百川盈孚， 上海证券研究所 我们 之前 预期的 油价底部回升及大宗品价格中枢上移已经逐步兑现，周期复苏正在进行 ， 尤其是进入 7,8 月以来， MDI、 TDI、钛白粉、 石化产品、 基础大宗品等多个产品价格 相继 回暖，行业库存去化较好，并且海外疫情仍然严重，导致部分行业 容易出现不可抗力，中短期内对国内产能有利，能够有效缓解供给端开工程度好于需求端的情况。 我们预计明年油价中枢大概率上移将进一步促进化工品价格中枢上移，尽管部分产品受供需短暂失衡影响，上涨幅度较大，但即使供需格局恢复，也不会再回到前两年的历史低位价格，整体行 业盈利能力将有所提升。 1.4 基础化工行业 市场 走势强劲 从 2020 年年初至今，基础 化工板块 跑赢 沪深 300 指数 ，尤其是 6 月中旬之后，受市场风格转换、周期复苏等影响，行业指数大幅领先沪深 300 指数。 个股方面， 金力泰、天赐材料、德方纳米、龙蟠科技、容大感光、上海天洋、润禾材料、道恩股份、三棵树、东材科技 涨幅居前，涨幅分别为 300.10%、 299.58%、 175.81%、169.71%、 161.67%、 157.00%、 148.36%、 147.73%、 146.59%、 145.10%。民爆、锂电材料、顺周期板块涨幅较大。 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%200.00%