2020年有色行业中期策略：把握经济复苏提振商品价格的周期性机会.pdf

2020年有色行业 中期策略把握经济复苏提振商品价格的周期性机会证券分析师：刘孟峦证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520040001证券分析师：杨耀洪证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520040005日期： 2020年 6月 21日证券研究报告目录 工业金属：国内需求强劲提振商品价格 贵金属：当前贵金属的关键问题是通胀预期 新能源金属：深度调整之后，建议在行业底部进行布局 稀土金属：为什么成为国家的战略金属？ 投资建议：把握经济复苏提振商品价格的周期性机会2国内需求强劲提振工业金属商品价格3月海外金融市场发生严重的流动性风险 ， 铜铝价格均跌至 2016年年初那一轮行情启动初期的位置 。4月流动性风险缓解 ， 叠加国内经济活动逐步 恢复 提振 铜铝 价格稳步提升 。 5月国内经济活动全面复苏 ， 叠加海外部分国家开始解除限制 ， 铜铝 价格继续修复 。 6月国内基建和房地产需求继续支撑 ，叠加海外国家出台各类经济刺激政策 ， 全球经济复苏预期升温 ， 铜铝价格完全回补 3月流动性风险造成的跌幅 。 截至 6月 19日 ， LME铜收盘 5810美金 /吨 ， 沪铝收盘 13795元 /吨 。4,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,50030,00035,00040,00045,00050,00055,00060,000SHFE铜 (元 /吨 ,左轴 ) LME铜 (美元 /吨 ,右轴 )1,4001,6001,8002,0002,2002,4002,60010,00011,00012,00013,00014,00015,00016,00017,00018,000SHFE铝 (元 /吨 ,左轴 ) LME铝 (美元 /吨 ,右轴 )数据来源： WIND，国信证券经济研究所整理返回目录3铜：强金融属性，市场风险偏好提升提振价格铜兼具商品和金融属性 。 在目前 市场信心逐步恢复的过程当中 ， 铜价无论是从商品或是金融属性都有修复的预期 。 截至 6月 19日 ， LME铜收盘价 5810美金 /吨 ， 基本上修复了 3月海外金融市场发生严重流动性危机所导致的下跌 。 但是当前的价格距离全球铜矿完全成本曲线 90分位线大概还有 550美金 /吨的差距 ， CRU数据统计 2019年全球铜矿完全成本曲线的 90分位线是 6360美金 /吨 。数据来源： CRU，国信证券经济研究所整理返回目录4铜：国内铜终端消费表现强劲数据来源： WIND， SMM，国信证券经济研究所整理050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000SHFE显性库存（吨）18.0%28.0%38.0%48.0%58.0%68.0%78.0%88.0%98.0%铜杆企业整体开工率 铜管企业整体开工率 铜板带箔企业整体开工率上期所显性库存快速消耗 国内铜加工细分产品整体开工率恢复至高位铜价的焦点在于需求 。 受到疫情影响 ， 上期所的显性库存在 3月 13日达到高点 ， 约 38万吨 ， 而随着国内需求复苏 ， 库存快速消耗 ， 截至 6月 19日 ， 已经降至约 11万吨 ， 这表明到目前为止国内需求强劲 ， 尤其是在国家电网 、 新基建等方面的铜终端需求 。 SMM数据显示 ， 国内铜加工企业的开工率都已经恢复至高位 ， 其中大中型电线电缆企业甚至是超负荷在生产 。返回目录5铜：疫情影响全球供应链，国内铜精矿趋紧数据来源： Wood Mackenzie 2020，亚洲金属网，国信证券经济研究所整理返回目录620406080100120140铜精矿加工费 25%Min（中国到岸价，美元 /吨）2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2019 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020生产量 578 584 591 598 2351 562 573 591 594 2320消费量 529 606 619 607 2361 484 564 621 616 2285供需平衡 49 -22 -28 -9 -10 78 9 -30 -22 35全球精铜供需平衡表（万吨）智利和秘鲁是全球两个最大的铜矿生产国 ， 铜矿产量合计在全球产量占比超过 50%。 疫情在这两个国家的蔓延也引发市场对铜矿供应的担忧 。 截止至 6月 20日 ， 智利累计确诊约 23.7万人 ， 秘鲁累计确诊约 25.1万人 ， 由于疫情管控压力增大 ， 智利总统宣布将该国原计划于 6月 18日结束的国家紧急状态再延长 90天；而秘鲁自 3月 16日进入国家紧急状态以来 ， 多次延长 ， 境内多座矿山减产 、 检修或者停止运营 ， 物流在 4月近乎停滞 。 前端矿端的生产或运输受到影响 ， 导致国内冶炼厂减产 、 检修增加 ， 海外供应链的恢复低于预期 ， 也导致国内铜精矿供应越发趋紧 ， 铜精矿加工进一步下跌 。 亚洲金属网最新数据显示 ， 国内铜精矿加工费仅 55.5美元 /吨 ， 这个价格会加速国内铜冶炼产的停产 、 检修 。从全球的供需平衡表来看 ， 最差的时间点出现在 Q1和 Q2。 目前全球流动性宽松格局短期内不会改变 ， 欧美国家复产复工逻辑也会逐步验证 ， 今年下半年全球精铜供需平衡表有望实现逆转 ，预计铜价中枢也会稳步的抬升 。0501001502002502009/102010/042010/102011/042011/102012/042012/102013/042013/102014/042014/102015/042015/102016/042016/102017/042017/102018/042018/102019/042019/102020/04国内铝市场实际库存（万吨）铝：铝锭社会库存大幅去库，价格易涨难跌电解铝生产线启停成本高 ， 即使是在疫情期间也是保持连续生产 ， 这导致国内铝锭社会库存在 4月初快速攀升至将近 170万吨的高点 。 随着国内经济活动逐步回暖 ， 电解铝下游加工企业开工率逐步恢复 ， 使得铝锭社会库存快速消耗 。 SMM数据显示 ， 截至 6月 18日 ， 国内铝锭社会库存已经减少至75.4万吨 ， 相较此前的高点消耗约 90万吨 ， 表明下游需求强劲 ， 低库存格局也使得铝价易涨难跌 。数据来源： SMM，阿拉丁，国信证券经济研究所整理-5%0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/03中国电解铝产量累计值（万吨） 累计同比返回目录710%20%30%40%50%60%70%80%90%铝板带箔企业总开工率 大型企业开工率中型企业开工率 小型企业开工率铝：国内铝加工企业开工率处于高位数据来源： SMM，国信证券经济研究所整理0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%铝型材企业总开工率 大型企业开工率中型企业开工率 小型企业开工率从铝加工企业开工率来看 ， 国内铝板带箔和铝型材企业的开工率都处在一个相对高点 ， 中国两会的召开 ， 提振基建等持续发力 ， 国内需求强劲 ， 这也使得流入中国的铝锭有所增加 。 5月国内百强房企销售额同比增长 12.2%；中汽协 数据显示 国内汽车销量 单月 环比增长 5.1%， 单月 同比增长14.8%。 继续看好后市地产和汽车行业复苏带来铝消费的增加 。返回目录810000110001200013000140001500016000170001800019000-1500-1000-5000500100015002000净利润（左轴） 电解铝价格（含税价，右轴）铝：国产电解铝利润处于高位区间铝价在反弹的过程当中，原料端氧化铝价格始终在低位徘徊，推升电解铝单位利润处于高位区间，根据动态模型测算，目前国产电解铝单位利润甚至能达到 1000元 /吨。国产电解铝均价2019Q1/Q2 /Q3/Q4/2020Q1/Q2分别是 13530/14051/14077/14088/13286/12827元 /吨，目前现货市场价格已经恢复到将近 14000元 /吨的位置；而国产氧化铝均价 2019Q1/Q2/Q3/Q4/2020Q1/Q2分别是2857/2897/ 2556/2537/2506/2199元 /吨，目前市场价格仅为 2225元 /吨，在这个价格水平下，国产氧化铝几乎没有盈利，预计后市氧化铝价格有上涨动力。数据来源： WIND，国信证券经济研究所整理1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000-300-200-1000100200300400500600700净利润（左轴） 氧化铝价格（含税价，右轴）返回目录9疫情影响下黄金价格和金银比走势返回目录数据来源： WIND，国信证券经济研究所整理第一阶段 疫情在中国爆发疫情首先在中国爆发 ， 1月 23日 10时起 ， 武汉封城 ， 战 “ 疫 ” 全面打响中国现有确诊数量在 2月 17日迎来拐点 ， 峰值是 58097例第二阶段 疫情在全球扩散 ，股市暴跌导致显著流动性危机3月份欧美股市出现暴跌行情 ，国际油价大跌 ， 导致全球金融市场出现显著流动性危机 。 美股分别在 3月 9日 、 12日 、 16日以及 18日连续 4次出现熔断 ，而此前几十年的时间美股只出现过 1次熔断 。面对全球疫情恶化 ， 尤其是美国本土疫情爆发 ， 美联储迅速反映 ， 多举措救市 。3月 3日 ， 美联储降低联邦基金利率 50BP到 1.00%-1.25%。 3月15日 美 联 储 再 次 紧 急 降 息100BP， 并推出 7000亿美金的量化宽松计划 。 3月 17日美联储正式宣布恢复商业票据融资机制 ， 这是自 2008年金融危机以来第一次使用该工具 。 3月18日美联储推出 MMLF来缓解货币市场共同基金的流动性紧张 。3月 23日美联储进一步宣布广泛新措施来支持经济 ， 包括实施不设额度上限 QE、 扩大现有MMLF及 CPFF的抵押品范围 、 建立新项目支持实体经济信贷等 。经过多轮密集政策发布 ， 美联储全方位给经济主体输送流动性 ， 极大程度上缓解了流动性危机 。第三阶段 虽然流动性风险解除 ， 但全球疫情继续加剧全球疫情持续发酵 ， 美国累计确诊病例超过110万 ， 国外累计确诊病例超过 300万 ， 疫情拐点还未来临 ， 通胀预期还未显著提升 。另外 ， 伴随货币及经济刺激政策落地 ， 通缩预期逐步缓解 ， 通胀预期提升 ， 实际利率又重新回到下行通道 。金银比方面 ， 从流动性风险解除转向全面的刺激政策阶段金银比开启逐步回落 ， 是白银重要的布局窗口期 。第三阶段 海外疫情逐步得到控制 ， 多国重启经济进入 5月以来 ， 海外疫情逐步得到控制 ， 全球多个国家在继续防疫的同时也逐步重启经济 。 目前欧洲经济已进入重启阶段 ， 多国放宽旅游限制 ， 欧元区5月制造业 PMI已经较前值有所回升 。 另外近期欧盟委员会提出 “ 复苏基金 ” 相关草案 ， 基金总额预计达到 7500亿欧元 ， 其中 5000亿欧元将作为无需偿还的援助资金 ， 其余 2500亿欧元将以贷款方式提供给受援国 。 美国方面经济的恢复程度还有待观察 。另外 5月以来 ， 市场对于美联储实施负利率的预期逐步升温 ， 负利率预期出现是因为市场期待美联储推出更多支持经济的措施 ， 但是又对于后续美联储实施货币政策的空间产生了担忧 。 虽然美联储主席鲍威尔 近期 已明确表示：美联储对于负利率的看法没有改变 ， 负利率并不是美联储正在考虑的事情 ，但是预计美联储之后也将出台更多有针对性的政策来支持实体经济的复苏 。金银比方面 ， 随着全球经济重启 ， 金银比快速回落 ，5月 金价继续创新高 ， 而白银 凭借更强的工业属性 ，银价 甚至在 5月单月创造 20%以上的涨幅 。80.0085.0090.0095.00100.00105.00110.00115.00120.00125.00130.001400.001450.001500.001550.001600.001650.001700.001750.001800.00COMEX黄金（美元 /盎司） 金银比13