A股的盈利估值与风格切换.pdf

cgws 报告日期： 2018 年 10 月 15 日 分析师：汪毅 S1070512120003 021-61680675 yiwcgws 2018-09-27 A 股 的盈利估值与风格切换 投资策略研究 *系列三十 六 美股暴跌传导，上证指数跌破 2638，估值全面下调 ： 全部 A 股的市盈率从 14.96 下降到 13.74，市净率 1.64 下降到 1.50，万得全 A(除金融 ,石油石化 )的市盈率从 20.74 下降到 18.81，市净率从 2.08 下降到 1.89。此外，沪深 300、中证 500、中小板综、创业板综的市盈率分别为 10.89、 17.74、23.88 和 40.16，市净率分别为 1.36、 1.60、 2.22 和 2.75。 港股 、 美股 及 A 股重要指数 估值水平 ： 港股重要指数中，恒生指数、恒生大型股指数、恒生中国企业指数、恒生中国内地 25 指数 、 恒生小型股指数及恒生香港 35 指数市盈率市盈率高于 2006 年以来中位数，恒生中型企业指数 市盈率 低于 2006 年以来中位数。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普 500 指数、纳斯达克综合指数市盈率均高于 1993 年以来中位数 。 与美股、港股主要指数相比， A 股主要指数的市盈率均位于历史较低分位， 创业板指市盈率已处于历史最低。 大小盘和成长价值风格切换 ： 成长 股 估值回调幅度较 价值股更 大 。 上周中小板和沪深 300 的市盈率比值从 2.27 下降到 2.19，市净率比值从 1.70下降到 1.64。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从 1.74 下降到 1.67，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从 1.54 下降到 1.48，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从 1.44 下降到 1.41。 行业风格切换： 成长类行业估值 下调 11.8%。 金融、 周期、 稳定、消费、成长 类行业市盈率、市净率 均 低于历史中位数。 金融类行业市盈率 7.95倍，相比 2011 年以来的中位数，低 0.59 倍标准差，市净率 1.04，相比2011 年以来的中位数，低 1.32 倍标准差；周期类行业市盈率 17.13，低0.43 倍标准 差，市净率 1.53，低 1.55 倍标准差；消费类行业市盈率 21.59，低 1.67倍标准差，市净率 2.73，低 1.81倍标准差；成长类行业市盈率 33.84，低 1.37倍标准差，市净率 2.40，低 2.01倍标准差；稳定类行业市盈率 13.71，低 0.77 倍标准差，市净率 1.27，低 1.09 倍标准差 。 细分行业估值： 从市盈率来看，全部行业估值均低于历史中位数。从市净率来看，仅食品饮料行业估值略高于历史中位数。交通运输、农林牧渔行业估值较上周有所提升，家电、休闲服务、建材、医药生物估值下调幅度较大 。 风险溢价： 10 月以来，货币市场质押式回购， 1 天、 7 天和 14 天利率的均值分别为 2.47、 2.66 和 2.76，和前一个月相比分别下降 2.62bp、下降8.45bp 和下降 30.25bp。 10 月以来 10 年期国债利率均值为 3.60，和前一个月相比下降 3.80bp， 1 年期和 2 年期国债利率分别上升 0.36bp、下降5.57bp， 5 年期国债利率下降 4.25bp。长端利率下行，短端利率上行。 全部 A 股整体市盈率的倒数为 7.28，减去十年期国债到期收益率，计算核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 周报 周报 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 风险溢价为 3.70%，但是万得全 A(除金融 ,石油石化 )整体市盈率的倒数为5.32，计算风险溢价为（ 1.73%），从 2 月份以来风险溢价逐渐上行，和2006 年以来的历史中位数相比，低 1.21%，高于历史 ERP 正一倍标准差且持续上行 。 周报 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 指数估值历史 . 5 2. 市场风格切换 . 8 2.1 大小盘和成长价值 . 8 2.2 行业风格切换 . 9 2.3 细分行业估值 . 10 3. 市场风险溢价 . 11 周报 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 全部 A 股市盈率 . 5 图 2： A 股（除金融石油石化）市盈率 . 5 图 3： 沪深 300 指数市盈率 . 5 图 4： 中证 500 指数市盈率 . 5 图 5： 中小板指数市盈率 . 5 图 6： 创业板指数市盈率 . 5 图 7： 港股主要指数估值 . 6 图 8： 美股主要指数估值 . 6 图 9： A 股主要指数估值 . 6 图 10： 大小盘风格切换 . 6 图 11： 大盘成长与大盘价值比较 . 8 图 12： 中盘成长与中盘价值比较 . 8 图 13： 小盘成长与小盘 价值比较 . 8 图 14： 金融类行业市盈率和市净率 . 9 图 15： 周期类行业市盈率和市净率 . 9 图 16： 消费类行业市盈率和市净率 . 9 图 17： 成长类行业市盈率和市净率 . 9 图 18： 稳定类行业市盈 率和市净率 . 9 图 19： 2011 年以来申万一级行业市盈率和市净率 . 10 图 20： 2011 年以来申万二级行业市盈率 . 10 图 21： 2011 年以来申万二级行业市盈率（续） . 10 图 22： 货币市场回购利率走势 . 11 图 23： 债券市场国债利率曲线 . 11 图 24： 股票估值和无风险利率比较 . 11 图 25： 股权风险溢价走势 . 11 周报 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 指数估值历史 全部 A 股的市盈率从 14.96 下降 到 13.74，市净率 1.64 下降 到 1.50，万得全 A(除金融 ,石油石化 )的市盈率从 20.74 下降 到 18.81，市净率从 2.08 下降 到 1.89。此外，沪深 300、中证 500、中小板综、创业板综的市盈率分别为 10.89、 17.74、 23.88 和 40.16，市净率分别为 1.36、 1.60、 2.22 和 2.75。图中，蓝色虚线为 6 个月（约 120 日）均值两倍标准差 。 图 1： 全部 A 股市盈率 图 2： A 股（除金融石油石化）市盈率 图 3： 沪深 300 指数市盈率 图 4： 中证 500 指数市盈率 图 5： 中小板指数市盈率 图 6： 创业板指数市盈率 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 91929394959PE_沪深 A股 0102030405060708090PE_A股除金融石油石化 0102030405060PE_沪深 300 525456585105 PE_中证 500 102030405060708090100 PE_中小板 20457095120145PE_创业板 周报 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 港股重要指数中，恒生指数、恒生大型股指数、恒生中国企业指数、恒生中国内地 25 指数 、 恒生小型股指数及恒生香港 35 指数市盈率市盈率高于 2006 年以来中位数，恒生中型企业指数 市盈率 低于 2006 年以来中位数。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普 500 指数、纳斯达克综合指数市盈率均高于 1993 年以来中位数 。 与美股、港股主要指数相比， A 股主要指数的市盈率均位于历史较低分位， 创业板指市盈率已处于历史最低 。 图 7： 港 股主要指数估值 图 8： 美 股主要指数估值 资料来源： wind， 长城证券研究所 资料来源： wind， 长城证券研究所 图 9： A 股主要指数估值 资料来源： wind, 长城证券研究所 0510152025303540恒生指数 恒生大型股指数 恒生中型股指数 恒生小型股指数 恒生中国企业指数 恒生中国内地25指数 恒生香港35指数 中位数 最大值 最小值 现值 01020304050607080道琼斯工业平均指数 标普500指数 纳斯达克指数 中位数 最大值 最小值 现值 0.000020.000040.000060.000080.0000100.0000120.0000140.0000160.0000上证综指 沪深 300 万得全 A 万得全 A(除金融、石油石化 ) 创业板指 中小板指 中位数 最大值 最小值 现值 周报 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 表 1： 各指数市盈率历史分位 上证综指 沪深 300 万得全 A 万得全 A(除金融、石油石化 ) 创业板指 中小板指 A 股 19.0% 19.2% 18.1% 3.0% 0.0% 2.3% 道琼斯工业平均指数 标普 500 指数 纳斯达克指数 美股 91.7% 76.6% 76.4% 恒生指数 恒生大型股指数 恒生中型股指数 恒生小型股指数 恒生中国企业指数 恒生中国内地 25指数 恒生香港 35指数 港股 55.6% 58.4% 29.7% 54.8% 61.2% 56.3% 62.5% 资料来源： wind， 长城证券研究所 周报 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 市场风格切换 2.1 大小盘和成长价值 上周中小板和沪深 300 的市盈率比值从 2.27下降到 2.19，市净率比值从 1.70下降到 1.64。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从 1.74 下降到 1.67，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从 1.54 下降 到 1.48，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从 1.44 下降 到 1.41。 图 10： 大小盘风格切换 图 10： 大盘成长与大盘价值比较 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 图 11： 中盘成长与中盘价值比较 图 12： 小盘成长与小盘价值比较 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 11.522.53123456PE(中小板 /沪深 300)，左 PB(中小板 /沪深 300)，右 1.41.51.61.71.81.922.12.20.811.21.41.61.8 PE(成长 /价值 )，左 PB(成长 /价值 )，右 中盘 1.41.51.61.71.81.922.12.22.30.50.70.91.11.31.51.71.92.1 PE(成长 /价值 )，左 PB(成长 /价值 )，右 小盘 11.21.41.61.822.22.4 PE(成长 /价值 ) PB(成长 /价值 ) 大盘 周报 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.2 行业风格切换 金融类行业市盈率 7.95 倍，相比 2011 年以来的中位数， 低 0.59 倍标准差，市净率 1.04，相比 2011 年以来的中位数， 低 1.32 倍标准差；周期类行业市盈率 17.13， 低 0.43 倍标准差，市净率 1.53， 低 1.55 倍标准差；消费类行业市盈率 21.59， 低 1.67 倍标准差，市净率 2.73， 低 1.81 倍标准差；成长类行业市盈率 33.84， 低 1.37 倍标准差，市净率 2.40，低 2.01 倍标准差；稳定类行业市盈率 13.71， 低 0.77 倍标准差，市净率 1.27， 低 1.09 倍标准差 。 图 13： 金融类行业市盈率和市净率 图 14： 周期类行业市盈率和市净率 图 15： 消费类行业市盈率和市净率 图 16： 成长类行业市盈率和市净率 图 17： 稳定类行业市盈率和市净率 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 -3-2-101234市盈率 市净率 金融 -3-2-1012345市盈率 市净率 周期 -3-2-101234567市盈率 市净率 消费 -3-2-1012345678市盈率 市净率 成长 -3-2-10123456市盈率 市净率 稳定 周报 长城证券 10 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.3 细分行业估值 从市盈率来看，全部行业估值均低于历史中位数。从市净率来看，仅食品饮料行业估值略高于历史中位数。 交通运输 、农林牧渔行业估值较上周 有所提升 ， 家电 、休闲服务、建材 、 医药生物 估值下调 幅度较大 。 图 18： 2011 年以来申万一级行 业市盈率和市净率 图 19： 2011 年以来申万 二 级行业市盈率 图 20： 2011 年以来申万 二 级行 业市盈率（ 续） 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 ，按季度交易额筛选部分二级行业 -2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0 （最新 PE 中位数） /标准差 2018/08 市净率 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%最新 PE-百分位排名 2018/08-10%10%30%50%70%90%110% 最新 PE-百分位排名 2018/08