PCB全球领军企业研究系列报告之三：华通：技术持续领先的HDI龙头.pdf

行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 电子 2018 年 07 月 20 日 华通 ： 技术 持续领先 的 HDI 龙头 看好 PCB 全球领军企业研究系列报告之 三 “健鼎：下游多元化且均衡分布 -PCB 全球领军企业研究系列报告之二 “ 2018 年7 月 13 日 “臻鼎：吃苹果长大的 PCB 龙头 -PCB全球领军企业研究系列报告之一 “ 2018年 7 月 12 日 证券分析师 骆思远 A0230517100006 MarkLoswsresearch 研究支持 杨海燕 A0230518070003 yanghyswsresearch 梁爽 A0230117010001 liangshuangswsresearch 联系人 杨海燕 (8621)232978187467 yanghyswsresearch 行业 信息回顾： 寻找 PCB 行业结构性成长机会。 在 2000 年以前，全球 PCB 产值 70%分布在欧洲、美洲、日本等三个地区。进入 21 世纪以来， PCB 产业重心不断向亚洲地区转移，形成了新的产业格局。亚洲地区 PCB 产值接近全球的 90%，是全球 PCB 的主导，尤其是中国和东南亚地区增长最快。 2008-2014 年，中国 PCB 市场规模 CAGR 9.7%，远高于行业增速，但2015 年以来进入低速增长行情，而全球 PCB 市场规模自 2011 年以来已基本平衡。 PCB行业整体供大于求，因此寻找到结构性机会尤为关键。就产品种类来说， HDI、挠性板、高端多层板仍为成 长板块。就下游应用来说，通信与汽车板为显著成长板块，且有望受益于 5G 通信技术与智能汽车普及，继续引领 PCB 市场。从产品结构来看，中国 PCB 市场中， 8-16 层多层板、 18 层以上超高层板 2017-2022 年 CAGR 预计将分别达 4.8%、 6.2%。 2017 年环保与原材料涨价压力，促进行业集中度提升。 2016 年以来， PCB 行业面临铜箔、玻纤布、覆铜板等原物料涨价的压力，加上全国各地逐步规范的环境监控体系，环保部门执法力度日益加大，部分没有竞争力的企业开始退出，竞争格局逐步向有议价能力、环保指标、产能储备的大厂倾斜。 因此，我们将 PCB 研究视野拓展至全球领军 企业 。 本期投资提示： 根据 Prismark， 2017 年华通位居全球印刷电路板厂商第 4 名。 华通电脑股份有限公司成立于 1973 年 8 月，为台湾早期第一家响应政府发展高科技策略工业政策的印刷电路板专业制造公司。公司目前共有位于惠州、广州、重庆、新竹和大园五地的七个厂区，涵盖产品包括 高密度电路板、高层次板、软硬复合电路板、软性电路板等多种电路板产品，主要为 Apple、 Motorola、 Nokia、华为、小米、中兴等手机大厂和美系平板电脑厂商供货。 目前华通生产的印刷电路板所应用的产品包括资讯 (如笔记型电脑、服务器、周边设备 )、通讯 (如手机、 tablet、基地台 )、网路 (如交换机、路由器、网路储存设备 )及消费性电子产品等各方面。 2017 年，手机、 PC 和 SMT 相关营收分别占比 39%、 27%、 24%，消费电子和云服务应用占比较低，各占 5%。 HDI 营收规模 8.75 亿美金，位列全球第一 。 早在 1997 年，华通率先采用激光钻孔机生产高密度链接 (HDI)电路板，其主要应用在高阶通讯、网络设备、手机等产品所需之微孔(Micro-via)制程技术。 1999 年，华通凭 HDI 技术生产移动电话与基站电路板，开始进入通讯市场。 2016、 2017 年， HDI 占华通收入比例分别为 50%/48%。 华通 产品研发始终领先。 1983 年开始量产 6 层以上计算机用印刷电路板，带领台湾印刷电路板产业朝向多层板发展。 1991 年，开始生产笔记本电脑主板用 8 层以上电路板。 1997与日本松下电工合作，设立松下电工电子材料 (广州 )有限公司， 正式量产 FC-PGA。 1999年于大园兴建 Flip Chip 第一代基板厂， 2000 年成为台湾地区仅有的两家可以量产 Flip Chip 基板的电路板生产企业，并成为 Intel 全球四大 Flip Chip 基板供应商之一。 2017 年因美国 Apple公司需求，开始生产类载板。 华通类載板制程能力行业 领先，可提供 30/30um细 线路任意层薄板到 40 层 200mil 高 信赖度厚板。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 1. 华通 ， 台湾 PCB 制造开创者 华通电脑股份有限公司 成立 于 1973 年 8 月， 初期生产 印刷电路板， 为台湾早期第一家响应政府发展高科技策略工业政策的 印刷 电路板专业制造公司 。根据 知名市调机构Prismark 最新出炉 2017 年全球印刷电路板厂商排名 ，华通位居全球印刷电路板厂商第 4名。 2004 年分别成立华通精密线路板 (惠州 )有限公司及华通电脑 (苏州 )有限公司，以提供客户所需 的 FPC 及少量的零件装配服务。 1996 年，成立华通电脑（惠州）有限公司，以强化华通的全球布局。 2013 年因应市场需求，成立华通电脑 (重庆 )有限公司生产中高阶电路板。 图 1： 华通 发展大事记 资料来源：公司年 报， 申万宏源研究 公司目前共有位于惠州、广州、重庆、新竹和大园五地的七 个厂区，涵盖产品包括 高密度电路板、高层次板、软硬复合电路板、软性电路板 等多种电路板产品， 主要 为 Apple、Motorola、 Nokia、 华为、小米、中兴等手机大厂和美系平板电脑厂商供货 。 图 2： 华通 7 大厂区 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司年 报， 申万宏源研究 2. 以 HDI 龙头 立足 深耕 大陆市场 20 余 年 。 1996 年起，华通开始布局大陆市场，业务重心逐渐向大陆转移。 1996 年于大陆惠州设立生产基地，以强化华通的全球布局。 1997 年 与日本松下电工(Matsushita)合作， 投资设立松下电工电子材料 (广州 )有限公司 ，保证原材料稳定供应。2004 年分别成立华通精密线路板 (惠州 )有限公司及华通电脑 (苏州 )有限公司，以提供客户所需的软板及少量的零件装配服务 。 2007 年分别成立昆山利通创值贸易公司及 苏州工业园区华通贸易有限公司 ，处理中国大陆地区 贸易业务。 2013 年于 重庆成立华通电脑 (重庆 )有限公司，提供客户所需的中高阶电路板。 伴随着一系列布局落地和大陆电子电信市场的蓬勃发展，华通大陆地区业务收入占比逐年稳步提升， 并成为 公司收入 结构中 占 绝对 重要 市场 。 图 3： 华通 以中国大陆为主要 市场（百万 新台币 ） 资料来源：公司年 报， 申万宏源研究 手机 、 PC、 SMT 合计 营收占比 90%，手机、 SMT 营收 持续成长 。目前华通 生产 的印刷 电路板所应用的产品包括资讯 (如笔记型电脑、服务器、周边设备 )、通讯 (如手机、 tablet、行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 基地台 )、网路 (如交换机、路由器、网路储存设备 )及消费性电子产品等各方面 。 2013 年 以来，手机、 SMT 相关 收入 增长迅速，而 PC 业务 在下滑市场 表现 为稳 中 有升。 2017 年 ， 手机、 PC 和 SMT 相关 营收分别占比 39%、 27%、 24%，消费电子和云服务应用 占比较低，各占 5%。 图 4： 华通产品下游应用领域分布 （百万 新台币 ） 资料来源： 华通 官网 ， 申万宏源研究 HDI 产品 拥有市场 及技术优势 。 早在 1997 年，华通 率先采用 激光 钻孔机生产高密度链接 (HDI)电路板，其主要应用在高阶通讯、网络设备、手机等产品所需之微孔 (Micro-via)制程技术。 1999 年 ，华通 凭 HDI 技术生产移动电话与基站电路板，开始进入通讯市场。2002 年，华通手机板全年出货量超过 6,100 万片，占全球手机出货量近 15%。 2016、 2017年， HDI 占华通 收入比 例 分别为 50%/48%， HDI 营收规模 6.97/8.75 亿 美金， 位列全球第一 。 表 1： HDI PCB 市场主要供应商 /华通排名 Rank Country Supplier 2016 Revenue(MUSD) 1 TWN Compeq 697 2 TWN Unimicron 688 3 USA TTM 635 4 AUT AT&S 620 5 JPN Meiko 319 6 KOR KCC 280 7 TWN Unitech 273 8 TWN Tripod 263 9 TWN Zhen Ding 248 10 KOR SEMCO 222 资料来源：华通公司 ， 申万宏源研究 公司主要客户营收占比逐年提高。 1982 年成为台湾地区第一家 IBM 认证供应商。 公司手机客户包含 Apple、华为、中兴通讯、小米科技等 手机大厂 1，其中 中国手机大厂积极向海外扩张 ， 中东、非洲、东南亚 等地区整体增长率 率超过 7%2 ，会持续拉动大陆智能手1 引自 MoneyDJ 理财网 2 引 自公司年 报 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 机厂商产量，亦保证了对印刷电路板的强劲需求。 在公司总营收不断提高的情况下，公司第一大客户营收 占比逐年提高 。 图 5： 华通 第一大客户营收占比逐年提高 资料来源：公司年 报， 申万宏源研究 3. 技术 研发 持续 领先 华通历来 重视 研发 先进 制程 ，力求成为促进产业升级的重要角色。 成立初期以生产单、双面印刷电路板为主，经由不断的技术研发，于 1983 年开始量产 6 层以上计算机用印刷电路板，带领台湾印刷电路板产业朝向多层板发展。 1987 年与日本松下电工合资成立台湾松电工多层材料股份有限公司，主要生产铜面基层板、树脂生胶片。 1991 年，开始生产笔记本电脑主板用 8 层以上电路板。 1997 与日本松下电工合作，设立松下电工电子材料 (广州 )有限公司，正式量产 FC-PGA。 1998 年于桃园县大园工业区设立无尘室环境达 1000 级的先进工厂，以作为类高精密产品的开发及量产基地。 1999 年于大园兴建 Flip Chip 第一代基板厂， 2000 年成为台湾地区仅有的两家可以量产 Flip Chip 基板的电路板生产企业，并成为 Intel 全球四大 Flip Chip 基板供应商之一。 2017 年因美国 Apple 公司需求，开始生产类载板。 华通类載板制程能力行业 领先，可提供 30/30um 细 线路任意层薄板到 40 层200mil 高 信赖度厚板。 华通 研发方面进行持续稳定的投入。 公司研发 投入比 例 并不突出，但 公司近期 研发产品和 技术 参数均处行业领先。 为了符合电子产品轻薄短小的趋势，已开发出线宽及间距达25 m、填孔 (Copper fill)、叠孔 (Stack via)等精密 、复杂的高密度连接电路板技术(Anylayer 等 )、软板及软硬结合板等；基于高阶网路设备、服务器等产品对于高信赖度的要求，开发高层数板、 High Aspect Ratio Plating 技术，以及应用 Low Dk & Low Df 、High Tg 材料的 电路板 等。 图 6： 2010-2017 年，华通研发投入占总营收比例 （ %） 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司年报 ， 申万宏源研究 4. 营收预测 简表 根据彭博一致市场预期， 2018 年营收增速预计将保持 4%平稳增长， 2019 年及 2020年增速将有 所 提升，预计保持在 8%左右。 彭博预测未来四个季度，公司季度营收将呈现同比继续上升趋势。 2018 年 2Q、 3Q&4Q营收同比增速预测维持在 5%左右，营收保持平稳增长， 2019 年 1Q 营收同比增速会有大幅提升，预计将达到 20%以上。 图 7： 华通季度营收预测 （百万新台币） 图 8： 华通年度营收预测 （百万新台币） 资料来源：彭博，申万宏源研究 资料来源：彭博，申万宏源研究 今年 1-5 月份，华通营业收入波动较大。 1 月份营收同比大幅增加， 2、 3 月份 因春节放假、出货高峰已过 、 传统淡季效应等因素， 营收同比大幅减少， 4、 5 月份与去年同期基本持平，略有增减。 图 9： 2018 年 1-5 月，华通月度营收（百万新台币， %） 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司官网 ， 申万宏源研究 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 附表 1：华通电脑利润表（百万新台币） 2015 2016 2017 1Q2018 营业总收入 44,383 45,515 53,964 10,930 主营业务收入 44,383 45,515 53,964 10,930 其他营业收入 0 0 0 0 营业总支出 39,910 42,066 48,207 9,848 营业成本 37,743 39,740 45,873 9,368 营业开支 2,167 2,326 2,333 480 营业利润 4,473 3,450 5,758 1,082 加：利息收入 97 72 62 33 减：利息支出 301 324 388 107 加：权益性投资损益 其他非经营性损益 14 18 0 0 非经常项目前利润 4,283 3,215 5,432 1,009 加：非经常项目损益 -408 -837 -525 -36 除税前利润 3,875 2,378 4,907 973 减：所得税 1,008 752 1,330 491 少数股东损益 0 0 0 0 持续经营净利润 2,867 1,625 3,577 482 加：非持续经营净利润 0 0 0 0 其他特殊项 0 0 0 0 净利润 2,867 1,625 3,577 482 减：优先股利及其他调整项 0 0 0 0 归属普通股东净利润 2,867 1,625 3,577 482 资料来源： Wind、申万宏源研究 附 表 2:PCB 代表公司估值表 (2018/7/19) 代码 简称 股价 2018/7/19 总市值 (亿元 ) 净利润 (百万元 ) PE 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 002916.SZ 深南电路 68.09 191 668 870 1,131 29 22 17 300657.SZ 弘信电子 34.15 36 129 187 282 28 19 13 002815.SZ 崇达技术 17.19 143 514 798 1,065 28 18 13 300476.SZ 胜宏科技 16.29 125 468 703 986 27 18 13 603228.SH 景旺电子 56.14 229 832 1,089 1,343 28 21 17 002463.SZ 沪电股份 4.51 78 314 377 443 25 21 17 4958 臻鼎 -KY 69.90 563 5,649 6,173 6,113 10 9 9 3044 健鼎 -KY 81.50 428 4,407 4,832 5,463 10 9 8 2313 华通 29.95 357 4,032 4,438 4,904 9 8 7 6269 台郡科技 106.00 337 2,751 3,288 3,695 12 10 9 2355 敬鹏 38.25 152 1,136 1,449 - 13 10 - 资料来源： Wind，申万宏源研究 注： 2018-2020 年崇达技术、胜宏科技、景旺电子、沪电股份净利润为申万自主预测，其他公司净利润预测引自 Wind 一致预测；市值与净利润单位元以公司所在地本币计量。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告 ,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，资格证书编号为：ZX0065。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 complianceswsresearch 索取有关披露资料或登录swsresearch 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 上海 陈陶 021-23297221 18930809221 chentaoswsresearch 北京 李丹 010-66500610 18930809610 lidanswsresearch 深圳 胡洁云 021-23297247 13916685683 hujyswsresearch 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（ Buy） 增持（ Outperform） 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) ：相对强于市场表现 20以上； ：相对强于市场表现 5 20； ：相对市场表现在 5 5之间波动； ：相对弱于市场表现 5以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（ Overweight） 中性 (Neutral) 看淡 (Underweight) ：行业超越整体市场表现； ：行业与整体市场表现基本持平； ：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深 300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 swsresearch 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具 、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示 ,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投 资损 失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客 户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。