2018年有色金属行业研究报告.pptx

2018年6月26日,2018年有色金属行业研究报告,目录,1. 选择低估值、选择现金流,2. 工业金属：有利润，没信心,3. 小金属：锂钴预期待修正，其他逐步有改善,4. 贵金属：震荡中的避险推动,美国失业率新低、中国发电量持续新高，不必太悲观去杠杆环境下，选择低估值、现金流好的公司去杠杆的环境下，低估值是安全保障，现金流好变得非常重要,上半年变化及未来的思考估值整体处于较低水平现象利率是市场风格变化的主因，利率的走向依旧极为重要未来真的那么悲观吗？,展望结论,估值水平整体处于较低水平,申万有色指数估值情况（PE,TTM）,金属非金属指数估值情况（PE,TTM）,工业金属估值情况（PE,TTM）,稀有金属估值情况（PE,TTM）,300250200150100500,2002,2004,2006,2008,2010,2012,2014,2016,2018,140120100806040200,2002,2004,2006,2008,2010,2012,2014,2016,2018,400350300250200150100500,2002,2004,2006,2008,2010,2012,2014,2016,2018,1967-01-07,1970-01-07,1973-01-07,1976-01-07,1979-01-07,1982-01-07,1985-01-07,1988-01-07,1991-01-07,1994-01-07,1997-01-07,2000-01-07,2003-01-07,2006-01-07,2009-01-07,2012-01-07,2015-01-07,2018-01-07,1967-01-07,1970-01-07,1973-01-07,1976-01-07,1979-01-07,1982-01-07,1985-01-07,1988-01-07,1991-01-07,1994-01-07,1997-01-07,2000-01-07,2003-01-07,2006-01-07,2009-01-07,2012-01-07,2015-01-07,2018-01-07,未来真的那么悲观吗？,美国首次申请失业金人数(人）美国持续领取失业金人数（人）,中国发电量情况(万亿瓦时）中国铁路货运情况(万吨）,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000350,000300,000250,000200,000150,000100,000,1949,1960,1971,1982,1993,2004,2015,050,0000,800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,00007,000,0006,000,0005,000,0004,000,0003,000,0002,000,0001,000,000,去杠杆政策情况,去杠杆情况,去杠杆环境下，低估值、现金流充裕是首选,时间2017年3月2017年11月2017年11月2018年1月2018年1月,监管机构银监会银监会银监会银监会银监会,内容关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知关于规范金融机构资产管理业务的指导意见关于规范银信类业务的通知商业银行委托贷款管理办法商业银行大额风险暴露管理办法,2018年 保监会、,关于加强保险资金运用管理 支持防范化解地方政,1月2018年1月2018年1月2018年2月2018年2月2018年3月2018年3月2018年3月,财政部保监会保监会财政部保监会证监会银监会银监会,府债务风险的指导意见保险公司股权管理办法保险资金运用管理办法关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知关于规范保险机构开展内保外贷业务有关事项的通知证券公司股权管理规定中国银监会办公厅关于做好商业银行股权管理暂行办法实施相关工作的通知中国银监会办公厅关于规范商业银行股东报告事项的通知,紫金矿业天齐锂业赣锋锂业盛屯矿业,华友钴业寒锐钴业驰宏锌锗威华股份,未来：去伪存真寻找真利润、真成长的公司,目录,1. 一季度的变化及未来的思考,2. 工业金属：有利润，没信心,3. 小金属：锂钴预期待修正，其他逐步有改善,4. 贵金属：震荡中的避险推动,10多倍的估值、不看好未来经济、中国占比过重且增速放缓？全球复苏刚起步：欧美的复苏、中国的产业升级及东南亚及南亚的基建潮。,上半年变化及未来的思考行业利润大幅增长有利润利率是市场风格变化的主因，利率的走向依旧极为重要估值：10多倍，不看好“旧经济”所以不买？,没信心全球复苏,有利润,铜：供给缺口逐步扩大，需求稳步增长,铅锌：精锌短缺持续，环保制约铅供给,锡：供给存不确定性，需求平稳,镍：供需缺口加大，电池领域消费最具潜力,工业金属进入业绩释放期，投资价值凸显,工业金属价格高位运行，矿产采选企业盈利持续改善。受益价格上涨，行业企业利润将快速提升，估值处于较低水平。目前进入业绩充分释放期，投资价值凸显。,中国49.48%,德国5.09%美国7.64%,意大利,2.74%俄罗斯,1.35%韩国,2.83%日本,4.27%,其他26.59%,6,0005,0004,0003,0002,0001,0000,8,0007,000,400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000,500,000450,000,2014/4/24,2015/4/24,2016/4/24,2017/4/24,2018/4/24,LME铜库存（左轴，吨）,LME铜价（右轴，美元/吨）,智利26.94%,秘鲁12.23%中国8.81%,美国6.65%,加拿大3.05%俄罗斯3.52%赞比亚3.89%澳大利亚,4.58% 刚果(金),4.90%,墨西哥3.90%,其他21.53%,铜：需求稳步上行，供给逐步短缺价格预期：1.铜价将维持高位运行2.供给逐步趋于短缺铜供需平衡表全球分区域铜精矿产量,-2.00%,0.00%-1.00%,6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%,2014,2015,2016,2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E,矿山铜产量增速,精炼铜产量增速,精炼铜消费增速,全球铜行业未来变化情况,2050,2400235023002250220021502100,2015,2016,2017,2018E,产量,消费量,全球精炼铜供需情况（万吨）,全球铜精矿供需情况(万吨),1400,1750170016501600155015001450,2015,2016,2017,2018E,产量,消费量,铜：需求稳步上行，供给逐步短缺,全球新增铜矿主要集中在秘鲁和中南美（万吨）,0,5,000,25,00020,00015,00010,000,2015,2016,2017,2018E,2019E,2020E,智利,秘鲁,中南美,北美,亚洲,非洲,欧洲,2014,2015,2016,2017,2018E,产量（万吨）需求量（万吨）平衡,1318.41316.81.6,1276.31350.7-74.4,1209.21319.7-110.5,13381386.5-48.5,1377.01398.0-21,全球锌精矿供给处于紧平衡（万吨）,全球精锌仍处于供不应求格局（万吨）,1100,1150,1400135013001250,2014,2015,2016,2017,2018E,产量,需求量,1280,1300,134012001320,1420140013801360,2014,2015,2016,2017,2018E,产量,需求量,铅锌：精锌短缺持续，环保制约铅供给全球精锌供需平衡表（万吨）,产量（万吨）需求量（万吨）平衡,2014534500.333.7,2015495.3479.915.4,2016459.1489.3-30.2,2017451.1462.7-11.6,数据来源：ILZSG，安泰科，广发证券研究中心全球精铅矿供需平衡表（万吨）2014 2015,2016,2017,产量（万吨）需求量（万吨）平衡,1099.51120-20.5,1083.61085.1-1.5,1109.31119.3-10,1147.41153.3-5.9,1,0005000,1,500,3,0002,5002,000,100,00050,0000,150,000,300,000250,000200,000,2014/4/24,2015/4/24,2016/4/24,2017/4/24,2018/4/24,LME铅库存（左轴，吨）,LME铅价（右轴，美元/吨）,1.供给：环保不断加码，精铅供给将持续受限；2.需求：需求稍有疲软；,3.库存：供给受限致库存持续走低；4.结论：供需处于紧平衡，价格或将高位震荡。,铅锌：精锌短缺持续加剧，环保制约铅供给全球铅精矿供需平衡表（万吨）,0,15010050,200,250,350300,2014,2015,2016,2017,产量,需求量,中国铅精矿仍处于供不应求格局（万吨）,1.价格预期维持高位运行,2.供给：缅甸供给收缩影响或将扩大，中国环保制约中小矿山供给。3.需求：相对平稳。,锡：供给存不确定性，需求平稳,393837363534333231,2014,2015,2016,2017,2018E,产量,需求量,全球精锡供需平衡表（万吨）,产量（万吨）需求量（万吨）平衡,201436.41535.8000.615,201533.62734.690-1.063,201633.90035.000-1.100,201735.50036.200-0.700,2018E36.80038.400-1.600,25,00020,00015,00010,0005,0000,16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000,2014/4/24,2015/4/24,2016/4/24,2017/4/24,2018/4/24,LME锡库存（左轴，吨）,LME锡价（右轴，美元/吨）,全球精锡处于紧平衡格局（万吨）,1.价格预期维持相对高位2.供给：全球镍矿新增产能主要是红土镍矿，硫化镍矿则以复产及扩产为主。,3.需求：据安泰科预计到2020年中国三,元材料镍消费量将达到约13万吨。,镍：供需缺口加大，电池领域消费最具潜力,全球镍市场供需平衡表（万吨）2014 2015产量（万吨） 197 195需求量（万吨） 187 190,2016193200,2017207215,2018E217230,平衡,10,5,-7,-8,-13,140120100806040200,2014,2015,2016,2017,2018E,中国产量,消费量,中国镍供需仍处于供不应求（万吨）,中国镍不同领域需求预测（万吨）,3002001000-100-200,400,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018E,2019E,2020E,全球原铝供需平衡,中国原铝供需平衡,全球（除中国）供需平衡,电解铝：海外铝市短缺加剧，国内供需持续改善2018全球铝供需短缺，价格上涨。全球供给6522万吨，需求6629万吨，短缺145万吨；中国供给3820万吨，需求3800万吨，小幅过剩20万吨。特殊事件：俄铝遭制裁。全球及中国原铝供需平衡（万吨）,200150100500,250,2013,2014,2015,2016,2017,2018,铝材开工率回升，直接需求回暖（万吨）,2018二季度铝库存拐点来临（万吨）,80%60%40%20%0%,100%,铝型材企业开工率,铝板带箔企业开工率,铝：需求回暖、库存拐点已至，叠加政策推动，铝价回升盈利改善,8,0006,000,14,00012,00010,000,18,00016,000,-500-1,000,0,1,5001,000500,3,0002,5002,000,吨铝利润估算（左轴）长江铝价格（右轴）,1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52盈利持续改善（元/吨）,三大政策持续推动，铝供需结构持续改善,供给侧推动新增产能受限,环保限产持续复产或低于预期,燃煤自备电厂电改抬升火电成本,没信心,中国占比高且经济增速下滑？,欧美复苏接近尾声？东南亚及南亚占比不高？,21,中国占全球比重40-50%，对中国固定资产投资增速的担忧。中国工业金属消耗量占全球40-50%，但大量金属是通过再加工出口了（铜管、电力设备、镀锌板、家电）,工业金属：有利润，没信心没信心：,1948,1951,1954,1957,1960,1963,1966,1969,1972,1975,1978,1981,1985,1988,1991,1994,1997,2000,2003,2006,2009,2012,2015,工业金属：有利润，没信心没信心： 欧美复苏接近尾声的担忧加息进行中，失业率、消费来看复苏仅仅是刚刚开始。,美联储利率（%）,2.000.00,12.0010.00,美国失业率（%）,5%0%,8.0015%6.0010%4.00,25%20%,工业金属：有利润，没信心没信心： 东南亚占比不高及未来需求空间的问题东南亚和南亚消费占比接近2000年前后的中国，需求有望快速增长。,东南亚（不含老挝和缅甸）和印度的精炼铜消费和锌消费相当于中国1999-2000年的中国，中国2000年后需求迎来快速增长。,60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%,14000000120000001000000080000006000000400000020000000,精炼铜中国消费东南亚消费YOY,精炼铜东南亚消费中国消费YOY,80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%,800000070000006000000500000040000003000000200000010000000,锌锭东南亚消费东南亚消费YOY,锌锭中国消费中国消费YOY,中国和东南亚铜消费对比（吨）,中国和东南亚锌消费对比（吨）,24,复苏刚起步,中国高质量发展，用量不算多且在稳定增长,美国也在较强的复苏,欧洲的复苏,东南亚及南亚增速很快,18世纪末19世纪上半叶输出地是英国，输入地是欧洲大陆和美国,20世纪50年代产业输出地是美国，输入地是日本和原联邦德国,输出国是日本和,原联邦德国，输入国是亚洲“四小龙”,20世纪60-70年代,输出国是美国、日本、德国、亚洲“四小龙”，输入国是发展中国家,20世纪80-90年代,2008年国际金融危机后双向转移,第一次产业转移,第二次产业转移,第三次产业转移,第四次产业转移,第五次产业转移,哪里承接？竞争：东南亚、中亚、南美洲、非洲人口、配套、文化等,配套基础建设,周期的成因：全球大规模的基建大规模基建：中低端产业的跨区域转移,复苏刚刚起步,100%80%60%40%20%0%,120%,1900,1910,1920,1930,1940,1950,1960,1970,1980,1990,2000,2010,2020E,德国占比全球印度占比全球,中国占比全球日本占比全球非洲国家占比全球,英国占比全球亚洲四小龙（除香港）其它发展中国家占比全球,美国占比全球东南亚发展中国家占比全球前苏联占比全球,复苏刚刚起步从粗钢产量看产能转移,从70年代至今，轻重资产周期轮番交替进行。19811993：重资产泡沫（资源、地产）19932000：轻资产泡沫（互联网）20012008：重资产泡沫（资源、地产）20092016：轻资产泡沫（移动互联网）20172025：重资产泡沫（资源？）,2017：新一轮重资产周期的起点,特朗普新政：增加固定资产投资美国经济复苏，失业率创新低,复苏刚刚起步其他视角：政党轮替与商品周期重资产牛市与轻资产牛市的交替,28,目录,1. 一季度的变化及未来的思考,2. 工业金属：有利润，没信心,3. 小金属：锂钴预期待修正，其他逐步有改善,4. 贵金属：震荡中的避险推动,29,其他金属：钨、锗、锑均因环保等原因造成供给紧张，钛需求逐步向好。,小金属：锂钴预期待修正，其他逐步有改善锂：供给和需求同步进入放量阶段锂有望超预期锂的供给在逐渐增加（澳洲锂矿），需求也在快速放量。钴：小品种面临高增长钴仍紧张钴市场相对较小（10多万吨），三元电池面临爆发式增长,其他金属,锂供给：,有可能低于预期,海外盐湖：逐步扩产,澳洲锂辉石：逐步进入市场,中国盐湖：技术突破有待出量,中国锂云母：技术进步正在转化中,供给：增量以锂辉石为主，集中在龙头企业，国内盐湖放量有限，DSO扰动原矿市场。需求：总体上新能源车需求增速不变，补贴新政执行后，下游补库需求将提振锂需求。成本：虽然低成本的盐湖锂对市场价格形成冲击，但其放量有限，预计2018年锂盐约20%含税成本在10万元/吨以上。价格：考虑库存，2018年锂盐供需仍然维持紧平衡，成本支撑下，锂价有望止跌企稳。,核心观点：补库提振需求，成本支撑价格,14.013.012.011.010.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0,1 5 9 13172125293337414549535761656973778185899397,吨营业成本,吨营业总成本,吨含税总成本,2018年国内碳酸锂成本曲线（万元/吨）,20181614121086420,2014/3/1,2015/3/1,2016/3/1,2017/3/1,2018/3/1,四川电池级碳酸锂Li2CO3 99.5%,氢氧化锂LiOH 56.5%,锂价走势图（万元/吨）,锂供给：全球锂资源向龙头集中，产能释放主要看龙头企业,SQM,ALB14%,Orocobre6%,14%,25%赣锋锂业15%FMC10%天齐锂业,16%,2017全球锂资源开发竞争格局其他,2016各国锂资源储量占比,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,盐湖：国内技术有突破，但短期难以大幅放量,国内盐湖提锂（蓝科、青海锂业、藏格、五矿、大华化工等）在技术上有较大突破，但是受制于卤水杂质不一、除杂工艺有待完善、产品质量不稳定等因素，短期内仍然无法大幅放量，目前能够量产的主要是蓝科锂业和青海锂业，但仍以工业级为主，下游客户主要为零散的中间商。国外的盐湖提锂增量主要在SQM，公司计划2018年碳酸锂产能扩到7万吨/年，2019年扩到10万吨/年（公告）。,全球盐湖锂产量情况（金属锂，吨）,20000150001000050000,25000,智利,阿根廷,中国,2017年主要盐湖锂产量情况（LCE，吨）,4000035000300002500020000150001000050000,45000,50000,18年锂资源增量确定性比较高的主要是具备成熟产线和工艺技术的龙头企业，18年合计增量约4万吨（LCE，不考虑DSO），DSO原矿产量较大，但只有较少一部分进入下游，成主要扰动因素。Mt Marion另一个股东MRL旗下Wodgina 17年开始向市场出售锂辉石原矿（DSO），全年约200万吨产量（折LCE 3.2万吨），目前主要是瑞福锂业使用（瑞福拥有2.8万吨碳酸锂年产能，计划新建1万吨氢氧化锂）（公告）；DSO产量大，但是最终有多少转化成锂盐并进入电池环节仍不确定。,供给：锂辉石是主要增量来源，DSO成主要扰动因素,需求：补贴新政开始执行，需求逐步改善 据全国乘联会，2018年5月新能源乘用车销量达到9.2万辆，环比4月增长30%，同比增长1.4倍；据真锂研究，2018年5月动力电池装机总电量约4.50GWh，同比增长213%。一、二季度下游数据表现良好，但以消化库存为主。 新能源车新的补贴政策开始执行，随着新车型不断公告，企业将逐步加大锂盐采购。,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,2016年 1.4,1.0,1.6,2.1,2.6,3.4,2.9,3.0,3.1,3.2,4.3,4.2,2017年 0.5,1.7,2.8,2.9,3.8,4.1,4.3,5.3,5.8,6.5,8.1,9.4,2018年 3.2,2.9,5.6,7.2,9.2,0.0,10.09.08.07.06.05.04.03.02.01.0,中国新能源乘用车销量（万辆）,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,2016年 0.58 0.35 1.00 1.66 1.50 1.96 1.29 1.70 2.26 1.93 5.82 8.17,2017年 0.11 0.23 0.94 0.93 1.44 2.16 2.59,2.9,3.44 2.93 6.98 11.75,2018年 1.31 1.03 2.08 3.76,4.5,0.00,14.0012.0010.008.006.004.002.00,中国动力电池装机量（Gwh）, 长期来看，动力电池将是带动锂需求增长的主要领域。,需求：新能源汽车将长期带动锂需求稳定增长,钴：,小品种迎来高增长,供给：增长有限,三元材料带来需求高增长,个股：进入利润释放期,重点关注：华友钴业、寒锐钴业,铜钴矿是现在和未来钴的主要来源（吨）,钴矿产量：铜钴矿为主，产地为刚果（金）刚果（金）钴矿产量占60%以上（吨）,钴矿生产集中在刚果（金）：17年产量占比是64%，未来将进一增提升至70%以上；铜钴矿是目前和未来主要钴的来源：未来的供给增量主要看嘉能可、欧亚资源、华友钴业和等项目；集中度高：嘉能可、洛阳钼业和欧亚资源是现在和未来供应主体；全球三大钴生产商产量占比不断提升（吨）,精炼钴产量：从刚果买矿，到中国冶炼,中国精炼钴产量构成,中国精炼钴产量（吨）,全球精炼钴产量主要在中国，即钴市场是从刚果（金）产矿，在中国冶炼的格局；根据安泰科的数据，2016中国精炼钴产量达到5.88万吨，预计2017中国精炼钴产量将达到6.44万吨；根据安泰科的数据，中国精炼钴以钴盐为主,钴需求：需求增长看电池（消费电池和动力电池）,中国钴需求70%集中在电池,全球钴需求47%集中在电池,电池69%,5%硬质合金7%,磁性材料,5%陶瓷色釉料5%石化催化剂,2%,高温合金 粘结剂,2%,其他,5%,电池, 47%,硬质合金,10%高温合金,16%,磁性材料,6%,其他, 21%,电池拉动全球钴消费增长（吨）,钴未来需求主要在三元即新能源汽车（吨）,其他金属：,逐步改善过程中,稀土：打黑环保双管齐下,钨钼：环保影响供给,锗：供需短缺致价格持续上涨,钛：高端钛材需求向好,稀土：打黑、环保双管齐下,指标外到底多少产量?,根据协会统计数据，保守估计17年全球钕铁硼产量在16万吨，按照氧化钕含量28%测算，所需氧化钕4.48万吨，按照钕铁硼成品率30%计算，再回收利用的氧化钕产量1.34万吨，而国内指标内氧化钕产量加国外氧化钕产量合计1.97万吨，即指标外氧化钕的产量为1.16万吨，从而推算:,指标外稀土产量7.8万吨,主要来源：1、国内黑稀土开采；2、独居石回收；3、国外进口（未统计到）,稀土：打黑、环保双管齐下,44,稀土：打黑、环保双管齐下,核心逻辑：供给端的快速下降,打黑：国务院稀土办，从查矿山到查冶炼,环保：对中重稀土影响颇大。（江西、福建、广东）,收储：影响在逐步弱化（原因、历史等）,目前时点怎么看：,环保核查继续趋严，稀土打黑常态化，稀土供给侧改革深化,正规矿的停产，带来附着黑矿产量的下降。,开采指标增加40%，逐步把黑矿纳入监管体系,17年国内稀土产量约8万吨（全年指标10.5万吨）。,稀土价格的稳步上涨将增强市场信心，补库或将推动价格快速上涨,矿紧张将逐步传导到稀土氧化物，贸易或将推波助澜。,钨钼：受环保影响供应趋紧, 钨价震荡上行：根据钨行业规范条件，露采和坑采矿山建设规模不得低于15万吨矿石/年和6万吨矿石/年，服务年限均应在10年以上，并要求现有矿山在2017年底前达标，叠加环保督查因素，预计钨矿供给将持续收缩，需求端受下游机械制造复苏拉动，硬质合金需求有望继续稳步增长，钨价仍将小幅平稳上涨。, 钼价维稳：2012年发布的钼行业准入条件，新建和现有露天矿产能不得低于2.5万吨/天和1.5万吨/天，新建和现有坑采矿产能不得低于1万吨/天和0.5万吨/天，中小型矿山无法复产且将不断关停，钼精矿供给有望持续紧张，但下游炼钢需求较低迷，预计钼价以维稳为主。,锗：供给收紧，需求旺盛，锗价持续上涨,锗价格走势（元/千克）, 环保严查导致冶炼厂关停，锗价长期低,于成本线导致锗矿企业主动减产，下游光纤和保健领域需求旺盛，未来随着,5G商业化，将进一步拉动锗需求，锗,价继续看涨。 锗价目前为9700元/千克（wind）。,6000400020000,100008000,1400012000,中国产量大增至100吨；金融危机爆发,太阳能光伏电池及3G网络建设带动需求增长,2012中国产量从80吨大增至105吨；欧债危机,2012 6月云锗与汉能集团签署375吨二氧化锗供货合同；收储,产能过剩，需求低迷；泛亚停止交易进行重组,环保导致限停产、企业主动减产；光纤、保健领域需求大增；5G,产量增长缓慢；光纤网络普及，铜价高位导致铜质电缆被光纤光缆替代需求增加,锗：供给看中国，需求看光纤,2016全球锗储量分布（吨）,美国387045%,中国350041%,俄罗斯860,10%,其他370,4%,中国11071%,美国00%,俄罗斯53%,其他4026%,2016全球锗产量分布（吨）,10%0%,30%20%,50%40%,60%,80%70%,100%90%,