20211231-中财期货-能源化工之沥青_产能增速放缓_需求决定上限_10页_1mb.pdf

能源化工之沥青投资咨询业务资格证监许可 2011 年 1444 号产能增速放缓需求决定上限王扬扬 F3034541 Z0014529 联系人：戴佳玲 F3076619 行情展望 2022 年沥青价格大概率先扬后抑，中枢下移，预计全年指数运行区间2300-3500 元 /吨。主要矛盾 1. 在新冠扰动、 OPEC+积极维稳市场、全球流动性预期收紧的背景下，油价的中枢或缓慢下移。 2. 沥青原料充足，但由于 21 年沥青需求与利润情况不佳， 22 年企业投产积极性下降，产能增速有限。 3. “ 十四五 ” 建设交通强国对于沥青需求有刚性支撑，但国家资金投放的增速或放缓。策略推荐关注做多沥青 -原油 /燃料油价差机会。风险提示 1. 国家基建道路投资加大，沥青需求大幅提升。 2. 突发事件影响原油价格大幅波动。一、 2021 年行情回顾纵观目前已上市的商品期货， 2021 年沥青价格表现并不突出，指数全年运行区间 2484-3627 元 /吨。从驱动与价格表现上，可将 2021 年沥青期价走势分为两个阶段：第一阶段， 1 月至 6 月，价格上升期。成本端原油受到新冠疫苗问市、 OPEC+主动减产、各国宽松的财政货币政策等因素的推动而上升，沥青自身先是受到冬季供给收缩的支撑，后是国家征收稀释沥青消费税的举措进一步抬升了成本预期，因此期价整体波段上行。第二阶段， 7 月至 11 月，价格中枢下移。沥青表现为供需两弱，旺季不旺的特点，此外稀释沥青库存充足，对成本的抬升效应减弱，然而随着冬季消费淡季的到来，刚性需求却相对给予了价格一定的支撑。但由于新冠变异毒株奥密克戎的出现，引发市场对于需求的担忧，原油价格大幅下挫，拖累沥青价格。图 1：沥青指数年内走势图 2：各地区沥青现货价格走势（元 /吨）图 3：华东现货与沥青主力基差（元 /吨）资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部能源化工之沥青现货方面，各地区沥青价格走势基本一致，跨区域价差仅在 21 年冬季相对较大，主要是与山东地区供给相对宽松，价格更具优惠有关。华东地区沥青产能集中，有极强的市场话语权，因此从华东现货与沥青主力基差的表现上看，绝大部分时间均处于现货升水行情，在 10 月以前数值表现也处于历史常态中，但随着冬季消费淡季的到来，市场对于未来持较悲观的态度，期价先行下跌，而现货在刚需的支持下，反而更具有韧性，基差创下了年内的高值。二、成本端：库存或开始累积，油价不容乐观虽然 2021 年新冠疫苗不断接种，生产经营活动逐步复苏，一切迹象都在表明社会似乎已经渐渐习惯并且能够与新冠共存，但在日内瓦当地时间 11 月 26日，世界卫生组织召开紧急会议，决定将 2 天前南非上报的新冠病毒新变异株列为最高等级的“值得关注”变异株，并命名为奥密克戎，据悉，其传染率远高于此前的 Delta 病毒。一时，金融市场再度引发了恐慌情绪，原油、股指大跌；不少国家也开始再度限制出行与入境，日本甚至宣布从 11 月 30 日 0 时起，暂停所有国家和地区外国人新的入境。虽然该病毒具体的传染性、重症率、致死率以及疫苗的效果还需时间验证，但由此我们可以看到，病毒在不断地进化，想要彻底摆脱新冠的影响恐也不是短时可以达到的，因此 2022 年的需求依然不容乐观。面对高企的通胀，美国施压 OPEC 的同时，联合其它国家释放 7000 万桶的战略储备。在 12 月 2 日 OPEC+大会上，产油国们顶住了压力，也顶住了来自奥密克戎病毒的潜在影响，依然宣布按照原计划自 1 月继续增产 40 万桶 /日，同时也保留了余地，称不排除调整可能。因此供给端虽然算的上有序，但从库存端可以看出去库阶段已经结束，若按照当前节奏继续运行，则库存有累积的可能。图 4： OPEC 原油产量（千桶 /日）图 5：美国商业原油库存（千桶）资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部金融属性上，美国终于放弃了“暂时性”通胀的说法，美联储高层的表态亦是愈发鹰派，最新的点阵图预测预计，到 2024 年底将有七次加息，到 2025 年底将有三次加息。市场对于流动性收缩的共识性增强，无论从原油与美元的负相关性，还是从风险偏好上来讲，对于油价都是不利的。因此，预计 2022 年油价的运行中枢将有所下移。三、沥青供需平稳 3.1 沥青年度供需平衡表 2021 年的沥青市场可以用供需两弱来形容，原本寄予希望的开工旺季夏季也因遭受降雨袭击的影响而表现出旺季不旺的特点，浇熄了对需求端复苏的信心。炼厂利润低迷，开工率下行，供给端配合需求进行收缩。 2022 年是我国“十四五”规划的第二年，“交通强国”目标下道路用沥青的需求依然可以得到支撑，但是国家基建向新能源转型，因此对于传统材料沥青的正向推举力量不足，预计2022 年沥青供需增长幅度较为平稳。表 1：沥青年度平衡表产量（万吨）增速（ %）进口量（万吨）出口量（万吨）表观消费量（万吨）增速（ %） 2012 2,880.20 18.0 273.16 9.57 3,152.67 14.4 2013 2,920.46 1.4 332.10 16.87 3,252.23 3.2 2014 2,926.92 0.2 451.63 21.34 3,376.85 3.8 2015 3,216.52 9.9 470.59 28.69 3,681.95 9.0 2016 3,264.90 1.5 495.14 20.41 3,739.63 1.6 2017 3,980.00 21.9 503.87 38.55 4,445.32 18.9 2018 4025.30 1.1 460.32 77.50 4408.12 -0.8 2019 5039.10 25.19 428.39 65.62 5401.87 22.51 2020 6279.6 24.61 476.42 56.74 6699.28 24.01 2021E 5850 -6.84 332.00 56.00 6162.00 -8.02 2022E 6000 2.56 350.00 60.00 6890.0 2.07 资料来源： Wind，国家统计局，中财期货投资咨询总部 3.2 油品重质化，沥青原料充足 2021 年财政部公布 6 月 12 日执行对归入税则号列 27150000 且 440 摄氏度以下时蒸馏出的矿物油以体积计大于 5%的进口产品，视同燃料油按 1.2 元 /升的单位税额征收进口环节消费税，不少进口商抓住最后的时机进口稀释沥青，4-6 月期间，稀释沥青的进口量大增，并在 6 月后开始去库过程。当时市场预计稀释沥青增加进口消费税，会提高炼厂原料端采购的难度，但实际上，这一现能源化工之沥青象仍未发生，或与稀释沥青去库过程缓慢有关。从最新的 7-10 月稀释沥青进口数据上看，进口量虽然同比大幅下降，但与 2018-2019 相比进口量依然比较可观，而且也给予了炼厂更多的时间来采取对策，因此预估沥青生产原料短缺出现的可能性较低。美国与伊朗重回谈判桌，高企的油价带来美国通胀压力加大，释放伊朗石油产能的可能性不断递增。若伊核谈判顺利，届时供给端或会增加 100-150 万桶 /日的石油增量，且增量以中重质的原油为主。而沥青传统的原料马瑞原油，随着委内瑞拉局势逐步稳定，该国原油产量也在小幅提升，美国重启美伊谈判，或也意味着美国对委内瑞拉石油禁令也会放松。此外， OPEC+决定 2022 年 1 月如期进行 40 万桶 /日的增产，而中东地区的原油同样是中重质为主，则油品重质化背景下，不需要担忧沥青的原料短缺问题。图 6：国内原油进口量与加工量（万吨）图 7：稀释沥青进口量（吨）图 8：伊朗原油产量（千桶 /日）图 9：委内瑞拉原油产量（千桶 /日）资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部 3.3 22 年沥青产能或增速有限沥青产能与产量近几年一直表现为逐年增加态势，由于 2020 年沥青生产利润较高，不少炼厂更是将 21 年的产能提前进行投放，导致 21 年新投产装置数量相对较少。但是在 21 年，无论是沥青的产量还是进口量均出现同比减小的情况，截至 10 月，沥青累计产量同比减少 5.7%，累计进口量同比减少 30.67%。究其原因主要是由于需求的冷清，国内价格相比进口来源的沥青已经有了价格优势，由此出现产量的被动减少，进口量的主动减少。这一阶段同样伴随着炼厂沥青装置开工率同步下降，全年与 2019 年水平持平。据隆众资讯数据， 2021 年有约 880 万吨产能投产，全年产能增速约 12.56%；22 年，广东石化 129.6 万吨 /年的产能或将投产，产能增速或进一步下降。但是从沥青充足的原料端和进一步增加的产能上看，配合沥青的生产利润和需求的变化，炼厂调整沥青的产量或更为灵活，因此需要关注沥青生产利润的变化和下游需求的情况。图 10：沥青产量、进口量与出口量（万吨）图 11：沥青炼厂综合开工率（ %）资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部 3.4 交通强国托底沥青需求，但却增长有限沥青的消费领域集中于交通相关，主要是道路建设与路面的养护，“十四五”规划中打造“交通强国” 将会为沥青需求提供支撑。图 12：沥青下游消费占比图 13：公路建设投资（亿元）资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部从公路建设投资额上看， 2021 年 4-9 月份投资金额上出现了同比下降的情况：一方面是由于降雨影响，下游开工受限；另一方面，新冠疫情实有发生，同样影响开工；加之，山东、四川、广东、吉林和湖北五个省份环保督查，需求不道路建设 , 58%路面养护 , 22%建筑防水 , 12%焦化调油 , 8%能源化工之沥青及往年。从结构上看，以往我国交通基础设施投资增长较为显著的西部地区在2021 年也未有明显的增加，而随着“十四五”时期任务以及人口流向，未来我国交通基础设施建设红利或将从三四线城市向城市群和都市圈进一步迁移。 2021 年新增专项债预期目标 3.65 万亿元，下发主要集中在四度季，会对 22年一季度的道路建设形成一定的资金支持。考虑到疫情干扰、国内的经济状态，预计 2022年新增专项债的预期目标在 3.5万亿左右。但是截至 2021年前 11月，专项债用于交通运输的比例出现了下降，由 2021 年的 21%下降至约 17%。从目前国家已经奔向高质量发展，绿色能源、高新技术将是未来主要发展方向，对于传统行业的资金投放或相对有限。沥青的另一较为主要的下游为防水材料，一般集中于房屋建设过程中。自2020 年开始，新屋开工面积已经出现了同比回落现象， 2021 年第二批土地购置一改第一批的高热度成交，出现大面积流拍。但好在房地产投资额在近两年依然平稳增长，预计 2022 年房地产中性略悲观，因此防水沥青的消费增长空间较为有限。图 14：地方政府专项债投资累计值（亿元）图 15：房屋新开工面积资料来源： Wind，中财期货投资咨询总部 3.5 当前利润水平较低，关注做多机会原油经过常压蒸馏分出汽油、煤油、柴油等轻质馏分，剩余重油进催化裂化装置再加工提炼之后，余下的残渣符合道路沥青规格时直接生产出沥青产品。沥青作为原油的下游品种，价格受到原料价格影响，长期来看与原油价格有较强的相关性。沥青与原油间的价差一定程度上反映沥青的生产利润，这里用沥青 /原油来表示。对于同属于竞争关系的重油燃料油，由于与沥青具有生产上的替代效应，沥青 -燃料油亦可以作为炼厂利润的指标。我们可以看到近几年，除了 19 年末，由于 IMO2020 政策使得高硫燃料油价格大跌导致 BU FU 价格大涨，两者走势背离以外， BU/SC 与 BU-FU 走势基本一致。 2021 年由于沥青的需求不畅，相反渣油利润相对可观， BU/SC 比价与 BU-FU价差不断走低。从统计角度看，当前比价与价差均处于历史的低位，做多安全边际较高，需要关注的是入场的时机：一是沥青供给出现增长缓慢但需求相对刚性时；二是需求出现超预期的增长；三是国际新冠疫情出现失控，而国内经济依旧有序发展时。图 16：沥青 /原油与沥青 -燃料油图 17：炼厂沥青综合利润资料来源： Wind，隆众资讯，中财期货投资咨询总部四、总结展望 2022 年，由于全球中重质原油供给量的增加，出现原料短缺的可能性较低； 2021 年需求和利润不佳导致 2022 年企业新增产能投产的积极性下降，整体沥青的供给端增速将相对偏低；需求端或仍以刚性为主， “十四五”建设交通强国的目标下，对于需求有一定支撑，但考虑到 22 年专项债的投资和 21 年交通运输专项债占比下降的角度， 22 年公路建设投资额或持平 21 年，此外与房地产相关的建筑防水需求增量也有限。成本端原油在新冠扰动、 OPEC+积极维稳市场、全球流动性预期收紧的背景下，油价的中枢或缓慢下移。预计沥青的走势或先扬后抑，全年指数运行区间2300， 3500元 /吨。策略上重点关注做多沥青 -原油 /燃料油价差机会。敬请参阅最后一页之特别声明 9 特别声明中财期货有限公司（以下简称 “ 本公司 ” ）具备期货投资咨询业务资格。本报告仅供本公司客户使用。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告信息来源于公开资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。本报告版权仅为中财期货有限公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为 “ 中财期货 ” ，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。期市有风险，入市需谨慎中财期货有限公司浙江分公司杭州市体育场路 458 号中财金融广角二楼电话： 0571-56080568 江苏分公司南京市建邺区江东中路 311 号中泰国际大厦 5 栋 703-704室电话： 025-58836800 中原分公司河南省郑州市郑东新区金水东路 80 号 3 号楼 11 层 1108 室电话： 0371-60979630 成都分公司成都市高新区天府大道中段 500 号东方希望天祥广场 A 座2703 室电话： 028-62132733 上海陆家嘴环路营业部中国 (上海 )自由贸易试验区陆家嘴环路 958 号 23 楼 2301室电话： 021-68866819 上海襄阳南路营业部上海市徐汇区襄阳南路 365 号 B 栋 205 室电话： 021-68866659 北京海淀营业部北京市海淀区莲花苑 5 号楼 11 层 1117、 1119-1121 室电话： 010-63942832 深圳营业部深圳市福田区彩田南路中深花园 A 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