2021年A股策略展望：中庸之道.pdf

UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1htp:/research.stocke 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 行业策略报告模板 策略报告 专题策略 报告日期： 2020年 12月 18日 中庸之道 2021年 A股策略展望 ： 王杨 执业证书编号： S1230520080004 ： 021-80106048 ： wangyang02stocke table_invest Table_relate 相关报告 重新划分大周期：哪些赛道更受益复苏？ 透视 25大消费细分赛道最新动态：可选类占优 透视 17大科技细分赛道：最新盈利、预期和动态估值 投资要点 核心观点篇：结构做多均衡配置 展望 2021年，长周期视角来看，经济转型的实质性跃升开启了结构性机会丰富的权益慢牛时代；短周期视角来看，宏观场景是盈利上行叠加剩余流动性下行。 在此背景下，预计指数区间震荡，结构性做多 ； 行业配置上， 均衡配置， 传统经济的线索在于全球疫情修复，新兴经济的线索在于 5G应用和新兴消费。 运行特征篇：慢牛时代已经开启 随着经济转型的实质性跃升， A股进入结构性机会丰富的慢牛时代，关键特征可概括为，从指数牛市变为 分部 牛市、从牛 短 熊 长 变为牛 长 熊 短 、调整周期缩短但波动较大。 企业盈 利篇： 盈利转正前高后低 我们 预计 2021年 A股企业盈利增速转正，节奏上前高后低，根据测算，预计2020年和 2021全部 A股归母净利增速预测值约为 0%和 16%。 资金层面篇：流动性或边际收紧 宏观流动性层面， 我们预计 剩余流动性下行。 股市流动性层面，在居民理财入市的大趋势下， 根据测算， 预计 2020年全年股市资金流入规模约为 1540亿元， 2021年全年流入规模微降至 1530亿元。 产业政策篇：重点关注科技创新 我们认为十四五期间科技创新是产业政策的重点，以 5G应用和自主可控为代表的科技创新将对未来 3-5年的结构选择产生深刻影响。 行业配置篇：新老经济均衡配置 在行业配置上，我们认为 2021年市场整体特征为结构性做多， 均衡配置。 一方面，对传统经济而言，疫苗逐步落地背景下，全球经济修复，在此背景下，积极关注，大消费中以酒店、电影、旅游、免税等为代表的可选消费，大周期中以航空和机场为典型代表的低估值，以及以工业金属为代表的全球定价大宗商品。另一方面，对新兴产业而言，随着 5G应用逐步落地，结合 2021年盈利预测，关注汽车智能化产业链（包括电动车和车联网）、消费电子、物联网等。 专题策略篇：掘金次新储备牛股 次新板 块需要重视，一则积极关注近两年上市新股中涌现的新赛道新龙头，二则基金 重仓的次新股也值得积极关注。 风险提示 中美经贸摩擦超预期；流动性收紧超预期 ； 实体经济修复低于预期 。 证券研究报告 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 2/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 核心观点篇：结构做多均衡配置 . 3 2. 运行特征篇：慢牛时代已经开启 . 4 2.1.近年来 A股发生的变化 . 4 2.2.2015年是经济转型的拐点 . 4 2.3.转型是 A股变化的根本 . 6 2.4.从美国经验的相互印证 . 6 3. 企业盈利篇：盈利转正前高后低 . 8 3.1.2021年经济走势预测 . 8 3.2.2021年企业盈利预测 . 10 4. 资金层面篇：流动性或边际收紧 . 11 4.1.宏观流动性 . 11 4.2.股市流动性 . 12 5. 产业政策篇：重点关注科技创新 . 13 5.1.回顾十三五：供给侧改革是重点 . 13 5.2.展望十四五：科技创新 将是重点 . 14 6. 行业配置篇：新老经济均衡配置 . 15 6.1.大科技配置方向 . 15 6.2.大消费配置方向 . 17 6.3.大周期配置方向 . 20 7. 专题策略篇：掘金次新储备牛股 . 22 7.1.次新研究需要高度重视 . 22 7.2.从统计规律看次新胜率 . 23 7.3.从行业看次新的时代感 . 23 7.4.积极关注新赛道新龙头 . 24 7.5.积极关注基金重仓次新 . 25 8. 风险提示 . 25 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 3/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 核心观点篇： 结构做多均衡配置 展望 2021年，长周期视角 来看， 经济转型 的 实质性跃升 开启了结构性机会丰富的权益慢牛时代；短周期视角来看，宏观场景是盈利上行叠加剩余流动性下行。 在此背景下，预计指数区间震荡，结构性做多，行业配置上，传统经济的线索在于全球疫情修复，新兴经济的线索在于 5G应用和新兴消费。 运行特征方面， 慢牛时代已经开启 。 随着经济转型的实质性跃升， A股进入结构性机会丰富的慢牛时代，关键特征可概括为，从指数牛市变为 分部 牛市、从牛 短 熊 长变为牛 长 熊 短 、调整周期缩短但波动较大 。 企业盈利方面，盈利转正前高后低。 展望 2021年 GDP走势，经济走势总体节奏为，在一季度受基数影响大幅上行后，全年呈现前高后低的走势。在此背景下，预计 A股企业盈利增速转正，节奏上前高后低，根据测算，预计 2020年和 2021全部 A股归母净利增速预测值约为 0%和 16%。 资金层面篇：流动性或边际收紧 。 宏观流动性层面，剩余流动性下行，结合宏观组观点， 随着 2021年货币政策中间目标逐渐收紧，信贷、 M2、社融三者均将回落到与经济基本面走势相匹配的水平。 股市流动性层面，在居民理财入市的大趋势下， 根据测算， 我们预计 2020年全年股市资金流入规模约为 1540亿元， 2021年 全年流入规模微降至 15300亿元。 产业政策篇：重点关注科技创新 。 我们认为十四五期间科技创新是产业政策的重点。进一步映射到 A股，我们认为以 5G应用和自主可控为代表的科技创新将对未来3-5年的 结构选择产生深刻影响。 行业配置篇：新老经济均衡配置 。 在行业配置上，我们认为 2021年市场整体特征为结构性做多，均衡配置。一方面，对传统经济而言，疫苗逐步落地背景下，全球 经济修复，在此背景下，积极关注，大消费中以酒店、电影、旅游、免税等为代表的可选消费，大周期中以航空和机场为典型代表的低估值，以及以工业金属为代表的全 球定 价大宗商品。另一方面，对新兴产业而言，随着 5G应用逐步落地，结合 2021年盈利预测，关注汽车智能化产业链（包括电动车和车联网）、消费电子、物联网等。 专题策略篇：掘金次新储备牛股 。 次新板块需要重视，一方面，次新股天然的时代感，使其具备较高的成长性，而这点恰恰是牛股最核心的属性。另一方面，机构持 仓低的背景下，当次新股业绩拐点显现时，机构的加仓行为会放大次新股涨幅。自上而下看，一则积极关注近两年上市新股中涌现的新赛道新龙头，二则机构重仓的次新 股也值得积极关注。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 4/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2. 运行特征篇： 慢牛时代已经开启 运行特征方面，随着经济转型的实质性跃升， A股进入结构性机会丰富的慢牛时代，关键特征可概括为，从指数牛市变为 分部 牛市、从牛 短 熊 长 变为牛 长 熊 短 、调整周期缩短但波动较大。 2.1.近年来 A股发生的变化 复盘近 年来 A股运行特征，我们可以发现三点不同以往 ： 其一，从 早期的 指数牛市逐渐变为 分部 牛市 ， 2016年以来结构表现差异较大 ； 其二，从 早期 “ 牛短熊长 ” 逐步体现为 “ 牛长熊短 ” ，近五年来除了 2018年，基本上每年都有较好的结构性机会 ； 其三，市场的调整周期缩短但波动幅度较大。 换言之，投资者期待的慢牛已经悄然开启。发现这点，无论对我们理解当前的市场还是预测后续走势，都有较强的指引意义。 事实上，我们认为慢牛开启之钥，本质上是看经济转型。 图 1: A股每年涨跌幅情况 资料来源： Wind，浙商证券研究所 2.2.2015年是经济转型的拐点 2015年，我国人均 GDP正式突破 8000美元，这一年，恩格尔系数出现史上最大幅度的下降。 经验上，人均 GDP到了 8000至 100美元是一国经济转型到了拐点的质变性标签。 与之呼应，史上最大幅度的恩格尔系数下跌也是对消费升级发生实质性跃升的佐证。 -80%-30%20%70%120%170%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020Wind全 A涨跌幅UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 5/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 2： 2015年我国人均 GDP正式突破 800美元 资料来源： Wind，浙商证券研究所 这些现象背后对应的经济转型内生机理在于： 其一，人均 GDP水平意味着总产出在劳动与资本间的分配关系； 其二，人均 GDP突破某一平台，意味着，此时劳动力供给约束致使劳动报酬占比上升，对应的背景是刘易斯拐点出现，即劳动力从过剩到短缺； 其三，劳动报酬占比上升将改善中低收入群体的收入水平，结合凯恩斯消费收入函数，低收入人群有更高的边际消费倾向，所以中低收入阶层的收入改善将带动总消 费率提升 ； 最后， 消费率上升使得储蓄率下降，由于储蓄等于投资，储蓄率下降进一步约束投资增速，最终经济增长的动力从投资逐步过渡到消费。 数据上， 2019年我国最终消费支出对经济增长的贡献率保持在 60%左右，消费连续六年成为拉动经济增长的第一引擎。 图 3： 近年来 我国最终消费支出对经济增长的贡献率 情况 资料来源： Wind，浙商证券研究所 2527293133353739410200040006000800010000120002000200220042006200820102012201420162018人均国内生产总值（美元） 恩格尔系数（ %，右）40%45%50%5%60%65%70%205206207208209201020120122013201420152016201720182019GDP增长贡献率 :最终消费支出UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 6/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3.转型是 A股变化的根本 正是在这样的经济转型背景下，加之 IPO发行制度的不断完善使得经济转型成果更高效地映射到了 A股，继而使得投资端结构不断优化，有了更多优质化和多元化的选择。 微观层面看， A股每年上市的新股中，不断涌现新赛道新龙头，这批公司恰恰又顺应现阶段经济转型大势，继而具备较好的成长性。 2019年至 2020年 上市的新股中，涌现了医疗美容、工业软件、新零售、智能家居等一批相对较新的赛道， 以及金山办公、南微医学、传音控股等一批细分赛道龙头。 表 1： 2019年以来上市新股中涌现的新赛道 新赛道 2019年以来上市新股 医疗美容 爱美客、奥美医疗 、昊海生科、普门科技 化妆品 丸美股份、华熙生物 智能汽车 道通科技、豪森股份、科博达、移远通信、通达电气、鸿泉物联、盛视科技、先惠技术、天迈科技、锐明技术 工业软件 中控技术、中望软件 厨房小家电 北鼎股份、小熊电器 新零售 壹网壹创、值得买、国联股份、丽人丽妆、电声股份、若羽臣 休闲食品 品渥食品、华文食品、甘源食品、良品铺子、三只松鼠、西麦食品、有友食品 智能产线 豪森股份、海目星、佰奥智能、瑞松科技、瀚川智能、国盛智科、江苏北人、奥特维、矩子科技、雷赛智能、 天准科技、科瑞技术、酷特智能 智能家居 狄耐克、麒盛科技、凯迪股份、恒玄科技、安克创新 资料来源： Wind，浙商证券研究所 这点恰恰是 ， A股这些年来从早期的指数牛市逐渐变为 分部 牛市，以及从早期牛短熊长逐步体现为牛长熊短的核心驱动因素。 原因在于 ，早期经济结构较为单一，大部分行业的景气度依赖于房地产等投资端因素，景气度驱动。这些年来，随着经济转 型从投资逐步变为消费，经济结构更为多元，大部分行业的景气度不在同步。 因此，A股结构化行情特征明显，且每年都有较多的结构性机会。 而针对第三点，调整周期缩短但波动加大，关键原因在于专业化的机构定价权不断提升，资产定价越来越有效。 2.4.从美国经验的相互印证 上世纪 80年代开始，美国开启了一轮较为成功的经济转型，与之呼应，创新类和消费类企业兴起，也成为资本市场的投资主线。 复盘彼时的美国经济情况， 80年代初 美国已经进入后工业化时代， 1976年开始美国人均 GDP突破 8000美元。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 7/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 4: 1976年开始美国人均 GDP突破 800美元 资料来源： Wind，浙商证券研究所 从基本面来看， 1980年前后美国经济结构出现拐点。就消费升级来看，私人投资从过去二十年的持续上升转为 1980年以后的持续下降，与此同时，私人消费异军突起，消费类企业兴起；就产业升级来看， 1982年前后美国步入新一轮设备投资更新周期，以 1980年 IBM生产出第一台个人电脑为标志性事件， 80年代开始的信息技术革命进一步推动了美国的产业转型升级， 创新类 企业兴起。 图 5: 1980年前后美国经济结构出现拐点 资料来源： Wind，浙商证券研究所 从政策面来看，从 1980年到 1987年，美国国会通过了多项法案以促使科研成果商业化，其核心法案是拜杜法案。拜杜法案允许美国各大学、非盈利机构和 小型企业为由联邦政府资助的科研成果申请专利，拥有知识产权，并通过技术转让而020004000600080001000012000140001600018000200001965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985人均国内生产总值：美国 (美元 )58%60%62%64%66%68%70%1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017个人消费 /GDP私人投资 /GDP 右UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 8/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 商业化，允许进行独家技术转让以使企业更主动地寻求转让技术。拜杜法案大大 促进了美国高校的科技商业化进程，大学专利授予数从 1980年的 246件增加到 200年的 3109件 ，大学陆续取得突破性成果，如转基因技术、反恐怖发明、污染控制等。 与之呼应，美国开启了一轮以产业升级和消费升级为主线的长期慢牛行情。从1982年 8月至 1987年 10月，在涨幅排名前 200的美股中，工业类、可选消费、日常消费、金融、信息技术涨幅居前。 图 6: 产业升级和消费升级是 80年代美股的投资主线 资料来源： Wind，浙商证券研究所 3. 企业盈利篇： 盈利转正前高后低 展望 2021年 GDP走势， 经济走势总体节奏为， 在一季度受基数影响大幅上行后，全年呈现前高后低的走势。 在此背景下，预计 A股企业盈利增速转正，节奏上前高后低，根据测算，预计 2020年和 2021全部 A股归母净利增速预测值约为 0%和 16%。 3.1.2021年经济走势预测 就大的宏观背景看，结合宏观组 2021年展望报告，即 大国博弈与跨周期调节 中的预测： 2020年 3月以来，我国各项经济数据进入确定性修复通道，二、三季度 GDP同比分别回升至 +3.2%、 +4.9%，供需同步改善， 我们 预计 2020四季度 GDP实际同比增速修复至 6%，回到合理增长水平。 展望 2021年 GDP走势， 经济走势总体节奏为， 在一季度受基数影响大幅上行后，全年呈现前高后低的走势。 具体预测数据上， 预计 2021年全年 GDP实际同比增速 8.9%，四个季度分别为 19.4%、 8.1%、 6%、 4.8%。 0%5%10%15%20%25%工业 可选消费 日常消费 金融 信息技术 材料 公用事业 医疗保健 房地产 能源 电信服务UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 9/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 7: 宏观组对 2021年 实际 GDP同比预测 资料来源： Wind，浙商证券研究所 具体到经济结构预测 ，三驾马车中， 预计 消费将成为 2021年拉动经济增长的主动力，保持向上改善势头，之前受制于社交距离的可选消费预计将加速修复；双循环 大逻辑下，中国供给优势填补海外缺口及订单回流的逻辑继续强化，出口将保持高速 增长；投资方面，预计 2021年基建、地产投资增速趋稳，制造业回升幅度有望加速，主要受益于利润回升带动库存小周期及行业出清对数据的拉动。 表 2： 2021年 GDP增速及其分项预测值（季度数据为当季值） GDP实际同比 投资 制造业投 资 基建 房地产 社零 进口 出口 2021年 Q1 19.4% 20.2% 28.2% 19.3% 13.0% 38.1% 3.3% 14.1% 2021年 Q2 8.1% 3.6% 6.8% -2.2% 6.2% 16.1% 4.2% 7.7% 2021年 Q3 6.0% 2.1% 2.7% -0.6% 4.3% 9.9% 2.8% 4.3% 2021年 Q4 4.8% 0.3% -1.2% -1.4% 3.5% 4.2% 3.7% 6% 全年 8.9% 4.0% 5.0% 1.0% 6.0% 15.3% 3.5% 7.5% 资料来源： Wind, 浙商证券研究所 （ 注：进出口数据均为人民币口径 ） 在此基础上，进一步预测 名义 GDP。首先，就价格指数来看， 我们预测 CPI和PPI同比的高点都出现在 2021年二季度， GDP平减指数也将在二季度达到峰值，之后平缓回落，预计 2020Q4和 2021四个季度的平减指数预计分别为 -0.4%和 +0.2%、+2.7%、 +2.1%、 +1.6%。 结合对于通胀和实际 GDP的判断，我们预计 2020Q4名义 GDP为 5.5%， 2021年全年名义 GDP为 10.7%，其中四个季度分别为 19.6%、 1.0%、 8.2%和 6.5%，一季度冲高，二季度保持在 10%以上，之后逐渐回落 。 (6.8)3.2 4.9 6.0 19.4 8.1 6.0 4.8 -9-6-30369121518212015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTcwMDU1table_page 策略报告 htp:/research.stocke 10/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8: 宏观组对 2021年名义 GDP同比预测 资料来源： Wind，浙商证券研究所 3.2.2021年企业盈利预测 从历史规律上来看，名义 GDP增速和营收增速从数据上来看有一定的相关性，且从经济意义上两者存在同步性。 若对 2002年以来名义 GDP累计增速和全 A营收累计增速进行线性拟合，并结合宏观组预测的名义 GDP增速结果 (2020全年增速根据 2020Q4推算得到 )，得到2020/2021年全部 A股营收增速预测值约为 5%/13% 此外，若由滚动三年净利率均值计算得到 2020/2021年全 A净利率，则可得到2020/2021全部 A股归母净利增速预测值约为 0%/16%。 图 9: 全 A营业收入与归母净利增速变化趋势 资料来源： Wind，浙商证券研究所 -10-505101520252016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12GDP:现价 :当季 % GDP:现价 :当季 :预测 %GDP:平减指数 :当季同比 % GDP:平减指数 :当季同比 :预测 %-30-20-1001020302015/03 2016/03 2017/03 2018/03 2019/03 2020/03 2021/03图表标题营业收入 (累计同比增长率 ,%)归属母公司股东的净利润 (累计同比增长率 ,%)