自动化行业系列报告之（五）：行业或有短期扰动，优势产品公司长期空间更加清晰.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 深度报告 工业 | 电力设备 推荐 （ 维持 ） 自动化行业系列报告之（五） 2018 年 07 月 23 日 行业或有短期扰动，优势产品公司长期空间更加清晰 上证指数 2860 行业规模 占比 % 股票家数（只） 160 4.5 总市值 （亿元） 10599 2.1 流通市值（亿元） 7934 2.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 1.1 -20.2 -20.8 相对表现 5.0 -1.7 -13.9 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 仍有十年以上的产业繁荣，自动化产业开始进入大公司时代 自动化行业系列报告之（四） 2018-03-12 近日 ， 日本减速机龙头公司 Harmonic Drive Systems（ HDS） 公告 其 2018 年 2 季度订单 大幅下滑 导致其 股价大跌 ，进而引发市场 开始担忧国内制造业和自动化行业走势， 也 可能一定程度 上 影响了部分 A 股相关 个股。我们认为，由于减速机正在经历 国产化替代加速 的过程 ， 因此 HDS 的订单情况 不足以反应行业 走势。而分析其余标志性自动化公司可以看到，中国 OEM 市场的增速 确实 有所回落， 但 项目 型 市场 因为 需求景气、传导周期长， 订单态势还不错。如果后续宏观经济真的持续疲软，有可能给企业带来短期业绩或估值的扰动。但是，中国自动化行业仍将有十年以上的繁荣，且格局已经很清晰，长期来看， 有产品 支撑和 管理 能力 的中国公司 ，有希望成为细分领域的世界级公司。 HDS 订单态势不足以反应行业态势。 HDS 在 2018 年 4 月 -6 月器件的订单同比、环比分别下滑 46.9%、 47.3%。但是，要注意到，中国减速机市场近年来正处于在激励的国产替代进程中，且 HDS 产品结构单一（ 80%左右业务是减速机），因此，其故其订单下滑的情况 不能作为行业演变的风向标 。 海外标 杆企业订单数据走势不一。 OEM 市场增速有所回落，项目型市场态势良好。 从海外比较有代表性的公司看， ABB 与安川订单趋势出现了显著差异，ABB 在亚太区订单数据 仍然 强劲，而安川 公司在中国区的订单 数据 有所 走弱。背后的原因，一方面是 国内 周期性行业复苏后， 导致 过程自动化 需求还不错 ，而 OEM 自动化 经过过去 2 年的 快速增长后，增速确实有些 回落。 优势公司的优势将延续或加强，长期来看，有产品、有管理的优势公司，有希望成为细分领域的世界级企业。 自动化领域主要是应用层面的创新，考验的是提升投入产 出比、控制扩张边际成本的管理能力，中国公司的优势正在逐步形成 和加强 。就国内企业来看 ，行业已经走过草莽创业阶段，竞争层次不断提升 ，行业开始进入大公司时代 。 我们认为， 已经掌握了技术与工艺、有产品支撑的中国公司，如汇川、宏发、正泰，有希望逐渐成为细分领域的世界级企业 。 这些企业 内生增长 能力已经很清晰 ， 如果国内经济持续疲软，造成这些个股的业绩或估值扰动， 可能 是 中长期的 战略 性买入机会 。 投资建议： 长期推荐正泰电器、宏发股份、汇川技术 ； 推荐长园集团、麦格米特 ； 关注良信电器、卧龙电气、信捷电气等。 风险提示： 自动化行业下游众多，宏 观经济 持续疲软 可能 给 行业带来影响。 首页注意事项： 相关报告： 尽量不超过两篇。 研究员： 如果署名人较多，除第一作者外，建议其他分析师资料每人两行。人名与执业证书号一行、邮箱一行即可。 风险提示：行业公司类研究报告均应包括风险提示的内容。报告首页应对风险因素进行概述，报告正文应包含风险因素的说明，并单独成段。 游家训 021-68407937 youjxcmschina S1090515050001 重点公司主要财务指标 股价 17EPS 18EPS 19EPS 18PE 19PE PB 评级 正泰电器 23.26 1.32 1.67 2.06 13.9 11.3 2.6 强烈推荐 -A 宏发股份 27.05 0.92 1.06 1.40 25.6 19.3 5.2 强烈推荐 -A 汇川技术 27.94 0.64 0.74 0.94 37.8 29.8 9.1 强烈推荐 -A 麦格米特 29.88 0.43 0.60 0.83 49.8 36.0 6.2 审慎推荐 -A 长园集团 9.83 0.83 1.00 1.17 9.8 8.4 1.6 强烈推荐 -A 良信电器 6.51 0.27 0.32 0.39 20.6 16.5 3.2 强烈推荐 -A 卧龙电气 7.96 0.53 0.58 0.64 13.7 12.4 1.8 审慎 推荐 -A 信捷电气 25.32 0.88 1.10 1.32 23.0 19.2 3.8 审慎推荐 -A 资料来源： 公司数据、 招商证券 -30-20-1001020Jul/17 Nov/17 Mar/18 Jun/18(%) 电力设备 沪深 300 QuickPDF672CQuickPDF7814QuickPDF7A76QuickPDF62A5QuickPDF544AQuickPDF8C28QuickPDF5448QuickPDF0069QuickPDF006EQuickPDF0066QuickPDF006FQuickPDF0072QuickPDF006DQuickPDF0061QuickPDF0074QuickPDF0069QuickPDF006FQuickPDF006EQuickPDF0040QuickPDF0070QuickPDF006FQuickPDF0069QuickPDF006EQuickPDF0074QuickPDF0061QuickPDF0073QuickPDF0073QuickPDF0065QuickPDF0074QuickPDF002EQuickPDF0063QuickPDF006EQuickPDF9605QuickPDF8BFB行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、 HDS 公司订单下滑，但仍不足以反应行业态势 . 4 1.1 HDS 公司订单波动分析 . 4 1.2 HDS 公司简介 . 5 二、国际标杆企业订单走势各异，反应了相应市场的不同 . 7 2.1、安川、 ABB 公司订单走势迥异 . 7 2.2、 OEM 市场增速有所回落，项目型市场良好 . 8 三、有产品支撑、有管理能力的公司，有希望成为细分领域的世界级企业 . 11 3.1 行业仍将有长期繁荣 . 11 3.2 行业格局已经很清晰 . 11 3.3 优质企业内生增长和创造能力更加清晰，竞争优势在加强 . 11 3.4 投资推荐 . 13 相关报告： . 14 风险提示： . 14 图表目录 图 1 HDS 公司订单大幅下降（单位，百万日元） . 4 图 2 加回取消订单后 HDS 公司订单仍有较大幅度下滑（单位，百万日元） . 4 图 3 HDS 公司主要产品 . 5 图 4 HDS 公司收入及其构 成（单位，百万日元） . 6 图 5 HDS 公司 2017 年收入占比 . 6 图 6 安川订单情况（按地区分类）（单位，十亿日元） . 7 图 7 安川订单情况（按业务分类）（单位，十亿日元） . 7 图 5 外资品牌在中国或亚洲区收入增速快速下滑 . 12 图 6 外资在华资产规模总体有所收缩 . 12 图 7 低压变频器领域外资市场份额估算 . 12 图 8 伺服系统领域外资市场份额估算 . 12 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 9 低压变频器国产化率逐步提升 . 12 图 10 小型 PLC 领域外资市场份额估算 . 12 图 11 自动化产业国内企业演变历程 -走过草莽阶段 . 13 图 12：电力设备行业历史 PEBand . 14 图 13 ：电力设备行业历史 PBBand . 14 表 1：国内减速机公司市占率估算 . 4 表 2：国内减速机公司扩厂计划 . 5 表 3：安川订单增速（按 地区分类） . 7 表 4：安川订单增速（按产品分类） . 8 表 5： ABB 自动化相关产品各地区订单情况（单位，百万美元） . 8 表 6：中国自动化 OEM 市场季度增速（单位，百万元） . 9 表 7：中国自动化项目型市场季度增速（单位，百万元） . 9 表 8：推荐公司估值情况（ 7 月 22 日收盘价，含非经营性利润） . 13 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 一、 HDS 公司 订单 下滑 ，但仍不足以反应行业态势 2018 年 7 月 13 日， Harmonic Drive Systems（ 6324）（以下简称 HDS 公司）发布公告，公司 FY18 1Q 订单情况为 95.46 亿日元，同、环比下滑 46.9%、 47.3%， 7 月 17日开盘后其股价大跌 14.8%。 部分 投资机构也开始担忧国内制造业和自动化行业走势，可能也一定程度的影响到了部分 A 股相关企业。 1.1 HDS 公司订单 波动分析 订单波动有 扰动要素 ： HDS 公司此次订单大幅下降，有扰动因素， FY18 1Q 由于中国库存调整及部分客户生产计划变更，取消 /推迟了 24.23 亿日元订单；如果剔除上述扰动因素，将取消订单数额加回， HSD 公司 FY18 1Q 订单总金额应为 119.69 亿日元，同比、环比分别下滑 33.45%、 33.92%。 公司主要下游均有一定程度的订单下滑： 从业务结构式看， HDS 主要产品半导体制造装置、面板投资、工业机器人均有一定程度下滑。 其中，半导体制造分别同、环比下 滑29.6%、 39.9%，面板投资分别同、环比下滑 70.5 %、 61.3%，工业机器人分别同、环比下滑 40.5%、 34.2%。 国产化替代加速， HDS 不足以反应行业态势 ：减速器行业原来为日本企业主导，但这几年日企的份额下降很快（最近 5 年国内市场的日企份额从 80%以上降低到 50%），价格也下降比较多，主要是国产减速机起来了。 HDS 的订单情况，不能直接作为行业演变的风向标。 图 1 HDS 公司订单大幅下降 （单位，百万日元） 图 2 加回取消订单后 HDS 公司订单仍有较大幅度下滑（单位，百万日元） 资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告，招商证券 注： FY18 1Q 对应为 2018 年 4-6 月 表 1： 国内减速机公司市占率估算 公司 客户 出货量（万台） 市占率 2017 2018E 南通振康 埃夫特、凯尔达、欢颜等 1.5 2.5 13.10% 双环传动 埃夫特、新时达、拓斯达 0.5 2 10.48% 秦川机床 欢颜、广州数控、安川（上海） - 2 10.48% 力克精密 埃斯顿、广州启帆 1 1.5 7.86% 中大力德 伯朗特、拓斯达 0.5 1 5.24% 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 恒丰泰 埃夫特、博实自动化 - 1 5.24% 上海机电 四大家族及国内一线本体商 10 14 - 资料来源： 高工机器人、招商证券 表 2：国内减速机公司扩厂计划 公司 现有产能 （万台） 扩产计划 南通振康 3 2021 年形成 10 万台 /年减速机， 2 万台 /年焊接机器人产能。 双环传动 1.2 2019 年形成 6 台 /年减速机产能 秦川机床 2 年产 9 万台减速机生产线改造 力克精密 3 - 中大力德 1 2019 年 5 月份，形成 3-3.6 万台 /年产能 恒丰泰 1 2018 年形成 2 万台 /年减速机产能 钱江机器人 - 估计 2018 年底、 2019 年初开始自给 上海机电 10 预计形成 20 万台 /年产能 资料来源：高工机器人、公司公告、招商证券 1.2 HDS 公司 简介 全球减速机龙头公司： HDS 是世界上第一家从事谐波传动及特种传动技术的开发设计、生产销售的专业化公司，其生产的哈默那科谐波减速器与纳博 RV 减速器垄断全球 75%市场份额（ 2015 年之前数据）。 主要产品 及应用下游 ： HDS 公司主要产品 为减速机产品和机电一体化产品 ，其中， 减速机产品占收入 82%； 主要应用下游有 为： 半导体制造装置、面板投资领域、工业机器人、马达用齿轮、金属机床、石油勘探设备。 业务 布局 ： 2017 年欧洲收入占比 24.9%，北美收入占比 10.1%，亚太地区收入占比 13.3%（以中国为主），日本收入占比 51.8%（有很多产品终 端用户还是中国）。 图 3 HDS 公司主要产品 资料来源：公司官网、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 4 HDS 公司收入及其构成 （单位，百万日元） 资料来源：公司官网、招商证券 图 5 HDS 公司 2017 年收入占比 资料来源：招商证券 2 4 . 9 %1 0 . 1 %1 3 . 3 %5 1 . 8 %欧洲北美亚太（剔除日本）日本行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 二、 国际标杆企业订单 走势各异 ， 反应了 相应市场的不同 2.1、安川、 ABB 公司订单走势迥异 安川、 ABB 在中国的订单增速出现背离 ： 安川 2017 年在中国市场的 季度 订单增速为34%-47%区间，而 2018 年 3 月到 5 月，同比增速回落到了 6%；但是 ABB 在亚、非、中东的订单增速则持续在上升，至 2018Q2，工业自动化业务同比增速提升至 18.9%，机器人及运动控制增速提升至了 21.6%。 其余公司 ： 综合 行业内其他公司 的交流信息来看 ，总体趋势也是如此， OEM 市场的增速有所回落，而项目制市场当前数据尚可。 图 6 安川订单情况（按地区分类）（单位，十亿日元） 资料来源： 公司公告、 招商证券 图 7 安川订单情况（按业 务分类）（单位，十亿日元） 资料来源： 公司公告， 招商证券 表 3：安川订单增速（按地区分类） FY2016 FY2017 FY2018 地区 4-6 月 7-9 月 10-12 月 1-3 月 4-6 月 7-9 月 10-12月 1-3 月 3-5 月 合计 YoY -1% -8% -2% 13% 8% 29% 18% 16% 10% QoQ 18% -13% 10% -1% 13% 4% 1% -2% 8% YoY 日本 9% -15% -6% 11% -15% 23% 18% 12% 18% 美国 -17% -1% -2% 7% 15% 9% 17% 0% 11% 欧洲 -3% -18% 2% 6% 2% 73% 0% 25% 16% 中国 10% -2% -12% 21% 36% 34% 38% 47% 6% 0 .02 0 .04 0 .06 0 .08 0 .01 0 0 . 01 2 0 .01 4 0 . 04 - 6 月 7 - 9 月 10 - 12 月 1 - 3 月 4 - 6 月 7 - 9 月 10 - 12 月 1 - 3 月 3 - 5 月FY2016 FY2017 FY2018日本 美国 欧洲 中国 亚洲其他国家0 .02 0 .04 0 .06 0 .08 0 .01 0 0 . 01 2 0 .01 4 0 . 04 - 6 月 7 - 9 月 10 - 12 月 1 - 3 月 4 - 6 月 7 - 9 月 10 - 12 月 1 - 3 月 3 - 5 月FY2016 FY2017 FY2018运动控制 机器人 系统工程 其他行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 亚洲其他国家 -13% -10% 17% 15% 27% 40% 20% 1% -2% QoQ 日本 29% -23% 14% -2% -1% 12% 9% -7% 4% 美国 -8% 14% -5% 7% -1% 8% 2% -8% 10% 欧洲 17% -23% 58% -25% 13% 30% -9% -6% 5% 中国 37% -9% -9% 7% 53% -11% -6% 15% 10% 亚洲其他国家 4% -19% 23% 10% 15% -10% 5% -7% 12% 资料来源：公司公告、招商证券 表 4：安川订单增速（按产品分类） FY2016 FY2017 FY2018 4-6 月 7-9 月 10-12月 1-3 月 4-6 月 7-9 月 10-12月 1-3 月 3-5 月 合计 YoY -1% -8% -2% 13% 8% 29% 18% 16% 10% QoQ 18% -13% 10% -1% 13% 4% 1% -2% 8% YoY 运动控制 -12% -12% 5% 17% 39% 31% 17% 5% -1% 机器人 -9% -11% 5% 7% 14% 31% 25% 24% 15% 系统工程 106% 31% -24% 43% -59% 33% -10% 24% 42% QoQ 运动控制 3% -4% 8% 9% 23% -10% -3% -2% 17% 机器人 12% -11% 13% -5% 19% 2% 8% -6% 11% 系统工程 134% -33% 14% -20% -33% 118% -23% 11% -23% 外汇汇率 美元 110.8 103.5 104.8 114.5 111.9 111.1 112.2 110.7 107.8 欧元 124.5 115.6 115.3 121.5 120.9 127.9 132.4 134.2 130.9 资料来源：公司公告、招商证券 表 5： ABB 自动化相关产品各地区订单情况（单位，百万美元） 订单按地区 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 Industrial Automation 总计 1,240 1,544 1,682 1,499 1,654 1,796 2,117 2,005 同比（ %） 33.4 16.3 25.9 33.8 欧洲 471.2 648.48 723.26 629.58 678.14 754.32 1100.84 1002.5 同比（ %） 43.9 16.3 52.2 59.2 美洲 285.2 339.68 370.04 329.78 363.88 413.08 359.89 360.9 同比（ %） 27.6 21.6 -2.7 9.4 亚、非、中东 483.6 555.84 588.7 539.64 611.98 628.6 656.27 641.6 同比（ %） 26.5 13.1 11.5 18.9 Robotics and motion 总计 1,936 1,856 2,177 2,219 2,032 2,040 2,579 2,540 同比（ %） 5.0 9.9 18.5 14.5 欧洲 677.6 649.6 740.18 776.65 690.88 734.4 980.02 939.8 同比（ %） 2.0 13.1 32.4 21.0 美洲 658.24 612.48 696.64 732.27 650.24 652.8 722.12 736.6 同比（ %） -1.2 6.6 3.7 0.6 亚、非、中东 600.16 593.92 740.18 710.08 690.88 652.8 876.86 863.6 同比（ %） 15.1 9.9 18.5 21.6 资料来源：公司公告、招商证券 2.2、 OEM 市场增速有所回落，项目型市场良好 安川、 ABB 的不同，反应了项目与 OEM 市场的行情差异 。 安川主要产品是低压变频器、伺服系统、工业机器人，主要应用 OEM 市场。 ABB 则主要做项目型市场，在汽车、矿山、石油、天然气、化工、船舶等领域提供整套的解决方案。 安川、 ABB 在中国区域订单增速背离，可能主要是因为公司业务主要领域不同；或者说，正好反应了当前过程自动化市场比 OEM 市场要略好的行业现象 。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 行业数据来看，也印证了 项目型市场 仍然在 复苏 ，但 OEM 增速有所回落 。 自动化两大下游分支， OEM 与项目市场前几年表现 相差较大 。但近几年，项目市场在开始 了一轮比较强的复苏，导致 与之相关度更高的过程自动化市场走势表现强劲 。 而 OEM 在保持 2 年多的优异表现后，增速有所回落 （当然，要继续维持那个增速也不可持续）。 2018 年 Q1， OEM 市场同比增速为 13.1%，与 17Q4 相比下降 5.8 个百分点，与 17Q1相比上升 0.8 个百分点；项目型市场 2018 年 Q1 同比增速为 9.4%，与 17Q4 相比下降1.2 个百分点，与 17Q1 相比上升 3.9 个百分点。 从趋势上来看，项目型市场好于 OEM 市场，应该是反应了国内化工、钢铁、采掘等行业，在过去一轮供给侧改革以后，经营比较景气且资产开始有所回升。 表 6：中国自动化 OEM 市场季度增速 （单位，百万元） Industry 17Q1 GR 17Q2 GR 17Q3 GR 17Q4 GR 18Q1 GR 纺织机械 904 18.4% 707 19.1% 905 19.1% 992 22.8% 1,089 13.4% 机床工具 2,765 15.6% 2,691 15.5% 2,867 18.4% 2,926 18.9% 4,406 11.6% 塑料机械 368 15.1% 371 16.4% 437 18.4% 410 18.3% 456 13.7% 橡胶机械 185 7.9% 205 7.6% 233 11.1% 222 11.1% 190 13.2% 食品机械 658 14.6% 814 14.9% 872 15.0% 797 14.8% 776 8.6% 包装机械 765 15.9% 1,031 18.1% 1,101 18.9% 973 15.8% 948 8.1% 印刷机械 121 7.3% 100 9.8% 155 11.4% 139 11.2% 133 7.6% 起重机械 634 7.4% 603 11.4% 810 16.4% 605 15.7% 753 13.2% 暖通空调 283 8.1% 456 10.8% 486 14.2% 310 14.5% 401 10.2% 矿用机械 122 4.1% 126 3.9% 136 3.9% 123 3.8% 110 8.1% 电梯 791 8.1% 840 4.5% 822 8.0% 694 7.7% 880 10.4% 造纸机械 43 4.3% 41 6.2% 46 11.1% 47 11.5% 40 12.6% 电子制造设备 823 26.0% 1,109 41.5% 1,008 49.4% 958 41.1% 1,978 13.8% 建筑机械 344 22.1% 389 21.2% 635 69.0% 539 71.0% 404 26.9% 交通运输工具 108 2.7% 132 7.7% 191 12.0% 136 11.1% 122 4.0% 电源设备 31 7.5% 36 7.5% 44 7.9% 41 7.8% 35 9.9% 医疗设备 127 14.4% 121 16.6% 155 21.2% 136 20.9% 157 21.3% 风电 782 -7.2% 968 -16.0% 1,166 -3.7% 934 -3.7% 938 32.7% OEM Others 1,391 10.6% 1,810 26.9% 1,861 28.7% 1,982 24.7% 2,232 12.0% OEM Total 11,245 12.3% 12,550 14.5% 13,929 19.2% 12,965 18.9% 16,048 13.1% 资料来源： 工控网、 招商证券 表 7：中国自动化项目型市场季度增速 （单位，百万元） Industry 17Q1 GR 17Q2 GR 17Q3 GR 17Q4 GR 18Q1 GR 冶金 677 8.5% 720 8.1% 783 13.0% 768 13.3% 806 14.0% 电力 1,753 -1.7% 1,933 -0.3% 1,921 1.3% 1,851 1.3% 1,729 -4.2% 化工 2,568 4.3% 2,538 4.7% 2,553 8.0% 2,535 9.8% 3,035 11.0% 石油 724 1.4% 778 1.2% 928 5.9% 877 6.5% 623 8.9% 石化 1,473 4.2% 1,393 5.2% 1,661 5.7% 1,499 5.6% 1,539 8.4% 建材 420 4.3% 484 5.5% 491 4.2% 489 4.3% 387 4.0% 造纸 244 4.0% 228 5.0% 248 9.2% 248 9.7% 221 10.0% 矿业 216 1.7% 217 3.6% 253 4.9% 242 4.9% 182 5.4% 汽车 285 4.4% 401 11.8% 495 19.7% 391 18.0% 519 16.3% 市政 1,478 12.3% 1,670 18.7% 1,706 19.6% 1,656 19.0% 1,646 11.5% 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 公共设施 393 13.1% 458 19.6% 473 19.7% 432 18.8% 491 14.3% Project Others 2,457 9.9% 2,339 13.8% 2,802 17.6% 2,599 17.3% 3,647 13.4% Project Total 12,687 5.6% 13,159 7.7% 14,314 10.5% 13,587 10.6% 14,824 9.4% 资料来源： 工控网、 招商证券