深度报告-20220507-中银证券-唯捷创芯-688153.SH-国产射频PA龙头腾云入海_产业链自主可控势在必得_36页_3mb.pdf

通信 | 证券研究报告 首次评级 2022 年 5 月 7 日 Table_Stock 688153.SH 买入 原评级 : 未有评级 市场价格 :人民币 45.4 板块评级 :强于大市 T 股价表现 (16%)(6%)4%13%23%33%May-21 Jun-21 Jul-21 Aug-21 Sep-21 Oct-21 Nov-21 Dec-21 Jan-22 Feb-22 Mar-22 Apr-22唯捷创芯 上证综指 Table_Index (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 6.6 0.0 0.0 0.0 相对上证指数 23.9 8.6 10.7 12.8 发行股数 (百万 ) 400 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万 ) 18,164 3 个月日均交易额 (人民币 百万 ) 221 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东 (%) Gaintech Co. Limited 25 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 5 月 6 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industr y 通信 证券分析师：庄宇 (8610)66229000 证券投资咨询业务证书编号： S1300520060004 证券分析师：吕然 (8610)66229185 证券投资咨询业务证书编 号： S1300521050001 联系人：王海明 (8621)20328692 一般证券业务证书证书编号： S1300121050009 Table_Title 唯捷创芯 国产射频 PA 龙头腾云入海，产业链自主可控势在必得 y 摘要 ： 唯捷创芯作为国内 PA 第一梯队的龙头厂商， PA 的出货量遥遥领先其他 友商， 占据国内出货量第一 。下游终端产品近期需求相对疲软，但是公司 受 益于 5G 以及射频自主国产化趋势，同时背靠 Wi-Fi6 模组成功研发并量产出货，未来成长空间打开，前景见好，公司高成长性趋势明显。 支撑评级的要点 唯捷创芯加快 5G 模组创新迭代。 我们对唯捷创芯在 PA 模组领域的专业性 与发展性充满信心，在移动通信终端、物联网等领域唯捷创芯有望成为新龙头，创造更大的时代价值。 唯捷创芯借助集成电路国产化东风，继续坐稳 PA 模组龙头。 唯捷创芯深耕射频前端细分领 域，高集成度模组设计与量化能力、高度完善的GaAs PA 射频工艺在集成电路国产化崛起浪潮中领航成长优势。 估值 捷创芯主营业务为 PA 模组、 Wi-Fi 射频前端模组、 射频开关、接收端模组。 21 年由于公司（ 1）产品竞争力增强、下游市场需求增长分别推动 4G 型号 PA 模组的单价、销售数量上涨，推动 4G 型号 PA 模组销售收入快速增长；（ 2） 5G 型号 PA 模组大批量出货，推动销售收入快速提升；（ 3） 2021 年新推出 Wi-Fi 6 射频前端模组、射频开关、接收端模组等产品贡献的收入亦同比大幅提升 。 21 年的整体营收非常乐观。增长率预计达到 93.79%。 综合行业供需关系、竞争格局、公司研发及产品布局情况，对各业务的收入和毛利率进行了初步预测。我们预测公司2021-2023 年总收入 35.08/40.91/49.10 亿 元 ， 毛 利 率 为26.90%/28.65%/28.90%，净利润为 -0.67/4.91/5.89 亿元。 公司 2020-2021 年尚未盈利，适用于 PS 估值法， 5 家可比公司对应 2020-2021 年收入的 PS 均值为 13.15/8.41 倍， 公司 5.6 当日市值为 182 亿元，对 应 2020-2021 年收入的 PS 为 12.26/6.33 倍， 可见公司 2020/2021 PS 均低于可比公司均值，未来投资价值较高，综合考虑， 首次覆盖， 给予 买入 的评级。 评级面临的主要风险 下游需求下滑风险，公司下游主要是移动终端行业，若智能终端的景气度下降，公司的业绩同步也会受到影响 。 行业竞争加剧风险，目前国内进入射频全端模组的公司愈来愈多，市场竞争逐渐加剧，可能会导致公司的市场份额受到压缩和减小。 公司 5G 模组量产能力可能提升不足，但是下游 5G 需求较为旺盛，可能难以满足需求 ，业绩同步也会 受到影响 。 投资摘要 Table_InvestSummar y 年结日： 12 月 31 日 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售收入 (人民币 百万 ) 581 1,810 3,508 4,091 4,910 变动 (%) 105 211 94 17 20 净利润 (人民币 百万 ) (30) (78) (67) 491 589 全面摊薄每股收益 (人民币 ) (0.075) (0.194) 0.857 1.163 1.409 变动 (%) (93.7) 159.1 (541.0) 35.7 21.1 全面摊薄市盈率 (倍 ) (605.5) (233.6) 53.0 39.0 32.2 价格 /每股现金流量 (倍 ) 240.2 95.6 (62.4) 13.3 (49.2) 每股现金流量 (人民币 ) 0.19 0.48 (0.73) 3.42 (0.92) 企业价值 /息税折旧前利润 (倍 ) 324.0 (445.3) 44.5 32.0 28.3 每股股息 (人民币 ) 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 股息率 (%) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 2 目录 1 行业射频模组新秀，国产 PA 龙头 . 5 1.1 公司介绍 . 5 1.2 组织及股权结构 . 5 1.3 主营业务与产品 . 6 1.4 主要经营模式 . 7 1.5 公司经营情况 . 12 2 PA 是射频前端重要器件， LNA/射频开关保障信号正常接收 . 17 2.1 射频前端简介 . 17 2.2 功率 放大器简介 . 17 2.3 低噪声放大器简介 . 18 2.4 射频开关简介 . 19 3 集成电路政策东风至， PA 模组大显身手 . 20 3.1 集成电路行业概况 . 20 3.2 集成电路政策梳理 . 22 3.3 射频前端发展概况 . 23 3.4 PA 发展概况 . 26 3.5 LNA 发展概况 . 27 3.6 射频开关发展概况 . 27 4 国产化逐步崛起，未来挑战依然存在 . 28 4.1 市场竞争格局 . 28 4.2 唯捷创芯的行业地位以及优劣势 . 29 4.3 未来射频技术的挑战点以及发展趋势 . 30 5 盈利预测 &估值分析 . 32 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 3 图表 目录 股价表现 . 1 投资摘要 . 1 图表 1. 唯捷创芯组织结构图 . 5 图表 2. 唯捷创芯股权结构图 . 6 图表 3. 唯捷创芯产品概念图 . 6 图表 4. 唯捷创芯主要产品演变图 . 7 图表 5. 唯捷创芯主要产品工艺流程图 . 7 图表 6. 唯捷创芯研发活动流程图 . 8 图表 7. 唯捷创芯内部控制制度表 . 9 图表 8. 唯捷创芯采购生产流程图 . 10 图表 9. 唯捷创芯采购阶段流程表 . 10 图表 10. 唯捷创芯销售模式图 . 11 图表 11. 唯捷创芯经销模式流程表 . 11 图表 12. 唯捷创芯直销模式流程表 . 12 图表 13. 唯捷创芯历年营业收入增长情况 . 13 图表 14. 唯捷创芯历年净利润变化图 . 13 图 表 15. 2021 年主营构成图 . 13 图表 16. 2021 年主营构成图 . 13 图表 17. 产品单价表（单位：元） . 14 图表 18. 营业成本结构表（单位：万元） . 14 图表 19. 销售毛利率变化图 . 15 图表 20. 三费变化图 . 15 图表 21. 管理费用明 细表（单位：万元） . 16 图表 22. 唯捷创芯前五大供应商采购明细表 . 16 图表 23. 射频前端的简化架构图 . 17 图表 24. PA 模组常见分类表 . 17 图表 25. 不同集成度 PA 模组内部电路示意图 . 18 图表 26. 射频 PA 模组工作原理示意图 . 18 图表 27. Wi-Fi 射频前端模组示意图 . 19 图表 28. 射频开关（单刀多掷）工作原理示意图 . 19 图表 29. 中国集成电路产业销售额（单位：亿元） . 20 图表 30. 中国集成电路进出口情况 . 20 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 4 图表 31. 中国集成电路设计行业销售额与占比 . 21 图表 32. 2011 至 2020 年国内集成电路设计企业数量与增长率 . 21 图表 33. 全球智能手机出货量占比 . 21 图表 34. 主要法律法规及产业政策 . 22 图表 35. 2011-2020 年全球射频前端市场规模 . 23 图表 36. 2019-2025 年移动终端射频前端及连接市场规模预测 . 23 图表 37. 2019 年全球射频前端市场竞争格局 . 24 图表 38. PA、 LNA、滤波器主要国内厂家 . 24 图表 39. 2015-2025 年全球智能手机出货量 . 25 图表 40. PA 分类与介绍 . 26 图表 41. 全球射频低噪声放 大器市场规模（含预测） . 27 图表 42. 全球射频开关市场规模（含预测） . 27 图表 43. 行业内的主要企业 . 28 图表 44. 行业内的主要企业市场份额 . 29 图表 45. 唯捷创芯行业竞争优势 . 30 图表 46. 4G 与 5G 比较 . 30 图表 47. 唯捷创芯盈 利预测 . 33 图表 48. 可比公司 PS 估值表 . 33 损益表 (人民币 百万 ) . 34 资产负债表 (人民币 百万 ) . 34 现金流量表 (人民币 百万 ) . 34 主要比率 (%) . 34 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 5 1 行业射频模组新秀，国产 PA 龙头 1.1 公司介绍 唯捷创芯（天津）电子技术股份有限公司成立于 2010 年 6 月，专注于射频前端芯片研发、设计和销售，主要为客户提供射频功率放大器（ PA）模组产品、射频开关芯片、 Wi-Fi 射频前端模组和接收端模组等集成电路产品，广泛应用于智能手机、平板电脑、无线路由器、智能穿戴设备等具备无线通讯功能的各类移动终端。 2012 年唯捷创芯首颗芯片开始投入量产； 2015 年出货量达到 500 兆、销售额超过 4 亿 元 ，并登陆新三板，获得中清正合科技创投、华芯创业的定增融资； 2019 年获得了联发科技股份有限公司（ MTK）的定增融资； 2020 年，哈勃投资、天津语唯、 OPPO 移动、维沃移动、小米基金等相继成为唯捷创芯的股东； 2022 年 4 月 12 日，唯捷创芯正式在上海证券交易所科创板上市。 产品方面，随着 5G 商用化进程加速，公司将更快实现 5G 模组的创新迭代，不断增强产品性能，向高性能、高集成度方向深化产品布局，满足更广泛的市场和客户需求。在射频开关领域，公司拟不断加强射频开关的研发设计和客户市场拓展，丰富射频开关产品线型号，加强终端客户的渗透率，为客户提供更为完善的射频前端整体解决方案。在其他射频前端产品领域，公司将基于射频前端的研发设计核心技术，通过增加 Wi-Fi 射频前端模组、 L-PAMiD、各类接收端模组和基站射频前端等多种射频 前端产品拓宽产品线宽度。应用领域方面，除了在移动通信终端、物联网等领域的持续渗透和发展，公司也将进一步考虑布局医疗、汽车电子等领域的射频产品。 产业链方面，公司拟通过集成电路生产测试项目的建设进一步保障公司产品可靠性、交付能力，拓宽产业链条 。 1.2 组织及股权结构 根据 唯捷创芯 最新招股说明书，公司董事会下分别有战略委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会和风险与审计委员会这四大委员会；经理下设七大部门，分别是生产运营部、市场部、销售部、财务部、综合管理部、研发部和信息技术部。 图表 1. 唯捷创芯组织结构图 资料来源：公司招股书，中银证券 股权结构方面，公司共同实际控制人为荣秀丽、孙亦军，分别持股 24.19%和 14.10%，合计达到 38.29%，两人在通讯设备业务及销售方面的经验为公司在技术、销售及管理上奠定了良好的基础。此外，唯捷创芯 100%控股了上海唯捷、北京唯捷、香港唯捷、唯捷精测四家子公司，为全国开拓业务提供了便利。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 6 图表 2. 唯捷创芯股权结构图 资料来源：公司招股书，中银证券 1.3 主营业务与产品 公司主营业务为射频前端芯片的研发、设计和销售，主要产品为射频功率放大器模组，此外，还包括部 分射频开关芯片、 Wi-Fi 射频前端模组及接收端模组产品。 公司产品广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴设备等移动终端，以及无线宽带路由器等通信设备。下游客户主要包括小米、 OPPO、 vivo 等主流手机品牌厂商以及华勤通讯、龙旗科技、闻泰科技等业内知名的移动终端设备 ODM 厂商。公司与上述客户建立了长期稳定的服务与合作关系，品牌客户的深度及广度是公司重要的竞争优势和壁垒。 图表 3. 唯捷创芯产品概念图 资料来源：唯捷创芯官网，中银证券 自设立以来，公司致力于为客户提供具备高可靠性、性能优异、低功 耗及高性价比的射频前端产品 ，主营业务、主要产品、主要经营模式未发生重大变化。随着通信技术的发展和下游客户需求的变化，公司一方面研发推出新产品，另一方面不断对已有产品更新迭代 ，从 2G 不断过渡升级到 5G。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 7 图表 4. 唯捷创芯主要产品演变图 资料来源：公司招股书，中银证券 公司作为集成电路设计企业，专注于芯片设计的各个流程，同时在设计过程中也充分考虑产品生产的各个环节，设计并交予供应商与产品设计相匹配的制造、封装、测试优质解决方案，由供应商协助公司呈现最优的产品。 图表 5. 唯捷创芯主要产品工艺流程图 资料来源：公司招股书，中银证券 1.4 主要经营模式 1.4.1 研发模式 唯捷创芯 研发人员包括研发部以及生产运营部下辖的测试部、质量部、工程部、新产品导入部的相关人员；其中，研发部以及新产品导入部主要从事行业前沿技术的预研、设计开发新产品以及新产品开发阶段的射频系统验证等工作，测试部主要从事在研产品测试方案的制定等工作，质量部主要负责在研产品质量控制方案、方针的制定和具体实施，工程部主要负责制定在研项目的具体实施方案等工作。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 8 公司研发大致分为项目立项、产品设计、产品试产评估与投入量产四个阶段。首先，由市 场部和销售部收集市场信息和下游客户需求期望，形成市场需求报告，经审批后立项并进行新产品的开发；接着由专业人员在方案、细节、初样、完整工程样品四个设计时段内进行开发、测试、封装与评审；评审通过后确认试产方案 ，并根据小批量试产、应用开发及初期客户试用评估过程中发现的产品缺陷和客户的进一步需求，结合具体情况进行修改；经量产评审会议通过后，产品进入量产阶段。 图表 6. 唯捷创芯研发活动流程图 资料来源：公司招股书，中银证券 公司为加强自身研发项目管理、提高研发项目转化效率以及规范研发费用的支出及核算，结合公 司自身情况，已建立健全研发相关内控制度并予以有效执行。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 9 图表 7. 唯捷创芯内部控制制度表 序号 流程简述 内部控制具体流程 1 立项制度 1、 公司各部对新项目提出设计、成本、市场、经济效益等方面的意见，上报公司批准后，确定立项并下达任务给研发部门，研发部门按本制度规定程序进行开发。 2、 研发部门确定项目须填写研发项目立项书，报批准后实施。 3、 研发部门应按公司相关财务制度研发资金投入核算管理办法的规定，提交项目投入预算申请报告，申请研发经费。 4、 研发部门按照研发项目立项书要求，由项目负责人负责编制相关文 件。公司技术总监负责对立项文件的内容进行检查，研发中心负责项目实施全过程管理。 5、 研发部在研发立项时，应同时向公司提报“研发项目资金预算”，经研发部审核后交财务主管及公司总经理审批。 2 研发经费支出 管理 1、 公司实行预算管理的目的是确保资金在计划、可控下运作，每个研发项目的费用支出原则上必须在“研发项目资金预算”下进行。 2、 研发材料、设备、仪器、场地等购臵或租赁费用支出、外包及合作研发的费用支出必须先进行申请。 3、 研发人员工资、研发设备折旧、场地租赁等固定费用由财务部结合其他部门提供的相关数据按结算周期直接从预算 中扣除。 4、 其它类别的研发费用发生之后，研发部参照公司“财务报销制度”申请报销。 3 知识产权的登 记 1、 在不泄露公司技术秘密的前提下，公司认为有必要申请国家知识产权的研发技术，由研发中心负责提供相关的技术资料和文件。 2、 公司知识产权登记与管理部门负责知识产权的申请报批工作。 3、 管理部门应完整保管每项知识申报的文档和批准文件以及相关证书的原件等档案。 4 研发人员培训 机制 1、 公司将定期对研发人员进行培训，对在工作中不能熟练掌握相关技术的人员，公司将给予转岗或淘汰。 2、 项目负责人和主要研发人员，每年至少参加一次行业高水 平的技术交流会或专业学习。 5 研发投入审核 机制 1、 公司严格规定研发费用的开支范围和标准，并严格审批程序。 2、 由研发部门提出研发项目建议并完成项目的调研和立项，评估所涉及到的研发投入费用计划。 3、 项目立项决策时，由销售部门、研发部门、总经理、财务部门等会议决策研发投入费用。决策通过后，由研发部门提出申请，技术总监审批，总经理批准。 6 研发费用归集 核算 1、 研发投入费用指本公司在产品、技术、材料、工艺等的研发工程中发生的费用，包括直接材料、人工费用、相关资产的折旧摊销及其他与研发相关的费用等。 2、 按照研发项目或者承 担研发任务的责任方，财务设立研发费用辅助核算账进行核算。 3、 公司对研发费用的入账方式做出规定：首先将公司研究与开发的过程划分为研究阶段与开发阶段；规定研究阶段的支出全部费用化，计入当期损益（研发费用）；开发阶段的支出符合资本化条件的，才能确认为无形资产。 7 研发投入的审 计 公司每年应在年度财务会计报告中，按规定披露研发费用相关财务信息，包括研发费用支出规模及其占销售收入的比例，集中收付研发费用情况等。会计师事务所在审计年度会计报表时，应对公司研发费用的使用和管理情况予以足够的重视。 资料来源：公司招股书 ，中银证券 1.4.2 采购生产模式 公司采用 Fabless 模式经营，自身不从事生产工作，专注于研发设计环节，将制造、封装及测试工作主要由专业的晶圆代工厂、封装和测试企业完成，部分产品的测试工作由唯捷精测完成。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 10 图表 8. 唯捷创芯采购生产流程图 资料来源：公司招股书，中银证券 图表 9. 唯捷创芯采购阶段流程表 采购阶段 具体流程内容 需求部门提出物料需求 公司生产计划部、研发部等需求部门，向采购部提出采购需求，采购人员整理后将需求告知合格供应商名录中的供应商，并要求其报价。 确定采购价格 对于新产品 /服务，采购部根据供应商提供的报价单与供应商议价，采购人员将报价单上报审批，审批通过后公司接受该采购价格。对于已经采购过的产品 /服务，供应商会定期 /不定期更新报价单，采购部根据报价单的价格进行采购。 确定采购订单 需求部门在公司系统中提出采购申请，采购部生成采购订单并与合格供应商确认交期，若交期不符合要求，与生产计划人员沟通修改。当原材料供应商交期与物料需求匹配后，采购人员最终确认订单并根据订单金额分级审批。 下发原材料订单 采购订单经审批后，采购人员向原材料供应商下发订单需求，并通知原材料 厂商安排生产。 原材料生产及入库 原材料厂商根据公司的订单要求进行生产。生产完成后 :1、对于境外采购，供应商提供发票、箱单等单据，公司安排货物代理商在指定地点提取货物，并办理报关及清关手续。公司物流负责人员根据货物到港情况安排送货至封装测试厂。 2、对于境内采购，供应商根据订单约定送货至封装测试厂。封装测试厂收到原材料后，根据公司及封装测试厂的检测标准对原材料进行检测，验收合格后进入封装测试厂仓库。 封测投单及生产 计划部门启动委外订单的具体下单型号及数量和物料的选择。采购部接到计划部下单的通知后负责向封 测厂下达封测订单。封测厂根据公司的订单要求，将原材料进行封装、测试。完成后封测厂发送 .测试报告给公司确认是否合格。对于合格产品，公司确认入库，不合格产品将进入不合格品控制程序。 对账及付款 与供应商每月通过邮件方式对账，除少数供应商要求采用预付款方式结算，公司与大多数供应商在约定的信用期内进行结算。采购部门提交采购订单及付款申请单至财务部，财务部内部审核后安排付款，付款完成后采购部门发送给供应商收款确认。 资料来源：公司招股书，中银证券 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 11 1.4.3 销售模式 按照集成电路行业惯例和企业自身特点，公司采 用 “ 经销为主、直销为辅 ” 的销售模式。公司与经销商的关系属买断式销售关系，实行销售框架协议基础上的订单销售。此外，对于部分终端客户，公司采用直销模式。 图表 10. 唯捷创芯销售模式图 资料来源：公司招股书，中银证券 公司结合国家产业政策、上下游发展状况、市场供需情况、自身主营业务及发展阶段等因素，形成了目前的经营模式。 图表 11. 唯捷创芯经销模式流程表 销售流程 具体流程内容 经销商的筛选 综合考虑资金实力团队专业性、配合度等因素 ,公司筛选出优质的经销商 ,与其签订合作框架协议。 制定产品价格 公司每季度末决定下季度产品的价格，形成销售报价单，经内部确认后发给经销商，若产品价格未发生变化则按照前次报价单执行。 接受订单并录入系统 经销商根据公司报价单下达采购订单，客服人员将订单信息录入公司系统，客服经理对录入信息进行复核。生产运营部根据库存及生产情况反馈可交货日期，确认后对客户进行交期回复，根据沟通结果生成正式销售订单。 出库 销售人员根据销售订单生成销售出库单 ,通知封测厂包装完毕后将货物交予货物代理商，并将取货信息返回给发行人。 交货及签收 境内交货 :货物代理商将货物运送至客户指定地点。客 户确认收货后，货物代理商将运货清单、签收单发给公司，公司财务人员开具增值税发票。境外交货 :公司根据货物代理商反馈的拟报关产品信息开具发票，经审核后发给货物代理商。货物代理商取得货物以及发票后进行报关，并将货物运送至客户指定地点，将签收单、报关单等单据发回给公司。 对账及收款 公司与经销商通常采用当月结算的模式。财务部每月生成对账单由销售部每月与客户 进行对账，客户确认无误后根据约定的信用条件支付相应货款。 资料来源：公司招股书，中银证券 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 12 图表 12. 唯捷创芯直销模式流程表 销售流程 具体流程内容 签 订框架协议 公司销售人员与直销客户确定符合客户需求的产品后，公司与直销客户签订框架协议，协议内容包括产品管控、保密条款等。 确定采购信息 销售人员与直销客户协商确定客户拟采购公司的产品类型、价格等信息，直销客户录入自有采购系统。 接受订单 直销客户根据自身的需求在自有采购系统中对公司下达采购订单。公司客服人员在客户的采购平台获取订单信息并录入公司系统，生产运营部根据库存情况以及生产情况反馈可交货的日期，确认后对直销客户进行交期回复。销售人员根据销售订单生成销售出库单 ,通知封测厂包装完毕后将货物交予货物代 理商，并将取货信息返回给发行人。 出库 境内交货 :货物代理商将货物运送至客户指定地点。客户确认收货后，货物代理商将运货清单、签收单发给公司，公司财务人员开具增值税发票。 交货及签收 境外交货 :公司根据货物代理商反馈的拟报关产品信息开具发票，经审核后发给货物代理商。货物代理商取得货物以及发票后进行报关，并将货物运送至客户指定地点，将签收单、报关单等单据发回给公司。 对账及收款 通过自有采购系统对账的客户，客户将对账信息上传至其采购系统，并在距公司给予的信用期最近的集中付款日进行付款结算 ;对于其他直销客户 ，公司与客户邮件对账，客户确认对账信息无误后在信用期内付款结算。 资料来源：公司招股书，中银证券 1.5 公司经营情况 全球射频前端市场的主要参与者以美日系厂商为主。根据 Yole Development 的统计数据， 2019 年度，全球前五大射频前端器件提供商占据全球射频前端市场份额的 79%。其中， Murata、 Skyworks、 Broadcom、Qorvo 和 Qualcomm 占据的市场份额比例分别为 23%、 18%、 14%、 13%和 11%。相较前述射频前端领域的美系和日系领先厂商，参与射频前端市 场竞争的国内企业在资本实力、产品性能和产品线宽度、技术和知识产权积累、研发人员数量和体系、前沿技术定义能力等方面仍存在一定的差距。 随着我国集成电路行业近年来高速发展，创业企业不断进入射频前端领域，在射频前端领域参与竞争的国内企业数量日益增加。除唯捷创芯之外，射频前端市场的主要国内企业包括卓胜微、紫光展锐、昂瑞微、慧智微、飞骧科技、好达电子、德清华莹等。 唯捷创芯是国内最早一批从事射频前端分立器件和模组研发、设计和销售的集成电路设计企业，成立伊始即坚定追赶头部厂商，并在发展过程中逐步缩小差距。在射频功率放大 器分立器件和模组产品的细分领域，公司紧跟通信技术的最新发展，已具备较强的技术实力和竞争优势。截至上市日期，公司 4G 射频功率放大器模 组累计出货超 12 亿颗， 5G 射频功率放大器模组累计出货超过 1 亿颗。根据 CB Insights 发布的中国芯片设计企业榜单 2020，公司的 4G 射频功率放大器产品出货量位居国内厂商第一。 公司的营业收入主要来自于射频功率放大器模组产品的销售，同时供应射频开关芯片、 Wi-Fi 射频前端模组以及接收端模组等集成电路产品，销售存在直销和经销两种模式。公司 2020 年度 、 2019 年度、 2018 年度营业收入分别为 181,044.70 万元、 58,142.27 万元、 28,401.63 万元。其中经销模式的营业收入分别为 142,412.74 万元、 55,396.29 万元、 28,343.54 万元，占当期营业收入的比例为 78.66%、95.28%、 99.80%。 根据最新上市公告书， 2021 年度，得益于产品竞争力增强以及下游市场需求增长，公司营业收入快速增长，同比涨幅达到 93.80%。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 13 图表 13. 唯捷创芯历年营业收入增长情况 资料来源：公司招股书，上市公告 书，中银证券 因产品竞争力增强以及 5G 产品销售占比提升带来的产品毛利率提升以及收入规模增长等因素，公司盈利能力进一步增强，其中 2021 年 归属于母公司股东的净利润因确认股份支付费用 60,725.18 万元而呈现亏损，但亏损规模有所降低。 图表 14. 唯捷创芯历年净利润变化图 资料来源：公司招股书，上市公告书，中银证券 唯捷创芯的主营业务为射频功率放大器（ PA）模组、 Wi-Fi 射频前端模组、射频开关及接收端模组四大类，其中 PA 模组的收入占比最高，达 95%以上。目前 PA 模组中， 4G 模块收入比最高， 占比约为88.59%， 5G 模块占比 10.54%，远超 3G 种类，随着科技发展与时代进步， 5G 模块将体现出更高的发展与营收潜力。 图表 15. 2021 年主营构成图 图表 16. 2021 年主营构成图 资料来源：公司招股书，上市公告书，中银证券 资料来源：公司招股书，上市公告书，中银证券 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 14 据唯捷创芯招股书披露，受美系和日系领先厂商同类产品的市场定价、产品及技术的先进性、客户议价能力以及过往销售价格等因素的共同影响；产品单位成本亦受原材料及封测服务的采购单价以及产业链供需关系等因素影响 PA 模组、 射频开关及 Wi-Fi 射频前端模组均有不同程度的涨价，其中Wi-Fi 射频前端模组单价涨幅最高。 图表 17. 产品单价表 （单位：元） 产品 2018 年度 2019 年度 2020 年度 2021 年 1-6 月 单价 单价 变动情况 (%) 单价 变动情况 (%) 单价 变动情况 (%) PA 模组 2.94 2.89 (1.59) 3.07 6.29 3.53 15.01 射频开关 0.24 0.21 (11.51) 0.23 11.03 0.24 3.55 Wi-Fi 射频前端模组 - 1.39 - 1.45 4.07 3.26 125.30 接收端模组 - - - - - 1.9 - 资料来源：公司招股书，中银证券 公司各产品的营业成本相对占比情况与其各自营业收入相对占比情况不存在重大差异。公司营业成本变动与营业收入变动方向一致，能够较好的匹配。 图表 18. 营业成本结构表 （单位：万元） 产品类别 2018 年度 2019 年度 2020 年度 2021 年 1-6 月 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) PA 模组 21,762.23 98.10 46,353.09 97.27 147,138.44 99.02 121,745.79 97.47 射频开关 421.15 1.90 1,195.16 2.51 1,251.31 0.84 1,414.21 1.13 Wi-Fi 射频前端模组 - - 103.77 0.22 203.81 0.14 1,473.45 1.18 接收端模组 - - - - - - 266.11 0.21 合计 22,183.38 100.00 47,652.02 100.00 148,593.56 100.00 124,899.56 100.00 资料来源：公司招股书，中银证券 唯捷创芯综合毛利保持快速增长，公司毛利全部来源于主营业务收入。随着公司产品结构、供需关系及市场竞争力等变化，公司毛利率存在一定的波动。 2019 年度，公司处于向头部手机厂商批量供货的第一个年度，因巩固市场地位、产品迭代升级等因素，公司对成熟产品进行了一定幅度降价，造成了当年度公司总体毛利率的下降。 2020 年度，公司产品逐步迭代，总体销售单价有所提升，但由于产业链产能紧张等影响，封测单位成本有所上涨，综合毛利率相对稳定。 2021 年 1-6 月，由于头部厂商市场需求较大，公司成熟产品销售单价保持稳定；同时刻 受 5G 及高集成度 PA 模组、 Wi-Fi6 模组等高单价产品销售收入占比进一步增加、总体产品销售单价提升迅速等因素影响，公司毛利率大幅提升，但仍低于境内同行业上市公司和境外领先厂商。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 15 图表 19. 销售毛利率变化图 资料来源：公司招股书，上市公告书，中银证券 唯捷创芯的年销售费用增速缓慢，趋势稳定，而管理费用及研发费用近年加速上升。据招股书披露的管理费用明细，股份支付一项占管理费用支出占比增幅最大。剔除股份支付费用的影响后， 2021年上半年、 2020 年、 2019 年及 2018 年公司管理费用分别为 2,314.40 万元、 2,278.32 万元、 4,315.08 万元以及 3,101.20 万元，占营业收入比例分别为 8.15%、 3.92%、 2.38%以及 1.82%。公司管理费用随着人员规模的增长而稳定增长。 公司每年均维持较大的研发投入。剔除股份支付费用的影响， 2018-2020 年度 公司研发费用分别为 5,544.81 万元、 7,278.97 万元以及 15,304.30 万元， 同比增长 31.28%和 110.25%，增幅巨大，在科研创新方面有较大增长潜力。研发费用 占营业收入比例分别为 19.52%、 12.52%以及 8.45%，由于营业收入快速增长，销售费用占营业收入比例逐年下降 。 图表 20. 三费变化图 资料来源：公司招股书，上市公告书，中银证券 公司 2021 年 1-6 月、 2020 年度、 2019 年度和 2018 年度确认的股份支付费用分别为 26,841.78 万元、 17,356.15 万元、 3,804.75 万元、 1,094.52 万元。大额的股份支付费用作为经常性损益，对公司净利润金额影响较大。 2022 年 5 月 7 日 唯捷创芯 16 图表 21. 管 理费用明细表 （单位：万元） 项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1-6 月 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) 金额 占比 (%) 职工薪酬 1,210.35 42.30 1,420.41 33.98 2,442.69 17.09 1,985.05 10.96 股份支付 547.26 19.12 1,902.37 45.50 9,976.29 69.81 15,005.23 82.87 服务费 137.66 4.81 109.31 2.61 459.5 3.22 277.57 1.53 折旧费用 14.47 0.51 55.66 1.33 106.53 0.75 200.3 1.11 租赁费用 339.92 11.88 334.26 8.00 304.46 2.13 78.19 0.43 招聘费 41.3 1.44 32.37 0.77 87.95 0.62 71.79 0.40 差旅费 90.09 3.15 48.51 1.16 38.93 0.27 43.15 0.24 办公费 54.37 1.90 29.22 0.70 80.74 0.56 48.69 0.27 其他 426.23 14.89 248.58 5.95 794.28 5.56 396.45 2.19 合计 2,861.65 100.00 4,180.70 100.00 14,291.37 100.00 18,106.43 100.00 资料来源：公司招股书，中银证券 公司产品生产过程中，需采购晶圆、 SMD、基板以及封装测试服务。同时，公司研发过程中流片环节需向晶圆制造方采购 NRE MASK 服务。公司前五大供应商所供应的产品及服务符合公司业务模式情况。由于晶圆制造和封装 测试属于资本和技术密集型产业，符合供应商条件的厂商较为有限，因此公司向前五大供应商采购金额较大且集中度较高，符合行业特 性。 图表 22. 唯捷创芯前五大供应商采购明细表 期间 序号 供应商名称 采购金额（万元） 主要采购内容 占比 (%) 2021 年 1-6 月 1 稳懋 43,055.61 晶圆、 NRE MASK 服务 26.41 2 长电科技 32,028.56 封测服务及 SMD 19.65 3 格罗方德 20,970.13 晶圆、 NRE MASK 服务 12.86 4 珠海越亚 14,400.49 基板 8.83 5 广信联 1222997.00% SMD 7.50 合计 122,684.76 75.26 2020 年度 1 稳懋 57,626.71 晶圆、 NRE MASK 服务 31.65 2 长电科技 28,929.92 封测服务及 SMD 15.89 3 格罗方德 20,375.39 晶圆、 NRE MASK 服务 11.19 4 珠海越亚 18,095.89 基板 9.94 5 广信联 1378151.00% SMD 7.57 合计 138,809.42 76.24 2019 年度 1 稳懋 12,090.88 晶圆、 NRE MASK 服务 23.18 2 长电科技 10,111.57 封测服务 19.39 3 格罗方德