中银证券-CXO行业跟踪报告_高景气增长持续_投资进入精挑细选时期_49页_1mb.pdf

医药生物|证券研究报告行业深度 2022年5月9日 Table_Industr yRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价(人民币) 评级 药明康德 603259 98.05 买入 凯莱英 002821 259.50 买入 博腾股份 300363 71.45 买入 康龙化成 300759 116.80 买入 昭衍新药 603127 95.98 买入 资料来源：万得，中银证券 以2022年5月5日当地货币收市价为标准 相关研究报告 Table_relatedreport 生物医药 2022年创新药动态跟踪报告：沉淀进行中，国产创新药逐步绽放20220423 化学原料药行业二季度投资策略：原料药行业迎来复苏期，新冠特效药物产业链带来新机遇20220413 新冠常态化下，防控的发展与关键：新冠疫情回顾和展望，以及疫苗药物机会20220401 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 医药生物 Table_Analyser 证券分析师：邓周宇 (86755)82560525 证券投资咨询业务证书编号： S1300517050001 Table_Title CXO行业跟踪报告 高景气增长持续，投资进入精挑细选时期 Table_Summary CXO 行业内公司在 2021 年业绩表现出高景气度增长，2021 年的存货水平与合同负债水平也与 2020 年相比有显著的增长，预期 2022 年业绩仍然将表现出高景气度增长。抗击新冠疫情相关订单预期在 2022年继续助力CXO行业业绩增长，同时将带来行业阶段性峰值。行业经过泡沫挤压进入合理估值区间，未来行业将面临分化趋势，投资进入精挑细选时期。 支撑评级的要点 行业内公司业绩增长表现优异，高景气度增长预期在 2022年保持。CXO业绩在 2021 年表现出高景气的增长，增速相较于往年处于较高水平。2022Q1行业内公司保持高景气度增长，2022Q1期末存货水平与合同负债水平也与 2021年同期相比有显著的增长，预期行业在 2022年仍然将表现出高景气度增长。全球生物医药研发投入预期将持续稳定增长，而医药研发外包的趋势也预期将会持续。全球药物开发的一个重要趋势是较小的公司正在开发更大比例的新分子，由于资金的可用性增加以及对专业药物的关注度增加使患者群体更加明确，对大型制药销售和分销网络的需求有所降低。这些小型生物医药越来越多地自行将其分子从临床试验到商业化，而不是在开发初期将其出售给大公司，他们对于研发外包的需求将持续。全球在2022年抗击新冠疫情仍然需要大量的疫苗和特效药供给，抗疫相关订单在2022年仍将助力CXO企业业绩增长。 CXO行业经过泡沫挤压，进入合理估值区间。2022年 5月 5日股价与盈利预期，CXO 行业内主要公司基于 2022 年盈利预期的预期市盈率在 40左右。若行业内主要公司在 2023-2025年年均复合增长率为 30%，2022年预期 PEG在 1.5左右，已经进入合理估值区间。若行业内公司主要公司在2023-2025年年均复合增长率可达到40%，2022年预期PEG可达到1.25左右。 抗击新冠疫情相关订单带来行业阶段性峰值，行业投资进入精挑细选时期。疫情相关订单预期在 2022年为 CXO 行业带来阶段性峰值，2023 年后CXO行业将需要面临高基数下的增长压力，行业面临分化。企业需要通过技术和服务能力的优势获取更大份额的市场，而能力较差的公司则会面临增速下降的问题，CXO行业投资将进入精挑细选时期。目前全球CDMO市场及中国 CRO安评领域市场集中度仍然较低，存在较大整合空间。同时，全球生物药研发热度带来相应的生物药 CDMO服务的较大需求，而生物药 CDMO产能仍然相对短缺，且产能掌握在少数龙头公司手中。中国生物药及细胞与基因研发热度带来相应 CDMO需求，中国CDMO企业积极在相应新兴领域进行布局。拥有技术与核心竞争力的龙头公司有望在化学小分子业务方面承接更多订单与更复杂的业务，并在生物大分子等新兴业务方面业绩有所增长。行业内竞争力较低的公司会面临整体增速降低的问题。投资预期将进入“精挑细选”时期，需要挑选拥有核心竞争力的CXO企业进行投资。 重点推荐 药明康德，凯莱英，博腾股份，康龙化成，昭衍新药 评级面临的主要风险 行业增速放缓风险；创新药行业融资不及预期风险；国际政治变动风险；汇率变动风险。 Table_Companyname 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 2 目录 1CXO行业保持高景气度增长 . 5 2估值经过泡沫挤压进入合理估值区间 . 13 3行业投资进入精挑细选时期 . 14 风险提示 . 29 药明康德 . 31 凯莱英 . 37 博腾股份 . 39 康龙化成 . 41 昭衍新药 . 46 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 3 图表目录 图表 1. 2018-2021主要 CXO公司营业收入情况（单位：百万人民币） . 5 图表 2. 2018-2021主要 CXO公司毛利与归母净利润情况（单位：百万人民币） . 6 图表 3. 2020-2021主要 CXO公司存货与合同负债情况（单位：百万人民币） . 6 图表 4. 2020-2021主要 CXO公司 2022Q1业绩情况（单位：百万人民币） . 7 图表 5. 2022Q1主要 CXO公司存货与合同负债情况（单位：百万人民币） . 7 图表 6. 2020-2021主要 CXO公司人员情况 . 8 图表 7. 2020-2021主要 CXO公司固定资产与在建工程情况（单位：百万人民币） . 8 图表 8.药明康德 2021年产能建设情况 . 9 图表 9.康龙化成 2021年产能建设情况 . 10 图表 10.药明康德制剂业务商业化生产项目 . 11 图表11.上海外高桥基地 . 11 图表 12.凯莱英创新制剂研发中心 . 11 图表 13.凯莱英制剂业务 . 12 图表 14.CXO估值分析 . 13 图表 15. 全球医药市场规模（单位：十亿美元） . 14 图表 16. 全球生物制品与化学药物市场规模（单位：十亿美元） . 15 图表 17 全球医药研发支出（单位：十亿美元） . 15 图表 18. 2015年全球生物药管线占比 . 16 图表 19. 2021年全球生物药管线占比 . 16 图表 20. 全球 CRO市场收入（单位：十亿美元） . 17 图表 21. 全球 CDMO市场收入（单位：十亿美元） . 18 图表 22. 2017年全球不同收入水平 CDMO数量占比. 18 图表 23. 2019年全球不同收入水平 CDMO数量占比. 18 图表 24. . 2019年全球不同收入水平 CDMO市场收入占比 . 19 图表 26. 全球 CDMO市场收入（单位：十亿美元） . 21 图表 27.中国CDMO市场收入（单位：十亿人民币） . 22 图表 28.中国CRO市场收入（单位：十亿美元） . 22 图表 29. 中国 CDMO市场收入（单位：十亿人民币） . 23 图表 53. 药明康德基因与细胞业务研发与生产基地 . 25 图表 30. 博腾股份生物CDMO服务平台 . 26 图表 31. 2021公司引入生物大分子行业杰出人才代表 . 28 图表 32. 凯莱英生物药技术与平台 . 28 附录图表 33. 报告中提及上市公司估值表 . 30 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 4 图表 34. 药明康德技术平台与服务 . 32 图表 35. 药明康德业绩情况（单位：百万人民币） . 33 图表 36. 药明康德各项业务业绩情况 . 34 图表 37. 药明康德全球产能布局 . 35 图表 38. 康龙化成技术平台 . 42 图表 39. 康龙化成业绩情况（单位：百万人民币） . 42 图表 40. 康龙化成全球布局 . 44 图表 41. 康龙化成各地区客户收入占比 . 44 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 5 1CXO行业保持高景气度增长 行业内公司业绩表现出高景气度增长 CXO公司2021年业绩实现高速增长 图表1. 2018-2021主要CXO公司营业收入情况（单位：百万人民币） 2018 2019 2020 2021 2018Q4 2019Q4 2020Q4 2021Q4 药明康德 603259 9,614 12,872 16,535 22,902 2693 3594 4721 6381 24% 34% 28% 39% 29% 33% 31% 35% 凯莱英 002821 1,835 2,461 3,150 4,639 630 718 1067 1716 29% 34% 28% 47% 20% 14% 49% 61% 博腾股份 300363 1,185 1,551 2,072 3,105 348 470 584 1075 0% 31% 34% 50% -2% 35% 24% 84% 康龙化成 300759 2,908 3,757 5,134 7,444 873 1131 1548 2142 27% 29% 37% 45% 29% 30% 37% 38% 昭衍新药 603127 409 639 1,076 1,517 165 291 444 660 36% 56% 68% 41% 25% 76% 53% 48% 美迪西 688202 325 449 666 1,167 94 136 233 381 30% 38% 48% 75% - 46% 71% 63% 泰格医药 300347 2,291 2,823 3,192 5,214 706 772 892 1819 36% 23% 13% 63% 38% 9% 15% 104% 资料来源：万得，中银证券 行业内主要CXO公司业绩在2021年实现高速增长，增长速度较往年处于较高水平。药明康德在高基数的基础上仍然实现了营业收入 39%的同比增长，2021年全年营业收入达到 229亿人民币。凯莱英、博腾股份、康龙化成、昭衍新药、美迪西与泰格医药 2021年营业收入同比增长速度均超过 40%。 凯莱英与博腾股份在 2021年Q4单季均实现营业收入大幅增长，凯莱英2021年Q4营业收入同比增长61%，博腾股份 2021年Q4营业收入同比增长幅度高达 84%。凯莱英与博腾股份均在 2021年年末宣布大订单相关信息，大订单交付时间为 2021年-2022年。 凯莱英于 2021年 11月 17日发布公告，公司持续为美国某大型制药公司的一款小分子化学创新药物提供合同 CDMO 服务，公司全资子公司 Asymchem,Inc.和吉林凯莱英医药化学有限公司与客户签订了相关产品新一批的供货合同，截至该合同签署日该产品的 CDMO服务累计合同金额为 48,094万美元，合同供货时间为 2021年至2022年。 博腾股份于202111月30日发布公告，公司收到美国某大药企的新一批采购订单，该订单为客户某小分子创新药相关的合同定制研发生产（CDMO）服务订单，订单交付时间为 2021年至 2022年。截至订单送达日，公司过去连续十二个月内累计收到相关产品的订单金额合计 2.17亿美元。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 6 图表2. 2018-2021主要CXO公司毛利与归母净利润情况（单位：百万人民币） 毛利 归母净利润 2018 2019 2020 2021 2018 2019 2020 2021 药明康德 603259 3,793 5,014 6,282 8,310 2,261 1,855 2,960 5,136 17% 32% 25% 32% 84% -18% 60% 72% 凯莱英 002821 853 1,120 1,466 2,056 428 554 722 1,069 16% 31% 31% 40% 25% 29% 30% 48% 博腾股份 300363 396 587 864 1,284 124 186 324 476 -9% 48% 47% 49% 16% 49% 75% 47% 康龙化成 300759 945 1,334 1,924 2,679 339 547 1,172 1,620 26% 41% 44% 39% 47% 61% 114% 38% 昭衍新药 603127 217 337 553 739 108 178 315 556 28% 55% 64% 34% 42% 65% 77% 77% 美迪西 688202 119 161 274 529 61 67 129 285 39% 35% 70% 93% 46% 10% 94% 120% 泰格医药 300347 982 1,323 1,514 2,271 472 842 1,750 3,392 36% 35% 14% 50% 57% 78% 108% 94% 资料来源：万得，中银证券 CXO行业内 CXO公司在利润端也表现出优秀的增长，海外收入占比的公司受到汇率变动带来的对毛利端的负面影响影响，但是毛利增速依然处于近年内较高的水平。药明康德 2021年归母净利润同比增长高达72%，凯莱英与博腾股份 2021年的归母净利润同比增长也超过了 40%。 2021 年全球医药研发投入持续稳定增长，医药研发外包趋势持续。全球药物开发的一个重要趋势是较小的公司正在开发更大比例的新分子，由于资金的可用性增加以及对专业药物的关注度增加使患者群体更加明确，医药销售对大型制药销售和分销网络的需求有所降低。这些小型生物医药越来越多地自行将其分子从临床试验推进到商业化，而不是在开发初期将其出售给大公司。这些中小型新兴医药公司往往需要对部分药品研发或部分早期药品生产进行外包，带来了 CXO服务的相应需求。同时，制药技术、分子和递送方式的复杂性也带来了相应的研发外包需求。 新冠疫情带来针对疫苗与特效药的大量需要，一方面药企大力进行新冠疫苗与特效药的研发，带来了相应的药物发现、临床前研究和临床研究的需求；另一方面，药企需要在短时间内实现大量供给，因此药企有动力将部分生产环节进行外包以提高效率。 CXO行业景气度预期在2022年持续 图表3. 2020-2021主要CXO公司存货与合同负债情况（单位：百万人民币） 存货 同比变动 合同负债 同比变动 2020 2021 （%） 2020 2021 （%） 药明康德 603259 2,686 5,905 120 1,581 2,986 89 凯莱英 002821 726 1,396 92 90 131 45 博腾股份 300363 430 757 76 29 64 121 康龙化成 300759 282 680 141 473 680 44 昭衍新药 603127 406 701 72 584 972 67 美迪西 688202 33 83 155 54 152 183 泰格医药 300347 5 6 29 485 790 63 资料来源：万得，中银证券 CXO行业公司在 2021年存货水平与合同负债水平均实现了大幅的同比增长，为 2022年业绩的增长奠定了基础，预期行业景气度将在2022年持续。药明康德截至 2021年12月31日存货同比增长幅度高达 120%，合同负债同比增长高达 89%，合同负债高达 29.9亿人民币。康龙化成截至 2021年 12月 31日存货同比增长 141%，合同负债达到 6.8亿元。昭衍新药截至 2021年 12月 31日存货与合同负债均实现大幅同比增长，增长幅度超过 65%，合同负债高达 9.72亿元。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 7 博腾股份截至 2021年12月 31日存货同比增长76%，合同负债同比增长121%。博腾股份于2022年宣布Pfizer Inc旗下Pfizer Ireland Pharmaceuticals的新一批采购订单，新获得订单金额合计 6.81亿美元，交付时间为2022年。 凯莱英截至 2021年 12月 31日存货同比增长 92%，合同负债同比增长 45%。凯莱英 2022年宣布，全资子公司与客户签订了新一批的供货合同，合同金额折合人民币约 35.42亿元，供货时间为2022年。 CXO行业公司2022年一季度业绩持续高景气增长 图表4. 2020-2021主要CXO公司2022Q1业绩情况（单位：百万人民币） 营业收入 归母净利润 扣非归母净利润 2022Q1 2021Q1 变动(%) 2022Q1 2021Q1 变动(%) 2022Q1 2021Q1 变动(%) 药明康德 603259 8,474 4,950 71 1,643 1,500 10 1,714 830 107 凯莱英 002821 2,062 777 165 499 154 224 486 129 276 博腾股份 300363 1,443 543 166 382 88 334 381 75 406 康龙化成 300759 2,103 1,489 41 249 246 1 311 237 31 昭衍新药 603127 271 201 35 125 93 34 132 79 67 美迪西 688202 356 215 66 77 45 71 75 43 72 泰格医药 300347 1,818 902 102 518 455 14 378 229 65 资料来源：万得，中银证券 CXO行业公司在 2022年一季度业绩均表现出高景气度增长，部分公司受到非经常性损益的影响归母净利润端增速较低，但是扣非归母净利润仍然表现出优秀增长。 凯莱英2022年一季度实现实现营业收入20.6亿元，同比增长165%，实现归母净利润 5.0亿元同比增长224%。其中小分子业务营业收入同比增长 166%，新兴业务营业收入同比增长 157%。公司2022年一季度毛利率为 45%，同比提高2.38个百分点，为公司产能充分利用所致。博腾股份2022年一季度实现营业收入 14.4亿元，同比增长166%，实现归母净利润 3.8亿元，同比提高 334%。 药明康德2022年一季度实现营业收入84.7亿元，在高基数基础上仍然实现 71%的同比增长，归母净利润为 16.4亿元，同比增长 10%，受到了非经常性损益的负面影响。公司扣非归母净利润同比增速仍然高达107%，达到17.1亿元。 康龙化成2022年一季度实现营业收入21.0亿元，同比增长41%。公司归母净利润为 32.5亿元，受到非经常性损益的负面影响归母净利润同比增速为 1%，扣非归母净利润达到 3.1亿元，同比增长31%。 昭衍新药2022年一季度实现营业收入2.7亿元，同比增长 35%，实现归母净利润 1.3亿元，同比增长34%，实现扣非归母净利润 1.3亿元，同比增长 66.65%。公司 2022年一季度管理费用为 0.6亿元，同比降低5%，管理费用率同比降低 9.8个百分点。 图表5. 2022Q1主要 CXO公司存货与合同负债情况（单位：百万人民币） 存货 同比变动 合同负债 同比变动 2022Q1 2021Q1 (%) 2022Q1 2021Q1 (%) 药明康德 603259 6,415 3,085 108 3,296 1,635 102 凯莱英 002821 1,708 800 113 145 141 3 博腾股份 300363 981 465 111 50 41 23 康龙化成 300759 789 319 147 746 551 35 昭衍新药 603127 866 520 67 1,255 689 82 美迪西 688202 139 43 225 129 62 109 泰格医药 300347 8 5 45 836 623 34 资料来源：万得，中银证券 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 8 2022年一季度末行业内 CXO公司存货均实现较大幅的同比提高。药明康德、凯莱英、博腾股份、康龙化成与美迪西 2022年一季度末存货同比增长均超过 100%。药明康德、昭衍新药与美迪西 2022年一季度末的合同负债也表现出较高的同比增长。 药明康德2022年一季度末存货高达64.2亿元，同比增长 108%，合同负债高达 33.0亿元，同比增幅高达102%。 昭衍新药 2022年一季度末存货达到 8.7亿元，同比增长 67%，合同负债高达 12.6亿元，同比增幅高达82%。2022年第一季度公司新签订单超过 10亿元，同比增长超65%，截至2022年一季度期在手订单金额超36亿元人民币。 CXO行业产能建设持续推进 CXO行业在2021年持续进行产能建设，工厂、实验室、设施的建设持续推进，人员团队也在建设也在持续进行。CXO行业的产能在2021年持续提升，并预期在 2022年在产能建设方面持续投入，服务能力将不断提升。 图表6. 2020-2021主要CXO公司人员情况 员工人数 员工人数 2020 2021H1 2021 同比变动（%） 药明康德 603259 26411 28542 34912 32 凯莱英 002821 5477 5600 7126 30 博腾股份 300363 2635 3054 3782 44 康龙化成 300759 11000 12776 14923 36 昭衍新药 603127 1500 1600 2100 40 美迪西 688202 1642 1970 2440 49 泰格医药 300347 6032 7208 8326 38 资料来源：万得，中银证券 CXO公司在2021年团队持续建设，截至2021年团队人数和2020年年末相比均有较大幅的同比提升，同比增长超过 30%。美迪西员工人数在2021年年末和上年相比增长了高达 49%，员工人数达到2440。 图表7. 2020-2021主要CXO公司固定资产与在建工程情况（单位：百万人民币） 固定资产 同比变动 在建工程 2020 2021 （%） 2020 2021 药明康德 603259 5,710 8,554 50% 3,086 5,772 凯莱英 002821 1,535 2,244 46% 671 1,047 博腾股份 300363 1,363 1,748 28% 189 342 康龙化成 300759 2,723 3,923 44% 821 1,374 昭衍新药 603127 446 493 11% 49 127 美迪西 688202 343 411 20% 11 101 泰格医药 300347 300 438 46% 55 217 博济医药 300404 183 - - 3 - 资料来源：万得，中银证券 CXO公司在2021年积极推进产能建设，药明康德、凯莱英与康龙化成截至 2021年年末的固定资产与2020年年末相比同比增长超过 40%。药明康德截至 2021年年末固定资产达到 85.5亿人民币，同比增长50%，同时在建工程为 57.7亿元。凯莱英截至2021年年末固定资产达到 22.4亿人民币，同比增长46%，公司小分子产能在 2021年得到了释放。同时，公司截至 2021年末在建工程高达 10.5亿元，产能预期在未来进一步得到提升。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 9 药明康德 图表8.药明康德 2021年产能建设情况 位臵 建设方式 产能状态 相关业务 药明生基全新高端检测实验室 美国费城 自建 已投产 测试业务 药明生基细胞治疗及基因产品研发生产基地 上海临港 自建 已投产 基因及细胞疗法 OXGENE 英国 收购 - 基因及细胞疗法 GMP 制剂生产基地 瑞士库威 收购 - 化学业务 制剂和原料药生产基地 美国特拉华州 自建 预期 2025年投产 化学业务 资料来源：药明康德年报，中银证券 药明康德在内生建设方面继续在全球范围内加强能力和规模的建设。 2021 年，公司子公司药明生基于上海临港的细胞治疗及基因产品的研发生产基地投入运营，该基地面积为 15,300 平方米，成为公司在中国境内除无锡惠山之后的第二个细胞及基因疗法的生产基地，可向全球客户提供从菌种建库、工艺开发、研究级质粒和病毒载体生产到 GMP级生产的全方位、一体化定制服务。 公司子公司药明生基在美国费城基地扩建的全新高端检测实验室已正式投入运营。该实验室面积为 13,000 平方米，投产后使公司高端检测产能提升三倍，从而更好地满足全球客户对细胞和基因疗法产品日益增长的需求。 公司子公司合全药业 2021年宣布在美国特拉华州建设制剂和原料药生产基地，预计将于 2025年正式投入运营，将成为合全药业在美国建设的第二个基地。 在外延并购方面，药明康德注重通过产业链的整合提升服务能力，并通过全球布局进一步提升业务能力。2021年公司完成了对英国OXGENE公司的收购，OXGENE 独特的腺相关病毒生产新型TESSA技术和用于慢病毒稳定生产的 XLenti 解决方案，可以显著提高细胞和基因疗法产品的生产效率并降低成本。 2021年7月，公司子公司合全药业完成收购百时美施贵宝于瑞士库威的 GMP制剂生产基地，该基地可完成胶囊和片剂大规模商业化生产，为合全药业在欧洲的首个生产基地。 药明康德截至 2021年年末共拥有34,912名员工，其中11,001名获得硕士或以上学位，1,302名获得博士或同等学位。其中，28,841名员工负责研发工作，3,324名员工负责生产工作。 凯莱英 目前凯莱英以天津为中心，在辽宁阜新、吉林敦化、上海金山等地区建立了多个小分子、生物大分子研发生产基地。 2021 年公司子公司吉林凯莱英完成新厂房启用，凯莱英生命科学、凯莱英制药、吉林凯莱英制药等子公司完成多个车间、厂房的升级改造。多个车间安装了连续性反应设备，通过将连续性 反应技术的规模化应用，进一步提升反应效率与收率，为承接国内外客户从临床到商业化、从原料到 cGMP中间体、API一体化生产提供产能保障。截至 2021年底，公司传统批次反应釜体积近 4,700m，三月末传统批次反应釜体积 5,000m。2022年底，凯莱英小分子传统批次反应釜产能计划同比增长 46%。 同时，凯莱英持续加大连续性反应在各厂区的应用力度，对多个车间、厂房的升级改造，并在新建厂房中大力度增加连续性反应设备。在敦化厂区，凯莱英可以使用连续性反应实现某项目的关键原料1.3吨/天的生产，若实现相同生产规模需要使用 180m批次产能。 博腾股份 博腾股份截至2021年底拥有生产产能约2,019立方米，2021年产能增长约 65%，产能增长主要来自新投产的长寿生产基地 109 车间以及通过外延方式收购的宇阳药业产能。公司长寿生产基地 109 车间2021年6月投入使用，半年时间为公司贡献经济效益约 3,082万元。2021年9月，公司收购宇阳药业70%股权，新增产能约 584 立方米。随着宇阳药业车间的陆续改造完成，该部分产能将在 2022 年继续释放。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 10 制剂 CDMO业务方面，公司位于重庆两江新区的制剂生产基地一期工程于 2021年 11月完成主体工程，预计于2022年第四季度建成投产。投产后，博腾股份将具备包括高活、口服固体制剂、注射剂等多剂型、多规格的制剂从研发、中试及临床样品制备和小规模商业化制剂生产能力。 康龙化成 图表9.康龙化成 2021年产能建设情况 建设方式 产能状态 相关业务 说明 宁波第一园区二期第一部分 自建 已投产 实验室业务 120,000 宁波第一园区二期第二部分 自建 建设中 实验室业务 42,000，已开始内部安装 宁波第三园区一期 自建 预计2024年H1投产 实验室业务 140,000，生命科学服务 天津工厂三期 自建 已投产 小分子CDMO - 宁波第一园区二期 自建 已投产 小分子CDMO - 绍兴工厂一期工程 自建 2022年投产200m 小分子CDMO 400 m预计2022年中期交付 英国Cramlington生产基地 收购 - 小分子CDMO 可提供中试至吨级商业化规模cGMP原料药生产服务 资料来源：康龙化成年报，中银证券 康龙化成实验室业务方面在 2021年继续加大实验室设施的建设。宁波第一园区二期工程的建设持续推进，二期工程的第一部分 120,000平方米实验室已从 2021年第一季度开始陆续投入使用，第二部分42,000 平方米已完成主体结构建设工作并开始进行内部安装。二期工程全部完成后将可增加实验室服务科研人员近 2,000名。生物科学服务方面，宁波第三园区一期工程的 140,000多平方米的实验室于2021年开始建设，预计将于 2024年上半年投入使用，将增加公司在药物安全性评价、药物代谢及药代动力学和药理学等动物实验方面的服务能力。同时，公司于 2021年取得肇庆创药生物科技有限公司的控制权，并收购中科灵瑞 100%股权。 小分子CDMO服务方面，公司天津工厂三期和宁波第一园区二期工程的陆续投入使用，将可增加 CMC小分子CDMO服务的工艺开发及分析研发人员近 1,000名。绍兴工厂占地面积 81,000平方米的一期工程在 2021年全速推进建设工作，其中 200立方米已于 2022年初投入生产，其余 400立方米预计将于2022年中期完成并交付使用。公司于 2022年 1月完成收购位于英国的Aesica Pharmaceuticals Limited，该生产基地拥有超过 100立方米反应釜的生产能力，可提供从中试至吨级商业化规模的 cGMP原料药生产服务。 昭衍新药 苏州昭衍 7,500 平米的饲养设施的装修工程已于 2021 年年底完工，设施已投入使用。同时，昭衍苏州在2021年完成了 1800平米的实验室（P2）装修建设并获得生物安全二级实验室备案许可。 苏州昭衍在现有土地上进行 II期工程的扩充建设工作，设计新增建筑面积约 20,000平米，以饲养设施为主，并配套新的动力中心以及 IT机房等辅助设施。工程在 2021年底已完成基础框架封顶，预计2022年下半年投入使用，新设施的建设将进一步提升公司业务通量。广州昭衍安评基地于 2021年10月已开工建设，目前在有序建设中。 公司还与江苏先通分子影像科技有限公司共同出资，在无锡建设国内领先的放药评价中心，该工程在2021年已经完成了主体建筑的框架结构，正在进行实验室内部装修工作。 CDMO企业制剂业务表现亮眼 美国与欧洲的 CDMO 公司在 CDMO 产业链上往往位于高附加值的产业链下游部分，而中国大部分CDMO企业则集中在 CDMO产业链上游，主要进行中间体生产，部分具有技术优势的 CDMO公司从事原料药生产的业务。目前制剂 CDMO业务主要仍由美国与欧洲的 CDMO公司进行，中国 CDMO企业随着技术与人才的积累已经在持续向产业链下游延申，龙头 CDMO公司在2021年制剂业务方面均有亮眼的表现。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 11 药明康德 药明康德截至 2021年底已有 4 个制剂商业化生产项目，另有 8个制剂项目正处于临床三期或 NDA申请阶段。公司子公司合全药业累计通过美国 FDA、欧盟 EMA、中国NMPA、日本 PMDA等各大监管机构超过 40多项检查。另外，2021年 10月公司外高桥基地顺利通过首个制剂项目美国 FDA上市前检查（PAI），并在同一周内另有 2个制剂项目顺利通过中国 NMPA的 PAI。 产能方面，公司在2021年完成了常州二期、泰兴、无锡口服和无菌灌装制剂工厂等三项设施的投产，未来公司计划在无锡扩建制剂研发和生产基地、在美国建设原料药和制剂生产基地，进一步提高服务能力。 图表10.药明康德制剂业务商业化生产项目 图表 11.上海外高桥基地 01234520 1 9 20 2 0 20 2 1 资料来源：药明康德年报，中银证券 资料来源：药明康德官网演示材料，中银证券 凯莱英 凯莱英制剂业务可提供从临床前到商业化的一站式制剂研发和生产服务，服务包含处方前研究，处方和工艺开发，分析方法开发及验证，临床产品生产，注册申报及商业化生产。创新制剂研发中心是主要从事创新制剂（创新药制剂及 505b2 改良制剂）的开发及评价研发机构，具有独创的增溶技术及纳米制剂等研发平台，研究内容涵盖处方前研究、创新制剂工艺开发及优化、分析方法开发及验证、体内外评价。 图表12.凯莱英创新制剂研发中心 资料来源：凯莱英官网，中银证券 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 12 具体的研发内容包括：处方前研究和药物固态晶型性质研究，依据成药性评估制定适宜的制剂开发策略；固体分散体、纳米晶体、包合物、乳剂等增溶技术的开发和评估；脂质体、微球、纳米乳、蛋白药物等复杂制剂的开发和评估；分析方法开发，针对增溶技术及复杂制剂开发不同的分析方法并对其进行验证；体内外的评价，包含体外理化性质表征、体外细胞学评价以及体内药效学评价。 图表13.凯莱英制剂业务 晶型和处方前研究 晶型研究：多晶型筛选、放大和评估；盐型筛选、放大和评估；共晶筛选、放大和评估；单晶培养和晶体结构解析；晶型定性和定量分析 处方前研究：固态表征；溶解性质研究；稳定性研究；原辅料相容性研究；体内生物药剂学预测 临床前处方开发：溶液剂；混悬剂；微乳；固体分散体 口服固体制剂 干法制粒；湿法制粒；喷雾干燥；压片；薄膜包衣和肠溶包衣；胶囊灌装；颗粒剂的袋装；片剂和胶囊剂的瓶装和铝塑包装；外包装和贴签；能够加工较低 OEL的化合物 注射剂 无菌注射液（安瓿瓶/西林瓶）、无菌冻干粉（西林瓶） 分析服务 分析方法开发，验证，确认及转移；稳定性研究 以支持制剂开发；包材筛选，提取物及浸出物研究；原辅料，包材及产品质量标准制定；分析相关 CMC资料的撰写，协助IND/NDA/ANDA等申报；可以支持GMP和非GMP的项目 资料来源：凯莱英官网，中银证券 凯莱英2021年制剂业务实现同比增长 80.33%，其中超过 40%来自美国、韩国等国外客户，承接 API+制剂项目 40个。固体制剂板块有望在 2022年初触发中国官方 NDA审计，进一步拓展商业化生产的市场空间；无菌制剂业务中无菌滴眼液业务订单数量同比增长 300%，小核酸和多肽注射剂项目显著增加并且有多个项目成功进入临床阶段。新建喷雾干燥车间投入使用，有机溶剂处理量每年可以达到 200吨，已成功完成多个项目生产；新建热熔挤出技术平台已于 2021年 9月初投入使用，帮助客户解决难溶性药物的增溶；滴眼液车间投入 GMP使用，年产能可以达到 1,000万支。 博腾股份 博腾股份在2021年制剂业务实现从0到1的突破，实现营业收入 2,016万元。在服务价值链上，公司在小分子 CDMO 领域打开了中间体-原料药-制剂一体化服务新局面。“原料药（DS）+制剂（DP）”协同服务正式开启，2021年内协同项目达到13个，进一步打通端到端服务链条。2021 年，制剂 CDMO业务引入新项目 31个，新签订单7,113万元。 制剂开发方面，博腾药业在上海张江、重庆建立制剂研发中心，并协同美国 J-Star Research全球一流的晶型筛选、结晶工艺开发、粉体工程、增溶技术等一同提供临床早期制剂和分析服务，提供临床中后期及仿制药制剂工艺开发、优化和生命周期管理服务。制剂生产方面，公司可进行临床样品生产、工艺放大、工艺验证和商业化生产，满足不同剂型在不同临床和上市阶段的开发和生产需要。分析服务业务方面，博腾股份可提供药物开发全过程方法开发与验证、分析检测、稳定性测试以及注册申报支持服务，助力客户完成药物研发和申报，确保新药尽快推进临床及上市进程。博腾股份制剂技术平台包括以固体分散为代表的增溶技术、基于 QbD的工艺开发及生产技术、PK体内建模及模拟等。 2022年5月9日 CXO行业跟踪报告 13 2估值经过泡沫挤压进入合理估值区间 CXO行业内公司经过泡沫挤压估值进入再平衡时期，根据截至 2022年 5月 5日股价与盈利预期 CXO行业内主要公司基于 2022年盈利预期的预期市盈率在 40倍左右。 若行业内主要公司在 2023-2025年年均复合增长率为 20%，则 2022年-2025年预期年均复合增速在 20