20220429-东吴证券-皮阿诺-002853.SZ-2021年报及2022年一季报点评_疫情及计提致短期业绩承压_关注长期发展机会_4页.pdf

证券研究报告 公司点评报告 家居用品 东吴 证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 皮阿诺（ 002853） 2021 年报及 2022 年一季报点评 ： 疫情及计提致短期业绩承压，关注长期发展机会 2022 年 04 月 29 日 证券分析师 张潇 执业证书： S0600521050003 yjs_证券分析师 邹文婕 执业证书： S0600521060001 股价走势 市场数据 收盘价 (元 ) 9.75 一年最低 /最高价 9.75/25.43 市净率 (倍 ) 1.58 流通 A 股市值 (百万元 ) 1,016.68 总市值 (百万元 ) 1,818.79 基础数据 每股净资产 (元 ,LF) 6.17 资产负债率 (%,LF) 47.90 总股本 (百万股 ) 186.54 流通 A股 (百万股 ) 104.27 相关研究 皮阿诺 (002853)： 2021三季报点评：恒大事件拖累业绩承压，盈利能力稳定 2021-11-01 皮阿诺 (002853)： 2021中报点评：业绩符合市场预期，产品结构优化及规模效应驱动盈利能力提升 2021-08-26 增持 （ 维持 ） Table_EPS 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业 总 收入（百万元） 1,824 2,051 2,428 2,839 同比 22% 12% 18% 17% 归属母公司净利润（百万元） -729 248 312 355 同比 -470% 134% 26% 14% 每股收益 -最 新股本摊薄（元 /股） -3.91 1.33 1.67 1.90 P/E（现价 &最新股本摊薄） -2.50 7.33 5.83 5.12 Table_Summary 投资要点 公司 业绩 略低于市场预期 。 公司 2021 年实现营业收入 18.24 亿元， 同比 +22.10%； 归母净利润 -7.29亿元，同比 -470.05%； 扣非后归母净利润-7.33 亿元 ，同比 -490.78%； 若剔除计提减值的影响， 2021 年实现归母净利润 2.66 亿元，同比 +35.02%。 2022Q1 实现营业收入 2.36 亿元，同比 -31.84%；归母净利润 0.19亿元，同比 -46.87%；扣非后归母净利润 0.16亿元，同比 -48.93%。 零售渠道稳步拓展，大宗业务持续优化 。 分 渠道 看， 1） 2021年 公司 零售业务收入 9.11亿元，同比 +20.90%。公司扩大分销门店布局，截至 2021年末经销门店总数 992家（橱柜 /衣柜 /综合门店分别为 127/131/734家），县级门店累计占比达 42.24%， 县级市场覆盖率进一步提升。除传统经销零售模式，公司稳步拓展整装 /拎包 /新零售 /设计师等新渠道，进一步完善零售渠道销售体系。公司对经销门店多层次赋能， 2021年单店收入同比 +14.56%； 2） 大宗业务收入 8.79亿元，同比 +23.39%，公司 不断优化客户结构， 聚焦优质央企等核心客户和工程渠道经销商， 2021年新增工程经销商 11 家，累计合作 56家， 促进多品类合作进一步提升单个项目销售额。 大幅计提减值及疫情管控影响 ，短期盈利承压 。 盈利能力方面， 公司 2021年 毛利率 同比 -0.12pp 至 33.96%， 毛利率下降主要系大宗业务占比提升所致 ； 归母净利率同比 -53.15pp至 -39.96%， 主要由于公司 受恒大事件影响 2021年计提 信用 减值 准备 9.61亿元、 资产减值准备 0.42亿元 ，剔除减值影响后同比 +35.02%。 截至 2022Q1末，公司 应收 账款 账面 余额 3.08亿元 ，应收 票据 账面 余额 1.63亿元 ， 公司 计提 减值 充分， 应收款 项 结构优化，整体风险可控 。 期间费用率方面，公司 2021 年期间费用率同比+0.35pp 至 16.24%，其中销售 /管理 /研发 /财务费用率同比分别 +1.33pp/-0.81pp/-0.24pp/-0.17pp 至 9.92%/5.99%/2.83%/0.33%。 2022Q1 公司 毛利率 29.76%，同比 -1.84pp，归母净利润率 7.91%，同比 -2.23pp，主要原因为 疫情影响下大宗渠道端承压严重。 相关 款项 收回 后 现金流 状况 有望 逐步 改善 。 公司 2021 年 经营 现金流 -3.21 亿元 ， 同比 -147.28%； 2022Q1 经营 现金流为 -1.14 亿元， 同比+69.73%， 经营现金流净额为负值 主要系 地产 商 已 到期 应收 款项 未 兑付导致。 后续 随着 公司 对 工程渠道 客户 结构 不断 优化， 经营现金流 有望 逐步 改善 。 盈利预测与投资评级： 公司深耕 定制零售渠道，不断完善零售渠道销售体系 ， 大宗业务持续优化。考虑到疫情短期影响， 我们 下调 2022-2023-60%-54%-48%-42%-36%-30%-24%-18%-12%-6%0%2021/4/28 2021/8/27 2021/12/26 2022/4/26皮阿诺 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 年归母净利润为 2.5/3.1 亿元 （原预测为 3.0/3.4 亿元 ）， 预计 2024 年归母净利润为 3.6亿元 ， 对应 2022年 -2024年 PE分别为 7/6/5X，维持“ 增持 ”评级。 风险提示： 竣工不及市场预期，业务转型遇到阻碍，资金占用增加等 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 4 皮阿诺 三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,567 1,801 1,948 2,160 营业总收入 1,824 2,051 2,428 2,839 货币资金及交易性金融资产 801 940 943 983 营业成本 (含金融类 ) 1,204 1,416 1,651 1,945 经营性应收款项 472 572 670 783 税金及附加 15 17 21 24 存货 180 270 316 372 销售费用 181 205 243 284 合同资产 7 1 1 1 管理费用 58 72 85 99 其他流动资产 106 17 18 21 研发费用 52 62 73 85 非流动资产 823 1,002 1,317 1,688 财务费用 6 5 7 7 长期股权投资 4 3 2 1 加 :其他收益 10 10 12 14 固定资产及使用权资产 405 617 960 1,341 投资净收益 12 6 7 9 在建工程 133 92 56 38 公允价值变动 -15 0 0 0 无形资产 208 218 228 238 减值损失 -1,003 -4 -8 -6 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 4 3 2 1 营业利润 -688 287 361 411 其他非流动资产 69 69 69 69 营业外净收支 1 1 2 2 资产总计 2,390 2,803 3,265 3,848 利润总额 -686 288 363 413 流动负债 1,038 1,236 1,422 1,654 减 :所得税 37 43 54 62 短期借款及一年内到期的非流动负债 82 82 82 82 净利润 -723 245 308 351 经营性应付款项 590 714 833 981 减 :少数股东损益 6 -3 -4 -5 合同负债 157 212 248 292 归属母公司净利润 -729 248 312 355 其他流动负债 209 229 260 300 非流动负债 202 171 140 140 每股收益 -最新股本摊薄 (元 ) -3.91 1.33 1.67 1.90 长期借款 144 114 84 84 应付债券 0 0 0 0 EBIT -676 280 356 402 租赁负债 2 1 0 0 EBITDA -614 369 479 569 其他非流动负债 56 56 56 56 负债合计 1,240 1,407 1,562 1,794 毛利率 (%) 33.96 31.00 32.00 31.50 归属母公司股东权益 1,151 1,399 1,711 2,066 归母净利率 (%) -39.96 12.10 12.85 12.51 少数股东权益 -1 -4 -8 -12 所有者权益合计 1,150 1,395 1,703 2,054 收入增长率 (%) 22.10 12.49 18.38 16.91 负债和股东权益 2,390 2,803 3,265 3,848 归母净利润增长率 (%) -470.05 134.05 25.77 13.81 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活 动现金流 -321 441 472 576 每股净资产 (元 ) 6.17 7.50 9.17 11.08 投资活动现金流 1 -231 -399 -498 最新发行在外股份（百万股） 187 187 187 187 筹资活动现金流 34 -42 -40 -8 ROIC(%) -40.72 16.03 17.47 16.70 现金净增加额 -287 169 33 70 ROE-摊薄 (%) -63.33 17.74 18.24 17.19 折旧和摊销 61 89 123 167 资产负债率 (%) 51.87 50.22 47.84 46.62 资本开支 -201 -269 -438 -538 P/E（现价 &最新股本摊薄） -2.50 7.33 5.83 5.12 营运资本变动 -672 -9 3 17 P/B（现价） 1.58 1.30 1.06 0.88 数据来源 :Wind,东吴证券研究所 ， 全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证 券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变 更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5%与 5%之间； 减持：预期 未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15%与 -5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘 -5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码： 215021 传真：（ 0512） 62938527 公司网址：