光伏行业秋季投资策略：碳至中和龙头驭势而行.pdf

2021年08月碳至中和，龙头驭势而行光伏行业秋季投资策略行业评级：看好分析师 邓伟邮箱 电话 021-80108036证书编号 S1230520110002联系人 吴鹏 添加标题95%核心观点21、全球碳减排大势所趋，可再生能源替代加速 全球碳减排大势所趋，各国相继出台碳减排规划，据统计，目前已有11国对“碳中和”时间目标立法（或拟立法），13国官宣“碳中和”的目标时间，可再生能源替代加速，以光伏为首的可再生能源将大有可为，具备长期成长空间。2、光伏全球平价正当时，产业迎来高速增长期 当前国内光伏项目度电成本已降至0.25-0.35元/kWh，光伏已在国内约2/3地区实现平价。全球范围内，光伏已在多数国家和地区成为最廉价能源。未来随着光伏装机成本持续快速降低，产业即将迈入高速增长期。中性预期下，2021-2022年，全球光伏新增装机规模分别达到163/209GW，其中，中国市场光伏新增51/63GW ，十四五/十五五期间，我国预计光伏年均新增装机73/107GW。3、龙头市占率持续提升，产业技术升级孕新机 当前光伏各产业链环节，技术、管理、资本领先企业加速扩产，市场份额持续向头部集中，马太效应凸显。同时，由于产业链各环节技术仍在持续创新优化，技术领先企业有望获得加速发展机遇。主产业链分环节看，硅料：供需仍偏紧，价格有望保持高位；硅片：尺寸大型化趋势明确，隆基、中环寡头垄断；电池：TOPCon/HIT蓄势待发，竞争格局有望持续改善；组件：集中度持续提升，盈利水平有望修复。辅产业链方面，行业高增+渗透率提升，逆变器、支架等大有可为。4、投资策略 当前行业加速增长确定性强，产业链技术持续创新优化，技术领先企业有望加速扩展，市占率持续提升，并获得高于行业平均的盈利水平，业绩有望超预期。投资方面，建议关注以下几条主线：1）一体化龙头企业，业绩有望超预期（隆基股份、晶澳科技、天合光能）；2）硅料供需仍偏紧，价格有望维持较高水平，龙头业绩确定性强。（通威股份、大全能源）；3）受益光伏+储能双轮驱动的阳光电源、锦浪科技、固德威；4）格局较好且长期成长确定性强的胶膜龙头企业福斯特、海优新材。5）其他环节的优质龙头企业，中信博、福莱特等。5、风险提示：产业政策推进或不及预期、产业链价格下降或超预期、上市公司扩产或不及预期。 nMvNnNpPtQvNpPrRzQqPqM9PbPbRmOnNsQpOfQqQuMiNtRnOaQqRqMvPrQrPuOoMtO目录C O N T E N T S需求端：碳至中和，新能源扬帆起航013供给端：龙头加速扩张提份额，技术升级孕新机02投资策略：景气持续向上，龙头驭势而行03风险提示04 需求端：碳至中和新能源扬帆起航01Partone4 全球碳减排大势所趋，可再生能源趋势加速5已达成不丹 苏里南芬兰 奥地利 冰岛 葡萄牙 马歇尔 斯洛文尼亚时间拟立法时间时间时间2050 2050立法2045 2050 2050 2050 2050 2050拟立法官宣目标2050 2050 2050 2050 20502035 2040 2040 2050 2050 2050 2050 2050 2050 2050 2050 2050 2060智利 加拿大 斐济 韩国 西班牙哥斯达黎加 日本 德国 南非 挪威 中国瑞士瑞典 丹麦 匈牙利 英国 法国 澳大利亚 当前碳减排已成全球共识，据统计，目前已有11国对“碳中和”时间目标立法（或拟立法），13国官宣“碳中和”目标时间。 中国在气候雄心峰会宣布，至2030年非化石能源占一次能源消费比重达25%左右；欧盟成员国达成共识，2030年较1990年碳减排目标由40%提升至55%；美国拜登竞选总统胜出，计划重回巴黎协定。图：全球各国“碳中和”目标时间及立法&官宣进展情况 光伏全球范围内已实现平价，未来仍有30-50%降本空间6 当前国内光伏项目LCOE已降至0.25-0.35元/kWh，基本实现平价；全球光伏2018年LCOE均值为0.085美元/kWh，与传统化石燃料能源成本相比处于较低水平。 未来随“技术+规模化”降本，组件成本有望进一步下降，项目可通过组件配比提升进一步摊薄其他BOS成本。 据IRENA预测，2030年光伏LCOE有望降至0.02-0.08美元/kWh，以成本范围中枢而言仍可见30-50%降本空间。图：光伏系统LCOE未来将持续降低化石燃料能源LCOE：0.05-0.17 $ /kWhHigh:0.0895th percentile5th percentile95th percentileHigh:0.05表：国内典型光伏项目成本构成5th percentileLow:0.02 Low:0.0140.370.0850.00.10.20.30.40.50.62010 2018 2030 2050单位：$/kWh 项目名称 成本（元/W）1 组件+安装 1.662 平单轴可调支架+安装+基础 0.753 逆变器及箱变&监控+安装+基础 0.184 集电电缆线路（桥架）+安装 0.25 其他电气（接地&调试等） 0.026 其他土建 0.047 建设用地费 0.188 升压站 0.179 送出线路 0.0210其他费用 0.35合计 3.577 2021-2022年，预期全球光伏新增装机规模分别达到163/209GW； 2021-2022年，预期中国、欧洲、美国等主要市场增长显著，印度、中东等其他高潜力地区也有望显著增长。图：2020-2022年全球光伏装机规模预测21/22年预期全球光伏新增装机163/209GW0501001502002502015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E单位：GW其他 撒哈拉以南非洲 中东北非 拉丁美洲 亚洲其他 印度 北美和加勒比 欧洲 中国 21/22年预期中国光伏新增装机51/63GW8 绝对量上，在一次能源消费及碳排放的双重约束下，我们测算得出，到2030年，光伏累计装机将达到11.5亿千瓦，未来10年光伏增量达9.0亿千瓦。 增量维度，我们预计，十四五/十五五期间，我国光伏年均新增装机73/107GW。图：中国光伏新增装机规模预测表：中国能源消费及风电光伏装机预测表48 516374839299 103108 1121140204060801001202020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E光伏新增装机（GW)项目 2020 2025E 2030E能源消费（亿吨标准煤） 49.4 55.9 60.2 YoY 3% 3% 2%其中：煤炭占比 57% 52% 47%石油占比 19% 18% 17%天然占比 9% 9% 10%非化石能源占比 16.0% 21.3% 26.5%全国发电量（万亿kWh） 7.8 9.6 10.7 非化石能源发电占比 33% 46% 56%其中：风电发电量（亿度） 4665 11442 16458 光伏发电量（亿度） 2605 7628 13466风电利用小时 2082 2082 2082光伏利用小时 1169 1169 1169风电年均增量（GW) - 46 56光伏年均增量（GW) - 73 107 供给端：龙头加速扩张提份额产业技术升级孕新机02Partone9 硅料：明年紧张程度缓解，但与下游硅片供需矛盾仍突出10 21年硅料相对终端需求维持紧平衡，预计22年硅料紧张程度有所缓解，但与下游硅片供需矛盾仍然突出。 预计21H2硅料价格有望维持高位，22年随着产能逐步投放，价格区间或有回落。 西门子法仍为当前主流，技术路线上颗粒硅具有较大不确定性，当前为多晶硅的有效补充。表：2020-2022年全球硅料产能汇总（年底名义产能+全年有效产能） 图：2020-2022年国内多晶硅产能与需求对比0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300350全球需求（年化，GW） 硅料供给（年化，GW）硅片供给（年化，GW） 供需比企业名称 名义产能 有效产能 备注2020年底 2021年底 2022年底 2022新增 2021年 2022年 2022新增我国主要企业（万吨）江苏中能 4.6 7.0 22.0 15.0 5.9 10.8 4.921年增量：徐州颗粒硅2w吨21Q3投产,22年增量：徐州颗粒硅3w22Q1达产+乐山一期6w22Q2达产+包头6w22.9投产新疆协鑫 4.0 6.0 6.0 0.0 5.3 6.0 0.8 技改2w吨21Q2爬坡完成特变/新特 8.0 10.0 20.0 10.0 8.4 9.9 1.521年增量：优化1w吨，22年增量：优化2wt+包头10万吨22Q4产能投放（预计23年有实际产出）永祥 8.5 18.0 32.0 14.0 9.0 17.9 8.921增量：优化1wt上半年+乐山二期5w年底投产+保山一期4.5w年底投产，22增量：乐山三期10w年底投产+包头二期4w年中投产东方希望 4.0 7.0 7.0 0.0 6.1 7.0 0.9 21增量：优化2w上半年+优化1w下半年；23增量：新疆投产6w大全 7.0 10.5 10.5 0.0 7.3 10.1 2.9 21年末4w吨投产，22年爬坡释放,22年会有新增产能当前未落实亚洲硅业 1.9 1.9 4.9 3.0 1.9 2.3 0.4 21年3w项目建成，22年投产鄂尔多斯 1.2 1.2 1.2 0.0 1.2 1.2 0.0 -东立光伏 1.2 1.2 1.2 0.0 1.2 1.2 0.0 -国内其他 3.5 5.0 10.0 5.0 4.4 4.4 0.0 -国内产能合计（万吨） 43.9 67.8 114.8 47.0 48.1 67.2 19.1在合计有效产能基础上考虑5%的检修率影响海外主要企业（万吨）OCI(马来） 2.7 2.7 2.7 0.0 2.7 2.7 0.0 -瓦克（德国） 6.0 6.0 6.0 0.0 6.0 6.0 0.0 -海外其他 0.7 0.7 0.7 0.0 0.7 0.7 0.0 韩华公告2021年3月关闭其1.5万吨的产能海外产能总计（万吨） 9.4 9.4 9.4 0.0 8.9 8.9 0.0在合计有效产能基础上考虑5%的检修率影响全球产能合计（万吨） 53.3 77.2 124.2 47.0 57.0 76.1 19.1 - 硅料：推荐扩产较快且具成本优势的龙头11 通威和大全是西门子法的佼佼者。凭借低电价区域产能布局和精细化生产，通威和大全成本优势显著，通威当前新产能生产成本已降至35元/kg附近。 通威大全加速扩产，尽享量利齐升红利。通威21年新增8万吨产能，22年新增14万吨产能，新疆大全21年底3.5万吨产能投产。据测算，在22年硅料全年均价120元/kg的假设下，通威硅料业务的净利润达94亿，大全达55亿。图：2021Q1多晶硅行业成本曲线 表：2021-2022年通威、大全硅料利润测算量价利 2021 2022情景1 情景2 情景3 情景1 情景2 情景3多晶硅全年均价（含税，元/kg） 180.0 170.0 160.0 150.0 120.0 90.0通威出货量（万吨） 9.5 9.5 9.5 17.5 17.5 17.5通威全成本（元/kg） 45.0 45.0 45.0 43.0 43.0 43.0通威硅料净利润（亿元） 92.3 85.1 78.0 133.5 94.0 54.5大全出货量（万吨） 8.0 8.0 8.0 11.2 11.2 11.2大全全成本（元/kg) 50.0 50.0 50.0 48.0 48.0 48.0大全硅料净利润（亿元） 74.3 68.3 62.3 80.7 55.4 30.1 硅片：薄片化和大尺寸需求旺盛12 大尺寸大势所趋：由于大尺寸硅片能够有效薄摊硅片、电池、组件等环节的非硅成本，同时减少玻璃、背板、接线盒等辅材的耗量，因此在光伏平价进程的推动下，光伏厂商都积极采用大尺寸硅片来降本增效，导致硅片的规格也一直朝着大尺寸化演进。 根据PV Infolink统计，未来大尺寸硅片的市占率将不断提高， 2022年时，预计182和210硅片的市占率之和将达到83%，较2020年的3%提升80pct。图：各尺寸硅片市占率变化预估 表：大尺寸电池组件显著降低BOS及度电成本3%30%45%25%38%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019 2020E 2021E 2022E210 182 166 158.75 156.75 其他 158.75 166 182 210电池数量（片） 72 72 72 55组件功率（Wp） 410 445 540 550Voc（V） 48.90 49.60 49.70 38.19lsc（A） 10.70 11.40 13.84 18.32BOS成本 基准 -0.8% -8.1% -9.8%LCOE 基准 -4.5% -9.3% -10.9% 硅片：龙头制造工艺继续提升，非硅成本持续降低13 行业龙头通过持续研发引领创新，制造工艺不断提升，非硅成本逐年下降，当前隆基股份新建产能非硅已经低于0.8 元/片，连续三年保持近20%的降幅，成本领先同行。 供应链方面，龙头公司凭借规模和技术等优势，与重要供应商和客户签订长单，有效降低经营风险的同时不断优化成本。图：隆基股份非硅成本逐年下降-0.40.41.22.02.83.62012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020非硅成本（元/片）-0.40.41.22.02.83.64.45.26.06.87.62012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020生产成本（元/片）图：隆基股份生产成本逐年下降 硅片：隆基中环寡头垄断，提前布局大尺寸有望受益14 双寡头垄断：隆基和中环2020年在单晶硅片环节的产能占比近70%。虽然2021年上机数控、京运通、通威、天合、高景等单晶硅片新势力持续进入，但硅片集中度仍较高，2021年隆基和中环产能合计占比也有64%。 大尺寸需求及扩产进度有望超市场预期，隆基和中环等龙头在大尺寸上布局较早，有望充分受益。图：截止2020年底单晶硅片产能占比统计隆基41%中环28%晶科11%晶澳8%京运通3%锦州阳光3%上机2%其他4%隆基股份37%中环股份27%晶科能源10%晶澳科技8%上机数控10%京运通4%其他4%图：截止2021年底单晶硅片产能占比统计 电池：当前单晶Perc性价比仍较优15 当前单晶Perc仍有0.3-0.5pct效率提升空间，结合掺镓技术、大尺寸等技术优化，性价比仍具优势。 随着市场持续加大研发投入，TOPCon/HIT的量产进程或加速，2021-2022年有望规模化放量。图：光伏晶硅电池技术发展路径晶硅电池多晶常规多晶 黑硅单晶P型N型PERCPERT TOPConHJTIBCHBC黑硅+Perc铸锭单晶+Perc电池技术路线P型 N型Perc TOPCon HJT IBC技术成熟度 高 较高 中 较低量产效率（头部企业） 23% 24% 24% 25%（目标）非硅成本（元/W） 0.15-0.25 0.2-0.3 0.4-0.5 -性价比（当前） 高 较高 中 -兼容性 当前主流 可由Perc升级 HJT+IBC可结合为HBC效率上限（理论） 24.5% 28.7% 27.5% 较高技术评价2021年单晶Perc技术预期仍有0.3-0.5pct的效率提升空间，叠加掺镓、大尺寸等技术优化，成本有望进一步下降。当前市场竞争力仍较强。下一代技术中性价比与单晶Perc当前最接近者。2021年为量产验证期，如顺利则预期规模迅速提升。TOPCon亲和现有单晶Perc技术，效率提升空间大，当前最有望接棒单晶Perc成为主流。主流企业纷纷布局，被认为是当前最有希望的光伏晶硅电池最终技术路线。2020年技术进展迅速，生产设备单位投资快速下降。预期未来2-3年产业投入持续增加，工艺方案成熟后有望大规模放量。有望成为单结晶体硅电池中量产效率最高的技术。当前布局、掌握IBC技术的厂家较少，工艺环节较多、成本高，需要继续研发优化工艺以提升性价比。表：光伏晶硅电池技术发展路径 电池：TOPCon/HIT成本逐步下降，规模化放量可期16 2020年，PERC电池片市场占比高达86.4%。N 型电池（主要包括异质结电池和TOPCon 电池）相对成本较高，2020年量产规模仍较少，市场占比约为3.5%，较2019 年小幅提升。 未来，随着TOPCon/HIT的成本逐步下降，量产进程加速，有望迎来规模化放量。表：HJT 规划产能超60GW图：2020-2030 年各种电池技术市场占比变化趋势项目 规划产能 规划地点 类型通威金堂 1GW 成都金堂 量产线山西晋能 2GW 山西晋中 量产线东方日升 2.5GW 浙江宁海 量产线阿特斯 250MW 浙江嘉兴 中试线晶澳 250MW - -隆基 60MW 云南 -爱康 9.3GW 浙江长兴、江苏泰兴 量产线明阳智能 5GW - 量产线金刚玻璃 1.2GW 苏州吴江 量产线华晟 10GW 安徽宣城 量产线水发集团&高登赛 1GW 辽宁阜新 量产线钧石能源 5GW 福建晋江 量产线比太（安徽） 5GW 安徽颍上 量产线润阳集团 5GW 江苏盐城 量产线国家电投&钜能电力 5GW 福建莆田 量产线中利腾晖 1GW 江苏 量产线厦门神科 2GW 衢饶示范区 量产线中苏湖广实业 5GW 衢饶示范区 量产线总计 60.56GW 电池：份额较分散，集中度有望进一步提高17 相较光伏主产业链其他环节，电池格局较为分散，以2020年主要企业产能统计，排名前三的分别是隆基、通威和爱旭，占比分别为14%、13%和10%，格局较为分散。此外，从光伏行业协会公布的各环节CR5数据看，电池环节CR5最低为53.2%，远低于硅料和硅片近90%的集中度。 未来，随着上游硅片产能逐步释放，专业电池厂对上游原材料的议价能力有望增强；叠加N 型电池技术及规模化带来的壁垒提升，头部厂商竞争力有望继续加强，竞争格局有望持续改善。图：2020年电池片企业产能市占率隆基14%通威13%爱旭10%晶澳8%天合6%晶科5%润阳5%阿特斯4%韩华4%东方日升4%其他27%图：2020年光伏各环节CR5占比情况87.5% 88.1%53.2% 55.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%硅料 硅片 电池 组件 组件：大尺寸势趋明确，需求或超市场预期18 大尺寸大势所趋。大尺寸硅片能够摊薄非硅成本、生产成本，具有“降本增效”的优势。硅片大尺寸化符合光伏行业降低度电成本的需求，是长期发展趋势。 龙头相继推出大尺寸硅片产品：2019 年8 月16 日中环股份正式发布G12 即210 大硅片；2020 年6 月24 日，隆基、晶科、晶澳等七家企业联合发布M10 硅片尺寸标准（几何尺寸为182mm*182mm）。图：大尺寸为光伏行业大势所趋 图：182/210 尺寸有望成为未来市场热点 组件：集中度持续提升，盈利水平有望修复19 近年来，组件市场份额持续向头部企业集中，CR5从2018年的38%提升至2020年的55%。 2021年，预计集中度仍将继续提升，前5家企业总市场份额近70%。 当前位置，一体化企业盈利明显好于单一环节企业；随着硅料产能陆续投放，企业盈利水平有望修复。图：组件市场份额持续向头部企业集中 图：2021年全球光伏组件厂商市场份额预测38.4% 42.8%55.1%70%20%30%40%50%60%70%80%2018 2019 2020 2021E隆基, 19%晶澳, 16%晶科, 13%天合, 13%阿特斯, 9%东方日升, 7%韩华, 4%First Solar, 3%正泰, 3% 其他, 13% 组件：集中度持续提升，盈利水平有望修复20 产业竞争加剧“一体化”进程，且在硅料价格处于高位背景下，组件一体化企业盈利明显好于单一环节经营企业。图：组件一体化企业盈利明显好于单一环节经营企业（元/W）0.3160.024-0.0360.020 0.0300.088(0.1)(0.1)0.00.10.10.20.20.30.30.4 逆变器：海外渗透加速，行业维持高景气21 国内逆变器产品迭代较快，且较海外品牌具有明显性价比优势，海外渗透加速提升，带动盈利继续高增长。 2021年1-6月，逆变器出口同比增长61%，验证行业高景气。图：2020年全球光伏逆变器市占率情况 图：2021年1-6月，逆变器出口同比高增61%23.55%49.38%26.10%61.32%0%10%20%30%40%50%60%70%0.05.010.015.020.025.030.035.040.02017 2018 2019 2020 2021年1-6月逆变器出口金额（亿美元） 出口金额同比华为23%阳光电源19%SMA7%Power Electronics5%古瑞瓦特5%锦浪科技Fimer4%上能电气4%固德威4%TEMIC4%其他20% 逆变器：光储双轮驱动，逆变器市场大有可为22 2010年以来，全球光伏逆变器出货量保持较快增长，据IHS Markit预测，2025年全球光伏逆变器新增+替换规模将达400GW，未来5年的CAGR为24%。 此外，目前储能市场增长势头迅猛，构筑逆变器第二增长曲线；光储双轮驱动，逆变器市场大有可为。图：2025年全球逆变器市场规模有望达到487GW0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006002020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E新增+替换需求（GW） 储能逆变器需求(GW) 增速 逆变器：光储双轮驱动，逆变器市场大有可为23阳光电源 2020 2021E 2022E总收入 193 276 354光伏板块+风电板块收入 181 240 282其中：光伏逆变器出货量（GW） 34 48 62市占率 26% 30% 31%单价（元/W） 0.22 0.25 0.23逆变器收入（亿元） 75.2 118.4 142.0其中：光伏epc+光伏发电+风电营收 106.1 122.0 140.3增速 15% 15%储能系统出货量(GWh) 0.8 2.7 5.9 市占率 8% 14% 15%单价(元/Wh) 1.46 1.33 1.21储能系统收入（亿元） 11.7 35.6 71.8锦浪科技 2020 2021E 2022E光伏逆变器出货量（GW） 9.0 18.5 24.2市占率 7% 12% 12%单价（元/W） 0.22 0.25 0.24总收入（亿元） 19.8 46.8 57.0储能逆变器出货量（GW） 0.04 0.15 0.45市占率 1% 2% 2%单价（元/W） 1.05 1.21 1.10总收入（亿元） 0.37 1.81 4.90固德威 2020 2021E 2022E光伏逆变器出货量（GW） 5.0 9.6 13.1市占率 4% 6% 7%单价（元/W） 0.27 0.30 0.27总收入（亿元） 13.6 29.0 35.4储能逆变器出货量（GW） 0.13 0.2 0.6 市占率 2% 3% 3%单价（元/W） 1.20 1.33 1.21 总收入（亿元） 1.59 3.17 7.59表：各公司储能收入拆分 支架：跟踪支架性价比持续提升，渗透率提升空间大2401002003004002009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-06LCOE-固定支架方案 LCOE-跟踪支架方案图：跟踪支架与固定支架方案LCOE对比 图：跟踪支架市场规模及渗透率快速提升单位：$/MWh 智能算法赋能跟踪支架，资源利用实现最大化。跟踪策略分析地形及系统排布，规避阵列间阴影，最大化利用辐照资源，增加发电量0-4%；云层策略利用气象数据，智能识别云层投影区域，增加发电量0.5-2%；智能监控保护，降低电站运维成本。 提效降本优势明显，跟踪支架渗透率迅速提升。通过提高发电量更快降低度电成本，跟踪支架全球渗透率从22%（2015年）迅速提升至52%（2020年E），预计2021年市场规模将超32亿美元。作为光伏主要硬件国产化最后一步，国内跟踪支架渗透率仅为10%（2019年），市场潜能较大。0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0002015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E单位：百万美元固定支架市场规模 跟踪支架市场规模 跟踪支架市场占比（右） 支架：跟踪支架国产替代空间大25表：2016-2020全球跟踪支架市占率变化 图：2020年全球跟踪支架市占率 与固定支架相比，跟踪支架门槛相对更高，目前欧美企业占据市场绝大部分的份额。 国内像中信博等龙头企业，已经具备明显技术与成本优势，未来有望加速跟踪支架国产替代步伐。Nextracker, 29.00%Array Technologies , 17.00%PV Hardware , 9.00%中信博, 8.00%Soltec , 5.00%Nclave, 4.00%Convert Italia, 2.00%其他公司, 26.00%公司 2016 2017 2018 2019 2020Nextracker 31.00% 33.00% 30.00% 29.00% 29.00%Array Technologies 18.00% 14.00% 12.00% 16.00% 17.00%PV Hardware 2.00% 5.00% 9.00% 9.00% 9.00%中信博 6.00% 6.00% 9.00% 6.00% 8.00%Soltec 4.00% 8.00% 8.00% 8.00% 5.00%Nclave 3.00% 4.00% 6.00% 4.00% 4.00%Convert Italia 7.00% 5.00% 5.00% 3.00% 2.00%其他公司 29.00% 25.00% 21.00% 25.00% 26.00%合计 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 2646%7%1%10%36%54%10%2%12%22%56%10%4%14%0%16%福斯特海优新材赛伍技术东方日升明冠新材其他从内到外为2018-2020年销量份额图：2018-2020年全球光伏胶膜销量份额 表：2020-2023E全球光伏胶膜设计产能 图：2020-2023年预计市占率（有效产能口径）胶膜年底设计产能（亿平米） 2020 2021E 2022E 2023E福斯特 10.5 13.5 16.5 20.0海优新材 1.7 6.0 6.0 6.0赛伍技术 1.4 4.9 4.9 4.9东方日升 3.0 3.0 3.0 3.0明冠新材 0.0 1.2 1.2 1.2其他 2.0 2.0 2.0 2.0合计 18.6 30.6 33.6 37.1 光伏胶膜格局较为集中，龙头福斯特2018-2020年销量份额分别达到46%、54%、56%，2020年CR4已经超过84%。胶膜扩产壁垒主要在设备设计、调试和know-how积累，前期光伏需求受政策影响波动较大，胶膜环节毛利率优势不够明显，格局相对固化，二三线玩家和外部竞争者扩产相对保守。 经历一轮洗牌，当前潜力较大的玩家主要为海优新材、赛伍技术、斯威克（东方日升持股）和明冠新材。其中海优2021年底产能预计达到6亿平米，为2020年底3倍，市占率有望提升到20-25%。胶膜：福斯特占据半壁江山，海优弹性较大52%10%8%18%0%12%51%16%10%13%1%9%47%19%15%9%4%6%49%22%13%8%3%5%福斯特海优新材赛伍技术东方日升明冠新材其他从内到外为2020-2023E有效产能份额 胶膜：EVA树脂紧平衡，龙头盈利能力有望维持稳定27 保守估计2021-2023年光伏装机量为150、202.5、240GW，容配比为1.2，对应光伏胶膜需求约为18、24.3、28.8亿平米，小于有效产能，但考虑到赛伍、斯威克扩产进度可能不及预期，优质产能仍可能较为紧张，头部厂商开工率预计维持较高水平。对应EVA树脂需求量为81、110、130万吨，2020年供给约为65-70万吨，2021年底预计EVA树脂建成产能90万吨，但产能爬坡约1年时间，预计EVA树脂维持紧平衡，价格有望上行。 EVA树脂涨价，头部厂商由于市占率高，且下游需求比较旺盛，我们预计涨价将能部分传导，龙头盈利能力有望维持稳定。表：EVA树脂供需表 供需测算 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E光伏新增装机（GW） 102.0 106.0 115.0 130.0 150.0 202.5 240.0yoy 4% 8% 13% 15% 35% 19%容配比 1.20 1.20 1.20 1.20 1.20 1.20 1.20组件需求（GW） 122.4 127.2 138.0 156.0 180.0 243.0 288.0单耗（亿平米/GW） 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1光伏胶膜需求（亿平米） 12.2 12.7 13.8 15.6 18.0 24.3 28.8胶膜有效产能（亿平米） 16.9 22.6 32.1 37.4EVA树脂单耗（万吨/GW） 0.45 0.45 0.45 0.45 0.45 0.45 0.45EVA树脂需求（万吨） 55.1 57.2 62.1 70.2 81.0 109.4 129.62801020304050 3.2mm玻璃均价 2.0mm玻璃均价图：当前光伏玻璃价格处于历史低位 对冲硅料涨价，产业链降本贡献较大。受硅料涨价影响组件厂商开工率下调，光伏玻璃价格年内降幅超50%，大幅缓解组件厂商成本压力。 21-23年行业迎扩产潮，供需逐步宽松。21/22/23年玻璃有效产能对应装机174/260/358GW，对应全球装机需求较为宽松。 当前较低价格或抑制新扩产，行业双寡头格局有望稳固。一方面，以当前价格测算，二线厂商毛利率大幅下滑，低盈利或将抑制二三线及潜在厂商新扩产；另一方面，福莱特和信义双龙头先发扩产，抢占市场份额，双寡头格局有望稳固。0%20%40%60%80%100%20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3E21Q4E22Q1E22Q2E22Q3E22Q4E信义光能 福莱特 其他图：20-22双寡头有效产能市占率玻璃：供给预期逐步宽松，双寡头格局有望稳固 03Partone29投资策略 投资策略：景气持续向上，龙头驭势而行30 当前行业加速增长确定性强，产业链技术持续创新优化，技术领先企业有望加速扩展，市占率持续提升，并获得高于行业平均的盈利水平，业绩有望超预期。 投资方面，建议关注以下几条主线： 1）一体化龙头企业，业绩有望超预期（隆基股份、晶澳科技、天合光能） 2）硅料供需仍偏紧，价格有望维持较高水平，龙头业绩确定性强。（通威股份、大全能源） 3）受益光伏+储能双轮驱动的阳光电源、锦浪科技、固德威 4）格局较好且长期成长确定性强的胶膜龙头企业福斯特、海优新材。 5）其他环节的优质龙头企业，中信博、福莱特等。 风险提示04Partone31风险提示 32 产业政策推进或不及预期：全球范围内光伏发展仍受各地政策支持力度影响，政策变化或对产业需求产生扰动； 产业链价格下降或超预期：部分产业链环节竞争加剧，产品价格下降或超预期，对应环节利润或受损； 上市公司扩产或不及预期：上市公司扩产进度受到多方面影响，不可控因素或导致新产能建设、投产进度不及预期。 34法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。