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2021年12月30日 正极龙头提速全球扩张，完善产业链布局 -当升科技(300073)动态点评 推荐 (首次) 事件 分析师：尹斌 执业证书编号：S1050521120003 邮箱： 分析师：黎江涛 执业证书编号：S1050521120002 邮箱： 基本数据 2021-12-30 当前股价（元） 85.45 总市值（亿元） 432.8 总股本（百万股） 506.5 流通股本（百万股） 435.6 52周价格范围（元） 41.25-114.98 日均成交额（百万元） 1,077.5 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 当升科技近期发布公告：与卫蓝新能源签订战略合作协议，2022-2025年向卫蓝供应不低于2.5万吨固态锂电材料。 投资要点 向卫蓝供应固态锂电材料，凸显龙头地位 公司是领先的正极材料供应商，主营三元正极、钴酸锂及前驱体等材料，根据鑫椤锂电，公司2020年市占率为9%，2021年1-9月提升至10%，国内排名前三。公司技术实力处于行业领先水平，一贯重视研发，2021年1-9月研发支出2.25亿元，研发强度为4.4%。得益于公司优异的产品性能，客户开拓成效显著，通过合资建厂、入股等方式深度绑定SKI，供应LGC、亿纬、比克、比亚迪等重磅客户。本次与卫蓝新能源达产战略合作，进一步凸显公司强劲技术实力，龙头地位显著。 我们认为，公司研发实力、技术储备行业领先，积极推进超高镍、固态锂电材料、锰铁锂等技术路线，全面布局，未雨绸缪，不断推动产品更新迭代。公司有望凭借优质产品、技术实力等，深度绑定全球优质客户，进而推动公司业绩持续向好。 提速全球扩张，加码产业链布局 公司深度绑定SKI，在全球建立生产基地。公司与SKI、芬兰矿业在欧洲建立10万吨正极材料，此外，计划与SKI在韩国等地建立合资厂，供应美国、韩国等海外市场。不止于三元，公司集结全球产业链优秀伙伴，拟与中伟在贵州投资建设不低于30万吨磷酸铁锂产能。鉴于公司客户需求旺盛，公司积极扩产，包括北京燕郊基地、江苏海门、江苏常州、欧洲基地等，目前规划产能超22万吨（不含铁锂）。 产业链布局日渐完善，在镍、钴等资源方面，公司拟入股中伟6万吨镍项目，与力勤签订战略采购协议；在前驱体采购方面，公司与华友签订2022-2025年30-35万吨战略合作协议，与中伟签订2022-2024年20-30万吨战略合作协议，两者合计年均采购量达14.2-18.8万吨。一方面，公司在资源端及前驱体上的布局，积极保障原材料获得性与成本竞争力；另一方面，凸显公司订单充沛，产品竞争力强，需求旺盛。 综合来看，公司产能布局提速，加快全球扩张步伐，产业链日渐完善，进一步强化公司成本竞争力。 -20%0%20%40%60%80%100%120%140% 当升科技 沪深300证券研究报告 公司点评报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 深耕正极黄金赛道，具备优异成长性 公司以技术为核心，深耕正极领域，技术路径覆盖广，前瞻性布局锰铁锂、固态材料、超高镍等技术路线。根据鑫椤锂电，2021年1-11月国内20家三元材料企业产量为34.3万吨，同比增长84.4%。得益于公司优异的产品，公司产能供不应求，业绩表现抢眼，2021年1-9月公司实现营收52亿元，yoy+155%，实现扣非归母净利润5.14亿元，yoy+127%，对应单吨正极盈利约1.5万元/吨，处于行业领先水平。 我们认为，公司扎根正极材料领域，未来覆盖电动车、储能两大黄金赛道，产业链布局日趋完善，强化成本竞争力。公司重视研发，以技术驱动，产品性能优异。整体而言，公司所在赛道成长属性佳，公司业务布局清晰，成本、性能有望在行业持续占优，抢占市占率，持续高速成长可期。 盈利预测 预计2021/2022/2023 年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为9.87/13.26/18.86亿元，eps为1.95/2.62/3.72元，对应PE分别为44/33/23倍。基于公司卡位优质赛道，客户优异，全球产能扩张，产业布局符合未来发展趋势，我们看好公司中长期向上的发展机会，给予“推荐”评级。 风险提示 政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张及消化不及预期。 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入（百万元） 3,183 7,719 12,607 18,190 增长率（%） 15.5% 142.5% 63.3% 44.3% 归母净利润（百万元） 385 987 1,326 1,886 增长率（%） -284.1% 156.6% 34.2% 42.3% 摊薄每股收益（元） 0.85 1.95 2.62 3.72 ROE（%） 10.1% 20.5% 21.6% 23.4% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 资产负债表 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表 2020A 2021E 2022E 2023E流动资产： 营业收入 3,183 7,719 12,607 18,190现金及现金等价物 1,727 546 1,530 3,712 营业成本 2,572 6,220 10,192 14,729应收款 982 2,643 4,145 4,984 营业税金及附加 8 23 38 55存货 523 3,421 4,204 5,265 销售费用 29 42 68 98其他流动资产 955 1,301 1,675 2,101 管理费用 88 193 315 455流动资产合计 4,186 7,201 10,842 15,351 财务费用 49 -15 -43 -104非流动资产： 研发费用 148 340 567 819金融类资产 711 711 711 711 费用合计 315 559 908 1,268固定资产 1,044 1,474 1,876 2,051 资产减值损失 -2 -77 -3 -3在建工程 398 243 143 343 公允价值变动 70 90 60 60无形资产 138 238 231 219 投资收益 106 95 50 50长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 452 1,178 1,582 2,252其他非流动资产 176 176 176 176 加：营业外收入 2 2 2 2非流动资产合计 1,756 2,131 2,426 2,789 减：营业外支出 0 0 0 0资产总计 5,941 9,332 13,268 18,140 利润总额 453 1,180 1,584 2,254流动负债： 所得税费用 64 183 246 349短期借款 0 0 0 0 净利润 389 997 1,339 1,905应付账款、票据 1,676 4,070 6,669 9,637 少数股东损益 4 10 13 18其他流动负债 186 186 186 186 归母净利润 385 987 1,326 1,886流动负债合计 1,864 4,259 6,859 9,829非流动负债： 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E长期借款 0 0 0 0 成长性其他非流动负债 267 267 267 267 营业收入增长率 15.5% 142.5% 63.3% 44.3%非流动负债合计 267 267 267 267 归母净利润增长率 -284.1% 156.6% 34.2% 42.3%负债合计 2,131 4,525 7,126 10,096 盈利能力所有者权益 毛利率 19.2% 19.4% 19.2% 19.0%股本 454 507 507 507 四项费用/营收 9.9% 7.2% 7.2% 7.0%股东权益 3,811 4,806 6,143 8,044 净利率 12.2% 12.9% 10.6% 10.5%负债和所有者权益 5,941 9,332 13,268 18,140 ROE 10.1% 20.5% 21.6% 23.4%偿债能力现金流量表 2020E 2021E 2022E 2023E 资产负债率 35.9% 48.5% 53.7% 55.7% 净利润 389 997 1339 1905 营运能力 少数股东权益 4 10 13 18 总资产周转率 0.5 0.8 1.0 1.0 折旧摊销 78 76 110 137 应收账款周转率 3.2 2.9 3.0 3.7 公允价值变动 70 90 60 60 存货周转率 4.9 1.8 2.4 2.8 营运资金变动 121 -7301 -5258 -5297 每股数据（元/股）经营活动现金净流量 661 -1338 1464 2763 EPS 0.85 1.95 2.62 3.72投资活动现金净流量 -46 -275 -302 -375 P/E 100.7 43.8 32.6 22.9筹资活动现金净流量 -1795 -2 -2 -3 P/S 12.2 5.6 3.4 2.4现金流量净额 -1,180 -1,615 1,160 2,385 P/B 10.2 9.0 7.1 5.4公司盈利预测（百万元）资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 新能源汽车组介绍 尹斌：理学博士，新能源首席。4年实业+5年证券+1年基金从业经验，曾先后任职于比亚迪、中泰证券、东吴证券、博时基金、国海证券。作为核心成员之一，多次获得新财富、水晶球最佳分析师称号。2021年加入华鑫证券，目前主要覆盖锂动力电池、燃料电池、储能及相关上市公司及新能源汽车相关产业链研究。 黎江涛：上海财经大学数量经济学硕士，1年知名PE从业经历，4年证券从业经验，2021年加入华鑫证券，从事新能源汽车及上市公司研究。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预期个股相对沪深300指数涨幅 1 推荐 15% 2 审慎推荐 5%-15% 3 中性 (-)5%- (+)5% 4 减持 (-)15%-(-)5% 5 回避 (-)15% 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。 行业投资评级说明： 投资建议 预期行业相对沪深300指数涨幅 1 增持 明显强于沪深300指数 2 中性 基本与沪深300指数持平 3 减持 明显弱于沪深300指数 以报告日后的6个月内，行业相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。 免责条款 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。