银行行业年度策略报告：后疫情时期的再平衡.pdf

银行行业年度策略报告 后疫情时期的再平衡 行业年度策略报告 行业报告 银行 2020 年 12 月 7 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 相关研究报告 行业月报 *银行 *修复持续，星火燎原 2020-12-01 行业点评 *银行 *盈利压力改善，核心指标稳健 2020-11-16 行业动态跟踪 *银行 *2020 年 3 季报综述：业绩符合预期，个体分化收敛 2020-11-03 行业点评 *银行 *业绩负面预期释放，板块仓位环比提升 2020-11-01 证券分析师 袁 喆 奇 投资咨询资格编号 S1060520080003 YUANZHEQI052PINGAN 研究助理 武凯祥 一般从业资格编号 S1060120090065 WUKAIXIANG261PINGAN 宏观 政策再平衡： 从稳增长转向防风险 。 随着疫情逐步受到控制，国内经济下半年来展现出良好的复苏势头，我们认为这样的趋势在 2021 年上半年将得以保持。 伴随经济修复，我们认为顶层政策目标会随着核心矛盾的转移而出现再平衡，逐步从稳增长向防风险转移。首先，预计今年监管因疫情而出台的各项稳增长措施在 21 年会渐进退出，货币政策逐步回归至常态，较之今年，流动性环境易紧难松。量的方面，预计信贷和 社融增速较今年下行 1.1/2.2 个百分点至 11.6%/11.7%，价的方面， 政策利率和 LPR利率 难有下行 。 与此同时，金融监管力度预计会有所加大，需要重点关注的风险领域包括存量非标资产处置、中小金融机构经营风险化解等方面。此外， 明年 也将会是金融科技的监管元年，金融类业务纳入传统金融的监管框架大势所趋。 让利与盈利再平衡： 基本面先抑后扬， 关注 盈利修复 。 随着经济改善与货币政策收敛，我们判断行业今年以量补价的趋势将向以价补量转变。一方面，银行信贷投放和资产扩张速度回落至疫情前，另一方面，息差先抑后扬，主要影响因素来自资产端，收益率有望在 1 季度重定价后逐步回升，预计改善幅度优于负债端成本的上行。更需注意的是，随着疫情的修复，让利和盈利目标迎来再平衡，考虑到今年各家银行均大幅提升了信贷成本以夯实拨备，关注 21 年信贷成本释放所带来的业绩弹性，预计 2021 年上市银行净利润增速将回升至 6.3%（ vs20 年 -4.9%）。 把握 后疫情时期 银行股 的 投资机会 。 当前银行板块估值水平处于历史 11%分位，具备安全边际，持仓比例历史新低，悲观预期充分反应，随着国内复工复产的稳步推进，经济改善预期逐步强化，对于行业的悲观预期修复会推动板块估值的抬升。复盘银行股的历史行情， 我们发现 宏观经济是对银行估值产生影响的最核心因素，银行股的本质是周期股，除 14 年底的行情由流动性驱动，其他几轮趋势性行情均与经济景气度相关。经济改善与货币政策收敛组合下，有利于银行股获取超额收益。 我们看好行业明年的修复机会，维持 “ 强于大市 ” 评级。 个股 推荐： 1）以招行、兴业为代表的前期受盈利预期压制的优质股份行；2）精细化经营能力强的区域性银行：宁波、常熟 。 风险提示： 1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升； 2） 金融监管力度抬升超预期 ； 3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。 -20%-10%0%10%20%30%40%Dec-19 Mar-20 Jun-20 Sep-20沪深 300银行与金融科技证券研究报告 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 40 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/B 评级 2020-12-04 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 招商银行 600036 45.78 3.68 3.65 4.05 4.62 2.00 1.82 1.63 1.48 强烈推荐 兴业银行 601166 21.12 3.17 3.07 3.26 3.42 0.90 0.83 0.76 0.69 强烈 推荐 宁波银行 002142 36.87 2.28 2.42 2.88 3.35 2.59 2.13 1.87 1.64 强烈推荐 常熟银行 601128 7.60 0.65 0.67 0.73 0.80 1.23 1.16 1.08 1.01 强烈推荐 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 40 正文目录 一、 宏观政策再平衡：从稳增长转向防风险 .7 1.1 宏观经济： 20 年下半年温和复苏， 21 年修复趋势延续 . 7 1.2 货币政策再平衡：回归稳健主线，流动性收敛 . 9 1.3 监管政策再平衡：疫情支持政策渐进退出，主线回归防风险 . 13 二、 让利与盈利再平衡：基本面先抑后扬，关注盈利修复 .18 2.1 量：规模增速步入下行通道 . 18 2.2 价：先抑后扬，资产端驱动息差逐步修复 . 20 2.3 资产质量：压力可控，无需过度担心疫情非常态化政策的退出 . 21 2.4 中收有望受信用卡业务回暖拉动 . 23 2.5 小结：让利与盈利的再平衡，关注拨备释放弹性 . 23 三、 看好估值修复，维持 “强于大市 ”评级 .26 3.1 2020 年行情回顾 . 26 3.2 历史回溯来看， 经济改善与货币政策 收敛有利于银行获得超额收益 . 27 3.3 估值安全边际高，悲观预期充分反应 . 31 3.4 选股维度：关注资产端弹性与负债端及资产质量的稳定性 . 33 四、 个 股推荐 .35 4.1 招商银行：零售竞争优势明显，轻型化转型效果显著 . 35 4.2 兴业银行：坚持商行投行双向联动，同业业务优势禀赋 . 36 4.3 宁波银行：民营市场化基因，盈利能力保持行业前列 . 37 4.4 常熟银行：深耕小微及村镇，异地扩张打开增长空间 . 38 五、 风险提示 .39 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 40 图表 目录 图表 1 PMI 连续 9 个月位于荣枯线上方（ %） . 7 图表 2 PPI降幅不断收窄（ %） . 7 图表 3 工业增加值同比增速与上月持平 （ %） . 8 图表 4 固定资产投资增速延续修复（ %） . 8 图表 5 社零累计降幅收窄，当月同比转正 . 8 图表 6 消费者信心指数回暖 . 8 图表 7 出口金额累计同比转正（ %） . 9 图表 8 出口当月同比增速继续上行（ %） . 9 图表 9 企业家信心指数触底回升 . 9 图表 10 贷款需求指数高于去年同期 . 9 图表 11 2 季度以来监管关于货币政策的表态逐渐转向中性 . 10 图表 12 同业拆借利率大幅上行（ %） . 10 图表 13 10 年期国债利率恢复疫情前水平（ %） . 10 图表 14 MLF4 月 以来维持在 2.95%（ %） . 11 图表 15 LPR 连续 7 个月持平（ %） . 11 图表 16 前三季度人民币贷款余额增速达到 12.9%. 11 图表 17 企业贷款投放贡献最多增量（亿） . 11 图表 18 社融余额增速 10 月创三年内新高 . 12 图表 19 政府债、贷款、直融贡献主要社融增量（亿） . 12 图表 20 M2 同比增速保持 10%以上 . 12 图表 21 M2 增速 2020 年 远高于 GDP 增速 +CPI . 12 图表 22 预计 2021 年全年新增信贷 20 万亿 . 13 图表 23 预计 2021 年社融增速放缓至 11.7% . 13 图表 24 疫情防控支持政策逐步退出 . 13 图表 25 近期监管频繁提到防范金 融风险 . 14 图表 26 净值型产品的规模大幅上行 . 15 图表 27 预期收益型产品的存续规模仍超过 13 万亿 . 15 图表 28 非标资产占比大幅下降，但规模上升 . 16 图表 29 债券投资占比大幅上升 . 16 图表 30 现金管理类理财产品管理办法征求意见稿相关规定 . 17 图表 31 多部门表态预示着金融科技监管将全面从严 . 18 图表 32 资产规模稳步扩张 . 19 图表 33 股份行资产扩张速度最快 . 19 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5 / 40 图表 34 贷款占比提升显著 . 19 图表 35 零售占比上半年受疫情影响下滑明显 . 19 图表 36 上半年上市银行 贷款增速快于生息资产增速 . 20 图表 37 贷款利率 Q3 触底回升 . 20 图表 38 按揭重定价对上市银行息差负面影响约 2.79BP . 20 图表 39 同业存单利率 4 月后大幅上行（ %） . 21 图表 40 结构性存款占比 已经大幅下行 . 21 图表 41 预计行业息差 2021 年保持稳定 . 21 图表 42 Q3 不同类别银行息差下行压力均有所缓解 . 21 图表 43 不良率提升，但关注类占比下降 . 22 图表 44 上市银行不良变动 . 22 图表 45 不良生成率（年化）仍在高位 . 22 图表 46 延期还本付息执行情况 . 22 图表 47 信贷成本开始环比改善 . 23 图表 48 信贷成本能 100%覆盖净不良净生成率 . 23 图表 49 手续费净收入 20 年以来增速稳中有升 . 23 图表 50 手续费收入结构中零售相关保持高增速（百万） . 23 图表 51 宏 观经济景气度改善与银行盈利改善方向趋同 . 24 图表 52 PPI改善领先于银行息差改善 . 24 图表 53 部分银行核心一级资本充足率靠近监管红线 . 24 图表 54 国内系统性重要银行评价标准 . 25 图表 55 预计上市银行 2021 年归母净利润增速为 6.3% . 26 图表 56 信贷成本变动 1BP 对净利润增速的影响在 0.6%-0.7%个百分点 . 26 图表 57 年初至今银行跑输沪深 300 指数 20.1pct . 27 图表 58 银行涨跌幅排名（ 25/30） -中信一级行业 . 27 图表 59 个 股表现分化 . 27 图表 60 港股中资银行股中招行表现较好 . 27 图表 61 2005 年以来银行股行情走势回溯 . 28 图表 62 银行股上行过程中 GDP 增速处于上行通道（ %） . 28 图表 63 M2 和社融增速持续上行 . 28 图表 64 银行股上行过程中 GDP 增速处于上行通道（ %） . 29 图表 65 09 年 M2及社融持续快增 . 29 图表 66 2012Q4 单季度 GDP 增速超预期（ %） . 29 图表 67 M2 及社融增速自 12 年下半年开始回升 . 29 图表 68 2014 年 GDP 增速未出现改善（ %） . 30 图表 69 14 年底央行降息开启货币宽松周期 . 30 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 6 / 40 图表 70 18 年初 GDP 增速企稳回升 . 30 图表 71 银行资产规模增速持续下行 . 30 图表 72 银行股行情与 PMI 改善同步 . 31 图表 73 银行股行情与 PPI改善同步 . 31 图表 74 个股估值大部分位于历史低位 . 31 图表 75 行业估值处于历史 11%分位 . 32 图表 76 银行股主动基金持仓比例居历史低位 . 32 图表 77 20H1 个股持仓比例显著低于历史均值 . 32 图表 78 外资对于银 行股的配置比重显著高于国内 . 33 图表 79 上市银行零售非按揭贷款占比情况 . 33 图表 80 上市银行活期存款占比与存款成本率情况 . 34 图表 81 20H1 上 市银行资产质量情况 . 35 图表 82 招商银行盈利预测 . 36 图表 83 兴业银行盈利预测 . 37 图表 84 宁波银行盈利预测 . 38 图表 85 常熟银行盈利预测 . 39 银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 7 / 40 一、 宏观政策再平衡：从稳增长转向防风险 展望 2021 年，我们对国内经济保持乐观态度，疫情后时期的修复依然会是主线，随着疫情影响的逐步消退，我们认为国内经济将会延续今年下半年的良好复 苏态势，根据我们宏观团队的预测， 2021年的 GDP同比 增速为 9.0%（ vs20 年 2.1%） 。 伴随经济修复，我们认为顶层政策目标会随着核心矛盾的转移而出 现再平衡，逐步从稳增长向防风险转移 。 首先， 预计 今年 监管 因疫情而出台的各项稳增长措施 在 21年 会 渐进 退出， 货币政策逐步回归至 常态 ，边际变化的程度根据经济改善进行而相机抉择，但较之今年 ， 流动性环境 易紧难松 。具体来看，量的方面，预计信贷和社融增速较今年下行 1.1/2.2个百分点 至 11.6%/11.7%， 价的方面，政策利率和 LPR利率 整体 保持稳定。 与此同时，金融监管 力度预计会有所加大，需要重点关注的风险领域包括 存量非标资产处置、中小金融机构经营风险 化解 等方面。此外， 21年也将会是 金融科技 的监管元年，金融类业务纳入传统金融的监管框架大势所趋 。 1.1 宏观经济： 20 年下半年温和复苏， 21 年修复趋势延续 20 年下半年国内 经济 演绎温和复苏 。 官方制造业 PMI自 3 月以来 连 续 9 个月位于荣枯线上方， 11月 PMI 较 10月上涨 0.7个百分点至 52.1%，创年内新高 。分项来看， 11 月新订单指数持续走高，达到 53.9%， 显示企业主动补库存意愿强烈，国内制造业强劲回暖。 价格方面， PPI 降幅已由 5 月最低点的 -3.7%收窄至 -2.1%， 显示经济整体的复苏趋势仍在延续。 我们认为随着疫情进一步得到防控，复工复产平稳推进，经济的持续修复将将延续至 21 年 ， 根据我们宏观团队的预测 2021 年的GDP 增速为 9.0%（ vs 20 年 2.1%）。 图表 1 PMI 连续 9个月位于荣枯线上方（ %） 图表 2 PPI 降幅不断收窄（ %） 资料来源： WIND，平安证券研究所 资料来源： WIND，平安证券研究所 工业平稳较快增长，制造业投资增速显著改善。 工业增加值和固定资产投资增速 3月以来持续改善，10 月全国规模以上工业增加值当月同比 6.9%，连续 7 个月实现同比正增长，较年中低点增速提升32.8%；固定资产投资累计同比 9月开始回正，前 10月累计同比 1.8%，较年中低点增速提升 26.3%。 30.035.040.045.050.055.02014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-09PMI PMI:中型企业PMI:大型企业 PMI:小型企业-8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.02014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-10CPI:当月同比 PPI:全部工业品 :当月同比银行 行业年度策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 8 / 40 图表 3 工业增加值同比增速与上月持平（ %） 图表 4 固定资产投资增速延续修复（ %） 资料来源： WIND，平安证券研究所 资料来源： WIND，平安证券研究所 消费 尚未 完全恢复 ， 21 年改善可期 。 1季度疫情管控限制了居民的消费，伴随着经济修复带来的居民就业和收入改善，居民消费 2季度以来迎来复苏，社会消费品零售总额累计增速已由 1季度的 -19.0%恢复到了前 3季度的 -7.2%。从之前的社零增速来看，消费本身具有较强的稳定性，当前社零当月同比增速仍未恢复到疫情前水平，部分如旅游、景区等可选消费活动仍受制于防控的限制性措施，且居民仍然对疫情有一定的担忧情绪。 因此 2021年 消费仍存在向上修复的空间， 随着投资逆周 期的作用减弱，消费 预计 将 成为经济最大的拉动引擎 。 图表 5 社零累计降幅收窄，当月同比转正 图表 6 消费者信心指数回暖 资料来源： WIND，平安证券研究所 资料来源： WIND，平安证券研究所 出口 改善源自防疫需求， 21 年关注海外 经济 修复 。 出口方面， 2020 年以来海外受疫情影响，经济衰退严重，但国内出口表现好于预期，目前累计同比已经转正， 10月当月增速达到 11.4%，较年内低点提升 28.5%， 主要归因于欧美经济供需缺口的扩大，订单被受益于疫情防控较好、恢复生产能力的国内企业承接。展望 2021年，我们认为随着疫情的大概率缓和， 外需 的 改善将对出口形成支撑 ，带动出口实现稳增长。 -30.0-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.02014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09工业增加值 :当月同比-30.0-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.02014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09固定资产投资完成额 :累计同比-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-