化工行业投资策略：出口复苏，晴风初破冻.pdf

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明化工中性中性维持2020年 12月 28日（出口复苏，晴风初破冻行业投资策略分析师 李辉 SAC执业证书编号： S1110517040001分析师 唐婕 SAC执业证书编号： S1110519070001分析师 张峰 SAC执业证书编号： S1110518080008联系人 郭建奇摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明行业回顾：三季度起海外需求恢复，带动我国出口快速回暖疫情冲击减弱、原油价格回升，三季度行业景气整体上行；需求端疫情逐步缓解，地产和汽车需求快速恢复，纺服销售快速回暖，食品饮料增速逐步恢复，家电整体提升；出口受益于生产的率先恢复，以及海外需求的逐步复苏；供给端，产能扩张周期进入尾声， 2020年疫情冲击明显；价格端， 18年 3季度后化工品价格回落，疫情缓和价格自底部回升，多数主要大宗化学品价格、价差三季度有明显修复。行业展望与投资策略主线 1：出口需求韧性犹在，看好化纤产业链主线 2：农产品价格上行、种植收益提升，利好农药、磷肥、蛋氨酸主线 3：下游快速增长，进口替代的新材料：显示材料、车用环保材料主线 4：行业格局趋稳门槛提高，长期看好行业龙头：万华化学、华鲁恒升、新和成等风险提示 ： 原油价格大幅波动风险，宏观经济下滑风险，国际贸易环境变化风险，化工品价格大幅波动风险行业回顾：三季度起海外需求恢复，带动我国出口快速回暖1、行业展望与投资策略2、3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明主线 1：出口需求韧性犹在，看好化纤产业链主线 2：农产品价格上行、种植收益提升，利好农药、磷肥、蛋氨酸主线 3：下游快速增长，进口替代的新材料：显示材料、车用环保材料主线 4：行业格局趋稳门槛提高，长期看好行业龙头：万华化学、华鲁恒升、新和成等重点公司估值表3、风险提示4、目录4二季度起国内生产、需求逐步修复；三季度起海外需求恢复，但生产依旧受到制约，带动我国出口快速恢复回顾关键词：疫情后修复请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5疫情冲击减弱、原油价格回升，三季度行业景气整体上行企业景气指数（行业数据） 化工行业 CCPMI资料来源： wind，中国物流与采购联合会危化品物流分会、摩贝（上海）生物科技有限公司，天风证券研究所行业景气 20172019年上半年年维持相对高位 ， 2019年下半年起拐头 ， 疫情冲击下行业景气迅速下滑 ， 2020年下半年景气逐步回升2018-2019年化工子行业工业增加值同比增速大多维持在 5%左右 ， 其中化纤制造业受益炼化企业扩张增速较快行业 CCPMI看 ， 2月因新冠疫情打击 ，化工市场交易低迷 。 3月份国内防控形势向好化工品市场逐步回暖 ， 行业复工复产带动化工行业工业增加值与 CCPMI同步复苏 。 至三季度 ， 全球需求均迎来改善 ， 国内化工行业 PMI相关指标均呈明显复苏态势 。 截至 11 月 CCPMI为53.18%， 处于荣枯线以上工业增加值累计同比 化工行业 CCPMI细项2025303540455055606516-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11化工行业采购经理指数（ CC PM I ）-3 0-2 0-1 0010203006-0306-0606-0906-1207-0307-0607-0907-1208-0308-0608-0908-1209-0309-0609-0909-1210-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-1212-0312-0612-0912-1213-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-09石油和天然气开采业石油、煤炭及其他燃料加工业化学原料及化学制品制造业化学纤维制造业%6070809010 011 012 013 014 01 5 01 6 02001/032002/012002/112003/092004/072005/052006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/05橡胶和塑料制品业化学原料及化学制品制造业化学纤维制造业102030405060708016-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11生产量指数 采购量指数 新订单指数 新出口订单指数请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明6化学原料与化学制品制造业 2019年营收约 6.6万亿 ， yoy-1%， 利润总额约 3481亿元 ， yoy-31%。 2020年三季度营收4.4万亿 ， yoy-10%；利润总额约 2526亿元 ， yoy-20%2019年 ， 基础化工上市公司营收 1.8万亿 ， yoy+5%， 相较于 2018年全年约 17%的增速大幅下滑；净利 527亿 ， yoy-52%， 而 2018年行业同比增长接近 25%。 2020年三季度 ， 基础化工上市公司营收 1.46亿元 ， yoy+5%；净利 1041亿 ，yoy+2.4%毛利率角度 ， 化学原料与化学制品制造业 、 基础化工上市公司 2019年毛利率分别位 16.85%、 19.25%， 三季度回升至17.05%、 19.96%化工行业营收累计增速 化工行业利润累计增速资料来源： wind，天风证券研究所行业、上市公司毛利率情况-3 0 %-2 0 %-1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3化学原料及化学制品制造业基础化工上市公司-10 0%-5 0 %0%5 0 %1 0 0 %1 5 0 %2 0 0 %2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3化学原料及化学制品制造业（利润总额）基础化工上市公司（净利润）1 0 %12 %1 4 %1 6 %1 8 %2 0 %2 2 %2 4 %2 6 %2009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q3化学原料及化学制品制造业 基础化工上市公司疫情冲击减弱、原油价格回升，三季度行业景气整体上行请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明终端需求：疫情逐步缓解，地产和汽车需求快速恢复新开工 竣工推动在建面积提升竣工是疫情后回补变量 疫情断点后回升 房地产投资强于销售汽车库存同比汽车零售额修复 汽车行业自 7月以来快速恢复资料来源： wind，天风证券研究所7( 5 0 )( 4 0 )( 3 0 )( 2 0 )( 1 0 )0102019/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%房屋新开工面积 : 累计同比 房屋竣工面积 : 累计同比( 45 )( 40 )( 35 )( 3 0 )( 25 )( 20 )( 15 )( 10 )( 5 )0519/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%商品房销售面积 : 累计同比( 5 0 )( 4 0 )( 3 0 )( 2 0 )( 1 0 )0102019/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%商品房销售面积 : 累计同比 房地产开发投资完成额 : 累计同比( 45 )( 40 )( 35 )( 30 )( 25 )( 20 )( 1 5 )( 1 0 )( 5 )0519/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%销量 : 汽车 : 累计同比 零售额 : 汽车类 : 累计同比-6 0 %-5 0 %-40 %-3 0 %-2 0 %-1 0 %0%05 0 010 001 5 0 02 0 0 02 5 0 03 0 0 019/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/1020/11万辆产量 : 汽车 : 累计值 产量 : 汽车 : 累计同比- 40 %- 30 %- 20 %- 1 0 %0%10 %20 %19/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10库存 : 汽车请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明终端需求：纺服销售快速回暖，食品饮料增速逐步恢复，家电整体提升服装销售回暖 服装出口回暖，织物出口受防疫物资拉动 纺服库存水平大幅下降家电产量布料需求增速略有回升 食品饮料疫情后迅速恢复资料来源： wind，天风证券研究所8-4 0 %-3 0 %-2 0 %-1 0 %0%1 0 %2 0 %02 0 04 0 06 0 08 0 01 0 0 01 2 0 01 4 0 01 6 0 02019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11百亿元零售额 : 服装鞋帽、针、纺织品类 : 当月值零售额 : 服装鞋帽针纺织品类 : 当月同比( 3 0 )( 20 )( 1 0 )0102030402019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11%出口金额 : 纺织纱线、织物及制品 : 累计同比出口金额 : 服装及衣着附件 : 累计同比0123456781 9 /0 2 1 9 /0 4 1 9 /0 6 1 9 /0 8 1 9 /1 0 1 9 /1 2 2 0 /0 2 2 0 /0 4 2 0 /0 6 2 0 /0 8 2 0 /1 0%纺织服装、服饰业 : 产成品存货 : 同比-30 %-2 5 %-2 0 %-1 5 %-1 0 %-5 %0%5%1 0 %1 5 %19-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11产量 : 纱 : 当月同比 产量 : 布 : 当月同比( 25 )( 20 )( 1 5 )( 10 )( 5)051019/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%酒、饮料和精制茶制造业 : 营业收入 : 累计同比食品制造业 : 营业收入 : 累计同比请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明-4 0 %-3 0 %-2 0 %-1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %10/0310/0610/0910/1211/0311/0611/0911/1212/0312/0612/0912/1213/0313/0613/0913/1214/0314/0614/0914/1215/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/09彩色电视机 家用电冰箱空调 家用洗衣机9出口：受益于生产的率先恢复，以及海外需求的逐步复苏- 40. 0- 30. 0- 20. 0- 10. 00. 010 .020 .030 .040 .05 0 .060 .015/0115/0415/0715/1016/0116/0416/0716/1017/0117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/10%社会消费品零售总额 : 当月同比出口金额 : 当月同比进入三季度，海外出口需求加速美国和欧盟化学品开工率恢复滞后中国一个季度以上出口交货值 (当月同比） HS:出口金额 (当月统计）6065707580852019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3中国 欧盟 美国%-6 0 %-5 0 %-4 0 %-3 0 %-2 0 %-1 0 %0%1 0 %2 0 %19-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-10百化学纤维制造业 橡胶和塑料制品业 化学原料及化学制品制造业 - 2 5- 20- 1 5- 10-50510152019/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/0920/10%HS : 出口金额 : 累计同比 : 第六类 化学工业及其相关工业的产品HS : 出口金额 : 累计同比 : 第七类 塑料及其制品 ; 橡胶及其制品HS : 出口金额 : 累计同比 : 第十一类 纺织原料及纺织制品请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源： wind，天风证券研究所10供给： 产能扩张周期进入尾声， 2020年疫情冲击明显此轮产能扩张周期进入尾声2008年以来经历 2轮明显产能扩张周期20112012， 2018.072019.07， 扩张启动时间点较上轮减缓 ， 扩张见顶速度快于上轮由于新冠肺炎疫情影响 ， 进入 2020年迅速大幅回落 ， 国内基础化工行业细分子行业均因疫情冲击导致固定投资额同比增速大幅下降 。 二季度以来 ， 随着复工复产推进 ， 行业固定资产投资逐步恢复 ， 跌幅有所收窄2016年以来国内化工行业安全环保标准大幅提升是改变此轮产能周期节奏和结构的核心因素1、 抑制盲目 、 无序产能增加 ， 此轮产能的增加更多来自行业龙头 、 领先企业 （ 扩建增速：上市公司 行业 ） ， 因此扩能启动较价格景气更加滞后2、 投资强度加大 （ 特别是安环方面 ） ， 实际产能增长或小于资本投入3、 新增产能竞争力更强 ， 龙头企业份额进一步提升 ， 行业集中度将进一步提升化工行业固定资产投资完成额累计同比 化工行业固定资产投资完成额与 PPI化工上市公司在建扩张速度放缓 化工上市公司 CAPEX（累计）资料来源： wind，天风证券研究所-5 0 .0-3 0 .0-1 0 .01 0 .03 0 .05 0 .07 0 .09 0 .01 1 0 .008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07化学原料及化学制品制造业 化学纤维制造业橡胶和塑料制品业 石油、煤炭及其他燃料加工业%( 40 )( 3 0 )( 20 )( 10 )0102030405008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07P P I: 化学原料及化学制品制造业 : 当月同比固定资产投资完成额 : 制造业 : 化学原料及化学制品制造业 : 累计同比%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0%10%20%30%40%50%60%2009 Q12009 Q32010 Q12010 Q32011 Q12011 Q32012 Q12012 Q32013 Q12013Q32014 Q12014 Q32015 Q12015 Q32016 Q12016 Q32017Q12017 Q32018 Q12018 Q32019 Q12019 Q32020 Q12022 Q3在建工程 / 固定资产 固定资产 Y OY 在建工程 Y OY （右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001000120014001600180020002009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q3购置长期资产支付现金 -投资（累计）单位：亿元 Y OY请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明