20240628_国联证券_电力设备行业风光锂2024年度中期投资策略：拨云见日蓄势前行_40页.pdf

1 行业报告行业投资策略 请务必阅读报告末页的重要声明 电力设备 拨云见日，蓄势前行 风光锂2024年度中期投资策略 回顾与展望：行业复苏或将出现结构性机会 分板块来看，风光锂板块表现分化较为显著；光伏板块或已筑底；风电板块边际转好；锂电板块或加速出清。我们认为随着各细分环节供需端、技术变革端等方向逐步出现变化，2024年下半年行业复苏中可能出现结构性机会。光伏：产业处于内部深度调整期，盈利拐点或将至 2023年底至今受供需关系调整、行业竞争模式转变影响，晶硅企业盈利下行，2023Q4、2024Q1 板块归母净利润分别为-6.6/44.9 亿元，同比分别由正转负/-86.1%。随着硅料价格企稳，政策端、监管侧对消纳能力、产能有序建设等方面发力，引导行业步入高质量发展阶段，下半年行业需求有望加速释放，拉动整体盈利规模扩大。风电：海风催化积蓄，景气度有望持续提升 在江苏、广东重点海上风电项目审批进度顺利推进，海风招标持续回暖的背景下，2024-2025年国内海风装机需求有望增强，截止 2024年5月，国内海风招标已超5GW，行业景气度有望持续提升。出海方面，根据 GWEC预测，未来五年海外风电新增装机 CAGR达18%，其中海外海风新增装机未来五年 CAGR达42%，随着国内供应体系日益成熟和产品质量持续提升，在海外需求起量且本地供给相对不足的背景下，国内零部件龙头企业有望受益。锂电：产业出清有望加速，新技术打开成长空间 需求端，2024H2预计动力和储能需求将持续发力，我们预计 2024-2026年全球锂电池出货量分别为 1704GWh/2081GWh/2387GWh，三年 CAGR 为 27%。供给端，国内外多项政策或推动产业多环节加速出清。新技术方面，复合铜箔或受铜价影响扩大降本空间，PET/PP复合铜箔成本有望比 6um铜箔成本下降 19.1%/14.4%；半固态和全固态电池技术已成为重点布局方向；2024Q1 平板电脑和 PC 需求同比分别增长 6.3%/7.3%。，叠加 AIPC推出叠加智能穿戴等新兴产品发展，2024H2消费电池市场需求有望持续增长。投资建议：关注行业Beta修复和新技术机遇 我们认为板块或已筑底，有望迎来盈利修复。光伏领域：1）一体化环节：建议关注估值性价比较好的的隆基绿能、晶科能源、晶澳科技、爱旭股份、阿特斯、东方日升；2）辅材环节：建议关注福莱特、帝科股份、聚和材料、阳光电源、锦浪科技、固德威、隆华科技、金晶科技。风电领域：我们建议关注 1）海缆环节：东方电缆、中天科技。2）海塔/桩环节：大金重工、海力风电、泰胜风能。3）出海环节：大金重工、金雷股份。锂电领域：我们建议关注 1）宁德时代、亿纬锂能、容百科技、科达利；2）材料企业璞泰来、杉杉股份、尚太科技、中科电气 3）消费电池企业欣旺达，及布局新技术的固态电池企业当升科技。风险提示：1）新能源需求不及预期；2）原材料价格及汇率大幅波动;3)技术研发推广不及预期；4）国内外政策变动风险；5）行业规模测算偏差风险。证券研究报告 2024年06月 28 日 投资建议：强于大市（维持）上次建议：强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：相关报告 1、电力设备：半固态顺利启航，看好新型材料体系突出重围2024.06.28 2、电力设备：需求方兴未艾，供给释放缓慢电力设备出海2024 年中期投资策略 2024.06.27-40%-23%-7%10%2023/6 2023/10 2024/2 2024/6电力设备 沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告行业投资策略 正文目录 1.拨云见日，蓄势前行行业复苏或将出现结构性机会.4 1.1 风光锂板块表现分化较为显著.4 1.2 行业复苏或将出现结构性机会.6 2.光伏：政策引导下行业有望加速完成调整.6 2.1 复盘：盈利低点或已至，量利有望拐点向上.6 2.2 政策关注新能源消纳，光伏需求天花板有望突破.9 2.3 晶硅价格企稳需求有望释放，关注辅材格局占优环节.12 3.风电：海风催化积蓄，景气度有望持续提升.17 3.1 复盘：需求阶段性边际改善.17 3.2 重点海风项目审批进度边际好转.17 3.3 海风招标或起量，需求确定性逐渐增强.20 3.4 海外风电建设有望加速，龙头或率先受益.21 4.锂电：产业有望加速出清，成长仍将继续.24 4.1 复盘：出清近尾声，盈利有望修复.24 4.2 动力储能持续发力，利好政策不断.27 4.3 新技术持续推进，消费电池景气度或提升.30 5.投资建议：建议关注各板块结构性机会.37 5.1 光伏：行业调整期关注格局占优环节.37 5.2 风电：建议关注海风与出海环节头部企业.37 5.3 锂电：建议关注具备优势产能和前瞻技术布局的企业。.37 6.风险提示.39 图表目录 图表 1：风光锂板块指数变化.4 图表 2：风光锂板块 PE变化.4 图表 3：风光锂板块营收（TTM，同比）变化.5 图表 4：风光锂板块归母净利润（TTM，同比）变化.5 图表 5：风光锂板块 ROE（TTM）变化.5 图表 6：风光锂板块资本开支（TTM，同比）变化.5 图表 7：风光锂板块库存（TTM，同比）变化.6 图表 8：风光锂板块筹资活动现金流净额占营收（TTM）变化.6 图表 9：光伏设备板块指数、PE变化趋势以及对应阶段.7 图表 10：光伏板块PE 和归母净利润变化趋势对比.8 图表 11：光伏各细分板块归母净利润比例（%）.8 图表 12：光伏板块公司资本开支及其占营收比例变化趋势.9 图表 13：光伏各细分板块资本开支比例（%）.9 图表 14：2024 年上半年光伏相关主要政策及重要会议.10 图表 15：晶硅制造业各环节年底产能与次年全球装机规模比率（%）.10 图表 16：晶硅制造业各环节年底产能同比增速与全球光伏装机规模同比增长对比（%）.10 图表 17：我国单月新增光伏装机（GW）.11 图表 18：我国单月组件出口（GW）.11 图表 19：全球光伏装机预测（GW，%）.11 图表 20：国内光伏多晶硅料价格走势（元/kg）.12 图表 21：国内光伏硅片价格走势（元/片）.12 图表 22：国内光伏电池片价格走势（元/W）.12 图表 23：国内光伏组件价格走势（元/W）.12 图表 24：PERC 组件国产与美国价格对比（美元）.13 图表 25：东南亚双反调查重要事项节点.13 图表 26：我国光伏企业在美国布局晶硅产业链产能.14 WUFUvMrMmPnMpRoNmRoRpO7N8QbRoMnNpNtPjMmMqPeRmMoPbRrRzRxNnOmRNZmPoQ请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告行业投资策略 图表 27：光伏玻璃价格变动趋势（元/平）.14 图表 28：光伏玻璃供需关系测算结果.15 图表 29：全球逆变器行业集中度变化（%）.15 图表 30：2022 年全球光伏逆变器企业市占率（%）.15 图表 31：全球光伏逆变器需求及市场规模预测.16 图表 32：风电行业指数复盘（右轴为风电招标规模 MW）.17 图表 33：江苏省划分项目进展概览.18 图表 34：青洲五/六/七、帆石一/二海风场址分布图.19 图表 35：阳西县海上风电布局.19 图表 36：2023 年国内沿海省市海上风机招标规模（MW）.19 图表 37：广东三峡青洲五/六/七项目进展概览.20 图表 38：广东中广核帆石一/二项目进展概览.20 图表 39：国内陆上风机招标规模（MW）.21 图表 40：国内海上风机及EPC 总承包招标规模（MW）.21 图表 41：国内海风新增装机预测（GW）.21 图表 42：海外风电新增装机预测.22 图表 43：海外海上风电新增装机预测.22 图表 44：欧洲各国未来海上风电装机规划（GW）.22 图表 45：欧洲海上风电新增装机预测.23 图表 46：欧洲塔筒供需预测（百万吨）.23 图表 47：欧洲管桩供需预测（百万吨）.23 图表 48：欧洲阵列缆与送出缆需求有望持续增长.24 图表 49：欧洲本土海缆供给分布.24 图表 50：2018-2020 年欧洲市场送出海缆格局.24 图表 51：2018-2020 年欧洲市场集电海缆格局.24 图表 52：2019-2024 年锂电板块市盈率（TTM）变化.25 图表 53：锂电板块营收（TTM，同比）变化.25 图表 54：锂电板块归母净利润（TTM，同比）变化.25 图表 55：锂电板块ROE（TTM）变化.26 图表 56：锂电板块资本开支（TTM，同比）变化.26 图表 57：锂电板块库存（TTM，同比）变化.26 图表 58：锂电板块筹资活动现金流净额占营收（TTM）变化.26 图表 59：锂电各环节价格及生产数据.27 图表 60：国内新能源车月度销量（万辆）.27 图表 61：国内动力电池月度装机量（GWh）.27 图表 62：2024 年储能新增投运同环比保持较高速增长.28 图表 63：全球锂电历史出货量及预测（GWh）.28 图表 64：近期锂电产业政策梳理.29 图表 65：美国电动汽车补贴具体要求变化.30 图表 66：复合集流体的性能优势主要体现在减重和安全.31 图表 67：复合集流体采取三明治结构.31 图表 68：铜价近期突破 8.00 万元/吨.31 图表 69：PET近期价格较为稳定（元/吨）.32 图表 70：PP价格近期波动不大（元/吨）.32 图表 71：不同铜价下复合铜箔原材料成本测算.32 图表 72：复合铜箔综合成本测算.33 图表 73：固态电池与液态电池特性对比.33 图表 74：上汽清陶固态电池研发三步走战略.34 图表 75：国内固态电池产业化进展.34 图表 76：近年来全球智能手机出货量.36 图表 77：23年手机锂电池厂商市占率.36 图表 78：近年来全球 PC出货量.36 图表 79：近年来全球平板电脑出货量.36 图表 80：光伏、风电、锂电建议关注标的盈利预测.38 请务必阅读报告末页的重要声明 4 行业报告行业投资策略 1.拨云见日，蓄势前行行业复苏或将出现结构性机会 1.1 风光锂板块表现分化较为显著 当前光伏、锂电板块指数、估值均回落至相对低位，风电实现小幅回暖。近一年来，光伏、锂电行业指数和估值下滑较为显著，2024H1 在低分位区震荡；风电板块估值水平实现提升，整体估值在风光锂三大板块中处于阶段性较高位置。图表1：风光锂板块指数变化 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表2：风光锂板块 PE 变化 资料来源：iFind，国联证券研究所-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%18-01 18-08 19-03 19-10 20-05 20-12 21-07 22-02 22-09 23-04 23-11 24-06电池(申万)风电设备(申万)光伏设备(申万)02040608010012014018-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-0124-05光伏设备 风电设备 电池uH8i7jq8yGv1dkVTJvRF/UnPyPSCGvG90wyKf2tEx5sdsSF0aK8WVsubhNdlU7ZE 请务必阅读报告末页的重要声明 5 行业报告行业投资策略 光伏板块底部或已筑。1）营收增速和盈利增速指标收窄显著，板块盈利处于阶段性低位，ROE 回落至近 8 年低位水平。2）库存和资本开支增速均已回落至阶段性底部位置。在需求环比放缓的情况下，板块正在向“有序规整”阶段转变。风电板块实现边际好转。1）营收增速已经有所反弹，归母净利润增速阶段性底部企稳，ROE 仍处于历史低位。2）库存增速及筹资现金流占营收开始回升。需求有望逐渐增强，板块触底回升。锂电板块目前已处于出清末期。1）盈利指标已收敛。营收、归母净利润增速已回落至 0 左右，ROE 也高点回落至近 8 年中枢水平。2）周期指标增速降至近 8 年底部。库存、资本开支增速及筹资现金流占营收已降至近8 年底部，整体出清有望近尾声，预计 24H2行业或将迎来拐点向上。图表3：风光锂板块营收（TTM，同比）变化 图表4：风光锂板块归母净利润（TTM，同比）变化 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表5：风光锂板块 ROE（TTM）变化 图表6：风光锂板块资本开支（TTM，同比）变化 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 请务必阅读报告末页的重要声明 6 行业报告行业投资策略 图表7：风光锂板块库存（TTM，同比）变化 图表8：风光锂板块筹资活动现金流净额占营收（TTM）变化 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2 行业复苏或将出现结构性机会 因此，从分板块来看，风光锂板块表现分化较为显著；光伏板块或已筑底；风电板块边际转好；锂电板块或加速出清，实现估值恢复。我们认为随着各细分环节供需端、技术变革端等方向逐步出现变化，2024 年下半年行业复苏中可能出现结构性机会。2.光伏：政策引导下行业有望加速完成调整 2.1 复盘：盈利低点或已至，量利有望拐点向上 产业调整期行业竞争有所加剧，优质企业有望脱颖而出。根据过去八年光伏产业发展特点，我们将其发展历程大致分为三个阶段：政策驱动、快速成长、产业调整。政策驱动阶段业绩不确定性较高，且板块估值水平对政策变动相对敏感；随着光伏产业趋于成熟，光伏装机需求高速增长，行业进入业绩兑现期，估值走势与股价走势基本一致；2022 年以来板块进入调整期，股价与估值走势出现较大分化，业绩仍处于快速增长过程中，估值已提前大幅下落。请务必阅读报告末页的重要声明 7 行业报告行业投资策略 图表9：光伏设备板块指数、PE 变化趋势以及对应阶段 资料来源：Wind，国联证券研究所 晶硅产业链盈利受损影响光伏板块整体利润规模。光伏板块估值水平或处于下行周期尾部，相较于历史上大幅波动主要受外部政策变化影响，我们认为本轮下行诱因更多来自于产业内部矛盾，即“大基数背景下需求增速放缓”与“高盈利吸引下同质化供给快速扩张”之间的矛盾。2023Q4 起光伏板块盈利规模下降，部分细分环节资产减值准备影响较大，2023Q4、2024Q1板块归母净利润分别为-6.6/44.9亿元，同比分别由正转负/-86.1%，其中晶硅产业链归母净利润分别为-66.8/-28.7 亿元。随着晶硅产业链价格企稳，需求稳步释放，下半年盈利空间有望环比改善。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%-100%0%100%200%300%400%500%光伏设备（申万）指数变动趋势 光伏设备（申万）PE（右轴）变动趋势政策驱动阶 快速成长阶段产业调整阶段光伏行业发展初期，电站经济性尚未形成，政策扶持是产业得有持续发展的重要推动力，PE对政策变动的敏感度相对更高。业绩兑现度显著提高，光伏电站经济性显现，行业发展驱动力由外转内。预期竞争加剧+需求减速，业绩高速增长的同时PE快速下降。请务必阅读报告末页的重要声明 8 行业报告行业投资策略 图表10：光伏板块PE 和归母净利润变化趋势对比 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表11：光伏各细分板块归母净利润比例（%）资料来源：Wind，国联证券研究所 光伏产业主要发展动力将发生由“量”到“质”的转变，即由需求规模拉动向技术迭代转变。光伏板块资本开支规模在经历多年连续波动增长后，2024Q1大幅回落，资本支出与营业收入的比值亦在 2024Q1 表现出拐点向下势头，各细分行业占比自2018 年以来变化不大，晶硅产业链占据主要体量。光伏产业发展特点正在由主要靠需求增量拉动的“自由生长”阶段，向主要靠品质竞争的“有序规整”阶段转变。-50050100150200250300350400020406080100120光伏设备（申万）PE 光伏设备（申万）单季度归母净利润（亿元，右轴）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%晶硅产业链 逆变器 光伏辅材 光伏加工设备请务必阅读报告末页的重要声明 9 行业报告行业投资策略 图表12：光伏板块公司资本开支及其占营收比例变化趋势 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表13：光伏各细分板块资本开支比例（%）资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2 政策关注新能源消纳，光伏需求天花板有望突破 2024 上半年光伏相关政策重点关注消纳能力和项目有序建设，光伏产业步入高质量发展阶段。5 月 17 日，在工信部指导下，中国光伏行业协会组织召开“光伏行业高质量发展座谈会”，会议指出应优化光伏制造行业管理政策对行业产能建设的指导作用，提升关键技术指标。5 月 23日，国务院印发2024-2025年节能降碳行动方0%5%10%15%20%25%0100200300400500600700单季度资本开支（亿元）资本支出/营业收入（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%晶硅产业链 逆变器 辅材 加工设备请务必阅读报告末页的重要声明 10 行业报告行业投资策略 案，“推动分布式新能源开发利用”；消纳方面“在保证经济性的前提下，资源较好地区新能源利用率可降低至 90%”，在需求侧为新能源并网空间进一步提高天花板。图表14：2024 年上半年光伏相关主要政策及重要会议 发布时间 文件或会议 类型 主要内容 3 月 18 日 2024 年能源工作 指导意见 短期目标 2024 年底，风电、太阳能发电量占全国发电量的比重达到 17%以上，非化石能源占能源消费总量比重提高到 18.9%左右。项目有序开发 稳步推进大型风电光伏基地建设，有序推动项目建成投产；因地制宜加快推动分散式风电、分布式光伏发电开发，在条件具备地区组织实施“千乡万村驭风行动”和“千家万户沐光行动”。消纳规则 以消纳责任权重为底线，以合理利用率为上限，推动风电光伏高质量发展；修订发布分布式光伏发电项目管理办法，持续开展分布式光伏接入电网承载力提升试点工作。5 月 17 日 光伏行业高质量发展 座谈会 产能有序建设 光伏行业是市场化程度非常高的行业，更宜通过市场化的手段解决目前的行业困境，但也应充分发挥好政府有形手的作用，包括优化光伏制造行业管理政策对行业产能建设的指导作用，提升关键技术指标。5 月 23 日 2024-2025 年节能降碳行动方案 消纳能力 加快建设大型风电光伏基地外送通道，提升跨省跨区输电能力；加大非化石能源开发力度，提升可再生能源消纳能力，在保证经济性前提下，资源条件较好地区的新能源利用率可降低至 90%。支持开发 加快建设以沙漠、戈壁、荒漠为重点的大型风电光伏基地；推动分布式新能源开发利用。短期总目标 到 2025 年，非化石能源消费占比达到 20%左右，全国非化石能源发电量占比达到 39%左右。5 月 28 日 关于做好新能源消纳工作 保障新能源高质量 发展的通知 消纳能力 对 500 千伏及以上、500 千伏以下配套电网项目以及配电网规划管理工作提出要求，明确为大型风光基地、流域水风光一体化基地等重点项目开辟纳规“绿色通道”，加快推进前期、核准和建设工作。资料来源：国务院、国家能源局、CPIA，国联证券研究所 近几年光伏装机需求高速增长,同时新技术迭代速度有所加快，双重作用下，产能建设亦处于快速增长通道，需求与产能增速大体趋势相似。2024 年光伏装机增速或将放缓的影响下，晶硅各环节产能利用率将达到近几年较低位置，行业竞争激烈程度加强，具备资金、技术、渠道优势的优质企业有望维持相对较高盈利水平。图表15：晶硅制造业各环节年底产能与次年全球装机规模比率（%）图表16：晶硅制造业各环节年底产能同比增速与全球光伏装机规模同比增长对比（%）资料来源：CPIA、北极星太阳能光伏网、索比光伏，国联证券研究所 资料来源：CPIA、北极星太阳能光伏网、索比光伏，国联证券研究所 40%45%50%55%60%65%70%75%2020 2021 2022 2023E 2024E硅片 电池片 组件0%20%40%60%80%100%2020 2021 2022 2023E全球光伏装机 硅料硅片 电池片组件请务必阅读报告末页的重要声明 11 行业报告行业投资策略 2024 年初至今，国内光伏月度装机环比波动较大，我们认为短期波动不影响全年稳定增长预期。2024 年 1-4 月国内光伏累计装机规模 60.1GW，同比增长 24.4%，同期组件出口规模 88.5GW，同比增长 28.3%；考虑 2024 年光伏电站 1.25 容配比，国内光伏装机对组件需求约 75.1GW，加上出口规模，2024年 1-4月国内组件生产需求约 163.6GW，同比增长28.9%。我们认为，尽管消纳红线的放开短期内对光伏装机需求影响较小，但在风光大基地的有力支撑、组件降价后分布式经济性进一步凸显的作用下，2024年国内光伏装机有望维持增长态势。图表17：我国单月新增光伏装机（GW）图表18：我国单月组件出口（GW）资料来源：国家能源局，国联证券研究所 资料来源：Infolink Consulting，海关总署，国联证券研究所 高基数影响下光伏装机增速或将放缓，长期增长趋势确定性较高。根据 IEA 统计，2023年全球光伏新增直流侧装机规模420GW，同比增长 85%，在上述高基数背景下，2024 年全球光伏装机增速或将放缓；但在投资成本进一步下降、海外新兴市场渐成规模的情况下，让我们看到长期装机需求继续突破天花板的可能性。图表19：全球光伏装机预测（GW，%）资料来源：IEA、IEA PVPS、Solarzoom、国家能源局，IRENA，国联证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%01020304050602022 2023 2024 2024年同比增长（右轴）0%10%20%30%40%50%0510152025302022 2023 2024 2024年同比增长（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0100200300400500600700800全球光伏新增装机（GW）同比增长（%，右轴）请务必阅读报告末页的重要声明 12 行业报告行业投资策略 2.3 晶硅价格企稳需求有望释放，关注辅材格局占优环节 晶硅产业链价格企稳，2024H2 装机需求有望加速释放。由于 2023年以来晶硅产业链价格持续波动下行，光伏电站投资成本大幅下降，根据 CPIA统计，2022年我国地面光伏系统的初始全投资成本约4.13元/W，2023年下降至约3.40元/W，预计2024年可下降至约 3.16元/W。2024H1 组件价格下行通道中，行业观望情绪较重，随着价格企稳，积累需求有望在下半年加速释放。图表20：国内光伏多晶硅料价格走势（元/kg）图表21：国内光伏硅片价格走势（元/片）资料来源：Infolink Consulting，国联证券研究所 资料来源：Infolink Consulting，国联证券研究所 图表22：国内光伏电池片价格走势（元/W）图表23：国内光伏组件价格走势（元/W）资料来源：Infolink Consulting，国联证券研究所 资料来源：Infolink Consulting，国联证券研究所 美国组件高溢价市场成为兵家必争之地。自从 2022年美国对东南亚四国光伏组件进口反规避调查开启，以及 UFLPA法案落地以来，美国进口组件规模大幅缩减，供不应求的情况下，美国进口组件价格快速攀升，2024 年 6 月初美国组件报价 0.3 美0501001502002503003502020/1/5 2021/1/5 2022/1/5 2023/1/5 2024/1/5多晶硅（致密料）0246810122020/12/19 2021/12/19 2022/12/19 2023/12/19182硅片 210硅片 N型182 N型21000.20.40.60.811.21.41.62020/12/19 2021/12/19 2022/12/19 2023/12/19PERC-182 PERC-210 TOPCon-1820.00.51.01.52.02.52020/12/19 2021/12/19 2022/12/19 2023/12/19PERC组件-182 PERC组件-210TOPCon组件 HJT组件请务必阅读报告末页的重要声明 13 行业报告行业投资策略 元/W，相对国内价格溢价率达到186%。图表24：PERC 组件国产与美国价格对比（美元）资料来源：Infolink Consulting，国联证券研究所 注：组件价格取182/210 均价 为应对政策风险，我国头部企业均已启动在美国的产能布局。2024年5月15日，美国商务部宣布对进口自东南亚四国（柬埔寨、马来西亚、泰国、越南）的光伏电池（无论是否组装成组件）发起反倾销（AD）、反补贴税（CVD）调查，政策不确定性增强。由于存在追溯的可能性，2024 年内或将影响我国电池组件厂商对美销售产品的积极性。我国头部电池组件企业早在多年前已启动在美组件产能布局，大部分产线预计将于 2024-2025年陆续投产。图表25：东南亚双反调查重要事项节点 事项 反倾销调查 反补贴调查 提交请愿书 2024 年4 月24 日 2024 年4 月24 日 调查启动 2024 年5 月14 日 2024 年5 月14 日 ITC 初步裁定 2024 年6 月10 日 2024 年6 月10 日 DOC 初步裁定 2024 年10 月1 日 2024 年7 月18 日 DOC 最终裁决 2024 年12 月 16 日 2024 年10 月1 日 ITC 最终裁决 2025 年1 月30 日 2024 年11 月 15 日 执行 2025 年2 月6 日 2024 年11 月 22 日 资料来源：美国商务部国际贸易管理局，国联证券研究所 注：1）若 ITC 初裁结果为不成立，则相关反倾销调查终止；2）仅当 DOC 最终裁决为成立，则ITC 才会进行最终裁决；3）仅当 DOC、ITC 最终裁决均为成立，才会执行。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%00.10.20.30.4国产 美国 溢价率（%，右轴）请务必阅读报告末页的重要声明 14 行业报告行业投资策略 图表26：我国光伏企业在美国布局晶硅产业链产能 环节 公司名称 地区 规模（GW）进展 预计投产时间 组件 隆基绿能 俄亥俄州 5 在建 2024 年 组件 晶科能源 佛罗里达州 0.4 已投产 2018 年 组件 佛罗里达州 1 在建-组件 晶澳科技 亚利桑那州 2 在建 2024 年 组件 天合光能 得克萨斯州 5 在建 2024 年 电池 阿特斯 得克萨斯州 5 规划中-组件 5 已投产 2023 年 电池、组件 Maxeon（中环）新墨西哥州 3 规划中 2025 年 资料来源：公司公告、国际新能源网，国联证券研究所 光伏玻璃行业整体供给规模充足，价格波动区间有所收窄，但季度需求、库存波动会造成短期供给偏紧。降本增效以及听证会制度要求下，能耗水平、技术先进性、经济性、环保性成为审核主要考量，我们认为头部企业具备资金、技术、供应链优势长期市占率有望得到提升。光伏玻璃季度需求预测：我们根据历史及 2024年投产规划对光伏玻璃季度供需情况进行分析。考虑出口组件当期生产出货，而国内电站项目组件生产交付与装机存在时间差，我们在计算时供需关系时，使用当季度组件出口规模与延后一个季度的国内装机需求。测算结果显示，光伏玻璃或将在 2024Q3处于阶段性供应偏紧，供需关系变化有望拉高玻璃价格，利润得到修复。图表27：光伏玻璃价格变动趋势（元/平）资料来源：ifind，国联证券研究所 1214161820222426283032 2.0mm镀膜 3.2mm镀膜请务必阅读报告末页的重要声明 15 行业报告行业投资策略 图表28：光伏玻璃供需关系测算结果 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2E 24Q3E 24Q4E 国内组件生产需求预期 国内装机（GW）13.2 17.7 21.7 34.8 33.7 44.8 50.5 87.4 45.7 47.0 63.0 105.0 组件出口（GW）41.3 42.5 42.3 32.4 50.9 55.2 51.6 50.4 67.6 70.0 68.0 75.0 容配比 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.25 1.25 1.25 1.25 组件需求（GW）63.7 69.9 86.3 74.9 107.4 119.0 162.0 110.6 129.4 152.9 206.2 143.4 年化组件需求（GW）254.6 279.6 345.0 299.7 429.8 476.1 648.0 442.2 517.8 611.6 824.6 573.7 双面组件占比（%）38%38%38%38%65%65%65%65%65%65%65%65%单面组件玻璃需求(t/d/GW)144 144 144 144 136 136 136 136 131 131 131 131 双面组件玻璃需求(t/d/GW)195 195 195 195 185 185 185 185 177 177 177 177 对应光伏玻璃需求(t/d)41563 45646 56319 48915 72078 79843 108681 74170 80035 98543 132872 92437 光伏玻璃出口需求 实际出口规模（万吨）45.6 58.5 59.0 62.3 79.0 90.4 98.3 87.3 92.8 95.0 100.0 105.0 对应产能需求（t/d）1,249 1,601 1,616 1,708 2,164 2,478 2,693 2,392 2,543 2,603 2,740 2,877 光伏玻璃总需求 光伏玻璃总需求（t/d）42812 47247 57936 50623 74241 82321 111374 76562 82578 101146 135611 95314 供给与需求差额（t/d）1895 4663 4755 19172 6187 3301-19872 21359 18793 10712-8172 35458 供需差/需求（%）5%10%8%39%9%4%-18%29%23%11%-6%38%资料来源：卓创资讯，CPIA，Infolink Consulting，国联证券研究所 我国光伏逆变器头部企业竞争优势明显，储能业务有望贡献新增长极。近几年光伏逆变器行业集中度持续提高，尤其我国逆变器厂家，凭借技术优势、产品质量和后期服务建立的长期口碑，全球市占率不断攀升。根据Wood Mackenzie 统计，2022年全球逆变器行业CR2/CR5/CR10分别达到52%/71%/86%，同比提升8pct/8pct/4pct；此外，头部逆变器企业多数具备储能第二增长曲线，有望充分受益于储能行业需求高速增长的东风。图表29：全球逆变器行业集中度变化（%）图表30：2022 年全球光伏逆变器企业市占率（%）资料来源：ifind，国联证券研究所 资料来源：ifind，国联证券研究所 20%30%40%50%60%70%80%90%2019 2020 2021 2022CR2 CR5 CR10华为,29%阳光电源,23%锦浪科技,8%古瑞瓦特,6%固德威,5%SMA,3%Power Electronics,3%上能电气,3%爱士惟,3%首航新能源,3%其他,14%请务必阅读报告末页的重要声明 16 行业报告行业投资策略 图表31：全球光伏逆变器需求及市场规模预测 项目 分类 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 光伏新增装机需求 预测（GW）全球 420 500 538 587 677 774 国内 216 260 262 270 310 365 海外 204 240 276 317 367 409 在途及库存影响假设 131%131%131%131%131%131%逆变器需求（GW）总需求 591 701 761 854 998 1123 同比增长（%）77.5%18.5%8.6%12.1%17.0%12.4%新增装机需求 549 653 704 767 885 1012 替换装机需求 42 47 58 86 114 111 逆变器类型渗透率 假设（%）全球平均-组串式 79%79%79%78%78%78%全球平均-集中式 19%19%18%18%17%17%全球平均-微逆 2%2%3%4%5%5%国内-组串式 80%81%81%82%82%82%国内-集中式 20%19%19%18%18%18%海外-组串式 78%77%76%76%75%74%海外-集中式 19%18%18%17%17%16%海外-微逆 3%5%6%7%9%10%逆变器各类型需求（GW）组串式逆变器 467 553 599 670 780 875 集中式逆变器 115 132 139 150 172 188 微型逆变器 9 15 23 34 47 59 逆变器平均价格预测（元/W）组串式逆变器 0.25 0.24 0.23 0.21 0.20 0.19 集中式逆变器 0.11 0.10 0.10 0.09 0.09 0.09 微型逆变器 0.40 0.38 0.36 0.34 0.33 0.31 市场空间（亿元）全球合计（亿元）1331 1510 1573 1692 1894 2037 组串式逆变器 1168 1314 1352 1435 1588 1693 集中式逆变器 126 138 138 142 154 160 微型逆变器 37 58 83 115 152 184 资料来源：IEA、国家能源局、CPIA、Wood Mackenzie，国联证券研究所 注1：逆变器替换需求按照10 年前光伏新增装机量测算；注2：集散式、国内微逆占比较小，暂不列入计算。注3：在途及库存影响假设参考2022年数据 请务必阅读报告末页的重要声明 17 行业报告行业投资策略 3.风电：海风催化积蓄，景气度有望持续提升 3.1 复盘：需求阶段性边际改善 截至 2024 年 5 月 31 日，万得风电指数年内上涨 2.5%，表现略优于电新其他板块。2022Q3以来，风电行业受海风重点项目开工延缓、“单 30”政策、海风招标及建设不及预期等不利因素影响，导致产业链的排产交付与盈利能力不及预期，市场也下调未来国内风电装机预期以及风电企业的盈利预期，股价表现较弱。2024 年 4 月以来，随着广东重点海上风电项目审批进度边际好转，江苏海风项目开工逐步明朗，且海风招标环比改善明显，风电需求阶段性问题边际改善，板块触底反弹。图表32：风电行业指数复盘（右轴为风电招标规模 MW）资料来源：Wind，风芒能源，风电之音，风电头条，采招网，国联证券研究所 注：选用申万风电零部件指数、申万风电设备指数 展望 2024H2，国内重点海风项目稳步推进是基础，核心催化因素是国内海风需求兑现、出海进程加速；在江苏、广东重点海上风电项目审批进度顺利推进，国内海风招标持续回暖的背景下，2024-2025年国内海风装机需求确定性增强，有望带动板块估值提升。出海方面，随着国内供应体系日益成熟，产品质量持续提升，在海外需求起量且本地供给相对不足的背景下，国内零部件龙头企业有望核心受益。3.2 重点海风项目审批进度边际好转 江苏海风项目加速推进。截至202