汽车深度报告：汽车铝合金底盘零部件逆市高增长.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 汽车 铝合金底盘零部件逆市高增长 2019 年 06 月 21 日 看好 /维持 汽车 深度报告 分析师 陆洲 电话： 010-66554142 邮箱： luzhoudxzq 执业证书编号： S1480517080001 研究助理 刘一鸣 电话： 021-25102862 邮箱： liu_ymdxzq 投资摘要： 乘用车底盘的铝合金化是一个 轻量化 收益（节能增程）高 、渗透率尚低的蓝海领域。 2018 年我们发布了 题为 轻盈伴“铝”，铝合金底盘零部件主打汽车轻量化下半场 的深度报告，详细介绍了底盘铝合金化的背景、产业链特征 和相关投资机会 ，并指出国内该细分市场 到 2025 年之前的 CAGR为 27%。 2019 年以来， 我们注意到铝合金在底 盘上的渗透率 如预期大增，铝合金在 国内乘用车 底盘的总用量同比提升 42%。 随着“双积分”的趋严和新能源车的快速发展，我们认为铝合金底盘零部件的成长性非常值得持续关注，维持高增长的判断。 底盘是轻量化最后的蓝海。壳体、散热类的轻量化替代早已由压铸铝合金完成，而全铝车身、碳纤维零部件的高成本不支持其在量产车上普及。 底盘属于簧下质量，对其轻量化的投入产出比是其他部位轻量化的510 倍。 当前乘用车底盘零部件的主流材质仍然为铸铁和冲压钢材，然而铝合金是最重要的轻量化替代材质。铝合金可以胜任转向节、控制臂和副车架的应用，暂时没有其他替代者可以与铝合金全面竞争。 “双积分”、工信部 2025 年油耗标准以及纯电动车的续航里程痛点将促使底盘轻量化继续快速发展。 根据工信部于 2019 年 6 月发布的燃油车油耗标准 （征求意见稿） ， 2025 年平均 油耗 限值 被定为 4.6L/100km，而 2018 年国产燃油车平均水平为 7.16L/km，差距较大，还需要更多 、 更强力的节能措施。另一方面，当前 全市场 “双积分”中 ， 新能源车积分富余较多。若未来该指标的考核标准显著加严 ，则目前车企 用新能源车积分冲抵燃油 负积分的方案将无法实施，必须采取其他手段降低燃油车油耗 。 底盘铝合金零部件 市场的竞争格局好于多数汽车零部件。当前铝合金底盘零部件的主要供应商仅有 10 家左右，市场集中度远低于压铸铝合金市场。 当前市场参与者主要为外资中型公司，且无巨头垄断。 同时，底盘件较高的设计验证制造门槛，也使得该领域不存在大量 低成本 新进入者。 建议关注相关业务增速较快，有设计验证能力，且与主流整车厂形成稳定合作关系的拓普集团（ 601689.SH） 风险提示： 乘用车销量不及预期；原材料价格大幅上涨。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元 ) PE PB 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 拓普集团 1.04 0.96 1.16 14.7 15.9 13.2 2 强烈推荐 万安科技 -0.07 0.42 0.55 -94.71 20 15.3 2.27 未评级 亚太科技 0.3 0.32 0.38 15.7 15 12.5 1.45 未评级 资料来源：公司财报、 WIND； 东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 汽车行业：铝合金底盘零部件逆市高增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 铝合金底盘零部件逆市同比大增 42% . 4 2. 政策市场双重助力，铝合金底盘轻量化下游需求持续强劲 . 9 2.1 政策 ： “双积分 ”趋严，轻量化强力助推节能增程 . 9 2.1.1 新能源车积分：获正积分条件的收紧是大概率事件 . 10 2.1.2 油耗积分：油耗降低不及预期，新试验标准增大达标难度 . 10 2.2 市场：新能源车续航里程瓶颈仍待解决 . 11 3. 铝合金底盘件竞争格局：市场集中度较高，外资动力不足 . 13 3.1 设计、验证到制造，综合门槛造就高市场集中度 . 13 3.2 自主铝合金底盘件产商多为原底盘零部件龙头 . 15 3.2.1 拓普集团 . 15 3.2.2 万安科技 . 16 3.2.3 伯特利 . 16 3.3 主要外资、合资铝合金底盘件制造商 . 16 3.3.1 圣让 . 16 3.3.2 华域皮尔博格 . 17 3.3.3 Chassix . 18 3.3.4 欧福科技 . 18 4. 结论：高收益、低渗透率，底盘铝合金化值 得继续聚焦 . 19 5. 风险提示 . 20 相关报告汇总 . 21 表格目录 表格 1：部分抽样普通车型的底盘铝合金应用情况 . 6 表格 2：部分抽样豪华车型的底盘铝合金应用情况 . 7 表格 3：凯迪拉克和沃尔沃品牌主要国产车型上的铝合金底盘件应用 . 8 表格 4：铝合金底盘件市场容量 . 8 表格 5： 2017-2025 双积分预测 . 9 表格 6：铝合金底盘零部件在主要新能源车型上的应用 . 12 表格 7：底盘件与压铸类铝合金件的对比 . 13 表格 8：底盘铝合金件的配套价值及市场容量预测 . 20 东兴证券深度报告 汽车 行业： 铝合金底盘零部件逆市高增长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES插图目录 图 1：汽车（底盘）簧下质量中的主要轻量化机会 . 4 图 2: 铝合金在底盘零部件上的渗透率趋势 . 4 图 3: 国内乘用车市场 铝合金底盘零部件渗透率变化趋势 . 5 图 4: 国内乘用车市场铝合金底盘零部件市场容量变化趋势 . 5 图 4: 普通车型铝合金在底盘件上的渗透率变化 . 6 图 5: 豪华车型铝合金在底盘件上的渗透率变化 . 6 图 6: 沃尔沃 XC60 的铝合金转向节和控制臂 . 7 图 7: 沃尔沃 XC40 的铝合金转向节和控制臂 . 7 图 8: 2021 年全国双积分情景推演 . 10 图 9: 2025 年全国双积分情景推演 . 10 图 10: 按照现有趋势推算的 CAFC 和燃油车油耗 .11 图 11: 新老油耗测试标准对比： WLTP vs. NEDC .11 图 12: 国产新能源乘用车的续航里程分布 .11 图 13: 国内铝合金底 盘零部件的市场格局 . 14 图 14: 铝合金控制臂市场格局 . 14 图 15: 铝合金转向节市场格局 . 14 图 16: 吉利几何 A 的铝合金转向节和控制臂 . 15 图 17: 新宝骏 RS5 的铝合金转向节 . 15 图 18: 圣让底盘业务的主 要客户 . 16 图 19: 华域皮尔博格的铝合金副车架 . 17 图 20: 华域皮尔博格的铝合金电池壳、电机壳 . 17 图 21: Chassix 的多种铝合金底盘零部件 . 18 图 23: 满足 2025 年油耗标准的途径 . 19 图 24: 铝合金底盘零 部件渗透率预测 . 19 P4 东兴证券深度报告 汽车行业：铝合金底盘零部件逆市高增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1. 铝合金底盘零部件 逆市 同比大增 42% 铝合金是最为重要的汽车轻量化材料 。铝合金在汽车底盘上的应用，在发展前景、驱动力、渗透率以及市场参与者方面都与其他如压铸铝合金等轻量化材料有着明显差别 。 2018 年我们发布了题为 轻盈伴“铝”，铝合金底盘零部件主打汽车轻量化下半场的深度报告 ，详细介绍了底盘铝合金零部件这一轻量化细分领域 的背景、产业链特征和相关投资机会。 根据 2019 年以来 我们对大量车型底盘铝合金零部件应用 情况的调研， 2018 年 铝合金材料在 国产车型 中 底盘上 转向节、控制臂和副车架三种零部件上 的综合渗透率为 7.2%左右，同比 大幅 提升约 2.1%，总用量提升了 42%。 图 1：汽车（底盘）簧下质量中的主要轻量化机会 资料来源：凯迪拉克中国官网 cadillac；东兴证券研究所 *转向节有时也被归类为悬架或制动系统零部件 参考其他领域的经验，新技术、新材料在渗透率达到 5%或 10%后会开启快速增长。在未来数年，结合“双积分”的加严以及新能源车续航里程痛点的持续，铝合金在底盘的应用将快速渗透。 图 2: 铝合金在底盘零部件上的渗透率趋势 东兴证券深度报告 汽车 行业： 铝合金底盘零部件逆市高增长 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资料来源：工信部；东兴证券研究所 对渗透率提升贡献度较大的零部件为 转向节（渗透率同比大增 15%）和控制臂（渗透率同比提升 4.4%，接近翻番）。 图 3: 国内乘用车市场铝合金底盘零部件渗透率变化趋势 资料来源： 各车型配置信息、实物图片； 东兴证券研究所 根据渗 透率推算， 2018 年 国内 底 盘铝合金零部件市场为 68 亿元，同比提升约 30%。 图 4: 国内乘用车市场铝合金底盘零部件市场容量变化趋势 26.0% 5.4% 2.2% 6.0% 40.7% 9.8% 2.1% 8.8% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%转向节 控制臂 副车架 合计 铝合金件渗透率 2017 2018P6 东兴证券深度报告 汽车行业：铝合金底盘零部件逆市高增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资料来源： 各车型配置信息、实物图片； 东兴证券研究所 普通品牌中，铝合金在底盘上的应用正在快速增长。 转向节 上 铝合金的渗透率在过去一年中从 20%快速增长到 35%，控制臂从 2%增长到 3.9%，二者均接近翻番。采用了铝合金副车架的吉利博瑞 GE 和比亚迪唐（部分高配车型）也实现了铝合金在普通车副车架上的突破。 豪车品牌中， 铝合金 在底盘的渗透率 维持高位。 其中转向节延续了 2017 年几乎全部为铝合金的格局，控制臂的铝合金渗透率从 50%提升到 61%，副车架维持在 21%。铝合金副车架的渗透率未有增长是因为 2017 年底以来较差的车市使得多数整车厂选择了加速降本，而副车架高达 4,000 元的单车配套价值使其成为了降本的目标之一。 图 5: 普通车型铝合金在底盘件上的渗透率变化 图 6: 豪华车型铝合金在底盘件上的渗透率变化 资料来源： 各车型配置信息、实物图片； 东兴证券研究所 资料来源： 各车型配置信息、实物图片； 东兴证券研究所 表格 1：部分抽样普通车型的底盘铝合金应用情况 品牌 车型 2018 销量 转向节 控制臂 副车架 25.7 10.3 21.8 57.9 37.3 17.4 19.3 74.1 -1020304050607080转向节 控制臂 副车架 合计 市场容量 /亿元 2017 20180%5%10%15%20%25%30%35%40%转向节 控制臂 副车架 渗透率 -普通车 2017 20180%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%转向节 控制臂 副车架 渗透率 -豪华车 2017 2018东兴证券深度报告 汽车 行业： 铝合金底盘零部件逆市高增长 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES日产 轩逸 475,696 铸铁 钢 钢 长城哈弗 H6 452,552 部分铝合金 钢 钢 宝骏 510 361,403 铸铁 钢 钢 大众 途观 303,374 部分铝合金 钢 钢 通用 全新英朗 261,920 铝合金 钢 钢 雪佛兰 科沃兹 252,108 部分铝合金 钢 钢 广汽传祺 GS4 235,699 铸铁 钢 钢 大众 迈腾 228,990 铝合金 钢 钢 本田 思域 218,132 部分铝合金 钢 钢 日产 奇骏 207,951 铸铁 部分铝合金 钢 丰田 雷凌 192,697 铸铁 部分铝合金 钢 大众 帕萨特 179,028 铝合金 钢 钢 日产 逍客 175,045 铸铁 部分铝合金 钢 丰田 凯美瑞 163,046 铸铁 钢 钢 资料来源：搜狐汽车；汽车之家；东兴证券研究所 表格 2：部分抽样豪华车型的底盘铝合金应用情况 品牌 车型 2018 销量 转向节 控制臂 副车架 奔驰 E 级 146,032 铝合金 部分铝合金 部分铝合金 奥迪 A4 167,923 铝合金 部分铝合金 钢 宝马 3 系 134,479 铝合金 部分铝合金 钢 奔驰 C 级 156,567 铝合金 部分铝合金 钢 奔驰 GLC 118,350 铝合金 部分铝合金 部分铝合金 宝马 5 系 133,110 铝合金 部分铝合金 部分铝合金 奔驰 GLA 61,003 铝合金 钢 钢 奥迪 Q5 123,421 铝合金 部分铝合金 部分铝合金 奥迪 A6 153,273 铝合金 铝合金 钢 宝马 X1 89,929 铸铁 钢 钢 资料来源：搜狐汽车；汽车之家；东兴证券研究所 部分二梯队豪华品牌过去在底盘上较少采用铝合金零部件， 2018 年起开始全系标配。 我们在 2019 年 上海车展上发现，沃尔沃新一代的 40/60/90 三个级别的轿车（含旅行车）和 SUV 的所有车型均部分应用了铝合金底盘件。而上一代车型如 S60，铝合金件完全没有应用。凯迪拉克的情况也相似。 未来这一配置趋势将在中高端自主品牌和普通合资品牌商延续。 图 7: 沃尔沃 XC60 的铝合金转向节和控制臂 图 8: 沃尔沃 XC40 的铝合金转向节和控制臂 P8 东兴证券深度报告 汽车行业：铝合金底盘零部件逆市高增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资料来源：东兴证券研究所 资料来源：东兴证券研究所 表格 3：凯迪拉克和沃尔沃品牌主要国产车型上的铝合金底盘件应用 品牌 车型 前转向节 后羊角 前控制臂 前上摆臂 后控制臂 后上摆臂 凯迪拉克 XT6 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 钢 钢 凯迪拉克 XT4 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 钢 钢 凯迪拉克 CT6 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 沃尔沃 XC60 PHEV 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 钢 铝合金 沃尔沃 V90 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 铝合金 沃尔沃 上一代 S60L 铸铁 铸铁 钢 钢 钢 钢 沃尔沃 XC40 铝合金 铝合金 钢 钢 钢 钢 沃尔沃 V40 铝合金 铝合金 钢 钢 钢 钢 资料来源：上海车展；东兴证券研究所 按照 2018 年产品单价降低 5%推算，铝合金转向节、控制臂和副车架的市场分别为 36.7、 17.1 和 14.2亿元。主要铝合金底盘零部件合计 68 亿元， 同比增长 30%，与我们之前预测的增速一致。 表格 4：铝合金底盘件市场容量 渗透率 单车价值量 /元 市场容量 /亿元 乘用车 销量 转向节 控制 臂 副车 架 转向 节 控制臂 副车架 转向节 控制臂 副车架 合计 2017 24,744,020 26.0% 5.4% 2.2% 400 774 3,000 25.7 10.3 16.3 52.4 2018 23,671,529 40.7% 9.8% 2.1% 381 737 2,857 36.7 17.1 14.2 68.0 YoY -4.3% 14.7% 4.4% -0.1% -3% -3% -3% 45.1% 68.5% -11.4% 28.0% 资料来源： 各车型配置信息、实物图片； 东兴证券研究所 东兴证券深度报告 汽车 行业： 铝合金底盘零部件逆市高增长 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES2. 政策市场双重助力，铝合金底盘轻量化下游需求持续强劲 轻量化是解决油耗、续航里程的重要途径之一。当前围绕着节能增程，存在着多个强制性和市场性的驱动因素。 根据工信部的“双积分”要求以及 2019 年 6 月 14 日更新的乘用车燃料消耗量评价方法及指标（征求意见稿），当前对乘用车油耗以及新能源车续航里程的强制和半强制要求主要包括： 乘用车公司油耗积分与新能源车积分之和为正 2025 年全国燃油车平均油耗 40%的可能性不大。因此， 轻量化作为重要的节能手段，重要性将凸显。 P10 东兴证券深度报告 汽车行业：铝合金底盘零部件逆市高增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 9: 2021 年全国双积分情景推演 图 10: 2025 年全国双积分情景推演 资料来源：工信部；东兴证券研究所 资料来源：工信部；东兴证券研究所 2.1.1 新能源车积分：获正积分条件的收紧是大概率事件 新能源车积分主要考核各车企新能源车的数量和平均巡航里程，目前纯电动车单车最高积分为 5 分，混动车为 2 分。达标积分在 2020 年为年销量的 12%， 2025 年预计为 20%。两者之差为实际积分数值。 目前市场普遍认为，双积分中的新能源车积分的获取门槛过低。当前多数纯电动车型都可以获得顶格的单车 5 分积分，全市场合计每年正积分多达数百万，可以充分弥补燃油积分的缺口。因此， 2021-2025年的下一版本双积分中，新能源车积分存在较大的“挤水分”的可能。 2.1.2 油耗积分：油耗降低不及预期，新试验标准增大达标难度 油耗积分主要考察车企达标油耗与实际加权平均油耗之差。 近年乘用车油耗的控制一直不及预期。 尽管有三缸机推广、动力总成优化和风阻胎阻优化等措施一直在进行，近年乘用车的平均油耗仅有微弱的下跌。 2018 年全部国产车型 加权平均油耗为 7.16L/100km，相比 2017 年下降不到 1%，比 2016 年还高。 工信部要求 2025 年油耗低于 4.6L/100km, WLTP 新油耗试验标准下，油耗达标难度更大。 根据工信部2019 年 6 月 14 日发布的乘用车燃料消耗量评价方法及指标（征求意见稿）， 2021 年及以后的油耗指标将采用国际上通用的 WLTP 试验循环。根据中汽中心的试验数据， WLTP 下的油耗将比现行的 NEDC下高 10.6%左右。受此影响，工信部在征求意见稿中将 2021 年的油耗积分标准参考 WLTP/NEDC 的比例调整到 5.66L/100km（ WLTP）， 2025 年为 4.6L/100km（ WLTP，等价于现行 NEDC 下 4.16L/100km）。由于高油耗车型对 WLTP 循环更加敏感，而国内车型大型化将是长期趋势，车企油耗达标的难度实际上还要 加大。 -25,000,000-20,000,000-15,000