传媒行业半年度策略：5G商用化更进一步，抓住新技术带来行业机会.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 33 页 传媒 分析师 :刘冉 执业证书编号： S0730516010001 liuranccnew 021-50588666-8036 研究助理 :乔琪 qiaoqiccnew 021-50588666-8081 5G 商用化 更进 一步， 抓住 新技术带来行业 机会 传媒 行业半年度策略 证券研究报告 -行业半年度策略 同步大市 （ 维持 ） 盈利预测和投资评级 公司简称 18EPS 19EPS 19PE 评级 吉比特 10.06 11.63 16.88 增持 万达电影 0.73 0.76 25.34 增持 三七互娱 0.47 0.86 14.86 增持 分众传媒 0.40 0.25 21.96 增持 完美世界 1.30 1.53 16.44 增持 游族网络 1.14 1.34 13.16 增持 传媒 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 文化传媒行业月报 :6 月电影市场增长可期 ， 继 续 关 注 低 估 值 游 戏 公 司 龙 头 2019-06-03 2 文化传媒行业月报 :年报与一季报发布完毕 ， 关 注 19 年 游 戏 公 司 业 绩 回 暖 2019-05-15 3 传媒行业点评报告 :任天堂与腾讯强强联合， Switch 国行可期 2019-04-19 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18楼 邮编： 200122 发布日期： 2019 年 06 月 14 日 投资要点 : 截止至 2019 年 5 月 31 日，中信传媒指数上涨 7.47%，排在中信一级分类 29 个行业中第 28 名，大幅跑输上证综指（ 16.23%） 8.76 个百分点，跑输创业板指（ 18.64%） 11.17 个百分点，继续位于底部区域。 回顾 2018 年 /2017 年 /2016 年 ， 传 媒 板 块 分 别 以38.59%/21.65%/37.71%的跌幅排名第 26/28/29。自 2015 年实现大幅上涨后，传媒板块已经连续三年半处在底部区域。 2018 年传媒板块经历了外部与内部的双重困扰，外部影响因素主要是宏观经济以及政治因素等，行业内部则密集出现了各种困境：游戏版号审批停滞、影视公司税收风波、图书书号限制、商誉大减值等。内忧外患之下导致传媒板块在 2018 年继续延续之前连续 2 年半的调整态势。 部分行业（如游戏、广电）在 2019 年政策性利好之后出现了反弹的状态， 我们认为这标志着市场对于传媒板块的悲观情绪在一定程度上得到了缓解。虽然短期仍存在较多的技术性和现实性问题，但从中长期考虑， 5G 的普及有望重塑目前传媒行业的格局与应用场景，打破现有行业天花板，寻找到新的增量机会。 在估值方面，目前板块已经处于历史的底部区间，存在一定的估值优势，因此给予行业 “同步大市” 的投资评级。 在行业的选择方面， 2019 年我们认为主要关注游戏与广电领域的投资机会 ：游戏短期关注政策端回暖带来的项目供给增加，进而助推行业增长复苏，中长期关注云游戏的发展对游戏行业的变革；广电领域关注“全国广电一 张网”、超高清视频以及智慧广电的推动进程。 影视与广告营销则需耐心等待行业复苏机会，但仍可以关注其中龙头公司的投资机会。 在个股方面， 我们认为可以关注细分领域的低估值龙头：三七互娱、完美世界、吉比特、游族网络；万达电影与分众传媒估值短期或受行业影响，但从中长期角度出发仍具备关注价值。 风险提示： 外部 经济与政策因素影响； 监管政策从严 ； 行业发展不及预期 ；行业竞争加剧 -31%-25%-19%-13%-7%-1%5%2018-06 2018-10 2019-02传媒 沪深 300 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 33 页 内容目录 1. 2018 年业绩大幅下滑， 2019 年 Q1 未见明显好转 . 4 1.1. 板块连续 4 年处于底部， 1-5 月国有传媒以及广电概念涨幅居前 . 4 1.2. 受资产减值影响， 2018 年板块大幅亏损 . 5 1.3. 2019 年 Q1 业绩未见明显好转 . 6 1.4. 板块估值处于历史低位 . 8 2. 5G：新技术新突破，有望重塑传媒与娱乐新方式 . 9 3. 游戏：短期 看供给回暖，中长期看 5G 打破行业天花板 . 9 3.1. 2018 年受版号风波影响，行业增幅下降 . 9 3.2. 短期关注老游戏以及精品化新游产品供给增加 . 11 3.3. 中长期关注 5G 技术成熟与普及带来的行业变革 . 11 3.4. 以 3 条线索关注游戏行业低估值龙头 . 15 4. 广电：关注国网整合 、超高清视频以及智慧广电 . 15 4.1. 有线电视用户规模连年下滑， IPTV 与 OTT TV 崛起 . 15 4.2. “全国广电一张网”日趋接近 . 17 4.3. 打造 4 万亿规模超高清视频产业 . 18 4.4. 利用新技术新理念打造 “智慧广电 ” . 19 5. 影视：短期承压，行业拐点预计在 2021 年出现 . 21 5.1. 2018 年票房大盘低速增长， 2019 年难言乐观 . 21 5.2. 观影人次下滑，平均票价上涨成院线无奈之举 . 23 5.3. 院线竞争格局稳定，龙头市占率存在提升空间 . 24 5.4. 优质内容供给不足，短期仍将承压 . 26 6. 广告营销：受宏观经济影响，全年整体承压，互联网渠道崛起 . 26 7. 图书出版：需求相对刚性，具备防御性配置价值 . 29 8. 投资评级与 投资建议 . 31 9. 风险提示 . 32 图表目录 图 1： 2019 年 1-5 月涨跌幅排名 . 4 图 2： 2014-2018 年传媒板块营业收入 . 5 图 3： 2014-2018 年传媒板块归母净利润 . 6 图 4： 2014-2018 年传媒板块归母净利润（扣除资产减值影响） . 6 图 5： 2015-2019 年 Q1 传媒板块单季度营业收入 . 7 图 6： 2015-2019 年 Q1 传媒板块单季度归母净利润 . 7 图 7： 2015-2019 年 Q1 传媒板块单季度归母净利润（扣除资产减值影响） . 8 图 8： 2015-2019 年 5 月传媒板块 PE（历史 TTM_整体法） . 8 图 9：实测 5G 下载速率 . 9 图 10：实测 5G 上传速率 . 9 图 11： 2008-2018 国内游戏市场销售收入 . 10 图 12： 2008-2018 国内游戏市场用户规模 . 10 图 13：中国移动游戏 市场实际销售收入 . 12 图 14：中国移动游戏用户规模 . 12 图 15：中国智能手机出货量 . 13 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 33 页 图 16：中国家庭电视收视格局 . 16 图 17：中国家庭电视用户规模（万户） . 16 图 18： 2011-2019 年 5 月国内电影市场票房 . 22 图 19： 2011-2019 年 5 月国内电影市场观影人次 . 22 图 20： 2011-2018 年国内银幕数量 . 23 图 21： 2011-2018 年国内单银幕票房产出 . 23 图 22：平均票价对比 . 24 图 23： 2017 与 2018 年影院开放与关闭数量对比 . 25 图 24：广告行业市场规模与 GDP 比对 . 27 图 25：广告行业规模占 GDP 比重 . 27 图 26： 2018Q1 与 2019Q1 广告刊例花费变化 . 28 图 27： 16 家互联网企业广告累计营收（亿元） . 28 图 28： 16 家互联网企业广告营收规模（亿元） . 29 图 29：中国图书零售市场总规模 . 30 图 30：不同渠道销售码洋 . 30 表 1： 2019 年 1-5 月涨跌幅前十 . 4 表 2：主流游戏大作硬件配置需求 . 14 表 3：智慧广电重点建设任务 . 20 表 4： 2016-2019 年 4 月国内院线市占率 TOP10（含服务费） . 25 表 5：重点公司估值表（截止至 2019 年 6 月 13 日） . 32 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 33 页 1. 2018 年 业绩大幅下滑， 2019 年 Q1 未见明显 好转 1.1. 板块连续 4 年处于 底部， 1-5 月国有传媒 以及广电 概念 涨幅居前 截止至 2019 年 5 月 31 日 ，中信传媒指数 上涨 7.47%， 排在 中 信 一级分类 29 个 行业 中第28 名 ，大幅跑输 上证综指 （ 16.23%） 8.76 个 百分点，跑输 创业板指 （ 18.64%） 11.17 个 百分点，继续位于底部区域。 回顾 2018 年 /2017 年 /2016 年 ，传媒板块分别以 38.59%/21.65%/37.71%的 跌幅排名第26/28/29。自 2015 年 实现 大幅上涨后， 传媒板块 已经连续 三年半 处在 底部 区域。 图 1： 2019 年 1-5 月 涨跌幅排名 资料来源： Wind， 中原证券 1 至 5 月涨幅前 居前的 个 股主要 有以下 特点：国有传媒公司、 广电 系公司以及 5G 相关概念， 涨幅排名前五的分别是： 人民网 （ 158.77%） 、 金逸影视（ 158.25%） 、 数码科技（ 79.64%） 、中视传媒 、 （ 75.87%） 、 天威视讯（ 72.31%） 。 跌幅居前 的 则 主要以 ST 股 为主，跌幅排名前五分别是： ST 游久（ -49.67%）、 ST 印纪（ -48.60%） 、 ST 天润 （ -48.00%） 、 中昌数据（ -38.43%） 、 ST 东网 （ -37.17%） 。 表 1： 2019 年 1-5 月 涨跌幅前十 涨幅 前十 跌幅前十 人民网 158.77% ST 游久 -49.67% 金逸影视 158.25% ST 印纪 -48.60% 数码科技 79.64% ST 天润 -48.00% 中视传媒 75.87% 中昌数据 -38.43% 天威视讯 72.31% ST 东网 -37.17% 新华网 60.28% 聚力文化 -35.84% 贵广网络 56.29% 深大通 -35.58% 梦网集团 54.28% 大晟文化 -32.16% 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 33 页 广电网络 52.44% 乐视网 -32.13% 中国出版 48.98% 华策影视 -28.79% 资料来源： Wind， 中原证券 注： 涨幅前十中 剔除 上海钢联 1.2. 受资产减值 影响， 2018 年 板块大幅亏损 从选取 的 136 家传媒类 公司 业绩情况 看， 2018 年 传媒行业整体 实现营业收入 4834.00 亿元 ，同比 增加 9.55%， 营业收入增幅 已经 连续 4 年 下降， 2015-2017 年营业收入 增幅分别为37.67%/25.47%/12.71%。 图 2： 2014-2018 年 传媒板块营业收入 资料来源： Wind， 中原证券 在归母净利润 方面， 2018 年 板块 出现 大幅亏损，同比减少 125.13%至 -133.1 亿元 。 造成2018 年 大幅 亏损的主要原因是由商誉减值 等 因素 带来的 大额 资产减值损失 ； 在 扣除 资产减值 损失 的 影响后 18 年 净利润为 522.09 亿元 ， 虽然并未亏损 但 也 出现了负增长， 同比 减少 22.98%。 与 营业收入一样，净利润 增幅 连续 4 年 出现下降 趋势， 2015-2017 年 扣除资产减值 影响 后的净利润 增幅 分别为 58.65%/25.63%/16.62%。 2266.47 3120.32 3915.14 4412.65 4834.00 37.67% 25.47% 12.71% 9.55% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000200030004000500060002014 2015 2016 2017 2018营业收入（亿元） 同比增幅 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 33 页 图 3： 2014-2018 年 传媒板块 归母净利润 资料来源： Wind， 中原证券 图 4： 2014-2018 年 传媒板块 归母净利润（扣除资产减值 影响 ） 资料来源： Wind， 中原证券 1.3. 2019 年 Q1 业绩 未见 明显好转 截止至 2019 年第一季度 ，传媒板块实现营收入 1071.3 亿元 ， 同比增长 3.36%， 归母净利润 为 110.76 亿元 ，同比下降 24.36%， 若扣除 资产减值 影响 后， 2019 年 Q1 净利润 为 116.44亿元同比 下降 22.96%。 虽然 2019 年 第一季度传媒板块营业收入 相比 2018 年 第四季度实现了正向增长， 但 净利润已经 连续 4 个 季度出现负增长状态， 2019 年 第一季度 下滑幅度 相对于 2018 年 第 四 季度出现大幅 收窄 （扣除 资产减值影响 ） 。 258.23 410.71 521.86 529.6 -133.1 59.05% 27.06% 1.48% -125.13% -150%-100%-50%0%50%100%-200-10001002003004005006002014 2015 2016 2017 2018净利润（亿元） 同比增幅 291.64 462.7 581.29 677.89 522.09 58.65% 25.63% 16.62% -22.98% -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008002014 2015 2016 2017 2018净利润（亿元） 同比增幅 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 33 页 图 5： 2015-2019 年 Q1 传媒板块 单季度 营业收入 资料来源： Wind， 中原证券 图 6： 2015-2019 年 Q1 传媒板块 单季度归母净利润 资料来源： Wind， 中原证券 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001000120014001600营业收入（亿元） 同比增幅 -600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-600-500-400-300-200-1000100200净利润（亿元） 同比增幅 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 8 页 / 共 33 页 图 7： 2015-2019 年 Q1 传媒板块 单季度归母净利润 （扣除资产减值 影响 ） 资料来源： Wind， 中原证券 1.4. 板块估值 处于 历史低位 截止至 2019 年 5 月 31 日 ，传媒板块 PE 为 24.49 倍 ， 与 同期中小企业板 PE 接近 ，低于创业板 PE， 高于沪深 300PE。 参考 2015 年 以来 的传媒板块 运行情况， PE 均值 为 46.13 倍 ， 中位数 为 44.42 倍， 目前传媒板块的 PE 处于 历史较低位的区间。 部分板块 龙头公司 PE 已 不足 20 倍 ， 存在 比较高的安全边际，值得关注 。 图 8： 2015-2019 年 5 月 传媒 板块 PE（历史 TTM_整体法） 资料来源： Wind， 中原证券 -100%-50%0%50%100%150%050100150200250300净利润（亿元） 同比增幅 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 9 页 / 共 33 页 2. 5G： 新技术新突破 ，有望重塑 传媒与娱乐 新方式 回顾传媒行业的发展历程可以发现 ， 新技术的突破与应用往往可以 打破 行业 现有的 天花板或 重塑 行业格局创造出 新的细分领域 。 自移动互联网 以及 4G 网络 普及以来 ， 游戏 、 长视频 、短视频 、 自媒体、广告等行业都 纷纷受益于新技术的突破， 实现了飞速发展。 在当下的时间点，我们认为目前在包括 5G、 AI、 云计算等新技术 的 普及 能够对传媒行业产生巨大影响甚至 重塑整个传媒行业现有的发展 格局 。 6 月 6 日 工信部 正式 向中国电信 、 中国移动 、 中国联通 、 中国广电发放 5G 商用 牌照， 相比原先的时间表提前了半年左右， 意味着 距离 5G 在国内的民用化又近了一步。 5G 即第五代移动通信网络， 根据 北京邮电大学的学生 在其微博 （微博 ID：老师好我叫何同学） 公布的视频显示， 在北京邮电大学内实测的 5G 下载速率平均可达到 700Mbps 左右 ，上传速率在 80Mbps 左右，几乎是 4G 速度的十倍， 未来在架构升级后， 5G 的 速度 还 将会更快 。 图 9： 实测 5G 下载速率 图 10： 实测 5G 上传速率 资料来源： 微博账号：老师好我叫何同学， 中原证券 资料来源： 微博账号：老师好我叫何同学， 中原证券 根据英特尔发布的 5G 娱乐经济报告预测， 5G 将加速包括移动媒体、移动广告、家庭宽带和电视在内的内容消费，并通过各种全新沉浸式和交互式新技术提升体验，充分释放增强现实 (AR)、虚拟现实 (VR)和新媒体的潜力。 未来 10 年（ 2019-2028），传媒与娱乐产业将争夺累计近 3 万亿美元的无线营收机会， 较早到 2025 年，全球 57%的无线媒体营收将来自于 5G，到 2028 年该比例将会提升至近 80%。5G 用户的月平均流量将会从 2019 年的 11.7GB 提高至 2028 年的 84.4GB，年均复合增长率为21.85%，视频将占 5G 流量的 90%。 我们认为 ， 虽然 5G 的 普及化是一个较为长期的过程， 但 在未来 5G 技术 成熟之后， 更 快的网络速度 将会 对 信息的 传播 、用户 的 娱乐方式 带来极大的 变革 ， 也赋予了内容制作方 以及 渠道 传播方 更多的可能性 。 3. 游戏 ： 短期看 供给回暖 ，中长期看 5G 打破 行业天花板 3.1. 2018 年受版号 风波影响， 行业 增幅下降 根据 伽马数据统计， 2018 年 国内游戏市场 规模 2144 亿元 ，同比 增长 5.3%。 由于 2018传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 10 页 / 共 33页 年 行业内 出现的 版号 事件 风波 导致 自 下半年开始 各游戏公司项目数量明显减少 ，上线 进度被拖慢 。头部 产品中 绝地求生 ：刺激战场 虽然 吸引了大量的用户 流量 和 用户时间 ，但也因为 版号问题迟迟无法实现 有效的商业化变现，不但 影响 了 腾讯自身的盈利 ， 其 拉走的用户流量 也对其他公司 的游戏产品 带来 了不小的影响 ， 成为了 名副其实的 “流量黑洞”。 版号的问题也导致2018 年国内 游戏市场 增长率 出现 大幅 下降， 仅为 5.3%， 相 比 2017 年 23%的 增幅 下降约 17.7个 百分点， 成为 了 连续 数年 以来的最低点。 图 11： 2008-2018 国内游戏市场 销售收入 资料来源： 游戏工委， 伽马数据 ，中原证券 在 用户方面，由于目前 国内 游戏 用户规模基本已经见顶，整体增幅 一直 都 处于 比较低 的状态，虽然 2018 年 用户规模增幅有所回升，但依然维持在个位数的低增长 ， 市场新的 用户增长量十分 有限 ，考虑 到目前智能手机 和 4G 网络的 普及率已经 处于 较高状态，在短期 内 技术 无 突破性发展的情况下， 预计用户 规模 继续维持 低速 增长。 图 12： 2008-2018 国内游戏市场 用户规模 185.6 262.8 333.0 446.1 602.8 831.7 1144.8 1407.0 1655.7 2036.1 2144.4 72.5% 41.6% 26.7% 34.0% 35.1% 38.0% 37.7% 22.9% 17.7% 23.0% 5.3% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%050010001500200025002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国游戏市场实际销售收入（亿元） 增长率 0.67 1.15 1.96 3.30 4.10 4.95 5.17 5.34 5.66 5.83 6.26 70.0% 71.1% 68.5% 24.1% 20.6% 4.6% 3.3% 5.9% 3.1% 7.3% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%012345672008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国游戏用户规模（亿人） 增长率