“僵尸企业”系列研究之五：“僵尸企业”识别与探析.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 6 3 固定收益 “僵尸企业 ”识别与探析 “ 僵 尸企业 ” 系列研究 之五 固定收 益动态 2014-2018 70 106 100 57 55 388 188 5 188 26 28 92.9% 53.72% 2014 2018 2015 -5.05% -39.92% 2016 2018 2.14% 21.81% 2015 13.24% 2018 2.34% 2017 2015 4 2018 8 2014 2018 分析师 ( S0930516010001) 010-58452066 zhang_xuebscn ( S0930517100006) 021-52523678 chenliuebscn 联系人 0755-23894967 zengzhangrongebscn 010-58452070 weiwxebscn 021-52523677 shaochuangebscn 相关研 报 2 0 1 9-05-26 2 0 1 9-05-16 2 0 1 9-05-12 2 0 1 9-05-05 2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1 1.1 FN-CHK 5 12 CHK FN-CHK Fukuda Nakamura FN-CHK FN-CHK FN-CHK CHK 1 CHK R 企业 实际 利息 支 出 R* 最优利 息 支出 僵尸 企业 ：最优 惠 短期贷 款 利率 ：短期 银 行贷款 ：最优 惠 长期贷 款 利率 ：长期 银 行贷款 ：五年内 能观测 到的最低 债券利 率 ：债 券余 额 R* 企业在现有条件下能 享受到的最优利息2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2 FN-CHK 1.2 FN-CHK 1. 70% 2. 1 3. ROE5% 4. EBIT- 0 2014-2018 70 106 100 57 55 388 188 “ 常青 借 贷标 准 ” 对CHK 法的 错 误进行 纠正 Step 1: 使用CHK 法 进 行识别 “ 盈利 标 准” 对CHK 法的 错 误进行 纠正 Step 2: 使 用两个 补充 标 准进行 纠正 识 别出 的 健康 企 业 识 别出的 “ 僵尸企 业”2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 3 Wind 2 188 26 28 92.9% 36 19% 19 10% 17 9% 16 9% 13 7% 53.72% 5 4 Wind 2014 5 2018 0 20 40 60 80 100 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 “僵 尸企 业” 家 数 0 5 10 15 20 25 30 35 非银金融 机械设备 家用电器 交通运输 汽车 农林牧渔 综合 有色金属 商业贸易 公用事业 化工 钢铁 采掘 0 5 10 15 20 25 30 35 国防军工 通信 计算机 食品饮料 医药生物 房地产 建筑材料 建筑装饰 轻工制造 休闲服务 传媒 电气设备 电子2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 5 Wind 2015 28 17 2016 2018 3 2 0 7 14 21 28 采掘 化工 有色金属 钢铁 公用事业 2014 年 0 7 14 21 28 采掘 钢铁 有色金属 综合 化工 2015 年 0 7 14 21 28 采掘 钢铁 化工 综合 有色金属 2016 0 7 14 21 28 采掘 化工 公用事业 商业贸易 有色金属 2017 0 7 14 21 28 公用事业 化工 传媒 家用电器 有色金属 20182019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 6 Wind 2015 -5.05% -39.92% 2016 2018 2.14% 21.81% 2015 51.37% 65.35% 2018 49.62% 52.22% 7 Wind % 0 10 20 30 40 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 钢铁 采掘 -5.5 -3.5 -1.5 0.5 2.5 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 采掘 -45 -25 -5 15 35 55 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 钢铁2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 8 Wind % 2015 Q5500 428 / 2018 594 / 38.8% 9 Q5500 Wind % 2015 13.24% 2018 2.34% 2017 2015 62.08% 2018 64.12% 2015 4 2018 8 48 49 50 51 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 采掘 52 56 60 64 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 钢铁 350 400 450 500 550 600 650 Jan-14 Oct-14 Jul-15 Apr-16 Jan-17 Oct-17 Jul-18 Apr-19 秦皇岛动力煤市场价 (Q5500, 山西产)2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 10 Wind % 3 2018 AA AA- A B C 27.5% 19.6% 15.7% 5.9% 13.7% 82.4% AAA AA+ 17.7% 11 Wind 2018 2014 2014 AAA AA+ 50% AA- 24.6% -5 0 5 10 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 火 电 （ 净 资 产 收 益 率 ） 62 63 64 65 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 火 电 （ 资 产 负 债 率 ） 2014 2015 2016 2017 2018 AAA 18.0% 19.8% 17.8% 9.6% 5.9% AA+ 29.5% 21.9% 18.9% 11.5% 11.8% AA 27.9% 27.1% 31.1% 38.5% 27.5% AA- 21.3% 17.7% 16.7% 19.2% 19.6% A 类 3.3% 9.4% 4.4% 9.6% 15.7% B 类 2.1% 5.6% 5.9% C 类 2.1% 5.6% 11.5% 13.7%2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 12 2014 Wind 13 2018 Wind 2016 AAA 2016 2015 45 2018 5 AAA, 18.0% AA+, 29.5% AA, 27.9% AA-, 21.3% A 类, 3.3% AAA AA+ AA AA- A 类 AAA, 5.9% AA+, 11.8% AA, 27.5% AA-, 19.6% A 类, 15.7% B 类, 5.9% C 类, 13.7% AAA AA+ AA AA- A 类 B 类 C 类2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 14 Wind 2018 4 27 2016 AA 3.15 1.44 2018 2.22 -0.22 15 AA Wind 2016 25% 2017 2018 47% 2017 17 2018 26 0 10 20 30 40 50 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 采掘+ 钢铁 1 1.5 2 2.5 3 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 发行量 -0.5 0 0.5 1 1.5 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 净发行量2019-06-03 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 16 Wind 4 FN-CHK 2014 -2018 70 106 100 57 55 188 5 2014 2018 5