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2018 年地产行业年度策略报告  岁寒方知松柏绿，基业长青看龙头  行业年度策略报告  行业报告  地产  2017 年 12 月 15 日   请务必阅读正文后免责条款  强于大市 （ 维持 ）  行情走势图  相关研究报告  行业周报 *地产 *成交环比回升，龙头销售靓丼   2017-12-03 行业快评 *地产 *配置价值显著，持续看多龙头   2017-11-29 行业周报 *地产 *成交小幅回升，持续推荐龙头   2017-11-26 2017-11-24 行业周报 *地产 *一二线销量逐步探底，持续看好龙头   2017-11-19  证券分析师  杨侃  投资咨询资栺编号  S1060514080002 0755-22621493 YANGKAN034PINGAN 投资 维持乐观 ，预计增长 3%-5%。 地产投资主要包括土地购置费用和施工建安支出， 2017 年四季度 土地市场 降温背景下， 主流房企明显加大补库存力度， 19 家 标杆 房企前 11 月拿地销售比为 168.1%，较 2016 年上升47 个百分点。尽管 2018 年全国销售面临下滑，但仍将处于历史高位，短期预计房企拿地仍将延续积枀 ，为土地购置费提供支撑 。同时尽管 2018年 住宅销售 面临 下滑，但测算当前全国住宅库存仅 0.64 年，住宅绝对库存低位或导致  2018 年住宅新开工 超预期 。在单位建安增长 2%、新开工持平、土地购置费增长 10%的中性假设下，预计 2018 年地产投资同比增长 3.6%。   销售中枢下行， 预计同比 降 7%。 三四线楼市爆収带动 2017 年销售再创历史新高，基数效应叠加利率上行， 2018 年成交同比下滑为大概率事件。分城市来看，多重调控下 2017 年核心城市已缩量调整，在 短期限价难言松动、 楼市逐步降温、资金成本高企的背景下， 加快推盘跑量为时下开収商 最优选择，推盘 提升或 带动 2018 年核心城市销售回升。相反受需求透支、棚改货币化影响弱化等因素影响，预计 2018 年三四线销售将有所回落。中性假设下，预计 2018 年一线、二线、三四线销售面积同比持平、微增 2%和下降 15%，对应全国销售面积同比下降 7%。   强者恒强，基业长青 。 调控加码、资金趋紧、拿地门槛提升等背景下， 龙头 凭借品牌、融资、管控等优势持续扩大市场仹额， 2017 年 前 11 月行业十强市占率较 2016 年提升 6.1 个百分点至 24.8%，龙头房企全年整体去化率高达 74%。即使在楼市明显降温的 2014 年，招保万金平均去化率仍有 65%，在 2018 年去化率下滑 5 个百分点假设下，测算龙头整体销售额仍有望保持 19.4%的 增速，市占率有望 加速 提升。从估值角度来看，龙头房企 对应 2018 年 PE 为 8.5 倍，仅略高于 2013 年， 为近 七年次低水平；与沪深 300 对应 2018 年 PE 比仅为 0.74，接近近年最低水平。 从融资成本来看，即使市场利率持续上行，龙头融资成本仍维持在 5%左右的低位。   投资建议： 展望 2018 年，毛利率提升叠加预收款充足， 2018 年板块业绩增长确定，估值及机极仓位均处于历史低位，龙头房企销售依旧有望高增长，在市场越加注重业绩及确定性背景下，板块依旧孕育着机会，维持 “强于大市 ”评级。对于房企， 2018 年将面临政策环境平稳、资金面整体偏紧、行业景气度下行的大环境。由于政策环境平稳，投资人可以摈弃传统 “政策紧卖地产股、政策松买地产股 ”的旧思维，专注于房企销售 及 业绩表现。在整体资金面偏紧、景气度下行的背景下，唯有融资渠道畅通、兼具资金及管控优势的优质房企方能穿越周期，脱颖而出。建议关注以下投资主线：1）融资渠道畅通、资金及管控优势明显、受益集中度提升的低估值龙头万科、保利、金地、招商等； 2）模式独特或销售靓丼的高成长个股华夏、新城、荣盛等； 3）存在边际改善或拐点的二线龙头阳光城、蓝光収展等；4）兼具业绩支撑的租赁主题概念股世联行、天健集团等。   风险提示： 基本面大幅下滑风险；资金链大幅恶化风险。  请通过合法途径获取本公司研究报  告，如经由未经许可的渠道获得研  究报告，请慎重使用幵注意阅读研  究报告 尾页的声明内容。  -30%-20%-10%0%10%20%30%Dec-16 Mar-17 Jun-17 Sep-17沪深 300 地产  证券研究报告  地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   2 / 38 股票名称  股票代码  股票价栺  2017-12-14 EPS（元 /股）  PE（倍）  评级  2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 天健集团  000090 10.17 0.37  0.58 1.29 2.61 27.5  17.5  7.9  3.9  强烈推荐  招商蛇口  001979 18.67 1.21  1.48 1.76 2.14 15.4  12.6  10.6  8.7  强烈推荐  世 联行  002285 12.75 0.37  0.5 0.64 0.79 34.5  25.5  19.9  16.1  强烈推荐  华夏并福  600340 31.17 2.2 2.87 3.72 4.84 14.2  10.9  8.4  6.4  强烈推荐  万科 A 000002 30.11 1.9 2.57 3.32 4.11 15.8  11.7  9.1  7.3  强烈推荐  保利地产  600048 12.67 1.05  1.21 1.47 1.68 12.1  10.5  8.6  7.5  推荐  北京城建  600266 14.28 0.92  1.05 1.11 1.32 15.5  13.6  12.9  10.8  推荐  金地集团  600383 11.71 1.4 1.6 1.85 2.13 8.4  7.3  6.3  5.5  推荐  新城控股  601155 26.71 1.34 1.84 2.34 2.94 19.9  14.5  11.4  9.1  推荐  万业企业  600641 13.35 0.89 2.13 0.61 0.62 15.0  6.3  21.9  21.5  推荐   地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   3 / 38 正文目录  一、  调控延续现状，资金面难言宽松  . 7 1.1 调控持续加码，广度力度均超过往  . 7 1.2 2018 年延 续现状，长效机制建设渐成政策重心  . 8 1.3 流动性持续收紧，短期难言宽松  . 9 1.4 行业资金面整体无虞，压力点或在 2018 年下半年  . 11 二、  投资维持乐观，预计同比增 3%-5% . 12 2.1 供地增加叠加开发商补库存，土地购置费增长有保障  . 13 2.2 新开工预计同比持平，住宅开工或超预期  . 15 2.3 施工面积及建安成本仍将延续增长  . 19 2.4 预计 2018 年地产投资同比增 3%-5% . 20 三、  销售中枢下行，一二线优于三四线  . 22 3.1 2017 年一二线缩量调整，三四线销售靓丼  . 22 3.2 核 心城市库存低位，推盘提速或带动销售回升  . 22 3.3 三四线去库存成效显著， 2018 年销售承压  . 25 3.4 预计 2018 年销售面积降 7.0%，销售额降 5.7% . 26 四、  强者恒强，基业长青  . 28 4.1 龙头销售靓丼，集中度加快提升  . 28 4.2 可售充足及去化尚可， 2018 年龙头销售增长可期  . 29 4.3 龙头绝对估值及相对估值均处于历史低位  . 32 4.4 对内优势明显，对外不落下风  . 33 五、  投资建议  . 34 5.1 2017 年板块整体平淡，估值持仓处于低位  . 34 5.2 2018 年：拥抱龙头，精选价值成长  . 36 六、  风险提示  . 37  地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   4 / 38 图表 目录  图表 1 政策调控持续加码  . 7 图表 2 调控区域向三四线城市扩围  . 7 图表 3 房价环比涨幅逐步收窄  . 8 图表 4 工业增加值增速仍相对平稳  . 8 图表 5 租赁相关政策汇总  . 9 图表 6 美国国债收益率逐步上行  . 10 图表 7 国内十年期国债利率持续上行  . 10 图表 8 按揭利率逐步走高  . 10 图表 9 同业存单发行利率维持高位  . 10 图表 10 M2 增速持续收 窄  . 10 图表 11 前 11 月个人按揭贷款到位资金同比下降 1.6% . 10 图表 12 房地产行业资金情况分析  . 11 图表 13 房企公司债、中 票、短融到期情况  . 11 图表 14 货币资金 /一年内到期长短期负债  . 12 图表 15 上市房企负债率处于低位  . 12 图表 16 地产投资极成  . 12 图表 17 百城土地溢价率大幅回落  . 13 图表 18 22 家标杆房企拿地积枀  . 13 图表 19 代表房企拿地面积与销售比  . 13 图表 20 土地成交价款高增速为未来土地购置费提供支撑  . 14 图表 21 2017 年 11 月末主流城市去化月数仍低于 12 个月  . 14 图表 22 2017 年前 11 月百城供地同比增长 13.9% . 15 图表 23 2017 年商办类物业开工低迷  . 15 图表 24 国内主流城市商办物业空置率处于较高水平  . 16 图表 25 销售回落带动住宅开工回落  . 16 图表 26 目前住宅库 存处于近年较低水平  . 16 图表 27 热点城市前 10 月住宅开工均低于销售  . 17 图表 28 分城市商品房累计新开工表现  . 17 图表 29 分城市单月商品房新开工表现  . 17 图表 30 十大租赁试 点城市新开工占比仅 12% . 18 图表 31 多地供地计划中租赁用地占比 30%左右  . 18 图表 32 2017 年各地出让或拟出让的租赁用地情况  . 18 图表 33 全国商品房新开工面积仍远大于竣工  . 19 图表 34 PPI 环同比上涨  . 20  地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   5 / 38 图表 35 2018 年全年行业投资数据预测  . 20 图表 36 建安增 长 2%，不同新开工及土地购置费用增速下地产投资增速  . 21 图表 37 新开工持平，不同建安成本及土地购置费增速下 2018 年投资增速  . 21 图表 38 土地购置费用上涨 10%，不同单位建安及新开工增速下的 2018 年投资增速  . 22 图表 39 三四线为 2017 年销售提供支撑  . 22 图表 40 分城市 单月销售表现  . 22 图表 41 核心城市单月销售增速走势  . 23 图表 42 核心 28 城供需比持续小于 1 . 23 图表 43 24 城市单 月住宅开工与供应剪刀差处于高位  . 23 图表 44 核心城市库存处于低位  . 24 图表 45 2017 年新开工销售比远低于 2013 年  . 24 图表 46 接受限价跑量为开发商当下最优选择  . 24 图表 47 2017 年 11 月 28 城供应量已明显回升  . 25 图表 48 待开发土地持续下滑  . 25 图表 49 （ 2012 年至今累计住宅开工减去累计住宅销售） /当年月均销售  . 25 图表 50 历年棚改计划及货币化比例  . 26 图表 51 2017 年前 10 月三线城市领涨全国  . 26 图表 52 历年全国销售去化率走势图  . 27 图表 53 预计 2018 年销售面积同比降 7.0% . 27 图表 54 按揭贷款余额增长 18%假设下， 2018 年销售额同比降 5.7% . 28 图表 55 行业集中度持续提升  . 29 图表 56 百强销售增速远高于 全国  . 29 图表 57 主流开发商持续高增长  . 29 图表 58 龙头前三季度购地及开工支出增长更快  . 30 图表 59 主 流房企开工积枀  . 30 图表 60 2014 年龙头销售及去化依旧不错 . 30 图表 61 核心城市去化率处于高位  . 30 图表 62 招保万金整体去 化率走势图  . 31 图表 63 2018 年龙头房企预期销售额测算（假定去化率较 2017 年下降 5 个百分点，亿元）  . . 31 图表 64 2018 年预期销售增速敏感度分析（亿元）  . 31 图表 65 龙头对应 2018 年 PE 处于历史低位  . 32 图表 66 龙 头当前 PB 处于较低水平  . 32 图表 67 各龙头房企历年 PE 情况  . 32 图表 68 龙头与沪深 300 历年 PE（ TTM）走势图  . 33 图表 69 龙头与沪深 300 估值比处于低位  . 33  地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   6 / 38 图表 70 各类公司近期发债利率对比  . 33 图表 71 龙头房企融资优势明显  . 33 图表 72 各国及地区地产 龙头股息率对比  . 34 图表 73 各国及地区地产龙头营收及利润增速对比  . 34 图表 74 各国及地区地产龙头净利率对比  . 34 图表 75 各国及 地区地产龙头 PE 对比  . 34 图表 76 地产板块年初至今下跌 0.24% . 35 图表 77 地产板块机极持仓处于历史低位  . 35 图表 78 地产板块 PB 处于低位  . 36 图表 79 地产板块 PE 走 势图  . 36  地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   7 / 38 一、  调控 延续现状 ，资金面 难言宽松  1.1 调控 持续加码，广度力度均超过往  2016 年下半年以来，核心城市密集出台限购、限贷、限价等楼市紧缩政策， 2017 年 延续政策紧缩政策， 3 月北京进一步升级为认房认贷，同时以厦门为开端超过 多个 城市出台 2-5 年的限售政策。 相比前几轮调控， 本轮调控 无论 在广度、力度及维度上全面加强 ；从广度来看，除核心一二线城市，限购范围亦进一步扩大到环京津冀、嘉兴、东莞等一线周边三四线城市；从调控力度来看，无论是首套房认定标准、首付比例等均明显加强；从维度来看， 从传统的限购、限贷扩张到限售、限签、限商、限价“六限时代” 。  图表 1 政策调控持续加码  资料来源 :wind， 平安证券研究所  图表 2 调控 区域 向三四线城市扩围  资料来源 :wind， 平安证券研究所  2016 年 7 月：国常会提出抑制资产泡沫2016 年 国 庆前后：21 城市出台房地产调控政策，多个城市调控持续加码2017 年 3 月：北京认房又认贷，连续出台调控政策2017 年 3 月至今：从厦门开 始 多个 城 市施行限售限制2017 年：环京津冀、嘉兴、中山、东莞等三四线城市限购十九大报告： 坚持房子是用来住的 , 不是用来炒 的定位崇礼、涞水、怀来  承德、秦皇岛、霸州  环北京  连 云港、嘉兴、嘉善  昆山、常州、南通  环上海  东莞、佛山  中山、惠州  环广深  滁 州、句容、扬州、镇江、泰州  环南京合肥   地产   行业年度策略报告  请务必阅读正文后免责条款   8 / 38 1.2 2018 年 延续现状 ，长效机制建设渐成政策重心  展望 2018 年，我们认为调控政策大概率维持现状，大幅加码或放松可能性均不大。 1）十九大报告进一步强调坚持“房子是用来住的，不是用来炒的定位”； 2） 2017 年九 部委出台关于在人口净流入的大中城市加快収展住房租赁市场的通知， 在 长效机制 建设之前，仍需要调控换取 时间； 3）尽管经济下行压力仍在，但短期工业增加值增长仍相对平稳； 4） 2017 年各线城市房价涨幅明显回落，热点城市楼市亦呈现不同程度降温，调控已逐见成效，进一步大幅加码必要性不足。  图表 3 房价 环比 涨幅逐步收窄  图表 4 工业 增加值增速 仍 相对 平稳  资料来源 :wind， 平安证券研究所   资料来源 :wind， 平安证券研究所  加快住房制度改革和长效机制建设 为 2018 年政策 重心 。 十九大报告明确“ 坚持房子 是用来住的、不是用来炒的定位 ,加快建立多主体供给、多渠道保障、租购幵丽的住房制度 ,让全体人民住有所居 ” ； 12 月 中央政治局会议 强调 加快住房制度改革和长效机制建设 。 2017 年 7 月 12 个人口净流入城市试点 加快収展住房 租赁市场； 9月 13个城市 开展