从美军工企业表现探寻我国军工企业发展.pdf

本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 从美军工企业表现 探寻 我国军工企业发展 证券 研究报告 所属 部门 股票研究 部 报告 类别 行业深度 所属行业 机械装备 /国防军工 行业评级 增持评级 报告 时间 2018/10/24 分析师 孙灿 证书编号： S1100517100001 010-68595107 suncancczq 联系人 杨广 证书编号 ： S1100117120010 010-66495651 yangguangcczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼，100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 21 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 军工行业 深度 报告 核心观点 美国军工企业占据全球 军工 百强名单的四成，前 6 中的 5 席 美国防务新闻网站 8 月份发布了 2018 全球军工企业 100 强排行榜 ，美国上榜军工企 业达 40 家； 前 20 名企业中，美国企业有 12 家， 且美国军工企业占据前 6 中的 5 席。美国军工排名前十的企业包括 洛克希德马丁、雷神公司、诺斯罗普格鲁曼、波音、通用动力 、联合技术公司、 L3 TECHNOLOGIES、亨廷顿英戈尔斯 工业、雷杜斯公司、 博思艾伦汉姆灵顿 。 2010 年以来美国军工企业股价快速上涨 ，前十公司平均涨幅达 379% 2010 年以来 美国 军工典型 上市公司 的股价整体上呈现快速上涨趋势 。 美国前十大军工企业 2010 年以来的平均涨幅达 379%，明显高于美国三大股指涨幅（ 道琼斯工业指数 142%、纳斯达克指数 228%、标普 500 指数 146%），其中前五大军工企业涨幅分别为 洛克希德马丁 476%、雷神公司 370%、诺斯罗普格鲁曼 571%、波音 703%、通用动力 239%。 美国军工股走强源于 国防支出维持 高 水平 、企业创新能力强等因素 美国国防预算近十年来维持在高水平，美国高国防支出为美国军工企业带来稳定的军品订单。国际动荡局势使得国际军品贸易呈现增长趋势，美国作为全球最大的武器出口国，外部需求较强。 企业研发费用 始终 保持较高水平 ， 支持企业 不断进行 新产品 、新 技术研发 ，企业具有很强创新能力 。 我国军工板块持续下跌，当前板块估值处于 历史低位 截止 2018 年 10 月 23 日， 2018 年军工板块累计下跌 29.04%，在 28 个子板块中排名第 14。军工板块估值为 51 倍，显著低于 8 年来历史平均水平（ 67 倍） ，具备反弹空间，但估值仍显著高于其他子板块或将限制反弹幅度。 我国周边仍存较多不稳定因素， 国防预算稳定增长，板块 或迎来快速发展 我国周边安全形势整体上呈现稳定趋势，但是南海及台湾问题随着美国加大介入力度仍存在较多不稳定因素。伴随我国安全形势的需要，我国军队信息化及现代化发展的要求，预计我国国防预算仍将保持稳定增长趋势。军改影响逐步减弱，科研院所改革 有序推进 ，行业基本面明显改善，看好长期投资机会。 对标美国十大军工企业，建议关注我国军工行业主制造商发展前景 对标美国 十大军工企业 ，根据业务的相似程度及未来的发展定位， 建议关注 我国军工上市企业中有机会成长为我国的十大军工主制造商类企业，包括中航飞机、中航沈飞、中直股份、内蒙一机、中国重工、航发动力、航天发展、南洋科技、国睿科技、四创电子。 风险提示 ： 国防预算增长不及预期； 政策执行不及预期 ； 行业估值相对较高 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/42 正文 目录 一、 2010 年以来美国典型军工企业市场表现亮眼 . 5 1. 美国军工企业占据全球百强名单的四成，前 6 中的 5 席 . 5 2. 市场表现： 2010 年以来美国军工企业股价整体呈快速上涨 . 6 3. 美国军工股走强源于军费高增长、企业创新能力强等因素 . 9 3.1 宏观方面：国际局势动荡、美军费开支维持高水平催生大量军品订单 . 9 3.2 企业层面：强大的研发创新能力、军民融合发展引领技术发展方向 . 12 二、美国典型军工集团详细分析 . 15 1. 洛克希德马丁（ LMT.N） . 15 2. 雷神公司（ RTN.N） . 18 3. 诺斯罗普格鲁曼（ NOC.N） . 21 4. 波音公司（ BA.N） . 23 5. 通用动力公司（ GD.N） . 25 6. 联合技术公司（ UTX.N） . 27 7. L3 TECHNOLOGIES（ LLL.N） . 28 8. 亨廷顿英戈尔斯工业（ HII.N） . 29 三、我国军工板块持续下跌，当前板块估值处于历史低位 . 31 四、当前我国军工行业整体环境分析 . 33 1. 我国周边仍存较多不稳定因素，军工行业或迎来快速发展 . 33 2. 我国国防预算保持稳定增长 . 35 3. 军改影响逐步减弱，科研院所改革有序推进 . 36 五、对标美国十大军工企业，建议关注我国军工行业主制造商企业发展前景 . 39 六、风险提示 . 41 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/42 图表目录 图 1： 全球百强军工企业地域分布 . 6 图 2： 美国军品收入前八企业 2010 年后股价走势 . 7 图 3： 美国五大军工集团及美三大股指相对 2010 年初走势对比 . 8 图 4： 美国国防部预算及同比变化情况 . 9 图 5： 全球军费支出前十国家及 GDP 占比 . 10 图 6： 全球各国军费支出占比情况 . 10 图 7： 全球武器出口及美国武器出口情况 . 11 图 8： 2017 年全球武器出口前十国（百万美元） . 12 图 9： 2017 年全球各国武器出口占比情况 . 12 图 10： 美武器出口前十国家（地区）（百万美元） . 12 图 11： 2017 年美武器出口国家（地区）占比 . 12 图 12： 美国典型军工企业研发费用占营业收入比例情 况 . 13 图 13： 美国是军工技术引领者，如先进战斗机发展历 程 . 14 图 14： 美国典型军工企业 2017 年军品收入及 占营业收入比重 . 15 图 15： 洛马营业收入及同比情况 . 17 图 16： 洛马营业收入产品构成 . 17 图 17： 洛马净利润及同比 . 18 图 18： 洛马销售毛利率及销售净利率 . 18 图 19： 雷神营业收入及同比情况 . 20 图 20： 雷神营业收入产品构成 . 20 图 21： 雷神净利润及同比 . 21 图 22： 雷神销售毛利率及销售净利率 . 21 图 23： 诺斯罗普格鲁曼营业收入及同比 . 23 图 24： 诺斯罗普格鲁曼营业收入产品构成 . 23 图 25： 诺斯罗普格鲁曼净利润及同比 . 23 图 26： 诺斯罗普格鲁曼销售毛利率及净利率 . 23 图 27： 波音营业收入及同比情况 . 25 图 28： 波音营业收入产品构成 . 25 图 29： 波音净利润及同比 . 25 图 30： 波音销售毛利率及销售净利率 . 25 图 31： 通用动力营业收入及同比 . 27 图 32： 通用动力营业收入产品构成 . 27 图 33： 通用动力净利润及同比 . 27 图 34： 通用动力销售毛利率及净利率 . 27 图 35： 联合技术营业收入及同比 . 28 图 36： 联合技术营业收入产品构成 . 28 图 37： 联合技术净利润及同比 . 28 图 38： 联合技术销售毛利率及净利率 . 28 图 39： L3 营业收入及同比 . 29 图 40： L3 营业收入产品构成 . 29 图 41： L3 净利润及同比 . 29 图 42： L3 销售毛利率及净利率 . 29 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/42 图 43： 亨廷顿营业收入及同比 . 30 图 44： 亨廷顿营业收入产品构成 . 30 图 45： 亨廷顿净利润及同比 . 30 图 46： 亨廷顿销售毛利率及净利率 . 30 图 47： 2018 年初至今军工行业排名 14/28 . 31 图 48： 2017 年初至今市场表现 . 32 图 49： 2018 年初至今板块市场表现 . 32 图 50： 2010 年以来军工板块、上证综指及沪深 300 指数 估值对比 . 32 图 51： 申万一级行业估值（ TTM，整体法） . 33 图 52： 我国国防预算支出及同比增长情况 . 36 图 53： 全军武器装备采购网采购公告次数 . 37 表格 1. 2018 年全球百强军工企业前二十名单 . 5 表格 2. 2010 年初至 2018 年 10 月 23 日美国十大军工企业及三大股指涨跌幅 . 8 表格 3. 2010 年全球各地战争及冲突事件汇总 . 10 表格 4. 洛马公司发展过程中重要事件 . 16 表格 5. 洛马公司主要业务及产品 . 16 表格 6. 雷神公司发展过程中重要事件 . 18 表格 7. 雷神公司主要业务及产品 . 19 表格 8. 诺斯罗普格鲁曼公司发展历程 . 21 表格 9. 诺斯罗普格鲁曼公司主要业务及产品 . 22 表格 10. 波音公司主要业务及产品 . 24 表格 11. 通用动力主要业务及产品 . 26 表格 12. 我国周边安全环境及重要事件梳理 . 34 表格 13. 国防和军队改革重大事件梳理 . 36 表格 14. 科研院所改革相关事件 . 38 表格 15. 对标美军工企业我国当前典型军工企业看点 . 40 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/42 一、 2010 年以来 美国 典型军工企业 市场表现亮眼 1. 美国军工企业占据全球百强名单的四成，前 6 中的 5 席 全球百强军工企业销售总额连续 两年 增长 。 美国防务新闻网站今年 8 月份发布了 2018 全球军工企业 100 强排行榜 （此排名中不包含中国军工企业） ， 2017 年百强军工企业实现军品销售总额 3754 亿美元， 较 2016 年增长2.9%，连续两年呈现增长。百强排行榜中前十大军工企业军品销售总额占全部百强企业军品销售总额的 51.6%，市场集中度较高。 美国前五大军工企业占据全球百强前 6 中的 5 席。 全球百强军工企业前 20名企业中 ，美国企业有 12 家 ，而 排名前十的军工企业 依次是洛克希德马丁（美国）、雷神公司（美国）、 BAE 系统公司（英国）、诺斯罗普格鲁曼（美国）、波音（美国）、通用动力（美国）、空中客车（欧洲）、金刚石 -安泰（俄罗斯）、泰雷兹公司（法国）、莱昂纳多公司（意大利），其中美国企业有 5家，且占据前 6 席中的 5 席。美国前五大军工企业 2017 年销售总额 1334 亿美元，占全球百强军工企业军品销售总额的 35.54%。 表格 1. 2018 年全球百强 军工企业 前二十名单 排名 公司 国家 2017 年军品收入 （百万美元） 2017 年总收入（百万美元 ） 2017 军品占公司总收入比 1 洛克希德马丁 美国 47985.00 51048.00 94.00% 2 雷神公司 美国 23573.64 25348.00 93.00% 3 英国航空航天公司 英国 22380.04 25288.20 88.50% 4 诺斯罗普格鲁曼 美国 21700.00 25803.00 84.10% 5 波音 美国 20561.00 94005.00 21.87% 6 通用动力 美国 19587.00 30973.00 63.24% 7 空中 客车 欧洲 11185.91 75702.63 14.78% 8 金刚石 -安泰 俄罗斯 9125.02 9125.02 100.00% 9 泰雷兹公司 法国 8926.13 17852.26 50.00% 10 莱昂纳多公司 意大利 8856.48 13024.24 68.00% 11 联合技术公司 美国 7826.00 60200.00 13.00% 12 L3 Technologies 美国 7749.00 9573.00 80.95% 13 亨廷顿 英戈尔斯 工业 美国 7030.00 7400.00 95.00% 14 联合航空制造公司 俄罗斯 6197.25 7746.56 80.00% 15 蕾杜斯公司 美国 5218.00 10170.00 51.31% 16 罗尔斯罗伊斯公司 英国 4625.73 28582.91 16.18% 17 博思艾伦汉姆灵顿 美国 4320.00 6171.85 70.00% 18 法国海军集团 法国 4178.33 4178.33 100.00% 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/42 19 哈里森集团 美国 4158.00 5979.00 69.54% 20 德事隆集团 美国 4117.42 14198.00 29.00% 资料来源： 美国防务新闻网， 川 财证券研究所 ；注：全球百强企业不含中国军工企业 美国军工企业数量占 全球百强名单的 四成。 全球百强前二十名单中的美国军工企业除了上面提到的美国前五大军工巨头外，还包含联合技术公司、 L3 Technologies、亨廷顿 英戈尔斯 工业、雷杜斯公司、博思艾伦汉姆灵顿、哈里森集团以及德事隆集团。 全球百强 军工企业根据地域情况分布如下：美国40 家、欧洲 31 家、俄罗斯 6 家、亚洲 15 家及其他地区 8 家。美国企业数量占 40%，显示美国军工企业实力雄厚，侧面印证了美国国防工业体系的完善。 图 1： 全球百强军工企业地域分布 资料来源： 美国防务新闻网 ， 川财证券研究所 2. 市场表现 ： 2010 年以来美国军工企业 股价整体呈快速上涨 美国军工上市公司 股价 持续上涨。 2010 年以后，美国典型军工上市公司市场表现抢眼，如下图中给出了美国前八大军工企业的股票整体走势情况，八年多时间内 美国 军工 典型 企业的股价整体上呈现快速上涨趋势。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/42 图 2： 美国军品收入前八企业 2010 年 后 股价走势 资料来源： wind， 川财证券研究 所 ；注 ：截止 2018.10.23数据 美国前十大军工企业涨幅明显超过美三大股指。 美国前十大军工企业 2010年以来的平均涨幅达 379%，明显高于美国三大股指涨幅（道琼斯工业指数142%、纳斯达克指数 228%、标普 500 指数 146%）， 其中 前五大军工企业涨幅分别为洛克希德马丁 476%、雷神公司 370%、诺斯罗普格鲁曼 571%、波音 703%、通用动力 239%。 图 3 中给出了美前五大军工企业及美三大股指相对于 2010 年初的市场相对走势图，可以看出五大军工集团涨幅明显高于三大股指。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/42 表格 2. 2010 年初至 2018 年 10 月 23 日美国十大军工企业及三大股指涨跌幅 目录 证券代 码 公司名称 2017 军品收入 （百万美元） 当前总市值（百万美元） 区间涨跌 幅（ %） 市盈率（ TTM） 2017年军品收入前十公司 LMT.N 洛克希德马丁 47985 91514 476 29.04 RTN.N 雷神公司 23574 54593 370 22.77 NOC.N 诺斯罗普格鲁曼 21700 52954 571 23.66 BA.N 波音 20561 201107 703 21.09 GD.N 通用动力 19587 55627 239 18.64 UTX.N 联合技术公司 7826 104028 133 20.51 LLL.N L3 Technologies 7749 16856 199 18.96 HII.N 亨廷顿 英戈尔斯 7030 10086 565 16.59 LDOS.N 蕾杜斯公司 5218 10001 55 22.63 BAH.N 博思艾伦汉姆灵顿 4320 7036 484 20.77 十家军工企业涨幅平均值 379 21.47 指数 DJI.GI 道琼斯工业指 数 142 22.37 IXIC.GI 纳斯达克指数 228 45.07 SPX.GI 标普 500 146 21.85 资料来源： wind， 川 财证券研究所 ；注： 总市值为截止 2018.10.23数据 图 3： 美国 五大军工集团及美三大股指相对 2010 年初走势对比 资料来源： wind， 川财证券研究所 ：注 ：截止 2018.10.23数据 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/42 3. 美国军工股走强 源于 军费高增长、企业创新能力强等因素 美国 典型 军工企业 自 2010 年 以来股票走势整体呈现持续上涨趋势，整体走势明显优于美国三大股指， 我们认为美国军工相关概念股的持续强势总 体上可以归结 为行业宏观层面和企业微观层面两方面影响。 3.1 宏观方面：