服装家纺行业中报总结：行业业绩平稳.pdf

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 Table_IndustryData 行业经济数据跟踪（18 年 1-6 月）营业收入 904.21 亿元归属上市公司净利润 90.52 亿元 Table_QuotePic 近 6 个月行业指数与沪深 300 比较报告编号：首次报告日期：2018 年 09 月 17 日 Table_ReportInfo 相关报告： Table_Author 分析师：虞婕雯 Tel ： 021-53686153 Email ： yujiewenshzq SAC 证书编号： S0870515070001 Table_Summary 主要观点行业业绩平稳增长近期，服装家纺行业中报业绩披露完毕，53 家上市企业上半年实现营业收入 904.21 亿元，同比增长 10.79% ，实现归属母公司净利润 90.52 亿元，同比减少 1.97% ，扣除非经常性损益实现归属母公司净利润 76.74 亿元，同比增长 10.63% 。从增长情况来看，大多数公司营业收入实现增长，其中：营业收入增速超过 100% 的 0 家，在 50% （含）至 100% 的有 3 家，在 30% （含）至 50% 的有 9 家，增速在 0% 至 30% 的有 31 家，还有 10 家营业收入负增长。扣非后净利润增速超过 100% 的 9 家，在 50% （含）至 100% 的有 6 家，在 30% （含）至 50% 的有 3 家，增速在 0% 至 30% 的有 17 家，增速小于 0% 的有 18 家。子行业分化企业个体差异较大从各细分子行业来看，休闲服装营业收入增速最高，同比增长 36.43% ，女装、家纺和童装同比增速在 15% 以上，鞋帽表现较去年持平，同比微增 3.3% ，男装、户外运动和其他服装同比均有小幅下降。从扣非净利润角度来看，其他服装同比增长 38.84%，休闲服装和家纺扣非净利润同比依旧高增长，分别增长 18.31%和21.51%，童装同比增长 11.45% ，女装（剔除地素时尚）同比增长 6.39% ，男装和鞋帽同比微增 1.46% 和 2.61% ，户外同比下降 14.46% 。投资建议评级未来十二个月内，行业评级“ 中性 ” 国内消费需求逐步放缓的背景下，服装品牌企业收入和利润表现平稳增长，但子行业表现分化以及企业之间差异较大，我们建议关注主营业务增长较为确定，运营效率持续提升的企业。 Table_ForcastEval 数据预测与估值：重点关注股票业绩预测和市盈率公司名称股票代码股价 EPS PE PBR 投资评级 18E 19E 18E 19E 歌力思 603808.SH 16.72 1.11 1.40 15.06 11.94 2.51 增持森马服饰 002563.SZ 10.35 0.57 0.69 18.16 15.00 2.75 增持比音勒芬 002832.SZ 31.20 1.34 1.77 23.28 17.63 3.88 增持地素时尚 603587.SH 27.03 1.53 1.63 17.67 16.58 3.81 谨慎增持太平鸟 603877.SH 20.85 1.36 1.75 15.33 11.91 3.14 谨慎增持资料来源：Wind, 上海证券研究所股价数据为 2018 年 9 月12 日收盘价 0.00 1000.00 2000.00 3000.00 4000.00 5000.00 6000.00 7000.00 -35.00% -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 18-03 18-04 18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 成交金额服装家纺(申万) 沪深300 中性维持证券研究报告/ 行业研究/ 行业专题报告日期：2018 年 09 月 17 日行业业绩平稳服装家纺行业中报总结行业：服装家纺行业专题报告 2018 年 09 月 17 日目录一、行业整体业绩平稳增长 . 5 1.1 行业业绩平稳增长 . 5 1.2 行业毛利率微降 . 6 1.3 期间费用稳定财务费用增速较快 . 7 二、细分行业 . 7 2.1 男装：男装业务回暖趋势 . 7 2.2 女装：高端女装增长强劲 . 9 2.3 休闲服装：运营效率整体提升 . 11 2.4 童装：受益二胎放开有望持续增长 . 13 2.5 户外运动：比音勒芬一枝独秀 . 15 2.6 家纺：增收增利运营效率提升 . 17 2.7 鞋帽：制鞋企业不温不火 . 19 2.8 其他服装：扣非增长盈利增强 . 21 三、投资评级和建议 . 23 3.1 投资建议 . 23 3.2 重点关注公司评级 . 23 四、风险提示 . 24 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日图图 1 服装家纺企业营业收入增长分布； . 5 图 2 服装家纺企业扣非后归母净利润增长分布； . 5 图 3 各细分行业增速情况（单位：% ） . 6 图 4 子行业毛利率对比（单位：% ） . 6 图 5 子行业期间费用对比（单位：亿元） . 7 图 6 男装企业营业收入对比单位：亿元； . 8 图 7 男装企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 8 图 8 男装企业毛利率水平单位：% ； . 9 图 9 男装企业三费费率水平单位：% ； . 9 图 10 男装企业存货周转率水平单位：% ； . 9 图 11 男装企业应收账款周转率单位：% ； . 9 图 12 女装企业营业收入对比单位：亿元； . 10 图 13 女装企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 10 图 14 女装企业毛利率水平单位：% ； . 11 图 15 女装企业三费费率水平单位：% ； . 11 图 16 女装企业存货周转率水平单位：% ； . 11 图 17 女装企业应收账款周转率单位：% ； . 11 图 18 休闲服装企业营业收入对比单位：亿元； . 12 图 19 休闲服装企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 12 图 20 休闲服装企业毛利率水平单位：% ； . 13 图 21 休闲服装企业三费费率水平单位：% ； . 13 图 22 休闲服装企业存货周转率水平单位：% ； . 13 图 23 休闲服装企业应收账款周转率单位：% ； . 13 图 24 童装企业营业收入对比单位：亿元； . 14 图 25 休闲服装企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 14 图 26 童装企业毛利率水平单位：% ； . 15 图 27 童装企业三费费率水平单位：% ； . 15 图 28 童装企业存货周转率水平单位：% ； . 15 图 29 休闲服装企业应收账款周转率单位：% ； . 15 图 30 户外运动企业营业收入对比单位：亿元； . 16 图 31 户外运动企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 16 图 32 户外运动企业毛利率水平单位：% ； . 17 图 33 户外运动企业三费费率水平单位：% ； . 17 图 34 户外运动企业存货周转率水平单位：% ； . 17 图 35 户外运动企业应收账款周转率单位：% ； . 17 图 36 家纺企业营业收入对比单位：亿元； . 18 图 37 家纺企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 18 图 38 家纺企业毛利率水平单位：% ； . 18 图 39 家纺企业三费费率水平单位：% ； . 18 图 40 家纺企业存货周转率水平单位：% ； . 19 图 41 家纺企业应收账款周转率单位：% ； . 19 图 42 鞋帽企业营业收入对比单位：亿元； . 20 图 43 鞋帽企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 20 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日图 44 鞋帽企业毛利率水平单位：% ； . 20 图 45 鞋帽企业三费费率水平单位：% ； . 20 图 46 鞋帽企业存货周转率水平单位：% ； . 21 图 47 鞋帽企业应收账款周转率单位：% ； . 21 图 48 其他服装企业营业收入对比单位：亿元； . 22 图 49 其他服装企业扣非归母净利润对比单位：亿元； . 22 图 50 其他服装企业毛利率水平单位：% ； . 22 图 51 其他服装企业三费费率水平单位：% ； . 22 图 52 其他服饰存货周转率水平单位：% ； . 23 图 53 其他服装企业应收账款周转率单位：% ； . 23 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日一、行业整体业绩平稳增长 1.1 行业业绩平稳增长近期，服装家纺行业中报业绩披露完毕， 53 家上市企业上半年实现营业收入 904.21 亿元，同比增长 10.79% ，实现归属母公司净利润 90.52 亿元，同比减少 1.97% ，扣除非经常性损益实现归属母公司净利润 76.74 亿元，同比增长 10.63% 。从增长情况来看，大多数公司营业收入实现增长，其中：营业收入增速超过 100% 的 0 家，在 50% （含）至 100% 的有 3 家，在 30% （含）至 50% 的有 9 家，增速在 0% 至 30% 的有 31 家，还有 10 家营业收入负增长。扣非后净利润增速超过 100% 的 9 家，在 50% （含）至 100% 的有 6 家，在 30% （含）至 50% 的有 3 家，增速在 0% 至 30% 的有 17 家，增速小于 0% 的有 18 家。图 1 服装家纺企业营业收入增长分布；图 2 服装家纺企业扣非后归母净利润增长分布；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所从各细分子行业来看，休闲服装营业收入增速最高，同比增长 36.43% ，女装、家纺和童装同比增速在 15% 以上，鞋帽表现较去年持平，同比微增 3.3% ，男装、户外运动和其他服装同比均有小幅下降。从扣非净利润角度来看，其他服装盈利能力增强，同比增长 41.98% ，休闲服装和家纺扣非净利润同比高增长，分别增长 18.31% 和 21.51% ，童装同比增长 11.45%，女装（剔除地素时尚）同比增长 6.39% ，男装和鞋帽同比微增 1.46% 和 2.61% ，户外同比下降 3 9 31 10 50%( 含）100% 30% （含）50% 0% （含）30% =100% 50%( 含）100% 30% （含）50% 0% （含）30% 0% 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日 14.46% 。图 3 各细分行业增速情况（单位：% ）数据来源：wind 、上海证券研究所 1.2 行业毛利率微降上半年，53 家服装家纺企业整体毛利率 37.27% ，较去年同期下降 0.2pct, 其中：户外运动毛利率显著提升，较去年同期上升 6.65pct ，男装、童装和其他服装毛利率也分别增长 2.60pct 、 3.29pct, 和 1.84% ，休闲服装毛利率下滑明显，较去年同期下降 5.73pct，女装毛利率下降 1.01pct ，家纺和鞋帽整体毛利率和去年同期持平。图 4 子行业毛利率对比（单位：% ）数据来源：wind 、上海证券研究所 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 营业收入归母净利润扣非后归母净利润 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 男装女装休闲服装鞋帽家纺童装户外运动其他服装 2017H1 2018H1 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日 1.3 期间费用稳定财务费用增速较快上半年，53 家服装家纺企业期间费用 235.76 亿元，同比增长 14.44% ，其中，销售费用 165.13 亿元，同比增长 15.15% ，管理费用 59.37 亿元，同比增长 10.46% ，财务费用 11.26 亿元，同比增长 27.29% 。其中：女装和童装期间费用增长超 20% ，男装、休闲服装和家纺期间费用增长率在 15% 左右，户外运动、鞋帽和其他服装的费用控制优异，仅增长 6.41% 、4.95% 和 4.42% 。图 5 子行业期间费用对比（单位：亿元）数据来源：wind 、上海证券研究所二、细分行业 2.1 男装：男装业务回暖趋势上半年,10 家男装企业上半年实现营业收入 205.90 亿元，同比减少 2.45% ，实现归属母公司净利润 41.84 亿元，同比减少 13.38% ，扣除非经常性损益后归母净利润 38.23 亿元，同比增长 1.46% 。其中：海澜之家实现营业收入超 100 亿元；营业收入同比下滑的仅红豆股份和雅戈尔，红豆股份营业收入同比下降主要是由于去年出售子公司红豆置业股权影响，其男装业务实现收入同比增长 50.19% ，雅戈尔营业收入下降也是由于公司地产板块业务影响，其服装板块营业收入实现同比增长 13.03% 。希努尔的传统服装业务正 0 10 20 30 40 50 60 70 男装女装休闲服装鞋帽家纺童装户外运动其他服装 2017H1 2018H1 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日调整商业模式，同时公司开辟新的文化旅游业务，带来新的增长点，实现营业收入同比增长 8.98% 。男装整体扣非净利润同比微增，其中：报喜鸟实现同比扭亏为盈，希努尔和步森股份同比亏损收窄，扣非净利润同比下降的仅雅戈尔和七匹狼。男装企业整体盈利能力增强。图 6 男装企业营业收入对比单位：亿元；图 7 男装企业扣非归母净利润对比单位：亿元；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所男装企业整体毛利率 45.43% ，同比增长 2.60pct ，主要是雅戈尔和红豆股份毛利率显著提升，分别较去年同比增长 10.3pct 和 4.4pct ，红豆股份主要是由于公司剥离了低毛利率的房地产业务，以及公司纱线印染业务毛利率提升明显，雅戈尔同样是低毛利率的房地产业务收入占比下降，高毛利率的服装业务稳步增长，提升了公司整体毛利率水平。男装企业三费费率 26.46% ，同比增长 3.87pct 。雅戈尔三费费率显著上升，主要是由于收入大幅下滑所致，步森股份三费费率从 43.61% 下降至 29.23% ，同比下降 14.37pct ，由于其财务费用利息收入大增。 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 海澜之家雅戈尔七匹狼报喜鸟九牧王红豆股份摩登大道乔治白希努尔步森股份 2017H1 2018H1 增长率（% ） -500% 0% 500% 1000% 1500% 2000% 2500% 3000% 3500% 4000% -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 海澜之家雅戈尔七匹狼报喜鸟九牧王红豆股份摩登大道乔治白希努尔步森股份 2017H1 2018H1 增长率（% ）行业专题报告 2018 年 09 月 17 日图 8 男装企业毛利率水平单位：% ；图 9 男装企业三费费率水平单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所男装上半年存货账面金额 242 亿元，同比增长 5.47% 。除雅戈尔外，其余 9 家男装周转率均有一定的提升，希努尔的存货周转率显著提升主要系公司调整司战略结构，存货同比减少 65% 。应收账款账面金额 30 亿元，同比增长 19.56% ，高于同期营收增长。海澜之家应收账款同比减少 27.47% ，周转率提升。图 10 男装企业存货周转率水平单位：% ；图 11 男装企业应收账款周转率单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所 2.2 女装：高端女装增长强劲 8 家女装企业上半年实现营业收入 117.60 亿元，同比增长 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2017H1 2018H1 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2017H1 2018H1 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 2017H1 2018H1 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 2017H1 2018H1 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日 18.54% ，实现归属母公司净利润 11.76 亿元，同比增长 19.60%，扣除非经常性损益后归母净利润 9.35 亿元，剔除地素时尚后同比增长 6.39% 。 8 家女装营业收入均实现同比增长，扣非净利润则出现分化，维格娜丝、朗姿股份则同比大增 152.73% 和 147.73% ；歌力思同比增长 25.07% ，安正时尚同比微增 1.29% ；拉夏贝尔、商赢环球和日播时尚分别同比下降 24.29% 、64.71% 和 62.48% ，图 12 女装企业营业收入对比单位：亿元；图 13 女装企业扣非归母净利润对比单位：亿元；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所备注：地素时尚 2017H1 数据缺失女装企业整体毛利率 61.72% ，同比下降 1.01pct ，其中：朗姿股份毛利率提升 4.98pct 至 57.34% ，主要系低毛利率的绿色婴童占比下降，而商赢环球的线上销售大幅增长，带动毛利率提升 1.93pct 。女装企业整体三费费率 49.52% ，同比增加 1.43pct 。其中：朗姿股份因利息费用大幅支出增加了财务费率，三费费率同比增加 5.02pct 。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 2017H1 2018H1 增长率（% ） -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 2017H1 2018H1 增长率（% ）行业专题报告 2018 年 09 月 17 日图 14 女装企业毛利率水平单位：% ；图 15 女装企业三费费率水平单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所女装上半年存货账面金额 53.57 亿元，同比增长 33.38% ，高于同期营收增长。商赢环球的存货周转率从 7.41 下降至 3.96 ，主要系公司新增电商业务需提前备货，同时完成 Active 经营性资产包的收购新增大量存货。应收账款账面金额 26.63 亿元，同比增长 19.96% ，较同期营收增长持平。图 16 女装企业存货周转率水平单位：% ；图 17 女装企业应收账款周转率单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所 2.3 休闲服装：运营效率整体提升 6 家休闲服装企业上半年实现营业收入 255.24 亿元，同比增长 36.43% ，实现归属母公司净利润 14.58 亿元，同比增长 26.90%，扣除非经常性损益后归母净利润 11.37 亿元，同比增长 18.31% 。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 2017H1 2018H1 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 2017H1 2018H1 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 2017H1 2018H1 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 18.00 2017H1 2018H1 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日搜于特营业收入同比大增 65.91% ，主要是其供应链管理业务得到快速发展带动公司收入增长，而其品牌服饰业务则同比下降 2.19% 。美邦服饰营业收入同比 35.96% ，扣非归母净利润实现扭亏为盈。贵人鸟仍在调整期，营业收入较去年微降 2.67% 。森马服饰继续保持稳定增长，营业收入和扣非净利润分别增长 24.80% 和 25.72% 。柏堡龙扣非后净利同比下降主要系由于衣全球公司亏损较大。图 18 休闲服装企业营业收入对比单位：亿元；图 19 休闲服装企业扣非归母净利润对比单位：亿元；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所休闲服装企业整体毛利率 28.43% ，同比下降 5.73pct ，除柏堡龙毛利率提升外，其余毛利率均小幅下降。休闲服装企业整体三费费率 20.13% ，同比下降 3.55pct 。其中：美邦服饰期间费用控制严格，三费费率同比下降 5.62pct 至 41.45% 。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 2017H1 2018H1 增长率（% ） -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 2017H1 2018H1 增长率（% ）行业专题报告 2018 年 09 月 17 日图 20 休闲服装企业毛利率水平单位：% ；图 21 休闲服装企业三费费率水平单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所休闲服装上半年存货账面金额 89.42 亿元，同比增长 27.63% ，低于同期营收增长，整体去库存情况较好。除柏堡龙外，森马服饰、美邦服饰、搜于特和太平鸟存货周转率均有提升。应收账款账面金额 37.95 亿元，同比增长 10.27% ，低于同期营收增长。森马服饰和搜于特的应收账款周转率提升，森马服饰是由于公司强加盟商授信管理，货款回收及时所致。图 22 休闲服装企业存货周转率水平单位：% ；图 23 休闲服装企业应收账款周转率单位：% ；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所 2.4 童装：受益二胎放开有望持续增长 2 家童装上半年实现营业收入共 7.65 亿元，同比增长 16.02% ，实现归母净利润共 0.91 亿元，同比增长 20.89% ，扣除非经常性损 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 2017H1 2018H1 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 2017H1 2018H1 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 2017H1 2018H1 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 2017H1 2018H1 行业专题报告 2018 年 09 月 17 日益后归母净利润 0.82 亿元，同比增长 11.45% 。安奈儿和金发拉比营业收入和扣非净利润均实现同比增长，安奈儿营收和扣非净利润分别增长 17.48% 和 17.96% ，金发拉比营收和扣非净利润分别增长 11.99% 和 2.49% 。图 24 童装企业营业收入对比单位：亿元；图 25 休闲服装企业扣非归母净利润对比单位：亿元；数据来源：wind 、上海证券研究所数据来源：wind 、上海证券研究所安奈儿毛利率同比下降 1.39pct 至 57.19% ，近年来，公司的毛利率整体呈现下滑态势，主要或由原材料价格上涨等因素影响。金发拉比的毛利率近年来逐年上升，金发拉比上半年整体毛利率 52.86% ，同比增长 3.29pct ，主要是高毛利率的婴童服饰收入占比提升，增长较快。金发拉比和安奈儿上半年三费费率分别 34.96% 和 44.66% ，同比增长 7.7pct 和-0.73pct 。金发拉比的三费大幅增长主要是由于股权激励成本所致。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16