2018人民币国际化报告.pdf

2 0 1 8 人民币国际化报告（发布稿） IMI No. 1810更多精彩内容请登陆 imi/ 微博W eibo 微信W eChat 研究报告人民币国际化报告 2 0 1 8 结构变迁中的宏观政策国际协调 ( 发布稿 ) 中国人民大学国际货币研究所二一八年七月一十四日1 目录第一部分导论 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 第二部分人民币国际化指数 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7 一、人民币国际化指数现状 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7 二、人民币国际化的主要动力 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9 三、人民币国际化面临的主要障碍 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 2 四、主要货币的国际化指数比较 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 3 五、人民币国际化展望 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 4 第三部分人民币国际化现状 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 6 一、跨境贸易人民币结算 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 6 二、人民币金融交易 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 8 三、全球外汇储备中的人民币 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 6 四、人民币汇率及中国资本账户开放 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 7 第四部分宏观政策国际协调的框架和重点突破口 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 2 一、进行宏观政策国际协调的必要性 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 2 二、需要构建科学高效的宏观政策国际协调框架 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 3 三、强化中美多层次政策沟通与协调 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 5 四、发挥中国在不同国际组织中的积极作用 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 7 五、将 “ 一带一路 ” 打造成国际政策协调的新型平台 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 9 六、以技术创新为人民币国际化提供持久动力 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 0 七、破除本币优先的现实障碍 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 12 第一部分导论人民币国际化是人民币逐渐从中国的主权货币发展成为主要国际货币的过程。在当前 “ 一超多元 ” 的国际货币格局下，人民币想要打破国际市场对美元、欧元的使用惯性、路径依赖，获得广泛使用的网络效应，最终实现与中国经济和贸易地位相匹配的货币地位，仍然需要经历一个漫长而曲折的历史进程，必须久久为功，不懈努力。中国人民大学国际货币研究所自 2 0 1 2 年以来，每年定期发布人民币国际化报告，忠实记录人民币国际化的发展足迹，深度研究各个阶段的重大理论问题、政策热点以及机遇和挑战，及时总结人民币国际化中的规律，致力于为推动人民币国际化的实践提供理论依据。本研究团队率先编制了人民币国际化指数（ R I I ），通过这个综合量化指标，客观描述人民币在贸易结算、金融交易和官方储备等方面执行国际货币功能的发展动态，便于准确把握人民币在国际经济活动中的实际使用程度，为国内外研究和分析人民币国际化问题奠定了技术基础。 2 0 1 7 年，我国经济新动能不断增强，对外开放新格局加快形成，人民币国际化在经历一轮周期性回落后强势反弹。 2 0 1 0 年初， R I I 只有 0 . 0 2 ，人民币在国际市场上的使用几乎完全空白。由于跨境业务和离岸市场的成长，人民币国际化在初期呈现爆发式快速增长，到 2 0 1 5 年第三季度 R I I 已经攀升至 3 . 6 0 。之后在国内外金融市场深度调整的大形势下，人民币汇率预期逆转，国际支付中的人民币份额有所下降。随着离岸金融市场上套利性、投机性的人民币头寸加速消失，到 2 0 1 73 年第一季度 R I I 深度回调至 1 . 4 9 。而在 “ 泡沫 ” 被充分挤出后，人民币国际化回归服务实体经济的本源，并且随着加入 S D R 货币篮子的制度红利逐步释放，人民币的国际使用彻底扭转前期疲弱态势，触底后巩固回升。截至 2 0 1 7 年第四季度， R I I 已升至 3 . 1 3 ，同比提高 4 4 . 8 % ，基本上回到 2 0 1 5 年的高峰水平，与日元、英镑的国际化水平十分接近。从结构上看，全球贸易的人民币结算份额为 1 . 7 9 % ，同比有所回落；包括直接投资、国际信贷、国际债券与票据等在内的国际金融人民币计价交易综合占比为 6 . 5 1 % ，创历史新高。特别是在贸易保护主义带来严重不确定性、全球直接投资规模大幅度萎缩的情况下，人民币直接投资的全球占比有较大上升，为全球经济稳定增长提供动力。目前，全球已有 6 0 多个国家将人民币纳入官方储备。人民币在 I M F 可识别外汇储备中占比达 1 . 0 7 % ，同比上升 0 . 2 3 个百分点，表明人民币资产在全球市场的吸引力显著提高，人民币全球储备货币地位获得进一步实质性确认。今年是全球金融危机十周年。在过去的十年里，国际贸易、直接投资、国际货币格局无疑已经发生了重大变化，而结构变迁意味着国与国之间、区域之间、区域内部必须进行国际分工重塑和利益格局调整。这势必引发方方面面的摩擦与冲突，导致贸易保护主义盛行，甚至爆发局部战争。这种逆全球化行径，严重干扰了世界经济复苏进程。亟需加强国际政策协调，避免对抗升级，尤其要防止局部战争扩大化，为全球经济的稳健发展营造必要条件。4 2 0 1 8 年也是中国改革开放四十周年。改革开放是过去几十年中国实现长期高速增长的政策法宝。进入新时代后，要实现经济高质量发展，推进人民币国际化，仍然离不开改革开放，尤其是要实现更大格局、更高水平的开放。开放意味着打开大门，让资金、技术、人才、商品在国内外自由流动，实现优化配置，从而提高人民福祉和获得感。如果没有多层次、全方位的政策沟通和协调，没有良好、友善的国际环境，即使中国设立更多的自贸区，对外经济合作也无法顺利开展，自由贸易、经济全球化的好处就只能是空中楼阁，难以落到实处。鉴于当前贸易保护主义严重威胁世界经济健康发展，主要发达国家货币政策转向导致流动性紧缩，冲击国际金融稳定，增大发展中国家金融脆弱性和危机发生概率。当前以及未来相当长的时间里，我们都不得不面对来自国外宏观政策负面溢出效应的严重冲击。而这些冲击会威胁到我国高质量经济发展目标的实现，并将削弱人民币国际化的经济基础。为此，需要未雨绸缪，深入研究宏观政策分化的外部性和传导机制，探讨实现宏观政策国际协调的总体框架和有效路径，最大限度减轻我国经济发展遭遇外部政策冲击的负面影响，为顺利实现 2 0 2 0 年全面建成小康社会的第一阶段目标营造良好的国际环境。今年还是中国提出 “ 一带一路 ” 倡议五周年。在此期间，我们对内确立了 “ 创新、协调、绿色、开放、共享 ” 的新发展理念，指导中国经济进行全面深入的供给侧结构性改革；对外秉持区域经济合作 “ 共商、共建、共享 ” 的基本原则，积极探索具有跨区域、跨文化、跨经济发展阶段等鲜明特征的国际协调新模式。尽管国际政治经济局5 势动荡不安、令人担忧，但 “ 一带一路 ” 倡议赢得的广泛赞誉和积极反响却令人欢欣鼓舞。随着更多项目落地和技术标准等合作规则相继出台，这一由中国主导的纠正世界经济失衡的国际协调机制创新已初见成效，必将为推动全球经济更加公平、均衡、稳健发展做出更大的 “ 中国贡献 ” 。基于上述考虑， 2 0 1 8 年人民币国际化报告的主题确定为 “ 结构变迁中的宏观政策国际协调 ” 。课题组在历史经验借鉴和理论研究的基础上，充分论证了人民币国际化进入发展新阶段后加强宏观政策国际协调的必要性与紧迫性，探索我国在国际政策协调中的目标定位和实现路径，并就国际协调的顶层设计、现实突破口、机制建设等给出具体分析。历史经验表明，宏观政策国际协调的内容并非一成不变，协调机制也需不断与时俱进。随着世界经济格局和货币格局的变迁，原有协调机制难以取得实际效果，必须进行改革和完善，并在各方力量的推动下逐渐形成新的协调机制。过去二百年间，国际货币格局经历了英镑由盛转衰、美元主导地位确立和欧元诞生等一系列重大改变，国际协调机制也从由军事力量主导的政治利益协调，到国际组织牵头下的多方协调，再到不断兴起的区域协调。不难发现，每一次主要国际货币的更替都导致国际政策协调的发展演变，新兴国际货币都拥有自己主导的国际政策协调机制和平台。任何处于上升期的新兴国际货币，都要接受传统国际政策协调机制的 “ 考验 ” ，不合格的只能被迫退出国际货币竞争；幸存者还必须积极打造新的国际协调机制以赢得先发6 优势，为本币国际化构建制度基础。实际上，创新协调机制的成败，决定了新兴国际货币在新格局中的地位高低。显然，人民币国际化进程也必须服从这一历史规律。宏观政策国际协调与人民币国际化是相辅相成的关系。人民币国际化是改革和完善国际货币体系的结果，有助于丰富国际政策协调内容，提高协调机制的运行效率；同时，有效的国际政策协调能够营造人民币国际化所需的外部政策环境，确保其在 “ 天时地利人和 ” 的环境中顺利地水到渠成。一国货币的国际地位由该国经济规模、经济稳定性、产业竞争力、金融发展水平和金融深度决定。为实现经济稳定增长、产业结构优化、国际竞争力提升等目标而制定和实施的货币政策、财政政策、宏观审慎政策、经济结构转型政策等，毫无疑问，为推进货币国际化奠定了必要的经济和制度基础。但是，在经济全球化背景下，主要国家宏观经济政策的负面溢出效应可能极大地削弱我国政策效果；单纯考虑自身经济发展目标而制定的经济政策也很有可能对周边国家或其他国家造成较大的负面影响，引发经济冲突，不利于人民币国际化目标的实现。加强同世界其他国家的政策沟通和协调，可以在一定程度上减轻政策溢出效应带来的负面影响和不确定性，有力保障宏观政策实现预期效果，为人民币国际化铺路，助推国际货币体系多元化目标实现，形成更加稳健、平衡的国际货币新格局。我们认为：全面高效的宏观政策国际协调是人民币国际化的必然要求；要将贸易、货币政策作为短期协调的重点内容，将结构改革、宏观审慎政策纳入协调范畴，从而完善国际政策协调框架；要重视多7 层次国际组织在协调中所体现的平台功能，积极寻求在新兴国际协调平台上发挥引领作用。报告强调，要在 “ 一带一路 ” 上开展内容丰富的区域合作机制创新，为国际协调理论和实践提供新样本、新模式；妥善处理中美贸易摩擦和政策分歧，这是实现无危机可持续发展和人民币国际化的关键，也是当前我国进行国际政策协调需要解决的主要矛盾。人民币国际化任重而道远。在成长为主要国际货币的道路上，总会遇到这样或是那样的困难与挑战。但我们相信，风雨过后就会迎来温暖的阳光和绚丽的彩虹。第二部分人民币国际化指数一、人民币国际化指数现状 1 . 人民币国际化调整巩固， R I I 触底后强势反弹 2 0 1 7 年，全球经济形势复苏向好，贸易与投资回暖，发达经济体增长势头巩固，新兴市场企稳回升。我国经济在转型升级的强压下8 保持稳健，新动能更加强劲，增长表现好于预期，国际货币基金组织（ I M F ）一年内连续四次上调我国 G D P 增速预测。综合国力提升，改革开放有序推进，夯实了人民币国际化发展的基础。市场需求巩固回升，摆脱 “ 恐慌 ” 回归理性，为人民币国际化提供了内源动力。在此基础上，跨境人民币使用政策体系以及基础设施进一步完善，为人民币跨境与离岸使用创造了便利条件。总体来看， 2 0 1 7 年人民币国际化逐渐消化前期负面冲击与预期，在波动中显著回升，在全球货币体系中保持稳定地位。截至 2 0 1 7 年四季度，人民币国际化指数（ R I I ）为 3 . 1 3 （图 1 ），同比上升 4 4 . 8 0 % ，强势反弹，基本回归至 2 0 1 5 年水平。图 1 人民币国际化指数 2 . 资本金融项下人民币使用取得突破性进展 2 0 1 7 年，人民币国际金融计价交易功能得到夯实，频现亮点。海外人民币资金池已走出低谷，人民币国际信贷全球占比同比增长 1 . 0 1 % ，呈现止跌回升态势。 “ 债券通 ” 进一步加快我国资本市场开放步伐，熊猫债市场稳步向前，点心债市场出现回暖迹象，产品体系创新完善。人民币直接投资回归理性，在全球直接投资逐季度萎缩的9 背景下，人民币直接投资受到冲击总体较小，在全球直接投资中的占比快速攀升，成为拉动 R I I 反弹的主要力量之一。 2 0 1 7 年四季度，人民币国际金融计价交易综合占比达 6 . 5 1 % ，创历史新高。图 2 人民币直接投资全球占比图 3 人民币国际金融计价结算综合指数二、人民币国际化的主要动力 1 . 中国经济稳健增长，新动能注入新活力 2 0 1 7 年，面对内外部复杂局势，我国经济实现稳健增长，景气情况明显上升，超预期实现 6 . 9 % 的 G D P 增速。全球经济同步复苏改善了外部需求，供给侧改革进一步消化过剩产能，推动结构优化、动1 0 力转换和质量提升。经济活力、动力和潜力不断释放，稳定性、协调性和可持续性明显增强。新动能逐渐成为经济发展的重要引擎，对 G D P 增长的贡献超过 3 0 % ，对城镇新增就业的贡献超过 7 0 % 。一批重大科技成果加速涌现，新兴消费增速达 3 2 % ，战略性新兴产业、高技术产业、装备制造业增加值增速均保持在 1 0 % 以上，分享经济、数字经济、平台经济迅速成长，市场主体的积极性得到充分调动。在创新战略引领下，我国新旧动能持续深度转换，实体经济焕发出新活力， 2 0 1 7 年对全球经济增长的贡献率约三分之一，位居世界首位，为人民币国际化长远健康发展奠定了坚实的基础。 2 . 人民币汇率企稳回升，市场预期回归理性 2 0 1 7 年，在美元走弱、我国经济基本面向好等因素作用下，人民币对美元即期汇率（ C N Y ）和离岸价格（ C N H ）分别上涨 6 . 7 % 和 7 . 0 % ，扭转前期贬值态势与市场恐慌情绪，回归双向波动的理性预期。同时，人民币汇率形成机制更加完善，调整报价参考时段，引入 “ 逆周期因子 ” ，进一步稳定汇率预期，缓解跨境资本流出压力。相较于美元、欧元、日元等主要货币，人民币汇率保持基本稳定， C F E T S 人民币汇率指数在 9 2 至 9 5 区间窄幅波动，为贸易、投资发展创造了良好条件。总体来看， 2 0 1 7 年人民币汇率波动体现了较强的稳定性，市场信心显著反弹，境外机构与个人持有人民币金融资产规模再度回升至 2 0 1 5 年 “ 8 . 1 1 ” 汇改前水平。 3 . “ 一带一路 ” 建设全面推进，成为人民币流通的关键板块1 1 “ 一带一路 ” 国际合作高峰论坛进一步凝聚全球共识，一系列重大项目开工建设，中国白俄罗斯工业园、埃及苏伊士经贸合作区等成为合作典范，对外开放新格局日益巩固，为人民币国际化向更深层次、更高水平发展搭建了使用与流通的广阔平台。 2 0 1 7 年，我国对 “ 一带一路 ” 沿线国家和地区直接投资金额达 1 4 4 亿美元，双边贸易规模为 7 . 4 万亿元，同比增长 1 7 . 8 % 。人民币在双边贸易结算中的使用份额显著提升，我国通过货币互换机制向沿线 2 1 2 个经济体提供人民币流动性支持，对沿线国家货币直接报价交易增多，人民币的锚货币职能显著增强。 4 . 金融市场开放稳步推进，人民币资产的国际吸引力上升金融市场开放为人民币国际化提供强大推动力。 2 0 1 7 年，我国在防控风险的基础上加快资本市场开放步伐。债券市场取得突破性进展， “ 债券通 ” 正式上线运行，实现内地与香港债券市场互联互通。同时，国家外汇管理局发布通知，规定银行间债券市场的人民币衍生品业务向境外机构投资者开放，为债券市场的国际投资者提供完善的风险管理渠道。综合衡量实体经济前景、利率水平与安全性，人民币债券市场对各类国际投资者产生较强吸引力，规模位列全球第三，大大增强人民币国际金融计价交易职能。此外，放宽银行、金融资产管理公司、基金、期货公司等金融机构的外资持股限制，着力提升我国金融服务业的质量和竞争力，也为人民币国际化注入了新能量。1 2 三、人民币国际化面临的主要障碍 1 . 全球货币政策酝酿变局，金融市场波动性与溢出效应上升全球主要经济体货币政策面临转向，美联储开启加息和缩表进程，欧洲央行、日本央行等退出极度宽松货币政策的预期上升，将对汇率、利率以及资产价格产生较大影响，短期资金流动的不确定性上升。特别是在当前全球金融资产摆布相对单一情况下，货币 “ 竞争 ” 加剧，汇率波动扩大，使得风险传染性和溢出效应增