深度报告-20230113-民生证券-光伏行业深度报告_硅料降价+N型放量+POE紧缺带动胶膜量利齐升_29页_3mb.pdf

本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 1+N+POE 2023 01 13 2023 2023 350GW 40%2023 37.6/38.8/39.9 2025 60 N POE POE POE PID PERC POE N PID PID POE TOPCon HJT N POE 2023 EVA POE POE 30-40 POE 2023 POE POE TOPCon POE TOPCon HJT TCO/UV N POE+POE HJT UV POE EVA POE EPS PE 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 603806 72.04 1.65 1.64 2.72 44 44 26 688680 210.10 3.00 2.12 9.45 70 99 22 603212 33.18 0.39 0.62 1.63 86 53 20 300566 27.79 0.45 0.23 1.60 61 119 17 Wind;2023 1 11 Table_Author S0100521100006 15601863256 S0100521120004 021-60876734 S0100522070002 021-60876734 S0100522120001 021-60876734 S0100122060013 021-60876734 1.01-2023/01/12 2.01-2023/01/11 3.20230108-2023/01/08 4.-2023/01/07 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 2 1.3 1.1.3 1.2.3 1.3.5 2 N POE.6 2.1 N POE.6 2.2 EVA.12 2.3 POE.14 3 POE.16 3.1 N.16 3.2 POE.16 4.19 4.1 POE.19 4.2.20 4.3 HJT.21 4.4 POE.22 5.25.27.27 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 3 1 1.1 4%-8%25 1 2 2022 1.2 2021 2022 PVinfolink 2022 8 303/kg 2021 84/kg 261%2022 11 PVinfolink 12 240/kg 200/kg 2023 240.4 2025 300 350 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 4 3/kg PVinfolink 1 TOP10 2020 2021 2021 2022E 8.62 10.94 18 23 0.4 0.76 3 5.4 7.1 9.7 10.5 10.5 7.728 8.66 8 11.5 6.5 7.82 8 17.2 Wacker 5.9 5.8 6 6 0.9 1.6 2 2 4 6 6 15 OCI 0.1 0.1 0.5 0.5 2.66 2.8 3 3.5 2.1 2.2 1.9 5 Hemlock 1.6 1.78 1.8 1.8 0.55 1.37 1.8 1.8 48.7 59.53 70.5 103.2 52.1 64.2 77.4 116 93%93%91%89%CPIA,IEA 2022 250-260GW 50%2023 2023 330-360GW 2023 350GW 40%0501001502002503003502021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/12/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 5 4 GW 5 GW CPIA IEA CPIA IEA 1.3 1:1.2 GW 950 330/340/350GW 2023 37.6/38.8/39.9 2025 60 2 2022E 2023E 2024E 2025E GW 230 240 250 330 340 350 460 580 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 GW 276 288 300 396 408 420 552 696 GW 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 26.22 27.36 28.5 37.62 38.76 39.9 52.44 66.12 Wind,6 CPIA 0%20%40%60%0100200300400201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E(GW)YOY-50%0%50%100%150%200%020406080100120140160 YOY YOY YOY0%10%20%30%40%50%60%0204060802020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E yoy/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 6 2 N POE 2.1 N POE EVA POE EPE EVA POE EPE EVA POE EVA POE EPE EVA+POE+EVA POE EVA CPIA 2021 EVA EVA POE EPE 52%23%9%14%7 8 2021 EVA POE EPE EVA POE EVA POE EVA CPIA EVA PERC PERC EVA-EVA PERC EVA EVA PERC 3 EVA PID PERC EVA PERC POE PID PERC N EPE POE PID EVA PERC N,POE EVA PERC 52%23%9%14%2%EVA EVA POE EPE /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 7 POE 1 PID PID EVA PID POE PID 2 POE 3 POE POE EVA POE EVA P P EVA 4 EVA POE EVA POE 0.96g/cm 0.88g/cm PH 7 7 20-40g./2-5g./20-70 9 EVA/wind PERC POE 5%-30%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 8 CPIA 2023 PERC EVA EVA PID POE PID PID POE EPE EPE POE PID EVA POE/EPE PERC 10 11 CPIA N EnergyTrend 2023 N 180GW 25.7%TOPCon TOPCon 34.8GW 2022 67.3GW 2023 100GW N 56%HJT 2022 HJT 20-30GW REC4.8GW HJT 2022 GW HJT 20GW 0%5%10%15%20%25%0500100015002000250030003500 kWh 0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 9 12 2021-2030 CPIA TOPCon 2022 8GW TOPCon 8GW 11GW TOPCon 25GW 8GWTOPCon 2023 16GW 18GW TOPCon 8GW 10GW 2022 10 26GW N 3 53.5GW 5 TOPCon GW 2021 2022E 2023E-0.3 6.5 6.5 1.3GW 7 23 15GW 0.9 40+2022 1 4 8GW 16GW 8 11 8 8 8 8 18 18 8GW Q3 10GW 2023 13 26 13GW 2022 2023 1 6 6 0.5 10+8 3.6 8 24 8GW 2022 8 15 15,N POE P N 1 N P N PID 2 N 0%20%40%60%80%100%2021 2022 2023E 2025E 2027E 2030EBSF PERC TOPCon HJT MWT IBC/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 10 POE PID N POE N POE 13 N POE POE 1 PERC EVA+EPE EVA 2 TOPCon 2022 TOPCcon POE POE 2023 TOPCon POE+EPE EPE POE+EVA TOPCon POE+EVA 3 HJT HJT POE 2023 EPE TOPCon HJT POE 80%POE 1 TOPCon POE+EPE TOPCon POE+EVA HJT POE 2023 330/340/350GW 1:1.2 GW 950 490g 2023 PERC TOPCon HJT 67%30%3%49%-53%2023/EVA 137/140/144 POE 48/50/52 6 1 EVA POE 2022E 2023E 2024E 2025E GW 230 240 250 330 340 350 460 580 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 GW 276 288 300 396 408 420 552 696 GW 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 0.095 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 11 26.22 27.36 28.5 37.62 38.76 39.9 52.44 66.12 PERC 97%97%97%67%67%67%50%35%TOPCon 4%4%4%30%30%30%40%50%HJT 0%0%0%3%3%3%10%15%PERC GW 266 278 290 265 273 281 276 244 TOPCon GW 10 10 11 119 122 126 221 348 HJT GW 0 0 0 12 12 13 55 104 41%43%45%49%50%53%55%60%EVA 72%71%70%58%58%56%45%35%EPE 18%19%20%24%24%26%35%41%POE 10%10%10%18%18%18%20%25%g/490 490 490 490 490 490 490 490 EVA 84%84%83%74%74%73%68%62%POE 16%16%17%26%26%27%32%39%EVA 107.8 112.1 116.3 136.6 140.4 143.6 175.8 199.3 POE 20.7 22.0 23.4 47.8 49.5 51.9 81.2 124.7 2 POE TOPCon 1/3 EPE 2/3 POE+EPE TOPCon POE+EVA HJT 1/2 EPE 1/2 POE 2023/EVA 145/149/152 POE 40/41/44 7 2 EVA POE 2023E 2024E 2025E EVA 58%58%56%45%35%EPE 30%31%32%41%53%POE 12%12%12%13%13%EVA 78%78%78%73%70%POE 22%22%22%27%30%EVA 144.5 148.6 152.0 187.2 226.3 POE 39.8 41.3 43.5 69.7 97.7 3 POE TOPCon 1/2 POE+EVA 1/2 POE+EPE TOPCon POE+EVA HJT 1/2 EPE 1/2 POE 2023/EVA 143/145/149 POE 41/45/47 8 3 EVA POE 2023E 2024E 2025E EVA 66%65%64%56%50%/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 12 EPE 18%17%18%24%26%POE 17%18%18%20%25%EVA 78%76%76%72%67%POE 22%24%24%28%34%EVA 142.9 145.1 148.7 185.2 215.5 POE 41.4 44.8 46.8 71.7 108.5 2.2 EVA EVA EVA 1.5-2 EVA EVA VA EVA EVA 14 EVA EVA LDPE VA 30%EVA VA EVA VA 5-40%VA 28-33 VA EVA 9 EVA EVA/1995 4 2010 6 2011 20 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 13 2005 20 2015 15 12 2016 10 2017 30+28-29 2021 30 2021 10 2021 10 2021 30 27-28 2022Q1 10 2022Q3 20 10 EVA 30 2023H1 25 2023Q3 60+10+5+2024Q4-2025Q4 20+40+2024 20 2024 40+2024 10 2025 EVA 2023 160 1 2022 30 EVA 10 20 EVA 3 2.8 EVA 2023 30 25 EVA 2 TPC EVA LG 2022/2023 EVA 129 160 11 EVA 2021 2022E 2023E 20 20 14 20 14 12 15 11 15 12 7.2 10 6 10 6 30 30 28 30 28 30 30 8 30 12 10 10 2 10 4 10 10 2 10 5 30 30 22 30 28 10 1 10 4 20 20 8 30 25 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 14 179.2 215 81 270 107 24 24 21 24 21 18 18 11 18 11 TPC 18 18 6 18 6 14 44 3 44 8 LG 10 10 5 10 5 TPI 16 16 1 16 1 7.8 7.8 1 7.8 1 107.8 137.8 48 137.8 53 EVA 129 160,2023 EVA 2023 350GW POE N 2 3 EPE EVA POE N EVA 149-152 2023 EVA 1.05 2023 EVA 12 EVA 2022E 2023E EVA 129 129 160 160 EVA 112 116 149 152 EVA 1.15 1.11 1.07 1.05 2.3 POE POE 2021 POE 200 POE 158 POE Exxon LG POE POE 13 POE Dow 20 Engage/Affinity 1993/2004 Insite+CGC POE/POP Dow 16 Engage/Affinity 2003/2006 Insite+CGC POE/POP/OBC Dow 5.5 Versify 2004 Insite+CGC Dow 20 Engage/Affinity 2008 Insite+CGC POE/POP Dow 20 Engage 2016 Insite+CGC POE Exxon 8 Exact/Exceed 1991/2005 Exxpol POE Exxon 35 Vistamax 2004 Exxpol Mitsui 20 Tafmer 2003/2010 POE/POP/EPDM SSNC(SK-SABIC JV)23 SK:Solumer SABIC:Fortify 2015 Nexlene POE/LLDPE LG 28 Lucene 2009/2016 POE Borealis 3 Queo 2013 POE/POP,/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 15 POE 2024 POE 1-POE 1-1-2 P O E 3 P O E POE POE 2024 14 POE 2*20 C8/C6/C4 2024 1000/5 C8/C6/C4 800/50/650/5 C8/C4 3/10/10 C8/C6 2024 1000/10 C8/C6/C4/2*20/,POE 30-40 POE 2021 POE 38%24%POE LG 2022 POE 30 LG 18 8 2023 LG POE 2023 POE 41 15 POE 2022E 2023E 18 25 LG 8 10 3 3 1 3 POE(30 41 SMM,2023 POE 2023 POE 41 1 TOPCon POE+EPE TOPCon POE+EVA HJT POE 49-52 POE POE 8-11 2 EPE/EVA 1/3 TOPCon /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 16 EPE 1/2 TOPCon POE+EVA 1/2 HJT EPE 43-47 POE POE 2-6 16 2023 POE TOPCon POE+EPE POE+EVA HJT POE 1/3 TOPCon EPE+EPE 1/2HJT EPE 1/2 TOPCon POE+EVA 1/2HJT EPE POE 49.5 51.9 41.3 43.5 44.8 46.8 POE 8.5 10.9 0.3 2.5 3.8 5.8 3 POE 3.1 N N TOPCon TOPCon POE TOPCon P H J T TC O/UV T C O HJT N PERC POE EPE N N POE EPE 3.2 POE POE 2023 46 40 2023 224 EVA+POE 201 0.9 POE POE /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 17 15 2023 17 2023 EVA 160 POE 41 201 45.7 223.9 0.90 37.62 39.9 188.1 199.5 1.07 1.01 POE 50%POE POE 01020304050 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 18 16 2021 17 20%-30%CPIA 5%15%25%35%2017 2018 2019 2020 2021 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 19 4 4.1 POE 50%+1 POE 2 80%POE 3+5-10pct 4 18 19 2021 CPC 2021 6822 19%7.26 30%PCB 2021 1.06 1.03 FCCL POE 2022-2024 183/269/312 22/36/41 1 11 PE 44x/26x/23x 18/2021A 2022E 2023E 2024E 12,858 18,334 26,850 31,160%53.2 42.6 46.5 16.1 0%20%40%60%80%0501001502019 2020 2021 2022Q1-Q3 yoy yoy90%3%1%/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 20 2,197 2,187 3,624 4,119%40.4-0.4 65.7 13.7 1.65 1.64 2.72 3.09 PE 44 44 26 23 PB 7.9 6.8 5.4 4.4 Wind 2023 1 11 4.2 EVA EPE N N N 2021 2.5 EVA POE 50%20 21 2021 2022H1 2 1.5 2 20,000 EVA POE 19 2021.1 IPO 1.7 2022.6 2 1.5 2023 2 20,000,0%100%200%300%010203040502019 2020 2021 2022Q1-Q3 yoy yoy EVA EVA EPE POE /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 21 5-10%1 EVA POE 2 22/23 2022-2024 53/103/133 1.8/7.9/10.2 1 11 PE 99x/22x/17x 20/2021A 2022E 2023E 2024E 3,105 5,264 10,309 13,266%109.7 69.5 95.8 28.7 252 178 794 1,018%13.0-29.3 345.5 28.2 3.00 2.12 9.45 12.12 PE 70 99 22 17 PB 7.7 7.3 5.5 4.2 Wind 2023 1 11 4.3 HJT HJT UV UV HJT TCO UV HJT 1.5-2%10GW HJT N 510152017 2018 2019 2020 2021 0%10%20%30%40%2017 2018 2019 2020 2021 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 22 PVDF KPf PPf FPf PACK CCS 3C 24 25 2021 HJT UV 2022-2024 43/69/101 2.7/7.2/10.4 1 11 PE 53x/20 x/14x 21/2021A 2022E 2023E 2024E 3,017 4,257 6,947 10,105%38.2 41.1 63.2 45.5 170 274 719 1,041%-12.4 61.1 162.3 44.8 0.39 0.62 1.63 2.36 PE 86 53 20 14 PB 6.6 6.0 4.6 3.5 Wind 2023 1 11 4.4 POE 2017 2019 2021H2 2 2021 68%27%4%&-50%0%50%100%0102030402019 2020 2021 2022Q1-Q3 yoy yoy47%38%/本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 23 26 27 2021 POE 2022 2023 POE TOPCon LCD&2021 47%2022 22-24 0.8/1.1/1.3 10/15/16 16%/28%/31%22-24 0.7/1.5/2.0 9/15/20 14.2%/14.2%/13.5%23-24 1.2/2.0-100%-50%0%50%100%150%051015202019 2020 2021 2022Q1-Q3 yoy yoy68%27%4%1%28 15%31%47%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 24 16/25 14.5%/13.8%22 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 1,420.17 1,924.52 2,046.97 4,702.98 6,273.75 1,031.49 1,505.67 1,705.85 3,793.57 5,093.46 24.33%25.66%16.66%19.34%18.81%1,075.94 1,317.25 1,028.00 1,461.60 1,637.50/11.02 12.83 12.85 13.05 13.10 0.98 1.03 0.80 1.12 1.25 766.67 995.41 863.52 1,052.35 1,129.88 28.74%24.43%16.00%28.00%31.00%262.51 518.12 921.60 1,515.00 2,000.00/9.70 13.52 12.80 10.10 10.00 0.27 0.38 0.72 1.50 2.00 212.29 434.96 790.73 1,299.87 1,730.00 19.13%16.05%14.20%14.20%13.50%1,620.00 2,520.00/13.50 12.60 1.20 2.00 1,385.10 2,172.24 14.50%13.80%69.62 75.26 82.79 91.06 100.17 30.83 38.71 41.39 45.53 50.09 55.72%48.57%50.00%50.00%50.00%12.09 13.89 14.58 15.31 16.08 21.70 36.59 10.21 10.72 11.26-79.47%-163.46%30.00%30.00%30.00%Wind POE 2022-2024 20/47/63 0.48/4.2/5.3 1 11 PE 152x/18x/14x 23/2021A 2022E 2023E 2024E 1,925 2,047 4,703 6,274%35.5 6.4 129.8 33.4 119 48 415 530%-12.8-59.6 760.8 27.7 0.45 0.18 1.57 2.01 PE 61 152 18 14 PB 4.4 4.3 3.5 2.9 Wind 2023 1 11 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 25 5 1 2023 EVA POE 2 EVA POE EVA POE EVA POE 2023 EVA POE EVA POE EVA POE /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 26 24 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 1925 2047 4703 6274%1506 1706 3794 5093 35.51 6.36 129.75 33.40 9 10 19 25 EBIT-6.70-44.96 485.49 27.07 34 33 61 82-12.83-59.58 760.78 27.73 91 92 150 201%123 147 235 314 21.76 16.66 19.34 18.81 EBIT 161 89 519 659 6.19 2.35 8.82 8.44 39 15 18 19 ROA 3.40 1.33 7.67 8.00-20-14-21-29 ROE 7.08 2.82 19.65 20.78 3 4 9 13 124 57 480 613 1.48 1.35 1.32 1.37 4 0 0 0 1.19 0.95 0.89 0.93 128 57 480 613 0.67 0.40 0.22 0.21 0 6 38 49%50.87 51.83 59.65 59.92 128 51 441 564 119 48 415 530 133.25 120.00 115.00 115.00 EBITDA 228 158 596 744 106.20 103.00 103.00 103.00 2021A 2022E 2023E 2024E 0.66 0.57 1.04 1.04 1088 709 687 811 771 782 1735 2314 0.45 0.18 1.57 2.01 17 34 76 102 6.38 6.47 8.00 9.67 438 467 1049 1409-0.01 0.04 0.67 1.32 106 390 554 646 0.10 0.04 0.35 0.44 2420 2381 4101 5282 79 83 92 105 PE 61 152 18 14 545 585 620 654 PB 4.4 4.3 3.5 2.9 144 144 144 144 EV/EBITDA 30.88 46.71 12.38 9.74 1088 1253 1305 1340%0.36 0.14 1.24 1.59 3509 3634 5406 6622 697 697 697 697 2021A 2022E 2023E 2024E 819 949 2235 2930 128 51 441 564 116 119 174 222 67 69 77 84 1633 1765 3106 3850-239-143-385-348 70 30 30 30-3 12 177 349 82 88 88 88-158-168-119-107 152 118 118 118 8-95-10 0 1785 1883 3225 3968-150-292-129-107 262 264 264 264 720 2 0 0 41 44 70 104 197-53-32 0 1724 1751 2181 2654 834-99-70-118 3509 3634 5406 6622 681-380-22 125 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 27 1.3 2.3 3/kg.4 4 GW.5 5 GW.5 6.5 7.6 8 2021.6 9 EVA/.7 10.8 11.8 12 2021-2030.9 13 N.10 14 EVA.12 15 2023.17 16 2021.18 17 20%-30%.18 18.19 19 2021.19 20.20 21 2021.20 22/.21 23.21 24.22 25 2021.22 26.23 27 2021.23 28.23.1 1 TOP10.4 2.5 3.6 4 EVA POE.7 5 TOPCon GW.9 6 1 EVA POE.10 7 2 EVA POE.11 8 3 EVA POE.11 9 EVA.12 10 EVA.13 11 EVA.13 12 EVA.14 13 POE.14 14 POE.15 15 POE.15 16 2023 POE.16 17 2023.17 18.19 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 28 19.20 20.21 21.22 22.24 23.24 24.26 /本公司具 备证券 投资咨 询业务 资格，请务必 阅读最 后一页 免责声 明 证券研究 报告 29。12 A 300 500 15%5%15%-5%5%5%5%-5%5%5%8 1 5F 200120 28 A 18 100005 6001 32 05 518026