年内降准空间有多大？.pdf

请务必参阅尾页免责声明 1 扫描下载兴业研究 APP 获取更多研究 成 果 年内降准 空间 有 多大？ 宏观研究部 郭于玮 分析师 电话： 021_22852641 邮箱： 880210cib 鲁政委 兴业银行 首席 经济学家 华福证券 首席 经济学家 摘要 4月 央行降准并置换 MLF， 引发市场对年内继续降准的猜想。 由于 MLF的 主要持有者是 大中型银行 ，降准 释放 的增量资金主要流向了城商行等小型银行。 2016年 以来由于 存款与 同业负债增速 面临 下行压力 ，但信贷需求仍较为旺盛，小型银行不得不通过消耗超储的方式 支撑 资产端的增长，导致超额准备金率显著下降。 2018 年 M2 增速 可能继续低位徘徊 、 同业负债继续面临收缩压力，但经济的平稳运行和表外融资 寻求 回表 意味着 信贷需求依然不弱。 据此 ，我们从小型银行资产负债表入手估算年内准备金率 可能 的调整幅度。结果显示，年内 或许仍有 0.5至 1.5个 百分点的降准空间。 关键词： 准备金率 宏观研究 专题 报告 2018年 05月 09日 专题报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 2 4月 17日 ， 央行 宣布 从 2018年 4月 25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（ MLF）。 此举 引发了市场 对 年内继续降准 的 种种猜想 。央行 指出，操作当日偿还 MLF 约 9000 亿。 而从 MLF 存量数据来看，偿还后还剩余 约 4万亿 的 MLF， 其中 约 2.8万亿 将于年内到期。 这意味着，年内或许 仍然有 降准 置换 MLF的 空间。 那么 ， 究竟 年内央行是否会继续 降准 置换 MLF 呢？ 如果 继续 降准，降准的空间有多大？本文将对此进行分析。 图表 1 MLF到期量 资料来源： WIND， 兴业研究 值得 注意的是，与普通的降准相比，置换 MLF的 降准具有明显 的 偏向性。我们 在 2017 年 3 月 发布的报告 流动性 的总量与结构：从中央银行到商业银行 中 指出，通过公开市场操作投放 基础 货币的方式造成了明显的流动性分层，逆回购 和 MLF 释放 的流动性更多地流向大型银行和其他一级交易商。 因此 ，在降准当日 持有 MLF的 大型银行需要以降准资金偿还 MLF， 获得 的增量资金较少；而城商行和非县域农商行由于持有的 MLF 较少 ， 获得 的增量资金反而更多 。 央行 有关 负责人也表示 ： “以 2018年一季度末数据估算 ， 操作当日偿还MLF约 9000亿元，同时释放增量资金约 4000亿元，大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行 。 ” 在降准 并置换 MLF 时 ， 城商行 和非县域农商行的部分 法定 准备金转化为超额准备金， 其 超储率得到改善 ， 但 大型 银行超储率 受到 的影响较小 。 因此 ，分析 是否 会 继续降准并置换 MLF， 需要 关注 城商行等 规模 较小的金融机构的流动性情况。 资料来源 ： pbc.gov/goutongjiaoliu/113456/113469/3522117/index.html。 0.01000.02000.03000.04000.05000.06000.02017/01 2017/02 2017/03 2017/04 2017/05 2017/06 2017/07 2017/08 2017/09 2017/10 2017/11 2017/12 2018/01 2018/02 2018/03 2018/04 2018/05 2018/06 2018/07 2018/08 2018/09 2018/10 2018/11 2018/12 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04亿中期借贷便利 (MLF): 到期量 : 月 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 3 1、 从 商业银行资产负债表 认识 准备金率 商业银行 的资产包括 库存 现金 、 存放于央行的准备金存款、发放的贷款和同业资产等；商业银行的负债包括存款、同业负债、 发行 的债券等。 其中 ，准备金存款取决于 存款和 准备金率的变化。由于 资产 恒等于负债与权益之和，我们可以得到下式： （ + ） *存款 +库存 现金 +贷款 +同业资产 +国外资产 +其他资产 =存款 +同业负债 +发行的债券 +所有者 权益 其中 和分别 表示超额准备金率与法定准备金率 ， 二者之和在此定义为实际准备金率 。 由此可得： 1- - =总资产（ 不含 准备金） -非存款负债（ 含 所有者权益） /存款 可见 ，当 商业银行 资产扩张速度较快，而 存款 和其他 非存款 负债扩张速度相对较慢 时 ， 其 实际准备金 率将面临 下降的压力。这种 下降可能 通过两种方式来实现，一是法定存款准备金率的下调， 二是 超额 准备金 的消耗。 图表 2 商业银行 资产与负债 资产 负债与权益 库存现金 存款 准备金存款 同业负债 贷款 债券发行 同业资产 国外负债 国外资产 其他负债 其他资产 所有者 权益 资料来源：兴业研究 据此 ， 我们 可以 通过 分析商业银行资产负债变化来认识 法定 准备金率的调整 和 超储水平的变动。 考虑到 降准置换 MLF 仅 影响 城商行 等规模较小的银行的 超储 水平， 下文 将主要 基于 中资小型银行 进行 分析。 这里用小型银行 准备金存款与 对 非金融机构与 住户 负债 的 比值来衡量 实际 准备金率。 数据 显示 ， 小型银行 总资产（ 不含 准备金） 与 非存款负债之差的增速和存款增速的差值 的 变化，与实际准备金率的变动基本一致。 中资小型银行是指本外币资产总量小于 3000 亿的中资银行，包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小型城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行。 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 4 图表 3 中资 小型 银行 资产负债变化与 实际 准备金率 注 ： 中资小型银行包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小型城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行。 数据截止 2017年 第三季度。 资料来源： WIND， 兴业研究 2、小型 银行准备金 率 的 历史变动 上图显示 ， 2014年 以来小型银行实际准备金率 持续 下降。 这一下降 过程可以分为两个阶段 ： 在 第一阶段，即 2014 年 至 2015 年 ， 实际 准备金率下降的主要驱动力 是 法定准备金率的下调。 2014年 6月涉农 及小微贷款占比达标的商业银行 获得 0.5个 百分点的定向降准。 2015年中小 存款类金融机构法定准备金率累计 下调 2.5 个 百分点 ， 涉农及小微贷款占比达标的城商行和非县域农商行 累计 获得 1个 百分点的定向降准。 第二阶段 ，即 2016 年 以来， 小型银行 实际准备金率的 下降 主要表现为超储率的下滑。 以实际准备金率与法定准备金率 之差估算 超额 准备金 率 ， 可以发现 2016年 以来小型银行超额准备金率 出现 下降趋势。到 2017年 第三季度，小型银行超额准备金率 仅为 1.6%，较 2015 年 同期 低约 0.6 个 百分点。 不考虑货币 政策偏紧、 准备金率 多次 调升的 2011 年 ，与 2012 年至 2015 年 同期相比，2016年 超额准备金率平均较 历史 均值低 0.3个 百分点 ， 2017年前三个 季度这一差值进一步扩大至 0.5 个 百分点。 偏低 的超储率使得 小型 银行流动性 较以往 更为脆弱， 因此 2017年多次 出现了银行间流动性紧张的局面。 考虑到部分 城商行和 非县域 农商行享受了定向降准 ， 我们依据定向降准的时间和幅度调减 计算 时使用的法定准备金率。 在 2014 年 6 月定向降准时，央行指出“ 此次定向降准覆盖大约 2/3的城商行、 80%的非县域农商行和 90%的非县域农合行 ” 。 考虑到 城商行 和非县域农商行的规模较大，这里假设 规模 占比约 70%的 小型 银行享受了定向降准。 -3-2-101234-5.0-4.0-3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017%总资产（不含准备金）与非存款负债之差的增速 - 存款增速实际准备金率变动 (RHS ，逆序） 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 5 图表 4 小型 银行实际准备金率与法定准备金率 注 ： 小型 银行资产负债 数据 仅更新至 2017年第三季度 。 资料来源： WIND， 兴业研究 图表 5 小型 银行超额准备金率 资料来源： WIND， 兴业研究 造成 这一现象的 原因 ，是 2016 年 与 2017 年 小型银行存款增速与 同业 负债增速双双低于总资产增速， 使 小型银行不得不通过消耗超额储备来 支撑 资产的增长。 从 负债端看， M2增速 的放缓使小型银行存款增速从 2015年 的 20.2%略微 下降至 2017 年前三个 季度的 20.0%， 金融 去杠杆使小型银行同业负债增速从 2015年 的 27.4%大幅 下降至 2017年 前三个季度的 15.7%。从 资产端看， 2016年 以来 经济 的 回暖 使贷款需求 较为 旺盛， 同业 资产增速虽然显著放缓却仍 然 在20%以上 。 10.012.014.016.018.020.022.024.02011/03 2011/06 2011/09 2011/12 2012/03 2012/06 2012/09 2012/12 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 2018/06%小型银行实际准备金率 中小型存款类金融机构法定准备金率0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02011/03 2011/06 2011/09 2011/12 2012/03 2012/06 2012/09 2012/12 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.0% %超额准备金率与历史均值（ 2012 至 2015 年）之差（ RHS ）中资小型银行超额准备金率估计值 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 6 图表 6 小型 银行资产负债变化 注 ： 取季度资产 负债同比变化的年度均值。 资料来源： WIND， 兴业研究 3、 年内降准 空间展望 展望 2018 年 ， 经济 运行有望维持 相对 平稳，加之表外融资有向表内 转移的动力，信贷需求较为旺盛 。央行 发布的银行家问卷调查 结果 显示， 2018年 第一季度 贷款 需求指数为 70.9%，较去年同期提高 2.9 个 百分点。 然而 ，在稳健中性的货币政策基调下， M2 增速难以 出现明显的回升，同业 负债 也将继续面临收缩的压力。这意味着 ，如果 不 降低 法定准备金率，小型银行已然偏低的超额准备金将被继续消耗， 出现 流动性 风险 的可能 性显著 增加 。 这或许 是促使 央行 选择 在经济运行仍然相对平稳的情况下 将法定 准备金率 大幅 调低 1个 百分点的 重要 原因。 那么 ，年内 准备金率 是否有继续下调的空间 ？ 我们 可以 从 小型银行 资产负债表的角度进行分 析 。 从 存款 来看，小型银行存款增速与 M2增速 密切相关。尽管 到 2018年 12月 M2增速 可能在低基数的影响下出现一定程度的跳升，但在年内大部分时间里 M2 增速 可能继续徘徊在 9%以下的水平。 因此 ， 2018 年小型银行存款增速可能 略 低于 2017年 。 0.010.020.030.040.050.060.070.080.02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017%对非金融机构及住户负债同比 同业负债同比 总资产同比 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 7 图表 7 小型 银行存款增速与 M2增速 资料来源： WIND， 兴业研究 从 贷款角度来看， 一方面 ， 2018年 经济 运行 总体平稳，但 正如我们 在 2018年 4月 发布的 开启 常态化降准新时代 中国季度经济数据预测更新 中所指出 的 ， 受 货币条件收紧的影响 下半年 经济 增速 可能面临小幅下行的压力 ， 进而影响融资需求。 另一方面 ， 表外 融资存在向表内转移的动力 。 此外 ，在 增加对小微企业融资支持 的 政策指引下，与小微企业 联结 更为密切的小型银行的贷款增速仍有支撑。 总体 来看 ， 2018 年 小型银行贷款增速可能接近 2017 年 的水平。 从 同业 业务 角度来看，在监管政策收紧与 MPA考核 的引导下， 2018年商业银行 同业资产与负债仍将面临收缩的压力。 据此可以 估算不同情境下小型银行实际准备金率水平的变化。 假定小型银行 2018 年 存款增速 较 2017 年 放缓，但贷款增速 接近 2017 年，同业 资产和非存款负债增速显著放缓，实际准备金率 需要较 2017 年低 1.5 至 2.5 个 百分点。实际准备金率 的 变化 既包括法定准备金率的变化，也包括 超额 准备金率的变化。考虑到 2017 年 超额准备金率水平已经偏低， 2018 年 继续 降低 的 空间 不大， 实际 准备金率的这种变化更有可能是法定存款准备金率变化 带来 的。 由于 2018年4 月 已经调低法定准备金率 1 个百分点 ，年内或许仍有 0.5 至 1.5 个 百分点的降准空间。 图表 8 不同 情境下 2018年小型银行 实际准备金率变动 存款增速（ %） 非存款负债增速（ %） 贷款增速（ %） 同业资产增速（ %） 实际准备金率变动 (%) 流动性偏松情境 15.2 10.5 17.2 9.0 -1.5 中性情境 15.0 10.0 17.4 9.5 -2.0 流动性偏紧情境 14.8 9.5 17.6 10.0 -2.5 注 ：存款 和 贷款增速分别 依据 对非金融 机构 及住户负债和对非金融机构和 其他 居民部门债权增速估计。 0246810121416180.05.010.015.020.025.030.035.040.02011/03 2011/06 2011/09 2011/12 2012/03 2012/06 2012/09 2012/12 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03%中资小型银行 : 对非金融机构及住户负债 : 同比 M2: 同比 (RHS) 专题 报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 8 资料来源：兴业研究 专题报告 宏观经济 请务必参阅尾页免责声明 9 免责声明 本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司 (简称 “兴业研究公司 ”， CIB Research)提供 ， 本报告中所提供的信息 ，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参 考，一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果，我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的，应视为分析师的个人观点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告阅读者独立做出评估，我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体，我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和分析师本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。 本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。 除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。如引用、刊发，需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。 联系我们 上海市静安区北京西路 968 号嘉地中心 32 楼 如有兴趣或任何疑问，欢迎联系兴业研究销售人员 产品销售 信用排查、 新债研究、 组合投后管理 省联社 苗康 880501cib 021-22852737 13764968887 银行 李璐琳 880606cib 021-22852751 13262986013 于洋 880619cib 021-22852750 18918112398 韩翔 880612cib 021-22852749 18721305561 非银 王 喆 880611cib 021-22852747 15618563301 研究销售 宏观 、 利率 、 汇率 、 商品 、 信用 、 行业 、 监管 、 ABS、 绿色金融 、资产负债 策略等 衣洁晗 881005cib 021-22852759 18516860992 兴业银行及子公司对接人员 王莹 880605cib 021-22852748 15216714281 叶琳 880613cib 021-22852755 15800339758 海外 销售 张亮 880908cib 021-22852776 13818892261