20231214_华福证券_锡行业深度：全球资源供应格局重塑新增供给释放或将低于预期_45页.pdf

1 Tabl e_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 行业研究 行业深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 有 色 金属 行 业 锡 行 业 深 度（一）：全 球 资 源 供应 格 局 重 塑，新增 供 给 释 放 或 将低 于 预 期 引言：新能 源和AI 提 振锡 消费远 景，缅甸 佤邦 矿山 停产 限 制供 给弹 性，锡供需格局 有 望持 续 改 善。基于此 我们 撰写 系列 报告，分别 从供 应和 需求 进行拆分 和预 测，本篇 报告 侧重于 锡矿 和精 锡供 给端 分析。投 资要 点：锡资源储 量下降，优势资源消耗导 致成本连续攀高。虽然 全球锡矿 资源消耗量较大，但资源勘查投入不足，2022 年全球锡储量下降30 万 吨 至460 万吨，资源保障能力不容乐观。并且，随着砂锡矿的消耗，锡矿开采逐 渐 转 为 成 本 更 高 的 地 下 脉 矿 开 采，2022 年 全 球 锡90%成 本 分 位 线 已 经达到23,171 美元/吨，较2010 年 上涨17.0%。全 球 锡 矿 供 应 格 局 重 塑，传 统 主 流 供 应 国 产 量 持 续 下 降。纵观2005-2022 年，全 球 锡 矿 产 量 基 本 维 持 在30 万吨附近，但供应格局重塑：主流供应国中国、缅甸、印尼等国受品位下降和成本抬升等因素影响，普遍 呈现下降趋势；南美洲秘鲁、玻利维亚、巴西锡矿生产相对稳定；新生供 应国刚果（金）、澳大 利亚 等贡献 主要 增量。中国主要锡矿产量下 降并 向头部集中。根据CRU 数 据，2022 年中 国锡矿产 量8.0 万吨，较2000 年下降3.4 万 吨，降幅 达到29.8%；工信 部2016年发布 锡 行业 规范 条件，对 矿山 规模 及环 保要 求作出 规定，中 国锡 矿产量逐 步向 头部 集中。2023 年 锡 矿 供 应 大 幅 收 缩，远 期 海 外 在 建 锡 矿 项 目 产 能 释 放 或 低 于预期。2023 年 秘 鲁、印 尼 和 缅 甸 锡 矿 供 应 扰 动 因 素 增 加，预 计 全 球 锡 矿产 量 降 至28.0 万 吨，同 比 减 少2.9 万 吨。远 期 全 球 在 建 锡 矿 项 目 多 有 延期，2024 年海外拥有较大的投产 概率的锡矿增量只有Mpama South 近0.8万吨/年产能，和Renison 采矿品位提高增加的0.1 万吨/年产能，合计0.9 万吨，全球加息潮预计将提高在建锡矿资金成本，项目有进一步延期的可能。我 们预 计2023-2025 年全球 锡矿 产量 分别 为28.0/29.5/31.5 万吨，精锡产量约36.8/36.9/39.0万吨。投 资建议：受新消费带动 需求有望维持增长，但资源保障不容乐观，随着全球优质矿产消耗导致成本连续攀升，在建项目释放或也将低于预期，我们持续看好锡未来供需格局改善。建议关注 复产和技改带动产能 再爆发的兴业银锡；国 内 锡 行 业 龙 头 锡业股份，年 产 锡 精 矿2.4 万 金 属 吨；拥有世 界罕 见富 锡高 峰矿 的锡锑 资源 龙头 华锡有色。风险提示：在 建项 目进 展 超预期、传 统电 子消 费继 续下行、全 球新 增光伏装 机量 不及 预期 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 有色金 属 2023 年 12 月 14 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 强于大市(维持 评级)Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘 走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 王保庆 执业证 书编 号：S0210522090001 邮箱：WBQ Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、南化 股 份（600301）：整合 国 内锡 锑 资 源龙头，转 型有 色上 市企 业 一 2023.03.08 2、锡业 股 份（000960）：新消 费 提振 锡 需 求前景，资 源龙 头“锡”望已 来 一 2023.04.24 诚信专业 发现价值 请务必阅读 报告末页的重要 声明 3,0005,0007,0009,000有色金属（申万）沪深300 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 正文目 录 1 用途广泛的稀少战略 金属.5 1.1 低熔点 金属，焊 接性 能优 异.5 1.2 稀有金 属，地壳 丰度 低.6 2 优质资源消耗，成本 曲线 持续攀高.8 2.1 砂锡矿 资源 逐渐 消耗，地 下开采 的脉 锡矿 增加.8 2.2 锡矿选 冶工 艺.9 2.3 全球锡 成本 逐年 攀升.11 3 主流供应国产量下降，资 源供应格局重塑.12 3.1 锡资源 储量 下降，战 略地 位提升.12 3.2 全球锡 矿产 量稳 定，但供 应格局 重塑.14 3.3 中国主 要锡 矿产 量下 降 且 集中度 高.15 3.4 海外主 要锡 矿项 目.21 4 在建项目多有延期，产能 释放节奏低于预期.40 5 精炼锡冶炼集中度高，矿 端供给不足限制精锡 产量.41 5.1 全球精 炼锡 产量 集中 度高，中国 占据 半壁 江山.41 5.2 锡矿供 应不 足限 制精 锡开 工率，预 计 2023 年 全球 精 锡产量 下降.42 6 投资建议.43 7 风险提示.44 ZXCXwPsPtQnMrPoNtOqPpOaQcMaQnPoOsQsRjMoPoMjMpOnQ7NmMyQwMmQpOwMnPrP 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 图表目 录 图表 1：金属锡锭.5 图表 2：温度低于-13.2 时，锡粉化.5 图表 3：锡产业链.6 图表 4：锑矿分类.6 图表 5：常见矿床类型.7 图表 6：全球锡矿带.8 图表 7：PT Timah 海上 采矿作业.9 图表 8：个旧脉锡矿地下 开采.9 图表 9：锡矿选矿工艺流 程图.9 图表 10：常见矿床类型.10 图表 11：云锡锡锭、焊锡 生产工艺流程.11 图表 12：全球锡成本 90%分位线逐年攀升.11 图表 13：2027 年全球锡成本曲线预计.12 图表 14：全球锡矿资源储 量/万吨.12 图表 15：全球分国家锡资 源储量占比/%.12 图表 16：2022 全球锡色金属静态储采比 15：1.13 图表 17：矿床的锡含量均 在 0.01-5%之间.13 图表 18：欧盟关键矿产供 应链风险和经济重要 性研 究.13 图表 19：2022 年中国资源量占比.14 图表 20：中国锡资源分布.14 图表 21：全球锡矿产量/万吨.15 图表 22：中国锡矿产量全 球占比 26%.15 图表 23：中国锡矿产量/万吨.16 图表 24：中国锡矿分地区 占比.16 图表 25：中国锡矿产量集 中度高.16 图表 26：加强地质找矿保 障资源.17 图表 27：锡冶炼产量全球 占比/（万吨，%）.17 图表 28：锡、铜、锌原矿 产量/万金属吨.17 图表 29：生产路径及流程.18 图表 30：铜坑和高峰合计 资源储量.18 图表 31：公司历史锡精矿 产量/万金属吨.19 图表 32：公司历史锡精矿 产量/万金属吨.19 图表 33：技改完成后单季 度产能明显提升/t.20 图表 34：RHC 锡矿产量/万金属吨.21 图表 35：MSC 精锡产量/万吨.21 图表 36：印尼锡矿产量持 续下降/万金属吨.21 图表 37：PT Timah 陆上和海域锡矿储量/t.22 图表 38：PT Timah 锡产量/万金属吨.22 图表 39：精锡主要以出口 为主，50%销往亚洲.23 图表 40：缅甸锡矿供应由 较快增长/万金属吨.24 图表 41：佤邦位于缅甸掸 邦区域内.24 图表 42：缅甸锡矿位置.24 图表 43：Syrymbet 地理 位置.26 图表 44：南美主要国家锡 矿产量/万金属吨.26 图表 45：Minsur 业务分 布.27 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 图表 46：Minsur 矿山产 量/万金属吨.28 图表 47：Minsur 冶炼厂 精锡产量/万吨.28 图表 48：Huanuni 矿山地 理位置.29 图表 49：EM Vinto 精锡产量/万吨.29 图表 50：非洲锡矿产量逐 年攀升/万金属吨.29 图表 51：Bisie 建设时间 轴.30 图表 52：运营成本.30 图表 53：锡精矿季度产量/万金属吨.30 图表 54：Andrada Mining 主要矿产项目.31 图表 55：Uis 项目建设规 划.31 图表 56：Atlantic Tin 锡 项目分布.32 图表 57：Hemerdon 储量 报告.34 图表 58：项目 2022-2023 年计划.34 图表 59：Oropesa 项目地 理位置.35 图表 60：澳大利亚锡矿产 量/万金属吨.36 图表 61：Renison 年度产量及成本/(万吨，万美元/吨).36 图表 62：Heemskirk 锡项目拥有四个矿山.37 图表 63：Mount Lindsay 基础设施优异.39 图表 64：Avalon Advanced Materials 主要运营锂/稀土/锡铟三大项目.39 图表 65：East Kemptville 锡矿资源说明.40 图表 66：全球规划新增锡 矿山项目.41 图表 67：全球精炼锡产量/kt.42 图表 68：全球十大冶炼厂 精炼锡产量/kt.42 图表 69：中国精锡开工率.43 图表 70：2022 全球再生锡产量分布.43 图表 71：全球精锡产量预 计/万吨.43 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 1 用 途广 泛的稀 少战 略金属 1.1 低熔点金属，焊接性 能优 异 锡是一种银白色金属，元素符号 Sn，具 有 易 弯 曲、延 展 性 好 的 特 点，熔 点 为231.89，沸 点为 2260。常 温下，锡 的晶 体结 构是正 方晶 系，称为 白锡。当温度低于-13.2 时，白锡会 逐渐转变为灰锡；当温度 高于 161，白 锡又会转 变成斜方锡，斜方 锡很脆，稍受 外力就会破 碎，常被 称为“脆锡”。锡 的化学性 质稳 定，常温时，在锡的表面会形成 一层致密的氧化物膜阻止 进一步的氧化，很容易进 行挤压、拉伸、锻造 和切 割，抗腐 蚀、易 熔，摩擦 系数 小。由于锡具有熔点低、展性好、易与许多金属形成合金、无毒、耐腐蚀以及外观美 观 等 特 性，用 途 主 要 集 中 在 锡 焊 料、马 口 铁、锡 化 工。1）焊 锡 是 用 锡 基 合 金 做成的熔点比较低的优良焊料，主要应用于电子行业的电子焊接，现在锡铅焊料已成为全球 电子制 造业 发展 中 不可或 缺的一 部分；2）锡 可以与 许多金 属合 成为 合 金，含锡的青铜合金具有耐磨、耐腐蚀的特点，常用于轮船、火车、农机、化工、建筑、货币等行业，其它如锆基合金、钛基合金等在原子能以及航天等行业发挥着重要的作用；3）马 口铁 是指两 面 都镀一 层很薄 的锡 的钢 板 或钢带，这样 使锡 镀层 和 钢基材料结合在一起做出来的产品，就同时具有了钢的强度和锡的耐腐蚀性以及精致的外观，主要用于食品饮料的 包装、电器行业的外壳和 底座等，还可用于普通照 明工程、制造玩 具、办 公用 品等；4）有机 锡主要 有甲 基锡、丁基锡、辛基 锡，消费 主 要集中在 PVC 稳定 剂，无机 锡则 主要用 于电 镀和 玻璃 喷涂 等领域。图表 1：金属锡锭 图表 2：温度低于-13.2 时，锡粉化 数据来 源：PT Timah 官网、华 福证 券研究 所 数据来 源：化学 教师 公众 号、华福 证 券研究 所 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 图表 3：锡产业链 数据来 源：资产 信息 网、华福 证券 研 究所 1.2 稀有金属，地壳丰度 低 锡在地壳中含量较少，平 均含量只有 0.004%。已 知含锡 的独 立矿 物有 50 种，主要的 锡矿 物有 20 多种，具有经 济意 义的 主要 为锡 石，其 次为 黄锡 矿。此外，辉 锑锡铅矿、硫 锡铅 矿、圆柱 锡矿也 是具 有一 定经 济意 义的含 锡矿 物。图表 4：锑矿分类 矿 石种类 化 学分子式 锡 含量/%矿 石种类 化 学分子式 锡 含量/%锡石 SnO2 78.8 辉锑锡铅矿 Pb5Sn3Sb2S14 17.1 黑锡矿 SnO 88.1 硫银锡矿 PbSn4S5 10.1 黄锡矿 Cu2FeSnS4 27.6 硫钼锡铜矿 Cu6SnMoS8 13.9 圆柱锡矿 Pb3Sn4Sb2S14 26.5 银黄锡矿 AgFeSnS4 22.9 硫锡铅矿 PbSn4S5 30.5 锌黄锡矿 Cu2(Zn,Fe)SnS4 31.8 六方硫锡矿 SnS2 64.9 硫锡铁铜矿 Cu2Fe2SnS10 13.7 硫锡矿 SnS 78.7 斜方硫锡矿 Sn2S3 71.2 马来亚石 CaSnSiO5 44.5 水锡石 SnO2 nH2O 62.2 数据来 源：全球 锡矿 资源 现状 及供 需分析、华 福证 券研 究所 根据成矿的原因或开采条件，锡矿床大致可分为原生矿床(脉锡矿床)和冲矿床(砂 锡 矿 床)。原 生 矿 床 由 石 英、伟 晶 花 岗 岩 及 其 他 岩 石 构 成 的 矿 脉，矿 物 组 成 比 较 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 复杂，除含锡石外，还含 有各种伴生矿物，如黄铁 矿、黄铜矿、闪锌矿、方 铅矿等；冲积矿床是由含有锡石的原生矿床在自然因素的影响下而形成的，大多只含有密度与锡石 密度 相近 的伴 生矿 物。根据锡的矿物成分又可分为硫化矿床(锡 石 与 重 金 属 硫 化 物、黄 铁 矿 等 相 结 合)和 氧 化矿 床(锡 石分 散在 氧化 物 脉石 中)。1）与花岗岩岩 浆及其岩 浆热液等有关的 热液脉型、矽卡岩型、伟晶 岩型和斑岩型矿床，这类 矿床与钽、铌、钨、铜、铅、锌、银、砷和锑等元素共伴生；与沉积再造或变质作用有关的锡矿矿床，如含锡花岗岩风化残积砂锡矿和坡积砂锡矿等。其中，砂锡矿一般为中小型，且埋藏通常较浅，矿 石 含 锡 0.05%-0.3%，含 有 害 杂 质（铜、硫、砷）少，选 矿 流 程 简 单，选 矿 回 收率一般 为 50%-95%。图表 5：常见矿床类型 矿床类型 地质特征 主要金属矿物 锡品位/%伴生组分 矿床规模 矽卡岩型 锡矿 产于花岗 岩岩体 与碳酸 盐岩石 内外 接触带 锡石，伴 生磁黄 铁矿、闪锌矿、方铅 矿、黄 铁矿和 毒砂等 0.3-1.0 Fe、Cu、Pb、Zn 小型、中型、大型 斑岩型锡 矿 产于浅成 超浅成 酸性斑 岩岩体 接触带，具 黄玉绢 英岩化、云英 岩化、绿泥石化、硅化 锡石，伴 生黑钨 矿、辉 钼矿、黄铁 矿和黄 铜矿等 0.1-0.6 W、Mo 中型、大 型 锡石硅酸 盐脉锡矿 产于花岗 岩类岩 体外接 触带的 硅铝 质岩石中，近岩体 常以电 气石为 主，远岩体以绿 泥石为 主 锡石，伴 生有铜 和锌的 硫化矿物，有 时有黑 钨矿 0.4-3.0 W、Cu、Bi、Pb、Zn 小型、中型、大 型、特大型 锡石硫化 物脉锡矿 产于花岗 岩类岩 体外接 触带的 硅铝 质岩石中 锡石为主，伴生 磁黄铁 矿黄铜矿、方 铅矿、闪锌矿 和黄铁矿 0.2-2.0 Cu、Zn、Pb、W、Ag 小型、中型、大型 锡石石英 脉及石英岩锡 矿 产于中深 成花岩 类岩体 与硅铝 质岩 石内外接触 带附近，具云 英岩化、浅 色云母化和 电气石 化 锡石为主，常伴 黑钨矿、辉 铋 矿、铌 钽 铁矿、辉钼 矿、绿柱石和 锂云母 0.3-0.8 W、Bi、Ta、Nb、Sc、Be、Li 小型、中型、大型 花岗岩风 化型锡矿 产于含锡 石的花 岗岩或 具锡石 蚀变(钠长石化、云英岩 化、硅 化、电 气石 化等)带的花 岗岩的 顶部风 化壳中 锡石，伴 生黑钨 矿、白 钨矿、铌钽 铁矿、磷钇矿、钛铁矿和金 红石 0.15-0.4kg/m3 W、Nb、Ta、Ti 小型、中型、大型 数据来 源：全球 锡矿 资源 现状 及供 需分析、华 福证 券研 究所 锡矿常以“区”或“带”的形式集聚出现，如环滨太平洋巨型锡矿成矿带、欧亚 大 陆 陆 内 锡 成 矿 带 和 中 南 非 洲 锡 成 矿 带。常 见 不同 时 代 不 同 类 型的 锡 矿 床相 邻 出现，甚至重叠在一起，如欧洲地区部分矿床类型属于锡石石英脉型、锡石硫化物型、锡石电气石脉型和云英岩型矿床；中亚地区矿床类型为大量发育含锡夕卡岩和锡石硫化物的矿床。中南非洲锡成矿带相对其他锡矿带，该带内锡矿床成矿时代普 遍较 早，多与 前寒 武纪花 岗岩 有关，大 部分 为伟晶 岩型 锡矿 床。诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 图表 6：全球锡矿带 数据来 源：世界 锡矿 时空 分布 规律 及成矿 作用、华 福证 券研 究所 2 优 质资 源消耗，成 本曲线 持续 攀高 2.1 砂锡矿资源逐渐消耗，地 下开采的脉锡矿增加 多数国家开采高品位砂锡矿的兴盛时期已经过去，随着砂锡矿资源逐渐消耗，地下开采的脉锡矿在 增加。砂 锡 矿 赋 存 于 地 表，露 天 开 采 更 容 易、生 产 成 本 低，主 要 开 采 方 式 有 机 械 开 采（占比小）、水采、采 锡船 开采，其中 采锡船在 东南 亚各国广泛 应用于内 陆和 大陆架砂锡矿 开采，如 印 尼 PT Timah 公司 因陆 地储 量下 降 已经转 战海 域开 采。脉 锡 矿 大 多 藏 于 地 下，开 拓 方 法 有 单 一 开 拓 法 和 联 合 开 拓 法，其 中 单 一 开 拓 主要有四种：平硐、竖井、斜井、斜坡道。采矿方法根据矿石性质不同有差别：网状矿开采常用有底柱或无底柱分段崩落法；氧化矿采用方支柱充填法、分层崩落法分段崩落法、留矿法、全面法等；硫化矿较多的上向水平分层胶结充填法、分段崩落法、全 面法 等。诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|有色金属 2.2 锡矿选冶工艺 目前锡矿的选矿方法主要是重选法，但一些氧化铁矿物还需要用磁选法和浮选法 才 能 分 选。锡石 的 密 度一 般 比 其 脉 石 矿 物 的 密 度大，重 选 成 为 回 收 锡 石 的常 用 方法，电选和磁选也用于锡粗精矿的精选，如磁选可用于锡石与黑钨矿、铁矿物、钽铌矿等矿物的分离回收，电选可用于锡石与锆英石、独居石、白钨矿等矿物 的分离，磁选也 用在 重选、浮 选前 去除磁 性矿 物。图表 9：锡矿选矿工艺流 程图 数据来 源：矿机 之家、华 福证 券研 究 所 图表 7：PT Timah 海上 采矿作业 图表 8：个旧脉锡矿地下 开采 数据来 源：PT Timah 官网、华 福证 券研究 所 数据来 源：云南 网、华福 证券 研究 所 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 在 实 际 锡 矿 石 选 矿 中，锡 品 位 低 且 伴 生 多 种 有 用 矿 物，锡 石 与 其 伴 生 有 用 矿 物密度相近且共生紧密，为 提高锡石回收率、锡精矿 品位和实现有用矿石的综 合回收，需结合浮选、磁选和电选等物理方法，形成多种选别方法联合或是选冶结合的工艺流程。图表 10：常见矿床类型 矿 石类型 锡 石单体解 离情况 共 生关系 矿 石可选性 选 别方法 冲 积砂锡矿 基本解离 简单 粗选易，精选较难 粗选重选，精选为多种方法 残 坡冲积砂 锡矿 细磨后，基本解离 复杂 难选 重选，精选磁选，矿泥可浮选 锡石-氧化矿 细磨后，基本解离 复杂 难选 重选，精选磁选 含锡-伟晶岩 细碎后，基本解离 简单 易选 粗选重选，精选磁选 锡石-石英脉 粗磨后，解离 简单 粗选易，精选较难 粗选重选，精选为多种方法 锡石-多金属 硫化矿 粗或细磨后，解离 复杂 难选 重-浮选或重-磁-浮选等 数据来 源：锡石 选矿 研究 概述，杨 金林等、华 福证 券研 究所 现代锡冶炼包括四个主要生产工艺：锡精矿预处理、还原熔炼、精炼和烟尘与炉渣处理。1）预处理：锡 矿资 源伴 生 多矿物 杂质，有 一部 分会 以混合 物、共晶 体或 化合 物等形式伴随精矿进入锡冶炼厂，导致锡冶炼工艺流程复杂化、回收率降低等问题，根据锡精矿中各种杂质的物理或化学性质，运用焙烧、酸浸和烧结等方法，在精矿入炉熔 炼前 进行 预处 理，降低或 除去 锡精 矿的 杂质。2）还 原 熔 炼：锡的氧化物(SnO2)还 原 成 锡 金 属，同 时 使 锡 精 矿 中 的 其 他 脉 石成分固体燃料的灰分、配 入的熔剂等生成炉渣，与 金属锡分离，产品主要有 甲粗锡、乙粗锡、硬头和炉渣。还原熔炼 的设备有反射炉、电炉、鼓风炉、转炉和顶炉(澳斯麦特炉)，其 中鼓风炉、转炉、反 射炉正在快速被淘汰，电 炉还有使用，而澳炉工 艺相对先 进。3）精炼：通常采 用火 法冶金 和湿法 治金(电解)，其中 火法生 产能 力较高，并且不使金属长期停滞在生产过程中，积压的锡量少，国内外炼锡厂多数是以火法精炼为主，辅以电解精炼少数采用全电解精炼。电解精炼一次作业能除去粗锡或粗焊锡中大部分杂质并产出纯度很高的精锡或精焊锡，特别适于处理含秘和贵金属高的粗锡。诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 图表 11：云锡锡锭、焊锡 生产工艺流程 数据来 源：锡业 股份 公司 公告、华 福 证券研 究所 2.3 全球锡成本逐年攀升 锡矿开采逐渐转为成本更高的地下脉矿开采，叠加通胀带来的燃油、人力和环保成本逐年走高，全 球锡 生产成本逐年攀升。以 ITA 数据 为例，2010 年全 球 锡 90%成本分 位 线 19,805 美元/吨，2022 年达到 23,171 美元/吨，涨 幅 17.0%。并 且，随着印尼陆上资源枯竭，越来越多的采矿移至燃油成本依赖度较高的海上作业，抬高锡矿边 际供 应价 格，ITA 预计 2030 年将 达到 36,290 美元/吨，对远 期锡 价格 形成有效支撑。图表 12：全球锡成本 90%分位线逐年攀升 数据来 源：Alphamin、ITA、华福 证 券研究 所 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 图表 13：2027 年全球锡成本曲线预计 数据来 源：Alphamin、ITA、华福 证 券研究 所 3 主 流供 应国产 量下 降，资 源供 应格局 重塑 3.1 锡资源储量下降，战 略地 位提升 全球锡储量呈下降态势，中国锡储量最大。据 USGS 数据，2021 年 全球锡 储量约 490 万 吨，其中，中 国锡储 量位 居全 球第 一，占比 23%，其 次为 印度 尼 西亚、缅 甸、澳 大 利 亚 和 巴 西，分 别 占 比 16%、14%、11%、9%。全 球 储 量 呈 现 下 降 态势，截 至 2022 年 末，全 球锡储 量为 460 万吨，较 2000 年的 960 万吨 储 量已下 滑52.08%。伴随全球锡矿资源需求的不断上升和较少的新发现锡矿资源，锡的战略地位提升。根 据 锡业 协 会 预 测，虽 然 全 球 锡 矿 资 源 消 耗 量 较 大，但 相 较 其 他 矿 种 全 球 锡 矿资源勘 查投 入不 足，锡静 态储采 比 从 2021 年 16：1 降至 2022 年 15：1，新 发现锡矿床较 少（美 国地 调局统 计的全 球 70 个 锡矿勘 查 和开发 项目中，仅 有 4 个 锡矿是图表 14：全球锡矿资源储 量/万吨 图表 15：全球分国家锡资 源储量占比/%数据来 源：Wind、USGS、华 福证 券 研究所 数据来 源：华经 情报、华 福证 券研 究 所 01002003004005006007008009001,00023%16%14%11%9%8%4%3%12%中国 印尼 缅甸 澳大利亚 巴西玻利维亚 俄罗斯 秘鲁 其他 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 1985 年 以后 新发 现 的），全 球 锡矿 资 源的 保障 能 力并 不 乐观。并且，与 基 本工 业 金属相比 锡矿 通常 很小，矿 床的锡 含量 均 在 0.01-5%之间。美国 2018 年将 锡列 入 35 种关键 矿产 清单，实 行只 勘探不 开采 的政 策，锡的 战略地位逐渐凸显。在欧盟 的评估矩阵中，锡拥有一 定的经济重要性、但供应 风险低，综合评 价刚 好落 在临 界区 域之外。图表 18：欧盟关键矿产供 应链风险和经济重要 性研 究 数据来 源：欧盟、华 福证 券研 究所 图表 16：2022 全球锡色金属静态储采比 15：1 图表 17：矿床的锡含量均 在 0.01-5%之间 数据来 源：Wind、USGS、华 福证 券研究 所 数据来 源：ITA、华福 证券 研究 所 020406080100120140160180200199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022锑 钴 锡 镍 钨 诚信专业 发现价值 14 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 2022 年中国锡资源储量 460 万吨，较 2021 年下降 30 万吨。中国 锡矿 主要 以共伴生矿产形式产出，锡作为单一矿产的矿床较少，资源主要集中在大兴安岭 甘珠尔庙成矿区、三江成矿带、康滇成矿区、个旧成矿区、钦川 马关成矿区、桂北成矿区、桂 东成 矿区、湘 南粤北、赣 南成 矿区 及东 南沿海 区。2022 年 原生 矿 占资源储量的 95%，集 中分 布在 云南 35.8%、广西 18.1%、湖南 12.8%、江 西 11.0%和内蒙古 8.6%。1991 年，中 国国务院决定将钨、锡、锑、离子型稀土矿产列为 国家实行保护 性开 采的 特定 矿种，大幅 减少 了对 相关 矿权 的审批。3.2 全球锡矿产量稳定，但供 应格局重塑 全球锡矿产量常年稳定 30 万吨附近，但供应格局重塑。据 CRU 数 据，2022年全球 锡矿 产 量 30.9 万 吨，纵 观 2005-2022 年 期间，全球 锡矿 产量 基本 维持 在 30万吨附近水平，但主流供应国受品位下降和成本抬升等因素影响，普遍呈现下降趋势，如传统锡矿生产大国中国和印度尼西亚；马来西亚由于锡矿资源的过度开发，锡矿产量份额不断下降；玻利维亚基本维持；非洲（刚果金、纳米比亚）改变传统的手工 和小 规模 生产 方式，不断 提高 生产 机械 化，锡矿生 产产 量逐 年增 加。图表 19：2022 年中国资源量占比 图表 20：中国锡资源分布 数据来 源：自然 资源 部、华福 证券 研 究所 数据来 源：中国 锡矿 床时 空分 布特 征与潜 力评 价,夏庆 霖等；华 福证券研究 所 35.8%18.1%12.8%11.0%8.6%6.2%4.6%1.4%1.2%0.3%云南 广西 湖南 江西 内蒙古广东 新疆 四川 青海 其他 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 图表 21：全球锡矿产量/万吨 数据来 源：CRU、华 福证 券研 究所 亚洲是全球锡矿主要供应 地区。2022 年全 球锡 矿产 量 占比 在 10%以 上的 有三个国家，分 别是 中 国 26%、印 尼 23%、缅甸 13%，合计 占比 达 到 62%。其 他占比较高的 国家 有秘 鲁 9%、刚 果（金）6%、巴 西 6%、玻利维 亚 6%。图表 22：中国锡矿产量全 球占比 26%数据来 源：CRU、华 福证 券研 究所 3.3 中国主要锡矿产量下 降 且 集中 度高 近 年 来，中 国 对 稀 缺 性 资 源 保 护 的 意 识 增 强，资 源 整 合 以 减 少 对 矿 山 资 源 的 滥挖滥采，私 人矿 山日 渐减 少使得 锡矿 开采 量出 现下 滑。2022 年 中国 锡矿 产 量 8.0 万吨，较 2021 年减 少 0.25 万吨，自 2000 年 11.4 万 吨减 少 3.4 万吨。工 信部 2016年发布锡 行业规范 条件，对矿山规 模及环保 要求 作出规定，部分小企 业无 法满足051015202530352005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022DR Congo Other Africa China Indonesia Malaysia MyanmarOther Asia Australia Bolivia Brazil Peru Russia6%3%26%23%2%13%2%3%6%6%9%1%DR Congo Other Africa China Indonesia Malaysia MyanmarOther Asia Australia Bolivia Brazil Peru Russia 诚信专业 发现价值 16 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 矿山开发标准及环保要求，基本处于停产状态，而大型矿山由于管理相对规范，受到的冲 击相 对较 小，中国 锡矿产 量逐 步向 头部 集中。图表 23：中国锡矿产量/万吨 数据来 源：CRU、华 福证 券研 究所 中国锡 矿产 量主 要集 中在 云南、广西、湖 南和 内蒙 古，2022 年 分别 占比 56.5%、13.7%、14.1%和 8.5%，主要矿床有云南个旧锡矿、云南都龙锡矿、广西大 厂锡矿、广西珊瑚锡矿、广西水岩坝锡矿、湖南香花岭锡矿、湖南红旗岭锡矿等。其中，云南个旧和广西大厂分别是中国第一大和第二大锡矿床，华锡有色、锡业股份和银漫矿业是 国内 前三 大锡 矿生 产企业，预 计 2022 年合 计 锡矿产 量占 比达 到 53.3%。（1）锡业股份：全球锡资 源一 体化龙头 全球锡资源龙头，锡 资源 储量 66.7 万吨，2022 年产锡精矿折金属量 2.4 万吨。公司拥有从资源到深加工 的一体化全产业链，资源 主要分布在云南个旧及文 山地区，现有采 矿权 8 个、矿 区面 积 75.80 平方 公里，其 中，在个 旧的 矿山 有大 屯锡 矿、老厂矿区、卡 房矿 区，在文 山的主 要有 华联 锌铟。截止 2022 年底，公 司各 种 金属保 有资 源量：矿 石量 2.65 亿吨，锡 金属 量 66.7-30%-20%-10%0%10%20%30%0.02.04.06.08.010.012.020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022China YOY图表 24：中国锡矿分地区 占比 图表 25：中国锡矿产量集 中度高 数据来 源：中国 有色 金属 工业 协会、华福证 券研 究所 数据来 源：各公 司公 告、CRU、华 福 证券研 究所 8.5%5.8%1.2%0.2%14.1%13.7%56.5%内蒙古 江西 山东 湖北湖南 广西 云南53.3%0%10%20%30%40%50%60%70%2019 2020 2021 2022E 诚信专业 发现价值 17 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 万 吨、铜 金 属 量 119.36 万 吨、铅 金 属 量 9.69 万 吨、锌 金 属 量 383.71 万 吨、银 2,548 吨、铟 5,082 吨，锡、铟资源量 均居国内首位。其中，老 厂矿区锡平均品 位0.52%、卡房 0.67%、华 联锌铟 铜曼 工业 矿 0.57%。图表 26：加强地质找矿保 障资源 矿 区 资源储量类型 矿石 量 锡金属 量 铜金属 量 总金属 量 万 吨 吨 吨 吨 所 属 矿山 探明资源 量 51.85 4031 9,962 13,992 控制资源 量 163.02 10,850 15,368 26,218 推断资源 量 36.36 3,130 4,565 7,695 总 计 251.23 18,011 29,895 47,906 数据来 源：公司 公告、华 福证 券研 究 所 2022 年公司锡精矿产量 折 2.4 万金属吨，锡锭产 量 7.67 万吨。公司 冶炼 产能主要分 布在 文山 锌铟、铜 业分公 司、锡业 分公 司，拥有锡 冶炼 产 能 8 万吨/年、锡材产能 4.1 万吨/年、锡 化工 产能 2.4 万吨/年、阴 极铜 产能 12.5 万吨/年、锌冶 炼产能10 万吨/年、压铸锌 合 金 3 万吨/年、铟 冶炼 产 能 60 吨/年，公司 锡产 量自 2005 年以来连续 17 年位 于世 界第 一。2022 年 公司 锡锭 产 量 7.67 万吨，占 中国 精 锡产量 的47.78%，全 球占 比 22.54%，处 于绝 对龙 头地 位；自产锡 原 矿 3.44 万 金属 吨，考虑到抛废、锡矿采、选回收率以及冶炼过程损失，根据公司公告的锡锭原料自给率折算精矿 产 量 2.4 万 金属 吨。（2）华锡有色：高峰矿锡 是世 界罕见的富锡多金属 矿 广西唯一上市有色金 属企 业，锡资源储量 24.7 万吨。公司 拥有 两个 主力 矿山 开采权和五个探矿权，采掘工程部分外包给承包商，冶炼端目前主要采用委托加工方式，产品主要包含锡锭、锌锭、银锭及铅锑精矿等。目前核心矿山资产为铜坑矿、高峰矿两座地下矿山，分别对应车河和巴里选厂，产出产成品锡精矿、锌精矿、铅图表 27：锡冶炼产量全球 占比/（万吨，%）图表 28：锡、铜、锌原矿 产量/万金属吨 数据来 源：公司 公告、ITA、华福 证 券研究 所 数据来 源：公司 公告、华 福证 券研 究 所 7.267.488.227.670%20%40%60%80%100%02468102019 2020 2021 2022锡冶炼 锡金 属全 球市 场 占有 率锡金属国 内市场 占有率0123452017 2018 2019 2020 2021 2022自产锡矿 自产铜矿 诚信专业 发现价值 18 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 精矿等，尾 矿排 入公 司下 车河尾 矿库。图表 29：生产路径及流程 数据来 源：公司 公告、华 福证 券研 究 所 公司两大采矿权锡、锌、锑储量共计分别达 到 24.7、309.1 和 21.6 万吨，权 益储量 19.1、282.2、15.1 万 吨。其中，高峰矿是世 界罕见的特富锡多金属矿体，主矿产探 明+控制+推 断矿 石 资源 量 936.30 万吨，锡 金 属 13.5 万吨,平均 品位 1.44%，资源禀赋优秀；铜坑矿包括铜坑锡矿区、长坡锡铅锌矿区和砂锡矿区，矿床中富含锡、锌、铅、锑、硫、铟、银等 16 种有用组分，采矿许可证和探矿权范围内资源储量锡 11.1 万吨，其 中砂 锡矿锡 品 位 0.339%、原生 矿品 位 0.45%。图表 30：铜坑和高峰合计 资源储量 栏目 锡（万吨）锌（万吨）铅（万吨）锑（万吨）铜（万吨）金（吨）高峰矿 品位%1.44 6.98 1.92 1.78 金属 13.53 65.12 17.90 15.76 0.00 0.00 铜坑矿 金属量 11.12 243.95 12.18 5.87 9.39 2.80（采+探）总计