20240121_中信建投_家电行业：Q4家电板块基本面复盘_25页.pdf

Q4 家 电 板 块基 本 面 复 盘证 券 研 究 报 告 行 业 动态 报 告分析师：马王杰18317068758SAC 执证编号：S1440521070002发布日期：2023 年1 月21 日本报告由 中信建 投证券 股份有 限公 司在中华 人民共 和国（仅为本 报告 目的，不 包括香 港、澳 门、台 湾）提供。在 遵守适 用的法 律法规 情况 下，本报 告亦可 能由中 信建投（国 际）证券 有限公 司在香 港提供。请务必阅 读正文 之后的 免责条 款和 声明。研究助理：付田 行 分析师：翟延杰18813190498SAC 编号：S1440521080002研究助理：吕育 儒 19121729958 核心观点：四 季 度 家 电 板块 同比 有 所 修 复，外 销 市 场 受益 于海 外 补 库 带 动，实 现 较 高恢 复性 增 长；内 销 端 由 于去 年 同 期疫 情 导 致 基 数 较 低，线 下 表 现良 好。具体看白电板块整体稳健恢复，利润 增 速 快 于 收入；厨 电 需求 有所 回 暖，Q4低基数下实现恢复 性增长；黑电淡季出 货规模下 滑，国 产 品 牌 份 额整 体 提 升；清洁电器延续较高景气，龙头公司业绩继续分化。家电主要板块Q4 跟踪：1）白电：内销趋于稳健发展，海外市 场快速修复；2）厨电：上年同 期基数较低，零售渠道明显增长；3）清洁电器：扫地机延 续较高景气，洗地机价格仍在下探；4）黑电：Q4 销售淡季，国内外市场低迷，国产品牌份额提升。5）厨小电：Q4 均价端有明显压力，销量端受基数影响月度间有所波动。本 周 行 情 回顾：本周（1 月15日-1 月19 日）沪深300周变动为-0.44%，家 用 电 器板 块 周变 动为-0.50%，跑 输 沪深300指数0.06pct。个股方面，本周 奥 佳华、长虹美菱、四川九洲涨幅居前三，银河电子、依米康、小牛电动等跌幅较大。原材料、运 价 及 汇 率：铜材、铝材环比回落，线 材 指 数环 比回 落，塑料指数环比上升：1 月19日相对1 月12 日，沪铜指数环比下降0.62%；沪 铝 指 数 环比 下 降1.91%；线 材指 数环比 下降0.72%；塑料指 数环 比上升2.22%。1 月CCFI 指 数上升：截至1 月19 日，海运CCFI 综合指数 为1287.49，相 比去 年同 期（3555.24）下降26%，维持在低 位水 平，但相 比上 季度同 期回 升48%。液 晶 面板 价格上 涨趋势：2022 年液晶面板价格下跌触底，2023 年各品类 液晶 面板价 格抬 升，长 期看 有继 续上涨趋 势。人民币汇率近期整体平稳：截至1 月19 日，美元兑人民币即期汇率分别为7.19，短期基本保持平稳。重点公告更新：【公司公告】佛山照明发布公司 副总经理辞 职的公告。北 鼎 股份 发 布2023年度业绩快报。冰山冷热、萤石 网 络、东 方 电热 发 布2023年年度业绩预告。2023年度 业 绩预 告 投资 建议：1）重点再call 国际竞 争力强，品 牌出海的 标的：海信视像 和石 头科技；2）白电逢 低布局 海信 家电、海 尔智家 和美的集 团；3）此外，重点关注制造业链条：有国产替代逻辑的 英华特，家电与汽车热管理中的盾安环境。4）关注未来持续稳健增长，估值正处低位的两轮车龙头品牌，雅迪控股。风险提示：1）宏观经济增长放 缓；2）海外需求不及预期；3）原材料价格上涨；4）供应链运行受阻。Q4家电板块基本面复盘2 YWDWzQmRnOqRsMmPqNtMoP6M8Q9PnPqQnPrNlOrRrQjMpNtP8OrRxPNZnQtOMYtQrN原材 料、运价 变动 三.重点 信息 提示 四.目录本周 行情 回顾 二.Q4家电板 块基 本面 复 盘 一.投资 建议 与风 险提 示 五.一、Q4 家电板块基本面复盘 白 电基本面回顾：内销低基数下修复，海外市场高速增长 24Q4 回顾：零 售端：1）线 上方 面：23Q4 上半 季内白电 销额 整体 提升，空 调 表现 较好，M10 M11，空调 线 上 销量 同比+24%/+6%，冰 洗受 前期 高基 数影响，增 长速 度有 所回 落。2）线下 方面：受 去年同期 疫情 带来 的低 基数 影 响，23Q4 线下 整体 销售恢复 较好，其 中空 调和 洗 衣机 的销 量销 额均 保持连续 三个 月的 双位 数增 长。M10 M12，空调 线下累计 销量 同比+18.21%/+21.02%/21.20%，销 额同比+20.58%/+22.58%/+23.48%；洗衣 机线 下累 计销量同 比+27.21%/+38.52%/+27.57%，销额 同比+28.39%/+38.60%/+30.74%。出货 端：1）内 销方 面：23Q4 白 电整 体稳 健增 长。M10M11，空 调、冰箱、洗衣 机 内 销销 量 分 别同比-4.51%/+3.51%、+7.31%/+6.43%、+10.41%/+11.39%。2）外 销方 面：海外 补库 存带动下，23Q4 海 外市 场继 续 回暖，M10 M11空调、冰箱、洗 衣机 外销 销量 均 保持 双位 数以 上增 速。其中，冰 箱表 现亮 眼，M10 M11 外销 销量 同比+69.39%/+62.41%。综合 来看，四 季度 国 内 市 场线 下端 企稳 恢复，海外市场 补 库带 动下 增长 高 速，订单 传导 带来 的需求提 振有 望延 续至2024 年。资料来源：产业 在线 奥维云网 中信建投 图：2023Q4 白电 零售 与出 货数据（亿 元，万台）5 厨 电基本面回顾：上年同期基数较低，零售渠道明显增长 厨 电 需求 逐 渐回暖，Q4 受低 基数 影响 恢复 性增 长。受保 交楼政 策及 更新 需求 增加 的推 动，厨 电品 类尤 其是 传统 烟灶 需求回 暖，油烟 机、燃气 灶线 下KA销量 均 实现 两 位数增 长，油烟 机线 上个 位数 增长，燃 气灶 线上 个 位数 下滑，传 统厨 电需 求稳健；集 成灶 具有 安装 及建 材属性，新 房销 售占 比较 高，在地 产销售下滑的情况下，集成灶需求明显承压，线上销量两位数下滑，线下KA 实现两位数增长。数据来源：奥 维云网，中信建投图：Q4 油烟 机线 上、线下KA销量 同比+9%、+43%图：Q4 燃气 灶线 上、线下KA销量 同比+1%、+43%图：Q4 集成 灶线 上、线下KA销量 同比-13%、+89%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120线上（万台）线下KA（万台）线上YOY-右轴 线下KA YOY-右轴-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120线上（万台）线下KA（万台）线上YOY-右轴 线下KA YOY-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%250%024681012线上（万台）线下KA（万台）线上YOY-右轴 线下KA YOY-右轴 黑 电基本面回顾：销售淡季市场承压，国产品牌份额提升 国 内 及海 外市 场Q4 淡季 出货 规模 下 滑，海信 及TCL 出 货量 份额整 体提 升。由于23Q3品牌 商 及渠 道商 提前 为黑 五+圣诞 等 大促备 货，因此Q4 进 入电 视销 售淡季，并且 受面 板和 整机 价格 上涨 影 响，国内 外需 求均 明显 下滑，Q4 国内、海 外市 场出 货量分 别同 比下 滑15%、4%。同时，海信、TCL 两个 国产 头部 品牌持续抢占国内外市场，全球电视出货量份额持续提升，而三星、LG 份额整体下滑。图：23Q4 中 国电 视出 货量 同比下 滑15%图：23M10-M11全 球电 视出 货量 同比 下滑4%数据来源：DISCIEN，洛图科技，中信建投-30%-20%-10%0%10%20%30%050100150200250300350400出货量（万台）YOY-右轴-15%-10%-5%0%5%10%05001000150020002500出货量（万台）YOY-右轴15.7%17.6%17.9%14.4%12.7%16.5%13.4%14.7%18.1%20.1%19.8%9.7%12.1%12.3%12.8%11.0%10.6%12.8%10.5%11.8%9.6%10.7%10.3%9.7%9.2%10.0%13.3%11.7%11.0%11.1%10.0%12.3%11.2%9.2%9.7%10.3%8.9%8.3%8.5%9.1%11.6%10.9%10.0%10.7%0%10%20%30%40%50%60%70%三星 海信 TCL LG 小米 创维 Philips+AOC 索尼图：海信、TCL 全 球出 货量 份额 持续 提升 清 洁 电 器 基本 面 回 顾：扫地机延 续 较 高景气，洗 地 机 价格 仍 有 下 探 受低 基数 效应 等因 素影响，清 洁电 器线 下增 速整 体 快于线上。23Q4 扫 地机 和洗地机 均 延续 较高 景气。扫地 机：扫地 机延 续较 高 景气，销 售额 增速 领先 销 量，均价 整体 有所 提升。奥 维 数据 显示，M10 M12，扫 地机线上 销量 销额 整体 保持 双 位数 增长；线 下增 速快 于 线上，扫地 机线 下销 量接 近100%增 长。洗地 机：品类 周期 仍在 延 续，需求 端维 持较 高 景 气，销售额 增速 滞后 于销 量。奥 维数 据显 示，M10 M12，洗地机线 上、线下 的销 量和 销 额均 维持 双位 数增 长速 度，延续前 几季 度 的 较高 景气。但是 市场 竞争 仍然 激烈，行业均价 仍在 下探，销 售额 整 体增 速落 后于 销量。资料来源：产业 在线 奥维云网 中信建投图：2023Q4 清洁 电器 零售 数据（亿元，万 台）8 厨小电：Q4均价 端 有 明 显压力，销 量 端受基数 影 响 月度间有 所 波 动资料来源：魔镜数据 中信建投 9图：淘 系平台厨小电品类Q4逐月额、量、价变化 从淘系和京东平台Q4 的情况来看，两 平 台 厨 小 电 品类 销 售 额10-12 月 均 呈 现明 显 的 下 滑 压 力，进 一 步来 看，均价端在10-12 月亦有明显的压力，销量端淘系平台除12 月 份 受 低 基 数影 响 同 比 有 所 增 长，但10-11 月份均有一定压力，京东平台10-12 月 品 类 销量持续下滑。图：京 东平台厨小电品类Q4逐月额、量、价变化-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2023-10 2023-11 2023-12销售额同比 销量同比 宝贝均价同比-25%-20%-15%-10%-5%0%2023-10 2023-11 2023-12销售额同比 销量同比 宝 贝 均 价 同比 二、本周行情回顾 消费 行业板 块整体 承压，家电板 块有所 调整 本周（1月15日-1月19 日）沪深300 周 变动 为-0.44%，家用 电器 板块 周变 动为-0.50%，跑输 沪深300 指数0.06pct。资料来源：WIND 中信建投11图：家用电 器指数 本周跑 输沪深300 指数0.06pct 图：家电 板 块本 周 涨跌 幅 情况-1.08%-1.96%-2.99%-2.21%0.26%-0.50%-0.76%-0.44%-4%-3%-3%-2%-2%-1%-1%0%1%食品饮料 商贸零售 社会服务 轻工制造 纺织服饰 家用电器 美容护理 沪深300家 用 电 器指 数本 周跑 输沪 深300 指数0.06pct1.33%-4.00%-6.60%-0.73%-6.23%-2.91%-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%白色家电 厨卫电器 照明设备 小家电 家电零部件 黑色家电家 电 板 块本 周涨跌幅情况 图：家电板 块本周 涨幅前 十个股 图：家电板 块本周 跌幅前 十个股家电 板块个 股涨跌 情况 个股 方面，本 周奥 佳华、长虹 美菱、四 川九 洲涨 幅 居前 三，银河 电子、依米康、小牛 电动 等跌 幅较 大。资料来源：WIND 中信建投129.59%8.19%7.99%7.62%4.23%3.67%2.30%2.17%2.07%1.79%0%2%4%6%8%10%12%奥佳华 长虹美菱 四川九洲 海信家电 石头科技 康冠科技 海信视像 虹美菱B 美的集团 VESYNC家 电 板 块 本 周涨幅 前十个 股-7.63%-7.78%-7.83%-8.85%-10.71%-12.03%-12.14%-13.18%-14.38%-18.80%-20%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%银河电子 依米康 小牛电动 德尔玛 汉宇集团 振邦智能 华宝新能 科陆电子 天银机电 爱仕达家 电 板 块本 周跌 幅前 十个 股 三、原材料、运价及汇率变动 铜材、铝材 价格短 期环比 略有回 落资料来源：WIND 中信建投14图：沪铜指 数收盘 价图：沪铝指 数收盘 价 铜材、铝 材价 格环 比回 落。1月19日 相对1 月12 日，沪铜 指数 环比 下降0.62%；沪铝 指数 环比 下降1.91%。010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00001-04 03-04 05-04 07-04 09-04 11-04铜 材 价 格走 势2022 2023 202405,00010,00015,00020,00025,00030,00001-04 03-04 05-04 07-04 09-04 11-04铝 材 价 格走 势2022 2023 2024 钢材、塑料 价格短 期环比 略有回 落 线材 价格 环比 回落，塑 料 指数 环比 上升。1月19日相对1月12日，线 材指 数环 比 下降0.72%；塑 料指 数环 比 上升2.22%。资料来源：WIND 中信建投15图：线材指 数收盘 价 图：塑料指 数收盘 价02,0004,0006,0008,00010,00012,00001-04 03-04 05-04 07-04 09-04 11-04塑 料 价 格走 势2022 2023 2024(1,000)01,0002,0003,0004,0005,0006,00001-04 03-04 05-04 07-04 09-04 11-04线 材 价 格走 势2022 2023 2024 图：液晶 面 板价 格 同比液 晶 面 板 价 格 同 比 下 跌，长 期 看 有 继 续 上 涨 趋 势 液晶 面板 价格 上涨 趋势。2022 年 液晶 面板 价格 下跌 触 底，2023 年各 品类 液晶 面 板价 格抬 升，长期 看有 继 续上 涨趋 势。资料来源：WIND 中国货币网 中信建投16-100%-50%0%50%100%150%200%Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23液 晶 电 视面 板价 格同 比32 43 50 55 65 图：运价及 费率（CCFI 综 合指数）海 运 费2023 全 年 整 体 下 降，2024 年 开 年 略 有 提 升 2023 年海 运费 整体 大幅 下降，2024 年开 年略 有提 升。2023 年 全年 来看，海运CCFI 综 合指 数下降，2024 年开 年 略有 提升，截至1 月19日，海运CCFI 综合 指数 为1287.49，相比 去年 同期（3555.24）下降26%，维持 在低 位 水平，但 相比 上季 度同 期 回升48%。资料来源：WIND 中信建投17010002000300040005000600070002022-01-07 2022-04-07 2022-07-07 2022-10-07 2023-01-07 2023-04-07 2023-07-07 2023-10-07 2024-01-07综合 美东 美西 欧洲 澳新 日本 韩国 东南亚 图：美元兑 人民币 即期汇 率人 民 币 整 体 贬 值，近 期 整 体 平 稳资料来源：WIND 中国货币网 中信建投186.06.57.07.58.08.59.09.510.02022-01-04 2022-03-04 2022-05-04 2022-07-04 2022-09-04 2022-11-04 2023-01-04 2023-03-04 2023-05-04 2023-07-04 2023-09-04 2023-11-04 2024-01-04即期汇率:美元兑 人民币 即期汇率:欧元兑 人民币 即期汇率:英镑兑 人民币 人民 币汇 率近 期整 体平 稳。截至1月19日，美 元兑 人 民币 即期 汇率 为7.19，短 期基 本保 持平 稳。四、重点公告更新 重点 公告更 新 佛 山 照 明 发 布 公 司 副 总 经 理 辞 职 的 公 告：因工作调动原因，魏 彬 先 生 申 请 辞 去 公 司 副 总 经 理 职 务。辞 职 后，魏 彬 先 生 到 公 司 控 股 子 公 司 国 星光电任 职。魏彬 先生 持有 公司A 股股票97,670 股和B 股股票7,556 股。北鼎股份发布2023年度业绩快报：收入66,528.38万元，同比-17.33%,其中“北鼎BUYDEEM”52,877.17万元，同比-22.17%。北鼎中国49，617.97 万元，同比-15.46%。北鼎海 外3259.20，同比-64.75%。OEM/ODM13，651.21 万元，同比+8.90%。收 入变动 原因：（1）公司 自主 品牌整 体收入 进一步 承压；（2）公司 自主品 牌海外 业务 渠道及运 营模式 等方面 调整 对北鼎海 外业务 收入产生了结构性 影响；（3）代工业 务收入随 各主要代工客 户库存水平恢 复出现小幅回 升。公 司扣除 非经常 性损益 的净利 润同比 增加66.67%，主要原 因包括：（1)综 合毛利 率稳 定改善；（2)自 主品牌 海外 运营模式 的调整 较大程度优化了该业 务整体费用水 平；（3)公司持续推 进降本增效，各项成本 费用投放效率 有所提升。公司总资产较期初减少7.37%，归属于上市公司股东的 所 有者权益较期初增加4.12%，归属于上市公司股东的每 股 净资产较期初相应增加4.12%。整体财 务指标较为稳 定。冰山冷 热发布2023 年 度业绩预告：2023 年度，公 司净利润同比 大幅增长 归 属于 上市 公司 股东 的净利润 盈利：5,000 万元-6,000 万元 盈利：1,826万元比 上年 同期 增长：173.82%-228.59%扣除 非经 常性损 益后 的净 利润盈利：500万元-1,500 万元 亏损：27,346 万元 收入增长 主要原因：（1）公 司 聚 焦 冷 热 事 业，深耕细分市场，扎 实 提 升 核 心 竞 争 力，主 营 业 务 持 续 强 化；（2）公司于2022 年11月 完 成 重 大资产重 组，新增 子公 司报 告期 内带 来较 多利 润贡 献。资料来源：WIND 中信建投20 重点 公告更 新 萤石网 络发布2023 年 年度业绩预告：预计近利润 大幅增长 预计2023 年年度实现 归属于母公司 所有者的净利 润为54,000.00 万元到58,000.00万元，同比 增加61.92%到73.92%左右。预计2023 年年度实现 归属于母公司 所有者的扣除 非经常性损益 的净利润为52,500.00 万元到56,500.00 万元，同 比增加77.33%到90.84%左右。公 司业绩 提升 的主要 原因是：（1）公 司持续 聚焦 核心优势，夯实 技术 研发，不断 推出 有竞 争 力的 产品；（2）拓展 和优化 渠道建 设，整 体经营业绩 实 现稳 健增 长。（3）公司 精益 化的 供应 链管 理，原材 料成 本下 降，云平 台业 务、境外 业务 占比 提升；（4）渠道结 构和产品结构 优化等。东方电 热发布2023 年 度业绩预告：公司业绩同比 增长；实施员 工持股计划；预计非经常性 损益对公司净 利润的影响2.7 亿元。公司业 绩提升的主要 原因是：（1）新能源板块持续发力,其中：新能源装备制造业务在手订单饱满且陆续进入交货确认周期，销售收入快速增长且毛利率相对较好；（2）公 司新能 源汽 车元器 件业务同 比实现 快速 增长；（3）其他 业务方 面：预镀镍 电池材料 市场推 广持 续开展.消费领域 已陆续 有客户 开始持 续批量供 货；动 力电 池领域，客户验 证稳步 推进。家用 电器元器 件业务 保持 稳定，销售收入 略有下 降。光通信 业务总体 保持稳 定，销 售收入 有所下 降。报告期内，因实施员 工持股计 划 计提股权激 励工资约955 万元，已 计入本报告 期损益。报告期 内，预计非经 常性损益对公 司净利润的影 响金额约为2.7 亿元。资料来源：WIND 中信建投21 五、投资建议与风险提示 投资 建议与 风险提 示 重点再call 国际竞争力强，品 牌出 海的标的：海信 视像和石 头科技。1）海信视像：10月开 始面板涨价 周期结束，预计 后续面板 价格将保 持平稳或者小幅 下降，并 且未来 面板的周 期属性 将不断减 弱，公司 通过提升 产品结 构带来盈 利能力提 升。从需 求看，公司国内 份额和海外 市占率均 呈现出明 显的提升，2024 年赞 助的欧洲 杯将是 外销的催化剂，未来 海信电视出 货量 超越三星是大概 率事件。2）石头科技：我们认为 在未来一 段时间公 司除了在产品周 期的竞争 中拉开与 对手的差距，在 产品口碑 等方面的持续领先也将 构筑更长期的 竞 争力。内销端：公司P10 Pro 机械 臂外扩新品定价3999具有强劲的竞 争力，预计将带 来份额的 继续提升；外销欧洲经销 商信心恢 复下将继续提 货，北 美区域 公司产 品获 得越来越 高认可 并且突 破北美 线下 渠道，亚 太地区 不断开 拓。白电逢低布局 海信 家电、海尔 智家 和 美的集团。1）海信家电：今年 大家主要关注了 公司治理 变化，其 实公司经营的基 本面也在 不断改善。公司中央空调 竞争力强，提供 基本盘的 稳固。冰洗 和家 空通 过璀 璨系 列高 端化 升 级、产品 力和营销 等不断发 力，提升 运营效率，预计 后 续盈 利能 力将 持续 改善。展 望明后 两年，预 计仍有远 高于白电行业的增长。2）海尔智家：拉长周期看，海 尔的海外 品牌制造 和运营能力、国 内的高端 品牌是其 核心成长动力。市场担心 海尔海外 需求和价格竞争，担心国 内卡萨帝失速，我们认 为卡萨帝已到 拐 点，经历前期的 去库存和 渠道建设，预计将逐步走 入发展正 轨；尽管 海外2023 年面临价格竞争，海尔在 海外市占率仍提 升不变。3）美的集团：公司 目前估 值低，今年 海外市场 不断扩 张，对 冲国内 的需 求放缓，预计未 来依然 能够保 持稳 健增长。此外，重 点关注 制造业 链条：有国 产替代逻 辑的 英 华特，家电与 汽车 热管理中 的 盾安 环境。关注未来 持续稳 健增长，估值 正处 低位的两 轮车龙 头品牌，雅迪 控股。风险提示：1）宏观经 济增长放缓：家电需求受宏观经济和居民可支配收入影响，当前国内和国际宏观经济存在较大增 长压力；2）海外需求不及预期：我国是全球最大的家电 生 产国 与贸 易国，外 销影 响 国内家 电 行业 和厂 商的 收入 和利 润；3）原 材料 价格 上涨：原材料 是 家电产 品的 主要 构成 和成 本来 源，原材料 价格 变化 影响 家电 板块 的盈 利 水平和业绩 表现；4）供应链 运行受 阻：我国 家电产 业链部 分核心 器件 依赖国外 进口，同时进 出口需 要稳 定的供应 链运行 保障。23 分析师介绍马王杰：家 电行 业 首席分析 师，上 海 交通大学 硕士，曾 就职于申 万宏源、天风证券 和国盛 证 券。深度 覆盖白电、厨电以 及 各类小家 电公司。所在团队 曾获得2016 年新财富家 电行业 第五名、水晶球 第 二名；2017 年新 财富 入 围；2018 年金牛奖 家 电行业最 佳团队。翟延杰：家电 行 业 分析 师，北京 大 学 金融 硕士，专 注 于 白电、服 务机 器 人、出 行短 交通、智 能家 居等 研究。研究助理付田行：吕育儒：。评级说明投资评级标准 评级 说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6 个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6 个月内公司股价（或 行 业 指 数）相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代表 性 指 数 的 涨 跌 幅 作 为 基 准。A 股 市 场 以 沪 深300 指数作为基准；新 三 板 市 场 以 三 板 成 指 为 基 准；香 港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入 相对涨幅15 以上增持 相对涨幅5%15 中性 相对涨幅-5%5 之间减持 相对跌幅5%15 卖出 相对跌幅15 以上行业评级强于大市 相对涨幅10%以上中性 相对涨幅-10-10%之间弱于大市 相对跌幅10%以上 分 析师声 明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法 律主体 说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一 般性声 明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12 个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部 中信建投（国际）北京东 城区 朝 内大 街2 号 凯恒 中心B座12 层电 话：(8610)8513-0588联 系人：李 祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528 号 南塔2103室电 话：(8621)6882-1612联 系人：翁起帆邮箱：深圳福 田 区 福 中 三 路 与 鹏 程 一 路 交 汇 处广 电金融 中心35 楼电 话：（86755）8252-1369联 系人：曹莹邮 箱：香港中 环交 易 广场2 期18 楼电 话：（852）3465-5600联 系人：刘泓麟邮 箱：charleneliucsci.hk