20240310_长江证券_电气设备行业欧洲户储篇：砥砺致远储能焕新_22页.pdf

行业研究 丨深度报告 丨电气设备 Table_Title 砥砺致远，储能焕 新 欧 洲户储篇%1 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 2/22 丨证券研 究报告 丨 报告要点 Table_Summary户储板块是新能源中的优质赛道，2022 年户储板块反应的是能源危机下的需求爆发性，2023年虽然需求维持较高景气，但 在政策波动、电价回调和库存去化的边际恶化下，板块出现超跌现象。进入 2024 年，欧洲户 储基本 面将如何演绎，我们从政策、经济性、库存水平多方面逐一分析。分析师及 联系人 Table_Author 邬博华 曹海花 叶之楠 SAC：S0490514040001 SAC：S0490522030001 SAC：S0490520090003 SFC：BQK482%2XVDWvMmRmPnMsMoNrMqPpO7N8Q6MoMnNoMrNkPmMtQjMnMoP6MmMxPwMnOpPNZmQmN 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 电气设备 Table_Title2 砥砺致远，储能焕新 欧洲户储篇 行业研究 丨深度 报告 Table_Rank 投资评 级 看好丨维 持 Table_Summary2 板块复 盘：能源 危机 下需 求爆发，高 位库 存致 短期 承压 2022 年，地缘冲突和能源危 机 导致电价上行，大幅拉高了 欧洲户储的经济性，需求实现 爆发式增长，因此产业链价格传导 顺畅，且存在明显超额收益，板块增长强劲，但同时也积累 较多库存。2023 年，随着原材料和 电池进入跌价周期，产业链经历激烈的去库存，相关标的股价已回落到 能源危机 以前。但从基本面来看，2023 年欧洲户储仍 维持较高景气，相关标的 2023 年的归母净利润预计 也将高于 2021 年，基本面表现明显好于 2021 年，板块存在超跌现象。政策变 化：意大 利政 策波 动，其 他市 场仍 在加 码 意大利新政府上台后对 Superbonus 计划的冻结是 2023 年欧 洲需求端扰动最大的因素，不过目前政策预期重新稳定 且有部分回补，预计对近两年需求预计形成支撑。中期看，户用净 计量的模式随着可再生能源占比提升预计难以维持，且考虑到 Superbonus 在 2024、2025 年会 连续退坡，居民的新增需求也有望被激发。除了意大利的政策退坡，同样应看到其他国家积极的政策加码，一是购置补贴或税收抵免，包括 英国、奥地利、西班牙、南非、希腊、匈牙利；二是计量方式的调整，包括美国加州、波兰、澳大利亚。核心驱 动：多元 边际 改善，经济 性进 一步 凸显 进入 2024 年，行业普遍担忧 电价继续下行导致 户储收入退坡。但在成本端，欧洲户储终端售价也 有望继续下降。我们测算 来看，在消费者预 期和电价不 变两种情境下，2024 年德国户储IRR 较 2022、2023 年均呈现 增长，支撑装机延续高增。另外，户储渗透率和容量有望 进一步提升，新兴市场政 策加码和本 地灵活性市场的兴 起也能为户 储创造增量。预计 欧洲户储 2024年装机 12.3GWh，同比增长 30%；2025 年装机 17.2GWh，2023-2025 年复合增速超过 35%。短期矛 盾：去库 接近 尾声，龙头 有望 先行 关于欧洲户储景气度的最后一个扰动因素是库存策略。从各国装机数据来看，全球户储的整体装机量依然保持积极的增长态势，预计全年装机 14.3GWh 左右。从产业链出货来看，结合多口径数据，预计 2023H1 户储 电池出货量 为 9.4GWh，2023H2 进入激烈 的去库阶段，预计出货 3.3GWh。2024 年，由于一 季度是户储装机淡 季，预计 2024Q1 装机量为 3.2GWh；去库 持续进行，预计 户储 出货量为 1.7GWh，环比基本持平。预计电池环节 2024Q1 末库存水平接 近2021 年，2024Q2 出货有望 环比提升；预计逆变器环节更早趋向于合理库存。投资建 议：即将 触底 回暖，龙头 逐步 可左 侧布 局 户储板块是新能源中的优质赛道，一方面是需求端叠加了新能源增长和渗透率提升，中长期增速将 高于行业；另一方面是有一定的消费属性，渠道和品牌壁垒下，产业链 盈利可观。2022 年板块更多反应的是 能源危机下 的需求爆发性，2023 年在政策波动、电价回调 和库存去化 的边际恶化下，板块 出现超跌。但 是我们应看到，一是行业中长 期的成长逻辑未被破坏，包括 新能源发电占比目标、各国激励政策的不断加码、新的收益机制出现等；二是边际恶化的最差时点已过，2024H1 有望迎来需求 的逐步恢复，因此相关产业龙头或有左侧布局的机会。风险提 示 1、激励 政策不稳定风险；2、市场竞争风险。Table_StockData 市场表现 对 比图(近 12 个月)资料来源：Wind 相关研究 Table_Report 高压车型接踵至，快充起势 正当时2024-03-06 锂价上涨，材料盈利弹性几 何？2024-03-06 能源政策密集发 布有何深意？2024-03-04-35%-22%-9%4%2023/3 2023/7 2023/11 2024/3电气设备 沪深300 指数2024-03-10%3 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 4/22 行业研究|深度报 告 目录 板块复盘：能源危机下需求爆发，高位库存致短期承压.6 政策变化：意大利政策波动，其他市场仍在加码.7 核心驱动：多元边际改善，经济性进一步凸显.10 电价下 行、产业 链降 价，户储经 济性 如何？.10 增加光 伏自 发自 用，渗透 率、容 量有 望提 升.13 灵活性 市场 机制 初现，户 储创造 额外 收益.15 短期矛盾：去库接近尾声，龙头有望先行.17 投资建议：即将触底回暖，龙头逐步可左侧布局.19 风险提示.20 图表目录 图 1：户储 相关标 的 2022 年初至 2024 年 初涨跌 幅.6 图 2：2023 年 欧洲户 储装 机预计在 9.5GWh 左右.6 图 3：户储 相关标 的归母 净 利润情况.6 图 4：意大 利季度 户储装 机 数据（MWh）.8 图 5：美国 户储季 度装机 水 平.10 图 6：澳大 利亚历 年户储 安 装量.10 图 7：德国 居民电 价历史 数 据及构成（欧分/KWh）.10 图 8：2023 年 德国户 储市 场实现爆 发式增 长（GWh）.10 图 9：德国 批发端 期货电 价 走势（欧 元/MWh）.11 图 10：德 国 EEX 电 力现 货 价格走势（欧元/MWh）.11 图 11：德 国电商 平台户 储 售价统计.11 图 12：德 国户用 储能经 济 性测算.13 图 13：2023 年欧洲 部分国 家户用光 伏配储 比例（%）.13 图 14：德 国户用 储能月 度 平均容量 走势（kWh/户）.13 图 15：英 国配电 网运营 商 Power Networks 灵活性市 场规模/招标规 模（MW）.15 图 16：国 内户储 电池企 业 库存水平 刻画.19 图 17：代 表性户 储逆变 器 企业的库 存水平 刻画.19 表 1：意大 利 Superbonus 政策的历 史变化.7 表 2：主要 国家关 于户储 的 政策激励 梳理.9 表 3：欧洲 户储终 端售价 推 算（国内 产品出 口）.12 表 4：德国 户储经 济性的 基 准假设.12 表 5：不同 光储配 比场景 经 济性测算.14 表 6：主要 户储品 牌的产 品 迭代情况.14 表 7：典型 国家户 储可参 与 的能源市 场.15 表 8：英国 配电网 运营商 Power Networks 的本地灵 活 性市场产 品.16 表 9：户用 光储经 济性对 额 外收益和 电价差 的敏感 性分 析.16%4 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 5/22 行业研究|深度报 告 表 10：欧 洲户储 增量市 场 空间、需 求天花 板测算.17 表 11：户 储分国 家和地 区 装机量以 及户储 电池出 货量 估算.18%5 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 6/22 行业研究|深度报 告 板块复盘：能源 危机下需 求爆发，高位库 存致短期承压 2022 年，由于地缘冲突和能 源危机，电价上行大幅 拉高了 欧洲户储的经济性，需 求实现爆发式增长，因此产业链的价格传导机制顺畅，且存在明显的超额收益，板块增长强劲。但是，由于 2022 年碳酸 锂供应紧张、电池涨价，产业链普遍积累较多库存。进入2023 年，随着原材料和电池进 入跌价周期，2023Q2 以来产 业链经历了激烈的去库存，出货量大幅 下行，板块回调明显，目前 相关标的股价已经回落到能源危机 以前。2023 年底以来，板块逐步企稳，开始交易去库结束的逻辑，此外 红海风波导致苏伊士运河运输受阻，天然气价格出现跳涨，带动电价预期的上涨，形成短期催化。图 1：户储相 关标 的 2022 年初 至 2024 年初涨跌 幅 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 但从基本面来看，在政 策波动 和电价回调等边际恶化 下，2023 年欧洲户储仍维持较高景气，预计全年装机 9.5GWh 左右，同比增长 约 60%，是 2021 年装机量的 4 倍，相关标的 2023 年的归母净利润预 计 也将高于 2021 年。因此，考虑到户储的 基本面表现明显好于 2021 年，估值已低于 2021 年水平，板块存在超跌现 象。图 2：2023 年欧洲 户储装 机预计 在 9.5GWh 左右 资料来源：SolarPower，EESA，ISEA，ANIE，长 江证券 研究所 图 3：户储相 关标的 归母净 利润情 况 资料来源：Wind，公 司公告，长江 证券 研究所 注：2023 年预测 值采用 Wind 一致 预期 展望 2024 年，欧洲户储的基 本面将如何演绎，我们从政策、经济性、库存水平多方面逐一分析：-100%-50%0%50%100%150%200%2022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-042023-03-042023-04-042023-05-042023-06-042023-07-042023-08-042023-09-042023-10-042023-11-042023-12-042024-01-042024-02-04派能科技 鹏辉能源 锦浪科技德业股份 固德威 科士达0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.02015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E欧洲户储装机GWh 同比%05101520252021A 2023E 2021A 2023E 2021A 2023E 2021A 2023E 2021A 2023E派能科技 锦浪科技 德业股份 固德威 科士达%6 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 7/22 行业研究|深度报 告 政策变化：意大 利政策波 动，其 他市场仍 在加码 意大利的户储 政 策是 2023 年的重要变量，2018 年意大利发 布 50%的税收抵免优惠，2020 年由前任政府提出 Superbonus 计划，税收抵免额度提 高至 110%，并在 2021、2022 年进行了延长；2022 年 底意大利 明确了 2023 年后开工的项目 税收抵 免退坡至90%。2023 年 2 月，新政府因担忧 财政赤字影响，且认为转移信贷的模式存在骗补，暂时冻结了 Superbonus 计划，并且 明确了转移信贷、发票折扣的方式终止。2023 年 4 月，意大利政府更新并通过了新版 Superbonus 计 划，对于 2022 年底前提交开工申请的公寓项目，2023 年 维持 110%的税收抵免；2022 年 9 月 30 日前完 成 30%建设 进度，且在 2023 年 9 月 30 日前建成 的别墅项目维持 110%的税收抵免。此外 2024、2025 年 Superbonus 补贴将分 别退坡至 70%、65%。2023 年 12 月，由于政策退坡导致数千个 工地的施工已陷入停顿，意大利政府 将同意有限度地延长 Superbonus 计划，对于 2023 尚未完成房屋装 修的低收入家庭，仍将享受 110%的税收抵免，另外无法 在 2023 年完成工程的家庭将 不必偿还税收抵免。表 1：意大 利 Superbonus 政策的 历史变化 发 布 时 间 具体内 容 2018 年 税务局在 相关文 件中，将个税（LRPEF）抵免 范围从 家庭光 伏系统 扩 展至储能 系统，扣除额 为购置 费用 的50%，最 高金额 为 9.6 万欧元 2020 年 意大利前 总理朱 塞佩 孔特，疫情 后提出 Superbonus 计 划，针 对建 筑节能改 造相关 项目给 予税收 抵免，其中安装 屋顶光 伏、储 能税收 抵免 从此前 50%，提升 至 110%；光伏 最高价格 为 2400 欧元/KW、储 能 最高价为 1000 欧元/KWh；执行期 限 为 2020 年 7 月 1 日至 2021 年 12 月 31 日 消费者可 以通过 三种方 式获得 激励，一是 5 年的 税收抵 免，二 是转移 信贷获得 免税津 贴，三 是发票 折扣 2021 年 2020 年底的 2021 年预算 法案中，将 Superbonus 延长 至 2022 年底，但要求 在 2022 年 底前完 成项目 2022 年 对于单户 住宅，获得税 收抵免 的时 间要求 在 2022 年 6 月 30 日前完 成 30%的工程，年中 调整 为 9 月 30 日前；或 在 2022 年 12 月 31 日前全 部完成 对于多单 元、公 寓、第 三部门，110%税收 抵免延 长至 2023 年 12 月 31 日，且 2024 年 12 月 31 日 前退 坡至 70%，2025 年 12 月 31 日前退 坡至 65%由于存在 骗补情 况，转 移信贷 获得 免税津贴 和发票 折扣的 方式审 批将 更为严格 2022 年底 引入 Aiuti-quarter 法令，2023 年 1 月 1 日 后开始 的项目 扣除比 例从 110%下调 到 90%2023 年 2 月 意大利 总 理 梅洛 尼 冻 结了 Superbonus 计划，因 担忧 财 政 赤字 影 响，且转 移 信贷 的 模 式存 在 骗补；因此 明确终止 转 移 信贷、发 票折 扣 2023 年 4 月 2023 年 1 月 1 日 后开 工的 项目，Superbonus 扣除 比例 从 110%下调到 90%；且 2023 年 起的费 用 只能 分4 年税收 抵 免，2022 年的 费用 可 分 10 年 公寓：2022 年 12 月 31 日 前提 交 CILA（开工通知）的 项目 才能 在 2023 年维持 110%，否则 2023 年为90%、2024 年 为 70%、2025 年为 65%别墅：2022 年 9 月 30 日 前工 程 进 度 达 到 30%，且 在 2023 年 9 月 30 日前建 成，维持 110%；否则 仅 对2022 年 6 月 30 日前 的投 入 给 予 110%。此外，引 入 对 纳税 人收 入 的 限制，需要 是第 一个 房子，且 家庭 收入/纳税 人 数（子 女 算半个）必 须小 于 15000 欧元，才 能获得 税 收抵免 2023 年 12 月 意大利 政 府 将同意 有 限 度地 延 长“Superbonus”住房 改善 补贴，对 于 2023 尚未 完 成房屋装 修 的低 收 入家庭，仍 将 享受 110%的税 收 抵 免，另 外 无 法 在 2023 年完成 工 程 的家 庭 将不 必 偿 还税 收 抵 免%7 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 8/22 行业研究|深度报 告 资料来源：Reuters，altroconsumo，thelocal，pv-magazine，长 江证券 研究所 意大利新政府上台后对 Superbonus 计划的冻结是 2023 年欧 洲需求端扰动最大的因素，不过目前政策预期重新稳定 且 有部分回补，2023 年 尚未完工的 项目延续 110%的税收抵免，预计对 23-24 需求形成一定支撑。不过，意大利对户 用光伏 采用 的是“净计量”模式，光伏上网电价等同于居民电价，因此在税收抵免低于 100%时，户储项目都是缺乏经济性的，更多需要依托于居民用电安全和绿色环保的理念驱动。不 过 从 中 期 看，户 用 净 计 量 的 模 式 随 着 可 再 生 能 源 占 比 提 升 预 计 难 以 维 持，且 考 虑 到Superbonus 在 2024、2025 年会连续退坡，居民的新增需求也有望被激 发。从意大利的装 机 数据看，2023Q2 意大利户储安装量为6.95 万套，对应装机量0.91GWh，同比增长 147%，环比下降 20%；上半年安装量为 15.5 万套，对应装机量 2.06GWh，同比增长 219%，环比增 长 49%，同环比均 延续了高增长。图 4：意大利 季度户 储装机 数据（MWh）资料来源：ANIE，长江证 券研究 所 除了意大利的 政 策波动，同样应看到其他国 家积极的政 策加码：一是购置补贴 或 税收抵 免，德 国自 2023 年起，对所有户用 光储系统免征采购、进口、安装过程中所有的增值税。英国自 2024 年 2 月起，户用储能可 以独立获得增值税减免。奥地利对户储有持续的补贴，2022 年发布了第二轮预算，未 来还将推进第三、四轮，同时 2024 年起将取消光伏系统增值税，有望间接带动储能需求。西班牙自 2021 年 6 月推出可再生能源和储能激励政策，2022 年 5 月扩大范围并提 高预算。希腊在 2023 年 4月宣布了庞大的光伏、储能激励计划，若顺利落地对市场将是积极刺激。匈牙利计划于2024 年起对申请安装光储系统 的家庭提供 最多 500 万福林的 支持，目前 750 亿英镑的额度已全部被申请，将对 2024 年的户储装机形成支撑。南非也在 2023 年 2 月宣布了太阳能光伏板的税收抵免政策，尽管未直接补贴储能，在南非用电条件下，光伏增长也会带动储能需求。二是计量方式 的 调整，户用光 伏上网“净计量”的方式使得户储失去经济性，但随着可再生能源发电量占比提升，“净 计量”向“双向结算”方式切换 是趋势，波兰计划在 2024年调整户用光伏的计量方式，美国加州 2023 年 4 月开始执 行 NEM 3.0，也是相同的思路。澳大利亚提出了户用光伏上网税费的草案，预计在 2024-2025 年也将陆续执行。-100%0%100%200%300%400%500%600%700%02004006008001,0001,2001,4002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2装机容量-MWh 容量同比-%容量环比-%8 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 9/22 行业研究|深度报 告 表 2：主要国 家关于 户储的 政策激 励梳理 国 家 激 励方 式 发布 时间 具体 内 容 德国 税收减免 2022 年 12 月 2023 年起，对 所有投 运的户 用光 伏储能系 统，免 征采购、进口、安 装过程中 产生的 增值税（增值税，税率 为 19%），户用 储能必须 和光伏一 起安装 国家补贴 2023 年 9 月 KFW442 补 贴：对 全新购 买安装 的 充电桩，光伏和 储能系 统的已 经有 电动汽车 的业主，最高 补贴 10200 欧元：充电桩：统一 补贴 600 欧元（双 向充电 功能的 充电桩 则为 1,200 欧元）；光 伏系统：600 欧/kWp，最 高 6,000 欧元；储 能系统：250 欧/kWh，最高 3,000 欧元；总 额 5 亿欧元 英国 税收减免 2023 年 12 月 2024 年 2 月 1 日起 取消安 装储能 电池系统（BESS）的 20%增值税，之前仅 限于与 太阳能 电池板 同时安装的 电池 奥地利 国家补贴 2022 年 6 月 计划增加 第二轮 太阳能+储能补 贴 的预算，除已经 分配 的 2000 万欧 元外，还 将额外 拨付 4000 万欧元；后续 还会有 第三轮、第四 轮预 算 税收减免 2024 年起 2024 年起，不 再对私 人光伏 系统 征收增值 税，适 用于所 有 35kW 输 出的光伏 系统，政策有 效期 2 年 西班牙 国家补贴 2021 年 6 月 开始执行 可再生 能源和 储能的 激励 政策，主 要激 励 6 种 场景：1）服务业 的可再 生能源 自用或 储 能；2）其 他经济 部门的 可再生 能 源自用或 储能；3）将储 能纳入现有的经 济部门 自用设 施中；4）住宅、公 共管理 部门的 可再生 能源 自用或储 能；5）将储能 纳入现有的住宅、公共 管理部 门自用 设施 中；6）住 宅热可 再生能 源装置 激励方案（对于 场景 1、2、3）：储能激 励 200-700 欧元/KWh（成 本的 45%-65%）；激 励方案（对于场景 4、5）：储能激 励 140-490 欧元/KWh 激励计划 有效期 至 2023 年 12 月 31 日，初 始金额 为 6.6 亿欧 元 2022 年 5 月 扩大激励 范围：允许预 算扩大 至 13.2 亿欧 元；将 个体经 营者纳 入激 励计划（对于场 景 1、2、3）；储能时长 限制 从 2h 提高 为 5h 南非 国家补贴 2023 年 2 月 财政部宣 布太阳 能光伏 板的激 励计 划，适用 期 1 年，为 个人退 税方式，额度为 太阳能 光伏板 价格的25%（最 高不超 过 15000 南非 兰特），该 激励计 划并未 包含储 能电池、逆变器、安装 成本，原因是南非政府 想最大 限度的 利用资 金提 升电源装 机 希腊 国家补贴 2023 年 4 月 希腊能源 部长宣 布，将 在住宅 和农 业领域推 出小型 太阳能 光伏和 储能 的补贴计 划，预 算为 200 亿欧元，支 持 10.8KW 光伏、10.8KWh 储能的 安装（住宅必 须配备 储能，农业领 域可以 只安装 光伏），最高占家 庭的 75%、1.6 万欧 元，农业的 60%、1 万欧元 匈牙利 国家补贴 2024 年 1 月起 匈牙利启 动家用 太阳能 计划，该计 划为安装 太阳能 电池板 和强制 储能 设施的家 庭提供 国家补 贴。该计划的 750 亿英镑 预算将 帮助 约 15,000 个家庭，家庭 可以申 请最 多 500 万福林的 支持，相当于 投资成本的 三分之 二 美国加州 计量方式调整 2023 年 4 月 2023 年 4 月 13 日起 执行 NEM 3.0，将净计 量改成 净计费，平均 的余 量上网电 价从 从 30 美分/kWh降至 8 美分/kWh；2023 年自发 电 激励回扣$150/kWh 至$1,000/kWh 波兰 计量方式调整 2024 年起 波兰在 2016 年以来 采用“净计量”方式，容量 10KW 以 内的光 伏可 以有 80%的电 力上网，10-50KW 可以 有 70%上网，但 2024 年起执行 新的计 量方式，住宅 光伏 将在日前 市场参 与报价，通过模型计算 价格；2024 年前为 过渡 期 澳大利亚 计量方式调整 2024-25 年起 2022 年初澳大 利亚发 布太阳 能上 网税费草 案，计 划在 2024 年起开 始调整计 费方式，其中 新南威 尔士州、首 都地区、塔斯 马尼亚 州、北部地区 从 2024 年 开始，但 2025 年前不 强制；南澳大 利亚州 从2025 年开始，维多利 亚州 从 2026 年开始 资料来源：Energy-Storage，pv-magazine，各国政 府网站，长江 证券研 究所 从 装 机 数 据 看，美国 2022 年户储装机 1.55GWh，同比增长 56%，2023Q1-Q3 为1.14GWh，同比基本持平。澳 大利亚 2022 年户储安装数量 为 5 万套，对应约 0.5GWh装机量，同比增长 44%，且 从 AEC 口径澳大利亚 2023Q1-Q3 不完全统计看，同比增速在 31%左右。此外，南非、西班牙、奥地利、匈牙利等新兴市场也将成为全球户储的增量。%9 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 10/22 行业研究|深度报 告 图 5：美国户 储季度 装机水 平 资料来源：Woodmac，长江 证券研 究所 图 6：澳大利 亚历年 户储安 装量 资料来源：AEC，长 江证券 研究所 核心驱动：多元 边际改善，经济 性进一步 凸显 电价下行、产业 链 降价，户 储经济 性 如何？户储的收益主 要 来自于 节省用电费用，因此居民用 电价格是影响需求的重 要因素。以德国为例，居民电价包含批发电价、EEG 附加费用和输配电费用等构成。2021 年及以前德国居民电价在 30 欧分/KWh 左右，2022 年随着批发电价上 涨，居民电价也呈现上行趋势，不过节奏上明显滞后，一是从期货电价到居民电价，有诸多长单影响，放缓了上涨节奏；二是德国政府逐步减少 EEG 附加费用，平滑居民电价上涨。2023 年，居民电价回落也明显慢于批发电价，全 年均价甚至环比 2022 年进一步 上涨至 45.73 欧分/KWh。因此，德国的户储装机在 2023 年依旧保持很高的热度，全年 户储安装 55.5 万套，对应装机量为 5.0GWh，同比增长 164.6%，贡献了欧洲市场的主 要增长。图 7：德国居 民电价 历史数 据及构 成（欧分/KWh）资料来源：BDEW，长 江证券 研究所 图 8：2023 年德国 户储市 场实现 爆发式增 长（GWh）资料来源：ISEA，长 江证券 研究所 但展望来看，由于目前德国批发端期货电价已经下行至 0.07-0.08 欧元/KWh 左右，目前大工业用户使用的 EEX 现货电价已经降至 2021 年的水 平，德国居民电价 完全回落后也 可 能接近 2021 年及以前的水平。-150%-100%-50%0%50%100%150%200%0501001502002503003504004502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3住宅 住宅同比-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%01234562016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A住宅储能套数 万套 同比%-50%0%50%100%150%200%250%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4户储装机GWh：同比%：环比%10 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 11/22 行业研究|深度报 告 图 9：德国批 发端期 货电价 走势（欧元/MWh）资料来源：EEA，长江 证券研 究所 图 10：德国 EEX 电 力现货 价格走 势（欧元/MWh）资料来源：Bloomberg，长 江证券 研究 所 从成 本端来看，欧洲 户储终端售价 有望继续 下降。以德国市 场为例，2022 年需求爆发导致供不应求，终端售价较 2021 年上涨约 30%，平均达到 1.2/Wh1。2023 年，受库存影响终端售价下降滞后于产业链成本下降，但也已经大幅降低。根据我们在 2024 年3 月对德国电商平台上户储产品售价的统计来看，中国品牌如派能科技、沃太能源、阳光电源等，储能系统均价已经降至 0.48/Wh，德国本土品 牌价格虽然相对较高，但均价也已下探至 0.79/Wh。图 11：德 国电商 平台户 储售价 统 计 资料来源：Energiespeicher-Online.，长江证券 研究所 注：获取时 间为 2024 年 3 月，散点 图为不 同品牌 价格 考虑到虽然国内储能电芯价格已由 2023 年初的 0.8-0.9 元/Wh 下降至 0.4-0.5 元/Wh，接近底部区间，但欧洲市场价格下降滞后于国内市场，还有较大降价空间。户用逆变器出口价格由 2023 年初的 0.1 美元/W 下降至 0.074 美元/W。我们对国内出口的5kW/8kWh 储能系统及配套逆 变器售价估算如下：1 Figgener,Jan&Hecht,Christopher&Bors,Jakob&Spreuer,Kai&Kairies,Kai-Philipp&Stenzel,Peter&Sauer,Dirk Uwe.(2023).The development of battery storage systems in Germany:A market review(status 2023).02004006008001,0001,200Jan/22Mar/22May/22Jul/22Sep/22Nov/22Jan/23Mar/23May/23Jul/23Sep/23Nov/23Jan/242023 年交付 2024 年交付 2025 年交付01002003004005006007002021/1/6 2022/1/6 2023/1/6 2024/1/6德国电力现货0.00.20.40.60.81.01.2中国品牌 德国品牌 美国品牌 韩国品牌 德国品牌 美国品牌储能系统 一体机德国电商平台均价/Wh%11 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 12/22 行业研究|深度报 告 表 3：欧洲户 储终端 售价推 算（国 内产品出 口）产 品 构成 单位 2022A 2023A 2024E 容量 kWh 8 8 8 功率 kW 5 5 5 储能系统出口 电芯 元/Wh 1.60 1.20 1.00 电池包其 他 元/Wh 0.90 0.80 0.70 储能系统 小计 元/Wh 2.50 2.00 1.70 逆变器出口 每瓦单价 美元/W 0.11 0.10 0.07 每瓦时单 价 元/Wh 0.48 0.45 0.33 合计 集成商毛 利-40%40%40%经销商加 价-30%30%30%终端售价 欧元 5556.24 4572.61 3794.37 资料来源：鑫椤 锂电，Bloomberg，长 江证券研 究所 户用光伏发电 优先自用，余量 则上网 获得收益，增加储能后，余量可以存储备用，节约购电 支出，所以 我们用居民电价与光伏 上网电价的价差计算户储收益。2022-2023 年德国光伏上网电价波动较小，2022、2023 年均价分别 为 8.2 欧分/KWh 和 9.7 欧分/KWh，预计 2024 年光伏上网价格在 9 欧分/KWh 左右，对应价差为 33.2 欧分/KWh。针对 2024年德国户储经济性，我们首先进行以下基准假设：表 4：德国户 储 经济 性的基 准假设 商 业 模 式 环节 单 位 绝对值 基本假 设-运 营 单位 数值 项目参数 容量 KWh 8 金融数据 贷款比例-70%功率 KW 5 贷款利率-4.0%储能系统 元/KWh 1,700 贷款期限 年 5 欧元/kWh 218 增值税-逆变器 美元/W 0.07 收益：居民-上网价差 政府补贴-元/Wh 0.33 额外收益 欧元/KWh-欧元/kWh 42.30 居民电价 欧元/KWh 0.42 合计 欧元/kWh 260 光伏 FIT 欧元/KWh 0.09 终端售价 欧元 3,794 电价差 欧元/KWh 0.33 资料来源：德国 联邦能 源局，BDEW，长江证券 研究所 考虑到消费者行为包含对未来居民电价的预期，如 2022 年 能源危机背景下，欧洲消费者普遍预计往后几年电价持续上行，由于当年工业用电价格已达到 0.6 欧元/kWh，极端预期下，居民用电也可能达到 0.6 欧元/kWh；而对于 2023 及 2024 年的消费者，可能预期往后 几年电价下调。所以我们分别测算 2022-2024 年及 2025 年电价回落后 消费者预期情景和电价不变情景下的经济性：1）假设电价维持当年 水平，则 2024 年经济性最好；2）考虑消费者对电价的预期时，2022 年经济性最好，与 当年需求爆发吻合；2024年虽然电价下行，但由于终端售价下降，经济性较 2023 年 小幅提升，将支撑装机维持%12 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 13/22 行业研究|深度报 告 高增；由于 2023-2024 年消费 者 已经 预期到未来电价下降，2025 年经济性降幅较小，预计对装机也有支撑。图 12：德 国户用 储能经 济性测 算 资料来源：长江 证券研 究所 增加光伏 自发自 用，渗透率、容量 有 望提升 根据 Bloomberg NEF 的统计，2023 年欧洲安装光伏系统的 住宅中，有 25%同时配备了储能系统。其中，德国的配备储能渗透率最高，达到 78%；意大利次之，为 70%。而其他国家的 户储 渗透率仍然较低。另外，从 2022 至 2023 年德国户储 的月度平均单户装机容量 来看，也呈现 增长的趋势。随着光伏发电系统的装机容量提高，对消纳的需求也在逐步增大，光伏上网电价可能会出现下滑，例如英国自 2019 年取消了对住宅光伏发电的固定 度电 补贴。为了保证经济性，用户需要增加光伏发电自发自用的比例，户储渗透率和单户储能容量预计将进一步提高。图 13：2023 年欧洲部 分国家 户用 光伏配储 比例（%）资料来源：Bloomberg NEF，长 江证券 研究所 图 14：德 国户用 储能月 度平均 容 量走势（kWh/户）资料来源：ISEA，长 江证券 研究所 我们考虑居民用电价格为 0.4 欧元/kWh、光伏上网电价 0.8 欧元/kWh 情况下，三种不同光储配比的应用场景：1）5kW 光伏系统，午间用电较少；2）5kW 光伏系统，午间用电较多；3）5kW 光伏系统 和 8kWh 储能系统；4）5kW 光伏系统和 13kWh 储能系统。假设光伏全年发电小时数为 1000h，由于通常情况下，家庭 用电高峰和光伏发电高峰时段不重合，中午时段发电量高峰可能超过家庭用电负荷需要，而在夜间和阴天时需要依靠储能和电网供电，所以如果没有配备储能，自发自用比例约 15-20%，配储后有望达到 50%-80%。9.8%27.5%32.3%25.1%16.8%20.8%22.2%20.7%25.3%0%5%10%15%20%25%30%35%2022A 2023A 2024E 2025E假设电价维持当年水平 考虑电价预期 考虑极端电价预期78%70%25%19%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%德国 意大利 欧洲平均 澳大利亚 美国8.48.58.68.78.88.99.09.19.29.39.4Feb-21Apr-21Jun-21Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23Jun-23Aug-23Oct-23Dec-23%13 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明