深度报告-20220812-东兴证券-普莱柯-603566.SH-大单品优势持续巩固_品类拓展打开增长新空间_25页_1mb.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固 ，品类拓展打开增长新空间 2022年 8 月 12 日 推荐 /首次 普莱柯 公司报告 动保行业领军企业，猪苗业务快速扩张 。 普莱柯是我国动保行业领军企业之一。 公司主营兽用疫苗、化药及中兽药， 用于下游畜禽和宠物的疫病预防与治疗 。 目前公司可生产猪用、禽用共 50 余种生物制品和 200 多种化学药品，产品品类齐全。 近年来随着公司猪苗业务快速扩张，公司整体营收和业绩持续增长。 22H1 受养殖持续亏损影响，公司 业务 面临较大经营压力，业绩短期承压 ， 但我们判断，随养殖行情逐步好转，特别是新一轮周期到来，下游用苗和用药需求有望逐步恢复，公司业绩表现有望好转。 行业面临变革机遇期，龙头动保企业有望快速成长 。 未来 3-5 年是动保行业自身变革发展的重大机遇期，有望迎来 供给端优化提质 +需求端市场化发展 双重变化。 从供给端来说 ， 兽药生产质量管理的持续趋严将促使行业落后产能出清 ，随着 新版 兽药 GMP（ 兽药生产质量管理规范 ） 期限已至，动保行业向头部集中的趋势 加速发展 ，行业供给端格局有望得到持续改善。 从需求端来看 ，国家强免制度的改革和下游养殖规模化的持续推进，有望推动动保行业进一步市场化和提质扩容 。 在市场化竞争中 具备产品品质和营销渠道优势的龙头动保企业有望充分受益 ，而行业空间的打开也给龙头动保企业带来更大的成长机遇。 迈入研发兑现期，产品矩阵逐步丰富 。 公司研发实力强劲， 平台优势突出，具备了开发基因工程 疫苗的实力。 目前公司正在全力 推进 P3 实验室 建设，有望于 23 年建成验收。 在强大研发平台优势的赋能下，公司逐步迈入研发兑现期。目前公司已经构建起 猪苗 +禽苗 /抗体 +化药 为主体的完整的产品矩阵 。 21年公司 圆环亚单位苗、圆 -支二联 苗、猪伪狂基因缺失苗、鸡法氏囊亚单位联苗 等 重要产品均实现了超过行业平均水平的大幅增长。 在研产品 方面，公司全力推进 非瘟、口蹄疫、高致病性禽流感 等基因工程亚单位疫苗的研发工作，均获得较好的研究进展。此外，公司持续开展 圆 -支二联（一针型）、伪狂 新流行株 、禽腺病毒联苗 等重要产品的研发工作 ， 逐步丰富产品矩阵 。 销售方面，目前公司已经建立了完善的直销和经销网络，近年来为适应下游养殖规模化趋势，公司 实施 “ 大客户 ” 精准营销，逐步提升大客户直销渠道规模 ，持续推动公司产品销售， 21 年公司直销渠道收入同比增长 31.15%。 我们认为，公司基于强大的研发平台基础，形成了独特的“大单品”优势，产品矩阵逐步丰富，再叠加公司深度开展的大客户营销策略，“研产销”一体奠定了公司在行业中的强大竞争优势和领先地位。 三大 疫苗与宠物 动保 有望成为公司增长强大引擎 。 我们认为，公司的未来发展在于基于研发优势兑现带来的 大单品市占率持续提升 以及公司产品矩阵逐步丰富带来的 新市场空间 。 而 口蹄疫、高致病性禽流感、 非瘟 三大养殖大单品疫苗和 宠物药品 &疫苗 的发展未来有望成为公司增长的强大引擎。 公司 近年来逐步 切入口蹄疫 和 高致病性禽流感 赛道 ， 未来 在 亚单位疫苗成功研发并投入量产后有望实现 由全病毒到基因工程的升级换代 ，进一步强化在 两大 单品疫苗 市场 的 竞争力，为公司持续贡献业绩。 非瘟疫苗方面，公司 与兰兽研合作研发的亚单位苗已取得积极进展 ， 争取早日申请应急评价。 宠物药品和疫苗方面，公司 新 成立惠中动保全面规划宠物板块发展 ，相关产品研发稳步推 公司简介： 普莱柯主要从事兽用生物制品、化学药品及中兽药的研发、生产、销售及相关技术转让。主要产品有动物用疫苗、抗体、高新制剂、中兽药、消毒剂等多系列产品。 资料来源：公司公告、 WIND 未来 3-6 个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍 : 无 交易数据 52 周股价区间（元） 33.7-17.53 总市值（亿元） 102.11 流通市值（亿元） 102.11 总股本 /流通 A股（万股） 32,150/32,150 流通 B股 /H股（万股） -/- 52 周日均换手率 2.3 52 周股价走势图 资料来源： wind、东兴证券研究所 分析师：程诗月 010-66555458 chengsy_ 执业证书编号 : S1480519050006 研究助理：孟林 010-66554073 执业证书编号 : S1480120080038 -20.4%79.6%179.6%8/10 10/10 12/10 2/10 4/10 6/10普莱柯 沪深 300 进 ，未来集中上市后 也 有望 快速为公司贡献业绩 。 公司盈利预测及投资评级： 我们预计公司 2022-2024 年净利润分别为 2.21亿、 3.17 亿和 4.21 亿元，对应 EPS 分别为 0.69、 0.82 和 1.09 元。当前股价对应 2022-2024 年 PE 值分别为 50.44、 42.10、 31.73 倍。看好公司 疫苗大单品 优势持续巩固，新拓展品类逐步放量。首次覆盖给予 “推荐 ”评级 。 风险提示： 猪价波动风险，动物疫病风险，疫苗研发不及预期，宠物医疗行业发展不及预期等 。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 928.51 1,098.57 1,030.75 1,260.06 1,499.94 增长率（ %） 40.01% 18.31% -6.17% 22.25% 19.04% 归母净利润（百万元） 227.74 244.14 220.52 317.09 420.75 增长率（ %） 108.47% 7.20% -9.67% 43.79% 32.69% 净资产收益率（ %） 13.32% 13.56% 10.50% 13.57% 15.86% 每股收益 (元 ) 0.72 0.78 0.69 0.82 1.09 PE 48.06 44.36 50.44 42.10 31.73 PB 6.51 6.18 5.30 4.76 4.19 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 普莱柯：动保行业领军企业，猪苗业务快速扩张 . 4 2. 行业面临变革机遇期，龙头动保企业有望快速成长 . 6 3. 迈 入研发兑现期，产品矩阵逐步丰富 . 7 3.1 研发实力强劲，平台优势突出 . 7 3.2 创新产品快速推出，产品矩阵逐步丰富 . 8 3.3 积极开展销售渠道变革，拓展大客户直销模式 . 11 4. 养 殖大单品疫苗与宠物动保有望成为公司增长强大引擎 . 11 4.1 进军口蹄疫、高致病性禽流感两大单品 . 11 4.2 非瘟疫苗研发持续推进 .13 4.3 积极布局宠物药品 &疫苗板块 .14 5. 公司盈利预测及 投资评级 .18 6. 风险提示 .19 相关报告汇总 .21 插图目录 图 1： 公司业务和参控股公司结构 . 4 图 2：公司营收变化 . 5 图 3：公司归母净利润变化 . 5 图 4：公司主营收入结构 单位：百万元 . 5 图 5：公司各业务毛利率 . 5 图 6： 公司股权结构 . 6 图 7：生猪价格持续上涨（单位：元 /千克） . 6 图 8：伪狂苗批签发数量逐月回升 . 6 图 9：公司研发投入 单位：万元 . 8 图 10：公司新兽药证书 分类 . 8 图 11：公司直销收入快速增长 单位：百万元 . 11 图 12：公司直销和经销渠道毛利率均保持稳定 . 11 图 13：非 洲猪瘟病毒结构复杂 .13 图 14：宠物（犬猫）消费结构变化（医疗类） .15 图 15： 2015-2020 年中国宠物用药品产值 .15 图 16： 2021 年宠物消费渗透率 .15 图 17： 2021 年 犬猫免疫率 .15 表格目录 表 1：基因工程疫苗与传统疫苗对比 . 7 表 2：公司目前猪、禽疫苗产品矩阵 . 9 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 表 3：公司主要在研项目情况 .10 表 4：中普生物目前可生产的四款口蹄疫疫苗 .12 表 5：普莱柯（南京）目前可生产的七款高致病性禽流感疫苗 .12 表 6：国内主要非瘟疫苗研发进展 .13 表 7：非瘟疫苗市场空间测算 单位：亿元 .14 表 8：宠物疫苗 市场空间测算 单位：亿元 .16 表 9：目前国内犬、猫疫苗产品及相关厂商 .16 表 10：公司主要宠物药品 &疫苗产品进展 .17 P4 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 1. 普莱柯： 动保行业领军企业，猪苗业务快速扩张 普莱柯是我国动保行业领军企业之一。公司 始成立于 2002 年， 主要从事兽用生物制品、化学药品及中兽药的研发、生产及销售， 其 产品广泛用于下游畜禽和宠物的疫病预防与治疗。截至目前公司 共 拥有 6 个生产基地、 50 余条生产线， 可 生产猪用、禽用共 50 余种生物制品和 200 多种化学药品，产品品类齐全。 公司旗下拥有 6 家全资子公司和 3 家参股公司，其中 全资子公司 普莱柯（南京） 和参股公 司 中普生物 （持股 46.97%）分别生产高致病性禽流感和口蹄疫疫苗 两大单品疫苗。 2021 年公司成立了全资子公司 惠中动保 ， 完成了宠物板块研、产、销等业务体系的组建，统筹规划公司宠物板块的中长期发展。 图 1： 公司 业务和参控股公司结构 资料来源： 公司官网 ，东兴证券研究所 随着公司业务规模持续扩张，公司营收和利润表现均持续增长。 受益于 21 年生猪产能快速恢复，带动公司猪用疫苗业务增收 47.23%至 3.88 亿元，公司 21 年总营收 10.99 亿元， yoy+18.31%。利润方面， 21 年公司实现归母净利润 2.44 亿元， yoy+7.20%。 从 分业务 毛利率 来 看，公司猪苗业务毛利率较高，基本在 80%以上，禽苗业务近年来也基本维持在 60%左右。自 2019 年以来，随着公司猪苗业务快速扩张，禽苗毛利率趋于向上 ，公司毛利率持续上行 ， 21 年公司综合毛利率 65.41%，同比上升 1.09pcts。 2022H1 受 下游生猪养殖行业持续亏损 影响 ，公司猪用疫苗等产品面临较大经营压力， 业绩端短期承压 。 公司 2022 年上半年实现营收 5.13 亿元， yoy-11.48%，实现归母净利润 0.80 亿元， yoy-50.94%。 但我们判断，随着目前养殖行情逐步好转，特别是新一轮养殖周期 的 到来，下游用 苗和用 药需求有望逐步恢复，公司业绩表现有望好转。 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图 2：公司营收变化 图 3： 公司归母净利润变化 资料来源 ： iFinD，东兴证券研究所 资料来源： iFinD，东兴证券研究所 图 4：公司主营收入结构 单位：百万元 图 5： 公司各业务毛利率 资料来源 ： iFinD，东兴证券研究所 资料来源： iFinD，东兴证券研究所 公司股权结构 清晰 稳定 。 创始团队 张许科、孙进忠、胡伟三人仍持股公司并在公司任职，其中张许科持股33.47%，为公司实控人并任董事长，胡伟任公司 董事、总经理 ，孙进忠之子 孙长卿 任公司董事。 公司董事长张许科先生 毕业于河南农业大学兽医专业，曾任洛阳市铁路兽医检疫站兽医师、洛阳市畜牧兽医工作站高级兽医师 ，具有丰富的动物 疫病 防治经验和 兽药研制与产业化推广 经验，是 国内 具 代表性和影响力的畜牧兽医行业专家。 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00营业总收入（百万元） yoy（ %） -60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00归母净利润（百万元） yoy（ %） 0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00猪用疫苗 禽用疫苗及抗体 化药 技术许可或转让收入 40.0050.0060.0070.0080.0090.002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021综合毛利率 (%) 猪用疫苗 (%) 禽用疫苗及抗体 (%) 化药 (%) P6 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图 6： 公司股权结构 资料来源： 公司官网 ，东兴证券研究所 注：截至 2022 年 中 报 2. 行业 面临 变革机遇期 ， 龙头 动保 企业 有望快速成长 动保 行业 基本面有望迎来触底回升。 动保行业作为典型的养殖后周期行业，其景气度与养殖行业景气度高度相关。受 21 年下半年以来生猪养殖行情走低影响，养殖业免疫和用药 需求 受到一定影响，猪用动保需求出现明显下滑 ， 22Q1 各家动保企业业绩也出现明显承压。但我们观察到，随着 4 月以来 猪价出现 大幅 反弹，养殖端免疫程序有望逐步恢复，整个动保板块的基本面有望迎来触底回升。 以母猪和仔猪都 可 接种的 伪狂犬疫 苗为例， 4-6 月批签发数量出现 明显 逐月回升， 6 月伪狂苗批签发数量已经接近去年同期水平，同比仅 下滑 4.51%， 7 月批签发数量环比 6 月仅小幅下降 -1.57%。 图 7： 生猪价格持续上涨 （单位：元 /千克） 图 8： 伪狂苗批签发数量逐月回升 资料来源 ： iFinD，东兴证券研究所 资料来源： 国家兽药基础数据库 ，东兴证券研究所 从更长远的维度来看， 我们认为未来 3-5 年 是动保行业自身变革发展的重大机遇期，行业有望迎来供给端优化提质 +需求端市场化发展双重 变化，龙头动保公司有望从中充分获益，快速成长 。 从供给端来说， 兽药生产质量管理的持续趋严将促使行业落后产能出清 。 2020 年 4 月，农业农村部正式发布新版兽药 GMP（ 兽药生产质量管理规范 ） ，全面提升兽药 生产质量管理 ， 自 2020 年 6 月 1 日起施行。 根据农业农村部安排，新版兽药 GMP 给了兽药 生产 企业两年的过渡时间 。 2022 年 5 月，农业农村部畜牧兽医局发布关于组织开展新版兽药 GMP 实施情况清理工作的通知 。通知表示， 截至 2022 年 6 月 1 日零时 ，10.0012.0014.0016.0018.0020.0022.0024.0022个省市 :平均价格 :生猪 -70.00%-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%020406080100120140160伪狂犬疫苗批签发数（批） yoy 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 未通过新版兽药 GMP 检查验收的兽药生产企业（生产车间），一律停止兽药生产活动 ；对未通过新版兽药GMP 检查验收且未经省级畜牧兽医主管部门批准延期开展兽药 GMP 检查验收的企业（生产车间），由省级畜牧兽医主管部门和农业农村部及时注销其兽药生产许可证或相应生产范围，以及相关兽药产品批准文号 。我们认为， 新版 GMP 期限已至，行业 内 中小企业由于无法完成改造和验收，短期内面临集中出清。 国家兽药基础数据库数据 显示 ， 22 年 7 月末登记在案的兽药 生产企业 还剩不足 1000 家， 与 2020 年底 1600 多 家相比 淘汰率近 40%。 动保行业向头部逐步集中的趋势 加速发展 ， 行业 供给端格局有望得到持续改善。 从需求端来看， 近年来国家强免制度的改革和 下游养殖规模化 的 持续推进有望 推动动保行业 进一步市场化和提质扩容。 一方面， 以 “先打后补” 为核心 的 国家动物疫病强免 制度改革正在逐步推进，根据 2022 年 1 月农业农村部印发的 国家动物疫病强制免疫指导意见（ 20222025 年） ，对 高致病性禽流感 、 口蹄疫 等强免疫病全面推进 “先打后补”工作 。 在 2022 年年底前实现规模养殖场（户）全覆盖，在 2025 年年底前逐步全面停止政府招采。 政采 的逐步退出意味着动保行业的全面市场化即将到来 。 在市场化竞争中， 产品 +营销优势将是动保企业的竞争关键所在。同时，政采退出后的市场化定价也有望解决“好苗卖不出好价”的问题，具备产品品质和营销渠道优势的龙头动保企业有望充分受益。 另一方面，养殖 规模化的进程在非瘟背景下加速推进，从各大养殖企业的 中长期发展规划 来看， 至少未来 3-5 年内这一进程的速度仍不会减缓，长期也必然沿着规模化养殖的方向持续发展。 规模化养殖带来的是对生物安全的更加重视、更加规范的免疫和用药程序和更高的动保渗透率，同时 对动保产品品质也提出了更高的要求，有望推动动保行业进一步提质扩容，龙头 动保 企业有望迎来更大的 成长 机遇。 3. 迈入 研发兑现期 ，产品 矩阵逐步丰富 3.1 研发 实力强劲 ，平台优势突出 动保行业 具备高盈利，低周转的特点，支撑行业高盈利能力的是 研发与工艺组成的技术 壁垒。 作为生物医药行业的一个分支， 动保行业 前端研发的重要性是毋庸置疑的，以研发为基础建立起来的研发平台优势是企业能够 持续推出领先于市场的新产品的重要基础， 更 能为企业提供源源不断的发展动能。 特别是随着 分子生物学、基因工程学等相关领域新技术的推广应用， 以 基因工程苗 为 代表的现代生物技术疫苗 快速发展 。与传统疫苗相比，基因工程苗纯度高， 并 能够显著 降低生产成本，安全性 也更为 可靠 。同时， 利用基因工程技术，也 更 方便制成 多联 多价疫苗，达到一针防多病的目的。 我们认为，基因工程苗和多联多价苗在生产和动物疫病防控上的优势被逐步发掘， 未来有望逐步成为兽用疫苗市场的主体，动保行业技术壁垒有望进一步抬升，具备研发平台优势的龙头企业有望抢占先机。 表 1： 基因工程疫苗与传统疫苗对比 基本制备路径 特点 基因工程疫苗 将 病原 的保护性抗原编码的基因片段克隆入表达载体，用以转染细胞或真核细胞微生物及原核细胞微生物后得到的产物，或者将 病原的毒力相关基因删除掉，使其成为不带毒力相关基因的基因缺失苗 ，主要包括 亚单位疫苗、载体疫苗、核酸疫苗、基因缺失疫苗等 取病毒相关基因表达抗原决定簇制成的疫苗，具有产量高、纯度高、安全性高特点， 易于大规模 生产和 使用，生产费用相对较低。但 免疫原性相对较差，需 采取 配合使用佐剂等 方法 以增强免疫原性 。 传统疫苗 采用病原微生物及其代谢产物，经过人工减毒、脱毒、灭活等方法制成，一般以灭活、减毒居多 以完整病原体 作为抗原，免疫原性较好，但存在安全性风险 ，同时 需要 培养大量微生物作为载体，生产成本较高。 资料来源： 基因工程疫苗在动物疾病防治中的应用 、东兴证券研究所 P8 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司作为动保行业龙头企业之一，研发实力强劲，平台优势突出。 公司目前拥有 国家兽用药品工程技术研究中心 （ NVC） 、 国家级企业技术中心、动物传染病诊断试剂与疫苗开发国家地方联合工程实验室 三个国家级创新平台 ，形成了 以 国内 著名 动物疫病防控专家 田克恭 教授领衔的专业技术研发团队。 公司持续 增加研发投入， 不断强化 自主创新 能力 ， 目前已经 构建了完备的反向遗传技术、原核表达技术、真核细胞表达技术、多联多价疫苗技术、细菌高密度发酵技术、抗原浓缩纯化技术等技术平台，具备了开发亚单位疫苗、核酸疫苗、活载体疫苗、基因缺失疫苗等系列基因工程疫苗的实力。 特别是在亚单位疫苗 研发和制备 技术方面，公司 近年来 连续 突破高效蛋白表达 、蛋白层析纯化和病毒样颗粒组装技术 ， 并于 2017 年 成功 推出了 猪圆环 亚单位疫苗 （ 大肠杆菌源 ） 重磅产品 。 公司在联苗上的技术优势 也 明显体现在禽苗板块上，公司近年来推出的 新支流、新支流法、新流法等 优质基因工程联苗均得到市场的高度认可。 由于公司前期 一系列重点研发项目已取得阶段性成果， 且处于研发支出相对较低的临床试验和新兽药注册阶段的产品占比较大， 近年来公司 研发支出有所下降。 除自主创新外 ， 公司还积极推进与哈兽研、兰兽研、军事兽医研究所、中国农业大学等国内主要兽药研发机构的合作 开发 ， 持续积累科技创新方面的领先优势。 截至目前，公司及 子公司已累计获得国家新兽药注册证书 60 项 ， 其中疫苗 35 项 。 公司目前正在 全力推进 生物安全三级实验室（ BSL-3/ABSL-3） 建设工作，截至2022 年 4 月 已完成科技部组织的病原微生物实验室建设审查论证 ， 目前进展顺利，有望于 2023 年上半年 顺利 建成验收。 此外， 公司在原有核心技术平台的基础上， 近期也陆续 启动了核酸疫苗开发、生物信息学、免疫学等技术平台的组建工作，为 持续 开发高效、新型 的 疫苗产品打下坚实的科研基础。 图 9： 公司研发投入 单位：万元 图 10： 公司新兽药证书分类 资料来源 ： iFinD，东兴证券研究所 资料来源： iFinD，东兴证券研究所 3.2 创新产品快速推出，产品矩阵逐步丰富 在 强 大 研发平台优势 的 赋能 下，公司逐步 迈入 研发兑现期， 创新产品快速推出 。 目前公司已经构建起猪用疫苗 +禽用疫苗 /抗体 +化药为主体的完整的产品矩阵 ， 拥有业界领先的猪用、禽用系列市场化基因工程疫苗和多联多价疫苗，基本覆盖了养殖业所面对的主要动物疫病。 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00% - 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.002017 2018 2019 2020 2021 2022H1研发投入 研发投入占营收比重 0510152025 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 表 2：公司 目前 猪、禽 疫苗产品矩阵 品类 产品类别 具体产品 猪用疫苗 口蹄疫 （参股公司中普生物从事该业务） 猪瘟 猪瘟耐热保护剂活疫苗（细胞源） 、 猪瘟活疫苗（传代细胞源） 蓝耳 高致病性猪繁殖与呼吸综合征活疫苗（ JXA1-R 株） 、 猪繁殖与呼吸综合征活疫苗（ CH-1R 株） 伪狂 伪狂犬病活疫苗 （ Bartha-K61 株） 、 猪伪狂犬病灭活疫苗（ HN1201-gE株） 圆环 猪圆环病毒 2 型灭活疫苗 （ SH 株 ）、猪圆环病毒 2 型灭活疫苗（ SH 株， ） 、猪圆环病毒 2 型基因工程亚单位疫苗（大肠杆菌源） 支原体肺炎 猪支原体肺炎灭活疫苗（ HN0613 株） 副猪嗜血杆菌病 副猪嗜血杆菌病二价灭活疫苗（ 4 型 JS 株 +5 型 ZJ 株） 胃腹二联 猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联灭活疫苗 ； 猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻 二联活疫苗（ SD/L 株 +LW/L株） 圆支二联 猪圆环病毒 2 型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗 （ SH 株 +HN0613 株 ） 圆副二联 猪圆环病毒 2 型、副猪嗜血杆菌二联灭活疫苗（ SH 株 +4 型 JS 株 +5 型 ZJ 株） 禽用疫苗 高致病性禽流感（ H5、 H7） （全资子公司普莱柯南京从事该业务） 新城疫 鸡新城疫活疫苗 （ Clone30 株 ）、 鸡新城疫活疫苗（ La Sota 株） 、 鸡新城疫耐热保护剂活疫苗（ La Sota 株） 禽流感（ H9） 禽流感（ H9 亚型）灭活疫苗（ SZ 株） 新流二联 鸡新城疫、禽流感（ H9 亚型 ） 二联灭活疫苗（ La Sota 株 +SZ 株） ； 鸡新城疫病毒（ La Sota 株）、禽流感病毒（ H9 亚型， HL 株）二联灭活疫苗 新支二联 鸡新城疫、传染性支气管炎二联活疫苗 （ La Sota 株 +H120 株 ） 新支流三联 鸡新城疫病毒（ La Sota 株）、传染性支气管炎病毒 （ M41 株 ） 、禽流感病毒（ H9 亚型， HL 株）三联灭活疫苗 ； 鸡新城疫、传染性支气管炎、禽流感（ H9 亚型）三联灭活疫苗（ La Sota 株 +M41 株 +Re-9 株） ；鸡新城疫、传染性支气管炎、禽流感（ H9 亚型 ） 三联灭活疫苗 （ N7a 株 +M41 株 +SZ 株 ） 法氏囊病 鸡传染性法氏囊病耐热保护剂活疫苗（ B87 株） 新流法三联 鸡新城疫、禽流感 （ H9 亚型 ） 、传染性法氏囊病三联灭活疫苗 （ La Sota 株 +SZ 株 +rVP2 蛋白 ） 新支流法 四联 鸡新城疫、传染性支气管炎、禽流感（ H9 亚型）、传染性法氏囊病四联灭活疫苗 （ La Sota 株 +M41 株 +SZ株 +rVP2 蛋白 ） 新支减三联 鸡新城疫病毒（ La Sota 株）、传染性支气管炎病毒（ M41 株）、减蛋综合征病毒（ AV127 株）三联灭活疫苗 新支减流四联 鸡新城疫、传染性支气管炎、减蛋综合征、禽流感 H9 亚型四联灭活疫苗（ La Sota 株 M41 株 AV127 株 HL 株） 传染性鼻炎 鸡传染性鼻炎（ A 型、 C 型 ） 二价灭活疫苗 （ HN3 株 +SD3 株 ） 鸡痘 鸡痘活疫苗 （ 鹤鹑化弱毒株 ） 传染性喉气管炎 鸡传染性喉气管炎重组鸡痘病毒基因工程疫苗 资料来源：公司公告、 国家兽药基础数据库、 东兴证券研究所 注：标粗为公司研发成功并取得新兽药证书的产品 从产品 矩阵 来看， 公司产品已 完全 覆盖生猪前五大疫苗品类，在 圆环系列产品 中（圆环全病毒苗、 亚单位苗 、圆支二联 、圆副二联）具备明显优势。同时公司近年 新 推出上市的 猪伪狂流行株基因缺失苗 也获得了市场的充分认可 。禽苗方面，公司以多联多价为目标，构建了以 新支流、 新流法、新支流法 为主体的完整的禽用联P10 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 苗矩阵，为 家禽养殖户减少免疫程序、降低疫苗成本 提供了切实有效的帮助。 2020 年公司 圆环系列产品实现销售超 4000 万头份，禽法氏囊 三联和四联 苗占领约 1/4 的国内 市场份额，稳居行业前茅 。 2021 年上半年公司 圆环亚单位苗 、 圆支二联等产品实现销售收入同比翻番，猪伪狂基因缺失苗实现销售收入同比翻两番，鸡法氏囊亚单位三联 和 四联 苗 合计销售收入实现 20%以上的增长，远超同期禽用疫苗整体增幅 。 2021 年公司上述重要产品均实现了超过 行业平均水平的大幅增长，充分 显示出 公司近年来上市的创新产品所具有的强劲市场竞争力。 在研产品方面， 公司全力推进 非洲猪瘟、口蹄疫、高致病性禽流感 （ H5、 H7） 等基因工程亚单位疫苗的研发工作 ，均获得较好的研究进展。 非瘟疫苗 方面 正按照农业农村部 要求 完善相关实验研究 ， 力争早日提交应急评价申请 。公司 与 兰兽研 合作开发的 猪口蹄疫（ O 型 +A 型）二价三组分亚单位疫苗 已完成工艺参数研究和论证，目前处于临床前研究的收尾阶段 ，年内有望提交临床试验申请 ， 与 哈兽研 合作的 高致病性禽流感（ H5型 +H7 型）重组三价亚单位疫苗（杆状病毒载体） 目前正按要求在吉林、山东 、 河南 3 省开展临床试验，项目整体进展顺利。 此外，公司持续开展 圆环（亚单位） -支原体二联灭活疫苗 （一针型）、猪伪狂犬病流行株活疫苗（ HN1201-R1 株） 等 迭代产品以及 新支流法腺五联 、 新支流减 腺五联灭活疫苗 等重要产品的研发工作。 新流法腺四联 、 新支流减腺五联已完成临床试验 ， 伪狂流行株 、新支流 法腺五联、水貂犬瘟热活疫苗（ HL001-M3 株）等已进入新兽药注册阶段。 表 3： 公司 主要 在研项目情况 研发 药（产）品名称 研发（注册）所处阶段 非洲猪瘟亚单位疫苗 临床前研究阶段 重组口蹄疫亚单位疫苗（大肠杆菌源） 临床前研究阶段 禽流感（ H5+H7）重组杆状病毒载体三价灭活疫苗（ rBH5-11 株 +rBH5-12 株 +rBH7-2 株） 临床试验阶段 猪圆环病毒 2 型、支原体肺炎二联灭活疫苗（ Cap 蛋白 +HN0613 株） 新兽药注册阶段 猪伪狂犬病流行株活疫苗（ HN1201-R1 株） 新兽药注册阶段 猪塞尼卡谷病毒 灭活疫苗（ SW/FJ/001 株） 新兽药注册阶段 水貂犬瘟热活疫苗（ HL001-M3 株） 新兽药注册阶段 鸡新城疫、传染性支气管炎、禽流感 （ H9 亚型）、传染性法氏囊病、禽腺病毒（ 群 ， 4 型）五联灭活疫苗（ N7a 株 +M41 株 +HF 株 +rVP2 蛋白 +Fiber-2 蛋白） 新兽药注册阶段 鸡新城疫、传染性 支气管炎、禽流感（ H9 亚型）、减蛋综合征、禽腺病毒（ 群 ， 4 型）五联灭活疫苗 （ N7a 株 +M41 株 +HF 株 +tFiber 蛋白 +Fiber-2 蛋白） 已完成临床试验 鸡新城疫、禽流感（ H9 亚型）、传染性法氏囊病、禽腺病毒（ 群， 4 型）四联灭活疫苗（ N7a株 +HF 株 +rVP2 蛋白 +Fiber-2 蛋白） 已完成临床试验 禽流感（ H9 亚型）病毒杆状病毒载体灭活疫苗（ R9-SD 株） 已完成临床试验 资料来源： 公司公告 、东兴证券研究所 我们认为，基于强大的研发平台优势，公司近年来陆续推出了多款创新型亚单位疫苗产品， 快速 被市场接受，已经形成了公司“大单品”优势。在此基础上，公司还不断拓展产品边界，并持续开发迭代产品和新联苗 产品 ， 有望持续保持公司的大单品优势，并将此优势逐步延伸至其他疫病领域，逐步丰富 公司产品矩阵 ，产品优势有望持续 得到 体现。 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 3.3 积极开展销售渠道变革，拓展大客户直销模式 积极拓展大客户直销模式。 公司采取 “ 直销 +经销 ” 的产品销售模式，近年 来 积极开展销售渠道变革，逐步拓展大客户直销规模。 2021 年公司 组建 了 战略客户部，统筹畜禽养殖 TOP30 的大型养殖集团的开发和服务，并 通过 自身“ 药苗联动 ”的独特业务优势， 优化配置资源并 为客户 提供 “ 一户一策 ”的 系统 性疫病防治 方案，提升客户粘性 ，持续推动公司产品销售， 21 年公司直销渠道收入 5.89 亿元，同比增长 31.15%。 22 年上半年公司 超额完成既定 大客户开发 目标，新增大型养殖集团客户 10 余家，战略客户销售占比持续提升。 在此基础上，公司不断提升自身 预算和财务管理水平， 提升大客户直销模式下公司的盈利能力。近年来公司直销和经销渠道毛利率均保持基本稳定，受猪用疫苗高毛利推动，公司直销毛利率明显高于经销商模式。 图 11：公司 直销收入快速增长 单位：百万元 图 12： 公司直销和经销渠道毛利率均保持稳定 资料来源 ： iFinD，东兴证券研究所 资料来源： iFinD，东兴证券研究所 4. 养殖大单品疫苗与宠物 动保 有望成为 公司 增长强大引擎 我们认为，公司的未来 发展 在于基于研发优势兑现带来的大单品市占率持续提升以及公司产品矩阵逐步丰富带来的新市场空间。而口蹄疫、高致病性禽流感、非瘟 （研发 推进 中） 三大养殖大单品疫苗 和宠物 药品 &疫苗 的发展未来有望成为公司增长的强大引擎。 4.1 进军口蹄疫、 高致病性 禽流感两大单品 受 强免 政策推动，口蹄疫和高致病性禽流感（ H5、 H7 亚型）疫苗一直是我国单一市场规模最大的两种产品 ，同时 也是需要特定生产 许可 资质的 产品。目前 农业农村部共批准 8 家企业生产 口蹄疫 疫苗 、 11 家企业生产高致病性禽流感（ H5、 H7）疫苗产品，具备 较强 的“牌照” 属性 。 合资成立中普生物 从事口蹄疫业务 。 作为生猪和牛羊等反刍动物普免的最大单品疫苗，国内 口蹄疫疫苗 整体市场 空间约在 30 至 40 亿元 左右，而随着政采的逐步退出和市场苗的逐步推广，未来市场空间有望进一步扩大。目前国内 8 家口蹄疫疫苗生产企业共生产 21 款口蹄疫疫苗，除在毒株选择和培养工艺上有所区分外，主要路线还是以灭活为主， 竞争激烈， 仅有中牧、天康和申联 生产 合成肽疫苗。 公司 2018 年 联合 中牧、中信农业 共同出资成立了中普生物， 专门 从事口蹄疫疫苗业务 ， 标志着公司 间接进入 了 口蹄疫疫苗市场 。 2019年以来，中普生物陆续取得 猪口蹄疫 O 型、 A 型二价灭活疫苗（ OHM/02 株 +AKT-III 株） 新兽药证书以及相应的 产品批准文号 ，完成了 生产基地及检验设施生物安全三级防护 改造和验收，基本完成了 生产工艺提升和销售体系 搭建，已经全面进入市场化经营阶段。 目前中普生物可生产 四款 口蹄疫疫苗，均为灭活路线。 我们认为，随着中普生物自身生产经营体系逐步完善，以及公司未来 重组口蹄疫亚单位基因工程疫苗 获批后将该 - 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00直销模式 经销商模式 2021年营收 2020年营收 2019年营收 2018年营收 2017年营收 50.00%55.00%60.00%65.00%70.00%75.00%直销模式 经销商模式 2021年毛利率 2020年毛利率 P12 东兴证券 深度 报告 普莱柯（ 603566） ： 大单品优势持续巩固，品类拓展打开增长新空间 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 项资产注入， 有望实现国内 口蹄疫疫苗由全病毒苗到基因工程苗的升级换代 ，强化中普生物在国内口蹄疫疫苗市场的竞争力，为公司持续贡献业绩。 2022 年 7 月 19 日，公司公告对中普生物增资 4048.93 万元 ，持股比例增至 46.97%。 表 4： 中普生物目前 可 生产的四款口蹄疫疫苗 疫苗名称 获批生产时间 其他生产厂家 新兽药证书归属 猪口蹄疫 O 型灭活疫苗（ O/Mya98/XJ/2010 株 +O/GX/09-7 株） 2021 生物股份、中牧兰州厂、天康生物、杨凌金海、必威安泰 （ 2014） 生物股份、天康生物、中牧股份 口蹄疫 O 型、 A型二价灭活疫苗（ O/HB/HK/99 株 +AF/72 株，悬浮培养） 2021 生物股份、中牧兰州厂 - 猪口蹄疫 O 型、 A型二价灭活疫苗（ OHM/02 株 +AKT-III 株） 2021 天康生物、杨凌金海 （ 2019） 天康生物、杨凌金海、