深度报告-20220822-浙商证券-爱玛科技-603529.SH-爱玛科技深度报告_歇马凭云宿_扬帆截海行_30页_4mb.pdf

证券研究报告 | 深度报告 | 摩托车及其他 1/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 爱玛科技 (603529) 报告日期 ： 2022 年 08 月 22 日 歇马凭云宿，扬帆截海行 爱玛科技 深度报告 投资要点 行业 竞争格局 持续优化，龙头引领“高端化” “新国标”长期促进行业产品力提升 &结构升级。 随着行业竞争格局 的 改善，供给端逐步对客群多样化需求的深入挖掘，需求端对产品安全和驾驶安全的重视，行业整体呈现高端化 、 品牌化 、 差异化的发展趋势 。 爱玛科技不断推出有 “时尚 ”外观 、 “科技 ”内涵 的爆 款产品 ， 角逐中高端市场 ， 截止 21年 ， 爱玛中高端引擎max系列占销量比重达 21.33%，有望实现 产品结构 不断 优化升级 。 渠道结构 优化、终端门店升级加码，品牌优势 加速市占率提升 经销商渠道动态管理， 16-20年纯新增 1466家，淘汰不达标 759家，并保持总量稳步增长， 16-21年由 1476家增至 2300多家； 3年以上经销商保证金占比提升至 44.13%。此外，各地经销商收入贡献能力也在快速提升， 充分表明公司渠道结构优化且效果显著。 终端门店升级加码，门店改造升级， 平均单店投入 13万。公司于 21年 6月计划未 来 3年内投入 4.88亿元升级终端门店，其中旗舰店 383家、标准店 1191家、主题店 642家、碎片店 1556家。 终端服务再升级， 21年 3月提出 1330，1分钟接单 -3分钟响应 -3公里 30分钟到达 ， 首创行业 “全生命周期 ”模式 。 我们认为， 爱玛渠道结构优化 +终端门店升级，从一网、二网双管齐下升级品牌形象，持续增强品牌优势。 销售结构优化 +全方位投入发力，公司量价强力齐增 7 月 14 日，爱玛科技发布业绩预增报告，预计 2022H1 实现归母净利润约为 6.90亿元，同比增长 120%；实现扣非归母净利润约 6.95 亿元，同比 增长 132%。单Q2 净利润约 3.73 亿元， yoy130.25%，环比提升 17.67%； 预计其中单车净利和销量表现均超预期，彰显 当前行业企业竞争已然转为品牌化竞争。 盈利预测与估值 ：给予“买入”评级 两轮车行业双寡头格局初具，我们对头部品牌市占率提升 &盈利能力提升有较强信心。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构 。 公司为短交通品牌龙头，雅迪控股、九号公司、小牛电动、新日股份等同为短交通品牌企业；可比公司 2024年平均估值为 PE13.16X。预计 2022-2024年公司营收207.65/255.2/303.11亿元，同增 34.85%/22.9%/18.77%，归母净利润14.09/18.78/23.7亿元，同增 112.19%/33.26%/26.25%，当前市值对应 PE为24.33/18.26/14.46X 。 按照爱玛科技 作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值 ，目标估值中枢 PE25 X， 给予 “买入 ”评级 。 催化剂：原材料价格下降、 高端化 需求超预期。 风险提示 下游产品需求不及预期；疫情反复影响出货。 投资评级 : 买入 (首次 ) 分析师：陈腾曦 执业证书号： S1230520080010 基本数据 收盘价 ￥ 59.65 总市值 (百万元 ) 34,280.86 总股本 (百万股 ) 574.70 股票走势图 相关报告 财务摘要 Table_Forcast (百万元 ) 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 153.99 207.65 255.20 303.11 (+/-) (%) 19.33% 34.85% 22.90% 18.77% 归母净利润 6.64 14.09 18.78 23.70 (+/-) (%) 10.94% 112.19% 33.26% 26.25% 每股收益 (元 ) 1.16 2.45 3.27 4.12 P/E 51.63 24.33 18.26 14.46 资料来源：浙商证券研究所 -19%9%37%65%94%122%21/08 21/09 21/10 21/11 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08爱玛科技 上证指数爱玛科技 (603529)深度报告 2/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 爱玛科技：电动自行车行业佼佼者 . 5 1.1 发展历程：路遥修远、破茧成蝶 . 5 1.2 产品定位 ： “时尚 ”为基 、 “科技 ”赋能 . 6 1.3 公司股权结构集中，高管团队稳定 . 8 2 电动两轮车 ： 冲出价格战 ， 迎接 “高端化 ” . 10 2.1 上半场：野蛮生长与价格混战 . 10 2.1.1 行业历史复盘：催化于非典、受益于禁摩、困于价格战 . 10 2.1.2 “新国标 ”解读 ： 提门槛 ， 短期释增量 、 长期优格局 . 11 2.2 下半场 ： “高端化 /智能化 ”为新赛点 . 13 2.2.1 智能化 /高端化发展正逢天时、地利、人和 . 13 2.2.2 头部玩家纷纷发力差异化、高端化、智能化 . 14 3 重新定义再出发 ， 玩转 “颜值 ”看爱玛 . 16 3.1 产品端：科技赋能、时尚打造招式频出 . 16 3.2 品牌端：聚焦时尚 &色彩、招式频出、逐年升级 . 20 3.3 渠道端，线下扩张 &择优同步、线上平台多维赋能 . 21 3.4 生产端：逐步加大研发，生产保质保量 . 24 4 投资建议 . 27 4.1 盈利预测分析 ： 长期受益 “高端化 ” . 27 4.2估值 ： 公司当前市值对应 24年 PE为 14.46倍 ， 给予 “买入 ”评级 . 28 5 风险提示 . 28 爱玛科技 (603529)深度报告 3/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 2015-2021收入及增速（单位：百万元， %） . 5 图 2： 公司 2015-2021扣非归母净利润（单位：百万元， %） . 5 图 3： 爱玛科技发展历程 . 6 图 4： 爱玛科技主要产品（ 2021年） . 7 图 5： 2015-2021公司毛利率和净利率情况（单位， %） . 7 图 6： 行业整体毛利率情况对比（单位， %） . 7 图 7： 2015-2021公司产销情况（单位，万辆） . 8 图 8： 2015-2021公司期间费用率情况（单位， %） . 8 图 9： 爱玛科技股权结构（截止 22Q1） . 8 图 10： 电动两轮车行业发展历程：上半场 催化于非典、受益于禁摩、困于价格战 . 10 图 11： 电动自行车行业产量（单位：万辆） . 10 图 12： 2010-2020年中国电动两轮车保有量（亿辆） . 10 图 13： 浙江省 “新国标 ”补贴政策 . 12 图 14： 电动两轮车企业数量不断减少，集中度提升（单位：家） . 13 图 15： 2016-2021年中国电动两轮车头部品牌市场份额 . 13 图 16： 电动两轮车智能化概念图 . 13 图 17： 基于需求 端看智能化 . 13 图 18： 2000年起城镇交通发展情况 . 14 图 19： 最近 1月两轮电动车使用频率和日均骑行距离 . 14 图 20： 电动两轮车行业竞争格局 . 15 图 21： 爱玛发布 2022早春新品流行趋势 . 16 图 22： 爱玛近 3年新配色一览 . 17 图 23： 2021年爱玛追星计划 . 17 图 24： 2021年爱玛追星系列 . 17 图 25： 爱玛发布 2022早春新品流行趋势 . 18 图 26： 21年 “爱玛引擎 MAX”冠名高铁专列 . 20 图 27： 21年亮相极限挑战宝藏行 . 20 图 28： 杰伦同款爱玛日出红 . 21 图 29： 2021年爱玛首届超级宠粉节 . 21 图 30： 截止 2020年 12月 31日经销商分布 . 21 图 31： 2016-2021年爱玛经销商数量（个） . 22 图 32： 2018-2020年爱玛经销商保证金占比 . 22 图 33： 爱玛线下旗舰店 . 24 图 34： 爱玛线上渠道布局 . 24 图 35： 2016-2020雅迪 /小牛 /爱玛 /新日研发费用（百万元） . 25 图 36： 2016-2020雅迪 /小牛 /爱玛 /新日研发费用率（ %） . 25 图 37： 爱玛 7大生产基地 . 26 表 1： 公司高管、董事及管理层 . 9 表 2： 公司股权激励计划（截止本报告发行日） . 9 表 3： 预计限制性股票实施对各期经营业绩的影响 . 9 表 4： 新、旧国标对比（新国标还需 3C认证且为强制性） . 11 爱玛科技 (603529)深度报告 4/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 5： 各地新国标实施进度情况（标红为还在进行中，销量为 2021年估算数据，合计 4400万台） . 12 表 6： 电 动两轮车行业各品牌产品对比 . 15 表 7： 公司电动自行车与竞品对比（低端产品）（价格数据截止报告日） . 18 表 8： 公司电动自行车与竞品对比（中高端产品） . 19 表 9： 公司电动摩托车与竞品对比（中高端产品） . 19 表 10： 爱玛近 3年品牌活动一览 . 20 表 11： 各省市单个经销商平均贡献收入（单位：百万元） . 22 表 12： 门店按类型建设进度（单位：家） . 23 表 13： TOP10区域门店建设进度（单位：家，百万元） . 23 表 14： 2020年电池、电机和电控供应情况 . 25 表 15： 爱玛科技细分业务盈利预测（单位：百万元） . 27 表 16： 智能交通类公司估值参考（截止本报告发行日） . 28 表附录：三大报表预测值 . 29 爱玛科技 (603529)深度报告 5/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 爱玛科技：电动自行车行业佼佼者 1.1 发展历程：路遥修远、破茧成 蝶 爱玛是国内领先电动两轮车品牌 ， 以 “时尚 ”作为品牌定位 ， 在高端时尚电动自行 车创新方面独树一帜，不断挖掘 当下年轻用户对时尚风格的向往，创造真正满足用户需求的产品。 公司渠道布局广泛，截至 2021 年，公司在国内拥有 2000+家 经销商。目前，公司在电动两轮车行业具有较高 市场占有率。“爱玛”商标于 2011 年被国家工商总局商标评审委员会认定为中国驰名商标，爱玛品牌连续多年成为工信部指导发布的中国品牌力指数 (C-BPI)电动车行业第一品牌。 截至 2022Q1，公司收入维持高速增长，达 45.86亿， yoy+46.65%；扣 非归母净利润达 3.17亿， yoy+108.93%。 2022H1，公司归母净利润 6.95亿元， yoy132%；22Q2归母净利润 约 3.73亿元， yoy130.25%。 图 1： 2015-2021收入及增速（单位：百万元， %） 图 2： 公司 2015-2021扣非归母净利润（单位：百万元， %） 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 公司 1999 年成立， 2021 年 6 月 上市。 爱玛 商标于 2011 年被授予中国驰名商标认证，并且连续 11 年 成为工信部指导发布的中国品牌力指数（ C-BPI）电动车行业第一品牌， 公司发展历程可 分为四 阶段： （ 1） 99-04 年，批发起家、转型生产。 99 年公司前身天津市泰美车业有限公司成立，04年步入电动自行车行业， 由自行车批发零售 转为自行车 生产经营 。 （ 2） 04-17年，迅速发展、如日中天。 04-09年 ， 逐步 发展自主品牌 ，以“时尚”为基调，采取渠道下沉路线，于 09 年 成为 行业第一 。同年开始与周杰伦开启长达十多年合作之路，请周杰伦为品牌代言人。 09-17年， 产能端 随着行业和公司快速发展， 在原有天津生产基地基础上， 先后成立了 商丘 /东莞 /无锡 /台州生产基地 。 （ 3） 17-21 年，上市前夕、山重水复。 根据公司公告情况， 18 年 6 月首次报送招股书，19年 8月再次报送，终于 21年 6月成功 IPO发行。 （ 4） 21 年 -至今，成功上市、整装待发。 技术端， 21 年推出自主研发的引擎 MAX 能量聚核系统和闪充技术，践行“向科技公司转型”战略。 品牌端 ， 21 年同步推出引擎系列；21年 3月推出子品牌“斯波兹曼”，聚焦 三四线及乡镇市场 。 5,912.266,443.857,794.498,989.7810,423.8312,904.5915,398.714,586.630%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000 营业总收入 同比 (%)374.56449.12262.77428.29521.53598.52664.00317.48-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500600700归属母公司股东的净利润 同比 (%)爱玛科技 (603529)深度报告 6/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 3： 爱玛科技发展历程 资料来源： 公司公告、公司官网、 浙商证券研究所 1.2 产品定位：“时尚”为基、“科技”赋能 公司目前产品矩阵以经典和引擎为两 大系列，整体品牌 战略定位为“科技、时尚”；同时有子品牌 “斯波兹曼”。 主品牌 引擎系列 ， 搭载自主研发能量管理系统（ SDS 智慧动力系统和 CES 制动能量回收系统），同时配套高效聚能电机、抗衰石墨烯电池、低滚阻轮胎、整车 LED 节能灯组等，使能量密度、能量损耗和能量回收均显著改善。 自推出后销量增长迅速， 2021 年全年共销售 184.95万台，销量占比为 21.33%。 斯波兹曼 ， 聚焦三四线及乡镇市场， 在乡镇市场有着良好口碑和市场基础的品牌。 爱玛科技 (603529)深度报告 7/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 4： 爱玛科技主要产品（ 2021年） 资料来源： 公司官网、京东、淘宝旗舰店、 浙商证券研究 所 毛利率受竞争和产品结构影响存在波动，低于行业主要系会计核算收入不同。 17 毛利率下降系价格战加剧行业整体下降、爱玛当年新增共享单车业务，拉低整体毛利率。 19 年毛利率略有提升系高毛利电摩占比提升、销量提升规模效应所致； 20 年回落主要为抢占市场，增加促销车型； 21 年略有回升主要系低毛利自行车占比大幅下降。 公司毛利率低于行业，主要系公司 自 2016年起 不直接承担经销商的物流运输费用，而是通过价格折让方式对经销商进行补贴，相应调低产品价格所致。 期间费用整体呈下降趋势，销售费率下降明显 ，系公司销售 费用把控严格，同 时不承担运费 。 公司 管理费用率和研发费用率相对比较平稳，财务费用率为负 ，充分表明费用把控能力之强 。 图 5： 2015-2021公司毛利率和净利率情况（单位， %） 图 6： 行业整体毛利率情况对比（单位， %） 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 8/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 7： 2015-2021公司产销情况（单位，万辆） 图 8： 2015-2021公司期间费用率情况（单位， %） 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 1.3 公司股权结构集中，高管团队 稳定 公司实控人为张剑， 直接持有公司股份 68.78%（截止 2022Q1）， 其女 张格格通过长兴鼎爱间接持有公司 1.1151%，二人合计持股 69.8951%，公司股权结构集中。高管团队中，张剑、段华系夫妻关系。 高管团队具有稳定性， 除实控人及其一致行动人 、公司发起人 外， 其他高管团队成员李玉宝、王春彦分别持有公司股权 0.413%，胡宇鹏和郑慧分别获得股权激励 20 万股、 40万股（总股本占比分别为 0.05%、 0.10%）。 图 9： 爱玛科技股权结构（截止 22Q1） 资料来源： 公司公告、 浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 9/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1： 公司 高 管、 董事及管理层 资料来源：公司公告、浙商证券研究所，股权计算截止 22Q1 公司目前已实施 1次限制性股权激励。 原计划拟向首次激励对象（ 112人）授予706.00万股（占公告时 1.75%），授予价格 20.23元 /股（草案公告前一日均价 50%），股票来源为向激励对象定向发行。至 2022年 4月 16日，由于部分激励对象离职等对不符合要求的股票进行回购，回购款来自公司自有资金，首次授予限制性股票总量变为 666万股，首次 激励对象人数变为 101人。预计总摊销费用 16,217.76万元，在相应的年度内按每次解除比例分摊，同时增加资本公积。 表 2： 公司股权激励计划（截止本报告发行日） 首次授予日 激励方式 授予价格（元 /股） 人员 限售解禁条件 实施情况 2021/12/27 限制性股权激励 20.23 郑慧、胡宇鹏 以及中层、核心技术人员共计 101人 以 2021年为基数，三期解禁比例 3:3:4 （ 1） 2022年营收增长率或归母净利润增长率 17% （ 2） 2023年营收增长率或归母净利润增长率 36% （ 3） 2023年营收增长率或归母 净利润增长率 60% 本次授予 666 万股，预留20万股 （原始 678万） 2022/4/18 限制性股权激励 20.23 中层、核心技术人员等 15人 同上 前次预留的 20万股 总计 116人 686万股，占比 1.67% 资料来源：公司公告、浙商证券研究所（因公司人事变动，不具备条件的部分回由公司以 20.23价格回购注销） 注：其中郑慧授予 40万股（总股本占比 0.10%），胡宇鹏授予 20万股（总股本占比 0.05%）。 表 3： 预计限制性股票实施对各期经营业绩的影响 首次授予数量（万股） 需摊销总费用 （万元 ） 2022 年 （万元） 2023 年 （万元） 2024 年 （万元） 2025 年 （万元） 678 16,217.76 8,050.66 5,131.47 2,536.62 499.01 资料来源：公司公告 （ 2022年 1月 26日） 、浙商证券研究所 姓名 职务 年龄 2021 年薪酬 （万元） 简介 张剑 董事长、总经理 1969 年 186.72 大专，曾任天津骑遇互动科技有限公司执行董事，天津三商投资管理有限公司董事。 段华 副董事长、副总经理 1968 年 186.58 大专，曾任爱玛科技副总经理。 张格格 董事 1993 年 49.20 高中，曾任爱玛科技总经理助理、董事长秘书。 彭伟 董事 1970 年 34.16 中专，曾任邦德富士达总经理，爱玛运动总经理。 发起人之一 刘建欣 董事 1974 年 - 高中， 曾任爱玛科技安全专 员，邦德富士达副总经理，天津乐普宁包装材料有限公司董事、总经理。 发起人之一 李玉宝 副总经理 1975 年 181.90 初中， 曾任天津新时代车业 采购 部长，天津泰美自行车 采购 部长，爱玛科技采购部总监。 有股权（ 0.413%） 王春彦 副总经理 ,董秘 1979 年 83.70 博士 ，曾任 上海海洋大学讲师，三商投资董事长、总裁。 有股权（ 0.413%） 胡宇鹏 副总经理 1979 年 104.57 学士，曾就职于 优识精准营销， 曾任 爱玛科技运营总监。 股权激励 郑慧 副总经理 ,财务总监 1981 年 153.08 曾任 美的产品公司财务经理 ,美智光电科技 副总 、 CFO， 悍格电商 副总经理，云米电器公司高级财经总监。 21 年加入。 股权激励 爱玛科技 (603529)深度报告 10/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 电动两轮车 ： 冲出价格战 ， 迎接 “高端化 ” 2.1 上半场：野蛮生长与价格混战 2.1.1 行业历史复盘：催化于非典、受益于禁摩、困于价格战 电动两轮车行业可以大体分为五个发展阶段，（ 1） 1995-2000年为起步阶段， 彼时电动自行车刚刚完成四电（电机、电控、电池和充电器）技术 探索， 1999年由国家标准化管理委员会颁布实施的关于电动自行车第一个标准指南出台 电动自行车通用技术条件。 （ 2） 2000-2003年初具规模， 标准已立，加之当时各城市禁摩令持续接连推出，电动自行车初步发展 。 （ 3） 2003-2013年高速发展 ， 先是 03年 “非典 ”疫情激发人们对非公共交通的需求， 04年道路交通法改变了电动自行车属于机动车的错误划分，首次以法律的形式明确 了电动自行车属于非机动车的身份，按非机动车进行管理。 （ 4） 2013-2019年成熟阶段， 行业增速逐步放缓，步入价格争夺战，大量电动车厂家 逐步出局，电动自行车行业家数不断减少 ， 市场集中度不断提升 。 （ 5） 2019年 -至今 ， 2019年 4月出台 电动自行车安全技术规范 即 “新国标 ”， 目的是整治过去不规范电动车 。 图 10： 电动两轮车行业发展历程：上半场 催化于非典、受益于禁摩、困于价格战 资料来源： 公开资料整理、浙商证券研究所 图 11： 电动自行车行业产量（单位：万辆） 图 12： 2010-2020年中国电动两轮车保有量（亿辆） 资料来源： 华经产业研究院 、 浙商证券研究所 资料来源： 智研咨询 、 浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 11/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.1.2 “新国标”解读：提门槛，短期释增量、 长期优格局 “新国标”落地提高行业准入门槛。 2018年 5月 15日电动自行车安全技术规范(GB17761-2018)强制性国家标准发布， 2019年 4月 15日起实施。新政策把电动两轮车划分为三种类别：电动自行车、电动轻便摩托车、电动摩托车，其中后两种为机动车类别；同时对车辆结构、配置、零部件、电器安全和无线电骚扰特性等要求增加，且为强制性。 表 4： 新、旧国标对比（新国标还需 3C认证且为强制性） 新国标 旧国标 电动自行车 电动轻便摩托车 电动摩托车 不区分 是否需要认证 3C认证，强制性要求 3C认证， 强制性要求 3C认证，强制性要求 - 最高车速 25km/h 50km/h 50km/h 20km/h 电机功率 400W 400W4KW （非强制） 可大于 4KW （非强制） 240kw 整车质量 55kg 可 55kg 可 55kg 40kg 电池电压 48V 无限制 无限制 48V 能否载人 部分省允许载 12岁以下儿童 不可载人 可载一名成人 未提及 类型 非机动车 机动车 机动车 非机动车 是否需要驾驶证 C照 B照 无 所挂牌照 （各地或不同） 电自牌照 机动车牌照 （蓝牌） 机动车牌照 （黄牌） 无 资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所 “新国标”短期影响需求置换进度， 22年 /23年大概率为密集置换期。 新国标针对过去超标电动自行车实行过渡期后强制淘汰，考虑到 22/23年各地过渡期会密集到期，其中包括广东 、 浙江等销售大省 ， 同时部分省市还提供换车补贴等政策 ， 如浙江省为加速非标电动自行车淘汰置换 ， 采取 “企业让一点 、 回收抵一点 、 运营商惠一点 、 金融机构助一点 ”等方式集成各方优惠，最高单车总额可优惠 1000元。其中浙江海盐， 3月底前补贴 200元 /辆； 4-5月补贴 180元 /辆； 6-9月补贴 150元 /辆。因此，我们认为 22年 /23年新国标对置换需求的释放将 呈现加速。 爱玛科技 (603529)深度报告 12/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 5： 各地新国标实施进度情况（标红为还在进行中，销量为 2021年估算数据，合计 4400万台） 省 /市 新国标政策实施情况 销量（万台） 广东省 2019年 4月实施，过渡时间有差异（ 中山： 2022年 4月 15日 ； 梅州： 2022年 4月 15日 ； 深圳： 2022年 8月 1日；广州： 2023年 11 月 30日 ） 560 江苏省 2019年 4月 15日开始实施新国标， 5年过渡期后对未上牌依法处罚。 500 山东省 对在用不达标电动自行车设置不超过 3年过渡期（ 2022年 12月 31日 ） 460 河南省 2019年 4年 1日开始， 2021年 12月 31日超标车将被强制报废。 430 浙江省 自 2023 年 1 月 1 日 起，备案非标电动自行车将全面禁止上路行驶。 300 河北省 2022年 5月 1日前购买需上牌；对临时号牌设置三年过渡期（ 2025年 ） 290 安徽省 2020年 6-12月开始登记发牌， 2023年 12月 后开始处罚 260 四川省 2019年 10月 15前办理注册登记，过渡期为 3年（ 2022年 10月 14日 ） 150 北京市 2019年 5月 1日禁止无牌电动车上路行驶， 2021年 10月 31日超标电动车不得再上路 140 福建省 2019年 4月 15日实施，过渡期为 3年， 2022年 10月 31日 截止 120 广西省 2022年 2月 1日实施， 2025年过渡期 满不得上道路行驶 120 资料来源：全球电动车联盟、电动车联盟网、电动车 007、各地政府网、浙商证券研究所 图 13： 浙江省“新国标”补贴政策 资料来源： 新能源风云公众号、 浙商证券研究所 “新国标 ”长期改善行业竞争格局 ： 供给端： “新国标”推动行业集 中度不断提升， 不达标企业难以生存，具备核心技术的龙头公司会凭借其产品力脱颖而出。根据艾瑞咨询数据， 2021年，中国两轮电动车CR3从 2016年的 25.3%提升至 65.4%。 其中 ， 雅迪占比 33.7%、 爱玛占比 19.5%、 台铃占比 12.2%。 “新国标 ”改善过去以价格战为主导的竞争格局 ， “新国标 ”对参与门槛的提升有望使得市场逐步转为对产品力打磨和对消费者诉求挖掘的竞争，助力头部品牌不断发展差异化、高端化、智能化，满足更多细分需求。 需求端： “新国标”引导消费者对产品质量安全、驾驶安全的关注。 过去需求端大多只为满 足基本的驾驶需求，不会在意车超重、超速、改装 /拼接等零部件不合格问题，电动两轮车安全事故频频爆发。 新国标的推出，一方面 对供给端强制要求符合 3C认证， 间接引导消费者关注产品质量安全 ； 另一方面 以车速、重量等为标准对车型细致划分为三大类型，对适用牌照、驾驶证、车速限制、能否载人等有不同要求， 直接引导消费者关注行驶安全。 新国标对需求端的引导，长期来看避免行业落入过去以用户安全性为代价的无序价格战中。 爱玛科技 (603529)深度报告 13/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 14： 电动两轮车企业数量不断减少，集中度提升（单位：家） 图 15： 2016-2021年中国电动两轮车头部品牌市场份额 资料来源： 艾瑞咨询、 浙商证券研究所 资料来源： 艾瑞咨询、 浙商证券研究所 2.2 下半场 ： “ 高端化 /智能化 ”为新赛点 2.2.1 智能化 /高端化发展正逢天时、地利、人和 从技术角度看电动车智能化， 1）智能化的基础技术已相对比较成熟，其中以电机和电池技术最为重要，逐步解决续航和动力的基本需求。 电机端，主要使用更为优化的永磁无刷电机技术，续行里程和起步加速有明显提升。此外，控制器控制方式由方波逐渐过渡到正弦波，进一步释放电机性能，扭矩增加、运行噪音及抖动降低。电池端，行业发展之初普遍采用铅酸电池（ 24V7Ah），后来 逐步出现更高性能电池（ 36V10Ah、 48V12Ah、48V15Ah），至今胶体蓄电池、铅酸蓄电池、含石墨烯电池、锂电池等技术水平逐步提升，应用成本逐步下降，为产 品续航和动力提供稳定保障。 2）智能化的进阶技术具备大规模应用可能，表现在技术端为硬件智能化整合、软件智能化交互。 硬件端，显示屏、传感器、NFC和蓝牙等，电控 ECU、电池 BMS等均技术业已具备相对低成本应用可能；软件端，手机 App、多媒体交互系统、防盗系统等业已比较成熟。 图 16： 电动两轮车 智能化概念图 图 17： 基于需求端看智能化 资料来源： 艾瑞咨询 、 浙商证券研究所 资料来源： 公开资料整理、 浙商证券研究所 2,000 700 500 400 110 05001,0001,5002,0002,5002013 2015 2016 2017 2019中国两轮车企业数量（家）爱玛科技 (603529)深度报告 14/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从需求角度看电动两轮车高端化 /智能化，（ 1）电动两轮车本身聚焦于短交通（ 10km），过去人们受限于交通发展，多注重续航。 过去由于续航等技术发展不足、城乡交通尚有待发展，电动两轮车作为一种交通工具选择，用户在选购时多存在里程焦虑，因此在电动两轮车的上半场竞赛中，无论是厂家还是消费者，均多以续航为重心，较少关注其他功能 。 （ 2） 短交通的核心诉求永远是 “便捷 ”“流畅 ”“安全 ”。 过去 20年 ， 不光电动两轮车有较大发展，城市里公共交通、农村里摩托车人均 拥有量以及整体网约车使用率均在不断提升，而电动两轮车作为个人短交通的 核心载体，艾瑞咨询调查报告显示，电动两轮车的最常用场景是上下班，常用场景是买菜和去超市；同时发现 36%的参与者最近一周使用电动车的频率可达 9次， 98%的参与者最近一周使用频率为 2次， 40%的参与者最近一周的日均骑行距离在 5-10km。 （ 3） 电动两轮车智能化重点围绕两大角度 “驾驶智能 ”“车况智能 ”， 其中 “驾驶智能 ”是指基于驾驶过程中的安全性和流畅性考虑 。 “车况智能 ”是指在非驾驶过程中，防盗管理、电池管理以及车辆整体监测等。 图 18： 2000年起城镇交通发展情况 图 19： 最近 1月两轮电动车使用频率和日均骑行距离 资料来源： wind、 浙商证券研究所 资料来源： 艾瑞咨询 （网络调查对象 N-=1026） 、 浙商证券研究所 2.2.2 头部玩家纷纷发力差异化、高端化、智能化 行业存高端化趋势，聚焦性能和智能。各头部玩家推出产品多在 5000元 -分布，其中中高端车型主要集中在 3000-5000元区间； 5000元 +超高端车型主要以雅迪冠能系列和VFLY品牌 、 爱玛 A500等系列 、 九号 E和 F系列以及小牛 NQi系列 。 中高端车型也彰显了行业的发展方向 ， 聚焦于 “性能 ”和 “智能 ”。 九号公司等新势力通过智能化引领超高端市场，雅迪、爱玛等传统头部也在智能化方向加码，如雅迪冠智和 VFLY系列、爱玛引擎max系列以及新日 Hilink系列。 爱玛科技 (603529)深度报告 15/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 20： 电动两轮车行业竞争格局 资料来源： 公开资料整理、浙商证券研究所，智能化暂无量化指标 表 6： 电动两轮车行业各品牌产品对比 爱玛 A500 雅迪 VFLY 九号 E 系列 小牛 NQi 台铃 N9 新日 智能系统 Aimos 车载智行系统 全场景 AI 智能、LTM 三方蓝牙技术 RideyGo2.0 CloudECU3.0 车机互联系统 华为 HiLink 语音交互 语音交互 AI语音助手 语音交互 智能车锁 NFC、手机感应解锁 PKE 解锁、声纹解锁、手机 APP 解锁 NFC、手机感应解锁、智能龙头锁 手机感应解锁、智能龙头锁 NFC、自动双撑锁、手机 APP 解锁 指纹解锁、手机感应解锁、 45 秒自动锁车 辅助驾驶 仪表导航投屏、智能蓝牙头盔、驻车感应、坐垫感应 乘车感应、驻车感应 智能灯、边撑感应、坐垫感应 智能大灯、智能一键倒车 远程操控 APP 远程控车、车况检测、异动报警 APP 远程控车、车况检测、异动报警 APP 远 程控车、车况检测、异动报警 APP 远程控车、车况检测、异动报警 APP 远程控车、车况检测、异动报警 APP 远程控车、车况检测、异动报警 其他功能 整车 OTA、电子围栏 整车 OTA、黑匣子、事故主动报警 整车 OTA、失窃黑名单 电子围栏 整车 OTA 续航 91-110km 80-100km 75km-200km 70km-180km 价格 4,999 起 4,990-19,800 4,599-18,999 5,999-20,299 资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 16/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 重新定义再出发 ， 玩转 “颜值 ”看爱玛 3.1 产品端：科技赋能、时尚打造招式频出 爱玛以“爱”为品牌理念，把爱贯穿在对时尚的追求、对科技的探索中。 善推单品爆款，车型 *配置 *色彩或为爱玛的流量密码。 在综合推新上，上市后明显看到推新更有体系化、推新速度与推新数量显著增加。2020公司推新数量和节奏还相对保守； 2021年开始，逐步尝试分季度上新试水； 2022年，在年初率先发布早春新品， VAVA、米格、泡泡、星曜，随后几乎每月都会根据热点或配置或色彩推出新款车型。 在车型上， 车身造型同样追求时尚感， 公司曾获得中国摩托 车年度车型评选组委会颁布的“年度创新车型”、“年度时尚车型”奖项，美国国际设计奖项协会（ IAA）颁发的MUSE奖等。 在配置上 ， 主要利用科技赋能 。 21年推出 “引擎 MAX”系列 ， 电机采用高效聚能电机，电池为抗衰石墨烯电池，同时搭载自主研发能量聚核系统，以 SDS智慧动力系统和CES制动能量回收系统为核心，大幅提升电机、电池使用效能，使能量密度、能量损耗和能量回收三个方面的技术参数均有显著改善，提升整车的续航里程和电池的使用寿命。 在色彩上， 重视喷漆质感与色彩搭配。 公司与中国色彩时尚方面的权威机构 中 国流行色协 会进行合作，设立了行业领先的电动车流行色彩研发基地，取得了麦 MINI、ICOOL等各类原创设计成果等。 图 21： 爱玛发布 2022早春新品流行趋势 资料来源 ：公司官网、爱玛公众号、浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 17/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 22： 爱玛近 3年新配色一览 资料来源 ：公司官网、爱玛公众号、浙商证券研究所 图 23： 2021年爱玛追星计划 图 24： 2021年爱玛追星系列 资料来源： 公开资料整理 、 浙商证券研究所 资料来源： 公开资料整理 、 浙商证券研究所 爱玛科技 (603529)深度报告 18/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 25： 爱玛发布 2022早春新品流行趋势 资料来源 ：公司官 网、浙商证券研究所 爱玛科技的电动两轮车与竞品对比：低端产品性价比更高。 公司低端产品的续航能力与雅迪、小牛和九号相同，但是价格更低，智能化程度相较同价位台铃更高。 高端产品更具时尚感， 公司高端产品在色彩搭配上更具时尚感，同时配备引擎 MAX聚能电机，具有强劲的动力体验，此外还具有轻智能属性，配备 Aimos智行系统，实现一键解锁、远程寻车、三重定位等智能化功能。 表 7： 公司电动自行车与竞品对比（低端产品）（价格数据截止报告日） 资料来源：京东爱玛、雅迪、九号、小牛、新日官方旗舰店，浙商证券研究所 性能指标 爱玛比奇 雅迪小飞侠 L NinebotA30C