债券专题报告_碳达峰顶层制度落地_绿债市场认可度提升_21页_2mb.pdf

2022 年 07 月 08 日 债券专题报告 碳达峰顶层制度落地，绿债市场认可度提升 债券深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 债券报告 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 010-56800337 张君瑞 投资咨询资格编号 S1060519080001 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 中央 出台 碳达峰 顶层制度 ，进一步明确绿色发展是长期支持方向，但同时也纠正运动式 “减碳 ”。 随着关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见和 2030年前碳达峰行动方案的印发，双碳工作 “1+N”政策体系基本成形。 文件表明 未来绿色发展仍是不可动摇的政策方向，但在实际工作 中 会 “防止过度反应，确保安全降碳 ”，这也为绿色债券的长期健康发展奠定了基础。 绿债监管统一步伐加快，投资端支持政策明显提升。 1） 2021 年 4 月三部委统一发布绿色债券支持项目目录（ 2021），统一了国内绿色项目标准，并致力于与国际接轨。 2） 21 年以来绿色债券发行端支持政策基本维持原有状态，少有新增。 3） 21 年以来绿色债券投资端支持政策有不少重磅政策， 具体包括央行发布的碳减排支持工具、新版绿色金融评级方案和银保监会发布的绿色金融指引，能降低金融机构投资绿债的负债成本，推动绿色金融制度在金融机构内部 逐步落地。 国内绿债规模 增速有所下降但仍明显超过整个债市规模增速，同时发行期限有所缩短 。 截至 22年 5 月， 符合国内绿色债券发行量已经达到 2.82 万亿 ，2017 年以来绿债余额同比增速持续超过全体债券，但增速整体处于快速下降阶段，今年 6 月底同比增速达 32%，仍明显超过全体债券。 绿色债券的 三大特征包括： 1）近年来绿色非金融信用债代替金融债成为 最 主流品种； 2）经济发展较快的地区在绿债工作中先行一步； 3） 绿色信用债中 国企发行居多，信用资质好于普通债，期限更长，公用事业等偏公益性的行业发行较多 ，2021年以来虽然期限仍然更长，但是与非绿色信用债的差距明显缩小 。 在政策支持下，绿色债券的市场认可度提升。 从投资属性看，绿色债券更接近长久期利率债，表现为牛市更牛，熊市更熊 ，但近期久期有所下降 。 21年以来绿色债券一二级利率普遍比普通债低， 21年下半年绿债最受热捧。 绿债已有两单民企违约，但违约率远低于市场平均水平 。近年来绿债相关资管产品成立数量上升较快，其中银行理财居多， 21 年 Q4 是成立高峰。 21 年公募和私募投资者的绿色理念均有提升， 但绿债投资制度建设仍有待进步。 绿色债券未来展望 ： 1）绿债仍有很大的发展空间，远期看有 10万亿的潜在发展空间。 2）电力、建筑行业绿债、碳中和债与政府部门发行的绿债预计将有较大的发展机遇。 3）绿色债券标准将趋于严格并与国际化接轨，化石能源等高碳行业虽 被排除出绿债支持范围，但这些行业绿色转型也会是 政策支持的 重要方向。 4） 绿色债券对发行人和投资人吸引力的提升有待支持政策进一步落地，投资者内部绿色投资制度建设尤其应该得到重视。 风险提示： 支持政策不及预期，盲目投资导致违约增多，流动性收紧。 证券研究报告 债券债券深度报告 2/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 正文目录 一、绿色发展更加尊重规律，绿色债券政策更加细化 .4 1.1 纠正运动式 “减碳 ”， “1+N”顶层制度基本成形 . 4 1.2 国内绿债支持项目范围已与国际接轨，但三方认证和后续督导等有差异 . 5 1.3 绿债投资端逐步出台重磅政策，支持行业长期健康发展 . 5 二、绿债余额增速仍快，但发行期限有所缩短 .9 2.1 绿色债券余额增速下降但仍明显超过全体债券余额增速 . 9 2.2 非金融信用类绿色债券占比快速提升 . 10 2.3 经济发展较快的地区在绿债发行中先行一步 . 11 2.4 绿色信用债发行期限缩短较多但仍明显超过其他信用债 . 12 三、在政策支持下，绿色债券的市场认可度提升 .13 3.1 历史上 ，绿债牛市更牛，熊市更熊，但这个特征或会有所削弱 . 13 3.2 近年来同发行人的绿债一二级收益率要低于非绿债 . 14 3.3 绿债已有两单民企违约，但违约率远低于市场平均水平 . 17 3.4 绿债资管产品加速布局，银行理财居多， 21 年 Q4 是成立高峰 . 17 四、绿色债券未来展望 .18 4.1 运动式 “减碳 ”被叫停，但绿色发展仍是长期方向 . 18 4.2 电力与建筑行业绿债有较大的增长机遇 . 19 4.3 碳中和债及 高碳行业绿色转型也是重要方向 . 19 4.4 绿色债券长期发展仍需政策护航 . 19 五、风险提示 .20 债券债券深度报告 3/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表目录 图表 1 2021 年以来双碳顶层政策出台，同时也纠正了运动式 “减碳 ” . 4 图表 2 碳减排支持工具与其他再贷款工具的异同 . 6 图表 3 绿色 金融评价定量指标体系新旧版对比 . 7 图表 4 银行业保险业绿色金融指引内容概述 . 8 图表 5 2016年以来国内绿色债券相关配套措施文件 . 8 图表 6 绿债余额增速下滑较多但仍明显超过全体债券 . 10 图表 7 绿色信用债余额增速已经较接近全体信用债 . 10 图表 8 绿色非金融信用债发行规模扩张迅速（亿元） . 10 图表 9 绿色债券可以分为四大类 . 10 图表 10 各类别首支发行的绿色债券相关信息 . 11 图表 11 北京市绿色债券存量规模最高 . 12 图表 12 绿色非金融 信用债中企业债发行占比下降，中期票据上升 . 12 图表 13 地方国有企业绿色债券余额规模最高 . 13 图表 14 公用事业绿色债券余额最高 . 13 图表 15 主体评级在 AAA的绿色债券占比较高 . 13 图表 16 绿色债券平均行权发行期限下降明显 . 13 图表 17 中债 -中国绿色债券指数市值为中债 -新综合指数的 5.19% . 14 图表 18 中债绿色指数比新综合指数表现好 . 14 图表 19 绿色债券熊市表现更差，牛市表现更好 . 14 图表 20 21 年以来绿色债券发行利率比普通债低，且利差进一步拉大 . 15 图表 21 21 年以来绿色债券二级利率普遍比普通债低，其中 21 年下半年利差最大 . 16 图表 22 两单绿色债券违约均来自于南京建工产业集团 . 17 图表 23 银行理财产品投资境内绿债数量最多 . 17 图表 24 中 银理财管理的绿债产品数量最多 . 17 图表 25 绿债相关银行理财产品自 2021 年第三季度开始数量迅速增长 . 18 图表 26 绿债相关公募基金仅有 4 只，当前总规模 42.02 亿元 . 18 债券债券深度报告 4/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 21年 5月 我们发布了绿色债券方兴未艾， 助力 高质量发展， 主要 对 2020年及之前的绿色债券政策和市场做了全面的梳理。 报告发布至今高层 继续 坚 持 绿色发展的道路， 发布了关于碳减排的 顶层政策，同时也纠正了运动式 “减碳 ”。 在 此 背景下 央行等部门针对出台了多项具体政策 支持投资端积极参与投资绿色债券 ，绿色债券市场 的绿色程度和投资者的认可度都进一步提升 。 本文将在上篇报告的基础之上对 21年以来的绿色债券的新政策和市场新特点进行分析，以期为绿债投资提供借鉴。 一、 绿色发展更加尊重规律 ，绿色债券政策更加细化 1.1 纠正运动式 “减碳 ”， “1+N”顶层 制度 基本 成形 中央纠正运动式 “减碳 ”，但绿色发展仍是未来政策重要的长期 支持 方向。 2020年 9月，习近平主席正式提出中国碳达峰、碳中和的 “3060”目标 ； 2020年 12月，中央经济工作会议提出 “抓紧制定 2030年前碳排放达峰行动方案，支持有条件的地方率先达峰 ”， 其后国内各级政府 积极推进双碳工作。在实际推进双碳工作的过程中，个别地方政府存在过度和盲目问题，于是 2021年中央也多次召开会议进行纠偏，其中 2021年 7月的政治局会议就指出 “坚持全国一盘棋， 纠正运动式 减碳 ，先立后破，坚决遏制 减碳 项目盲目发展 ”。 随着关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见和 2030 年前碳达峰行动方案的印发，双碳工作 “1+N”政策体系基本成形 ，为中国碳减排工作指明了方向。根据这两份文件，未来绿色发展仍是不可动摇的政策方向，但在实际工作 中 会 “防止过度反应，确保安全降碳 ”，这也为绿色债券的长期健康发展奠定了基础。 图表 1 2021年以来双碳顶层政策出台，同时也纠正了运动式 “减碳 ” 时间 文件或会议 相关内容 2020 年12 月 2020 年中央经济工作会议 通过稳健的货币政策加大对绿色发展的金融支持。做好碳达峰、碳中和工作。我国二氧化碳排放力争 2030 年前达到峰值，力争 2060 年前实现碳中和。要抓紧制定 2030年前碳排放达峰行动方案，支持有条件的地方率先达峰。 2021 年4月 中央政治局会议 要有序推进碳达峰、碳中和工作，积极发展新能源。 2021 年5月 韩正主持碳达峰碳中和工作领导小组第一次全体会议 我国力争 2030 年前实现碳达峰， 2060 年前实现碳中和，是以习近平同志为核心的党中央经过深思熟虑作出的重大战略决策。要紧扣目标分解任务，加强顶层设计，指导和督促地方及重点领域、行业、企业科学设置目标、制定行动方案。 要尊重规律，一切从实际出发，科学把握工作节奏。 2021 年7月 中央政治局会议 要统筹有序做好碳达峰、碳中和工作，尽快出台 2030 年前碳达峰行动方案，坚持全国一盘棋， 纠正运动式 “减碳 ”，先立后破，坚决遏制 “两高 ”项目盲目发展。 2021 年10 月 中共中央、国务院联合印发关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见 意见是做好碳达峰、碳中和工作的顶层设计，起着提纲挈领、带动全局的关键作用。属于碳达峰碳中和 “1+N”政策体系中的 “1” 2021 年10 月 国务院印发 2030 年前碳达峰行动方案 方案为 “+N”中的首部政策文件，也是最重要的一份文件，对如何确保能在 2030年前实现碳达峰做了具体部署。 2021 年12 月 2021 年中央经济工作会议 实现碳达峰碳中和是推动高质量发展的内在要求，要坚定不移推进，但不可能毕其功于一役。 要坚持全国统筹、节约优先、双轮驱动、内外畅通、防范风险的原则。传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上。要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。要狠抓绿色低碳技术攻关。要确保能源供应，大企业特别是国有企业要带头保供稳价。要深入推动能源革命，加快建设能源强国。 资料来源： 政府网站 ，平安证券研究所 债券债券深度报告 5/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 1.2 国内 绿债 支持 项目范围已与国际 接轨 ，但三方认证和后续督导 等 有差异 2021年 4月 21日三部门联合印发的绿色债券支持项目目录（ 2021）成为国内绿债的统一指引。早期由于我国监管多头，央行、发改委、证监会、交易所对绿色项目范围的界定标准不统一， 央行下属的中国金融学会绿色金融专业委员会（绿金委）于 2015年编制了绿色债券支持项目目录，国家发展改革委也于 2015年发布绿色债券发行指引 。 2021年 4月 21日，中国人民银行、发展改革委以及证监会三部门联合印发了绿色债券支持项目目录（ 2021）（以下简称目录），这是该目录自 2015年以来的首次更新，本次修订实现了监管口径的统一。目录主要有三 个重要亮点 ：1） 确定了绿色债券的定义； 2）对绿色债券支持领域和范围进行科学统一的界定； 3）在绿色项目的认定上更加科学准确并力求与国际接轨。 目前国内外 绿色项目的定义已经基本趋同， 国内外绿债差异来自资金使用定向占比、强制第三方认证和存续期督导。 主要有三个差异点： 1） 国外绿债募集资金必须全部用于绿色项目，国内绿色债券可适用 70%-80%的资金用于非绿债项目 ； 2） 国 外 绿债的第三方认证属于强制性、我国仍属于自愿鼓励阶段 ； 3） 国 外 绿债的存续期督导由第三方执行，更为严格，国内存续期督导并非强制执行，信息披露问题有待关注。 1.3 绿债投资端逐步出台重磅政策 ，支持行业长期健康发展 21年以来绿色债券发行端支持政策 基本维持原有状态， 少有新增 。 目前 发行端支持政策包括两个方面：一是中央债券监管机构加快对绿债上市审批，给予减免发行登记、付息兑付服务等费率；二是地方政府采取贴息、奖励等手段直接鼓励发行人发行绿色债券。 21年 又有地方政府发文鼓励绿债发行 ，如 宁夏 在 21年 7月发布关于绿色金融支持清洁能源产业高质量发展的实施意见，对发展融资的企业按照发债规模的 2%给予一次性补贴，对上市融资的绿色企业阶段奖励 1000万元等。 21年以来 绿色债券 投资端 政策持续发力： 1） 央行推出碳减排支持 工具 ， 有助于降低绿色企业融资成本 2021 年 11 月，央行发布关于设立碳减排支持工具有关事宜的通知 和关于设立支持煤炭清洁高效利用专项再贷款有关事宜的通知 。央行 设立 两类新工具 ， 致力于推动银行增加碳减排贷款敞口 ，能 降低相关贷款成本，其中碳减排支持工具能直接利好绿色债券，煤炭清洁利用则不在绿色债券支持范围内 。 碳减排支持工具属于央行再贷款， 利率比支农支小再贷款低， 但 报销比例 仅 为 60%，综合支持力度不如 支农支小 再贷款 。 21Q4和 22Q1，两类工具累计净投放 1611亿元 ， 其中 碳减排支持工具投放 1386亿元 。 债券债券深度报告 6/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 2 碳减排支持工具与 其他再贷款工具的异同 碳减排支持工具 煤炭清洁 专项再贷款 支农 再贷款 支小 再贷款 扶贫 再贷款 支持的领域 清洁能源、节能环保、碳减排技术三个重点碳减排领域 煤的大规模清洁生产、清洁燃烧技术运用等七个煤炭清洁高效利用领域 涉农领域 小微企业经营性贷款 贫困地区涉农贷款 设立时间 2021/11 2021/11 2014/6 2014/6 2016/6 对象 全国性银行 全国性银行 地方金融机构 地方金融机构 地方金融机构 操作模式 先贷后借 先贷后借 先贷后借 先贷后借 先贷后借 本金 报销比例 60% 100% 100% 100% 100% 期限和展期政策 期限 1 年，可展期 2 次 期限 1 年，可展期 2次 3 个月、 6 个月和 1 年期，可展期 2 次 3 个月、 6 个月和1 年期，可展期 2次 3 个月、 6 个月和 1 年期，可展期 4 次 利率 1.75% 1.75% 按照期限利率分别为 1.7%、1.9%和 2% 按照期限利率分别为 1.7%、 1.9%和 2% 按照期限利率分别为 1.45%、1.65%、 1.75% 金融机构向企业贷款的利率要求 与发放时最近 1次公布的同期限档次 LPR 大致持平 与发放时最近 1 次公布的同期限 LPR 大致持平，其中 1 至 5年期贷款利率不超过5 年期 LPR 优惠利率上限为最近一年期LPR+50 个基点 优惠利率上限为最近一年期LPR+50 个基点 比支农再贷款更优惠 21Q4 和22Q1 合计净增量 1386亿元 225亿元 414亿元 3,378 亿元 -191亿元 资料来源： 政府网站 ，平安证券研究所 2） 央行发文 加大对金融机构 绿色金融 的 业绩 考核 2021 年 7月， 人民银行发布 银行业存款类金融机构绿色金融业绩评价方案 ，将绿色债券纳入对金融机构的考核当中 ，强化 激励约束。根据方案，评价工作将每季度开展一次，定量指标包括绿色金融业务总额占比、绿色金融业务总额份额占比、绿色金融业务总额同比增速、绿色金融业务风险总额占比 4项 ，占比 80%；定性 指标 重点关注执行国家及地方绿色金融政策情况、机构绿色金融制度制定及实施情况、金融支持绿色产业发展情况 3 项。与 2018 年发布的银行业存款类金融机构 绿色信贷业绩 评价方案有 两 点较大的不同 : 1) 绿色债券正式纳入绿色金融评价体系 ， 与绿色贷款合并考核 。 2021年版 明确纳入评价范围的绿色金融业务包括绿色贷款和绿色债券，正式将绿色债券纳入银行业金融机构绿色金融评价体系 。债券债券深度报告 7/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 为了适应绿色债券纳入考核范围，文件 一方面将绿色信贷总额、占比、增速等指标替换为绿色贷款和绿色债券 合计的指标，另一方面删除了原先的专属于绿色信贷的贷款不良率指标 。 2) 拓展了评价结果的应用场景 。 绿色金融业绩评价结果会在旧版 纳入宏观 审慎 考核基础上进一步纳入央行金融机构评级 等政策和审慎管理工具 。 图表 3 绿色金融评价定量指标体系 新旧版对比 2018版 银行业存款类金融机构 绿色信贷业绩 评价方案 2021版 银行业存款类金融机构绿色金融业绩评价方案 定量指标 （ 80%） 指标 评分基准 权重 指标 评分基准 权重 绿色贷款余额占比（ 20%） 纵向：最近三期该银行业存款类金融机构绿色贷款余额占比平均值 4% 绿色金融业务总额占比（ 25%） 纵向：最近三期（季度）该银行业金融机构绿色金融业务总额占比平均值 10% 横向：当期全部参评银行业存款类金融机构绿色贷款余额占比平均值 16% 横向：当前全部参评银行业金融机构绿色金融业务总额占比平均值 15% 绿色贷款余额份额占比（ 20%） 纵向：最近三期该银行业存款类金融机构绿色贷款余额份额占比平均值 4% 绿色金融业务总额份额占比（ 25%） 纵向：最近三期该银行业金融机构绿色金融业务总额份额占比平均值 10% 横向：当期全部参评银行业存款类金融机构绿色贷款余额份额占比平均值 16% 横向：当期全部参评银行业金融机构绿色金融业务总额份额占比平均值 15% 绿色贷款增量占比（ 20%） 纵向：最近三期该银行业存款类金融机构绿色贷款增量占比平均值 4% 绿色金融业务总额同比增速（ 25%） 纵向：最近三期改银行业金融机构绿色金融业务总额同比增速平均值 10% 横向：当期全部参评银行业存款类金融机构绿色贷款增量占比平均值 16% 横向：当期全部参评银行业金融业务总额同比增速平均值 15% 绿色贷款余额同比增速（ 20%） 纵向：最近三期该银行业存款类金融机构绿色贷款余额同比增速平均值 4% 绿色金融业务风险总额占比（ 25%） 纵向：最近三期改银行业金融机构绿色金融业务总额同比增速平均值 10% 横向：当期全部参评银行业存款类金融机构绿色贷款余额同比增速平均值 16% 横向：当期全部参评银行业金融业务总额同比增速平均值 15% 绿色贷款不良率（ 20%） 纵向：最近三期该银行业存款类金融机构绿色贷款不良率平均值 4% 横向：当期全部参评银行业存款类金融机构绿色贷款不良率平均值 16% 定性指标（ 20%） 债券债券深度报告 8/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 监管部门外部评价 执行国家绿色发展政策情况 8% 监管部门外部评价 执行国家及地方绿色金融政策情况 6% 绿色贷款专项统计制度执行情况 6% 机构绿色金融制度制定及实施情 况 8% 绿色贷款业务自评价工作执行情况 6% 金融支持绿色产业发展情况 6% 资料来源：中国人民银行，平安证券研究所 3） 银保监会发文 推动金融机构绿色投资 内部制度建设 银行业保险业绿色金融指引将提升银行保险业开展绿色投资的内生动力 和能力 。 2022年 6月，银保监会印发了银行业保险业绿色金融指引，鼓励银行保险机构创新绿色金融体制机制 。指引共 36条， 组织管理、政策制度建设、能力建设、投融资流程管理、内控管理与信息披露、监督管理等方面提出了一些具有指导性、原则性的政策要求，旨在更好引导银行业保险业发展绿色金融。 图表 4 银行业保险业绿色金融指引内容概述 资料来源： 政府网站 ，平安证券研究所 图表 5 2016年以来 国内绿色债券相关配套措施文件 时间 部门 文件 2016年 8 月 央行等七部委 关于构建绿色金融体系的指导意见 2017年 3 月 证监会 中国证监会关于支持绿色债券发展的指导意见 2017年 12月 央行、证监会 绿色债券评估认证行为指引（暂行） 2018年 3 月 央行 关于加强绿色金融债券存续期监督管理有关事宜的通知 2018年 7 月 央行 银行业存款类金融机构绿色信贷业绩评价方案（试行） 2019年 3 月 中基协 绿色投资指引（试行） 2019年 3 月 央行 关于支持绿色金融改革创新试验区发行绿色债务融资工具的通知 债券债券深度报告 9/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2019年 12月 银保监会 关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见 2020年 1 月 上清所 关于调降债券业务收费标准的通知 2020年 5 月 发改委、科技部 关于营造更好发展环境，支持民营节能环保企业健康发展的实施意见 2020年 7 月 央行 银行业存款类金融机构绿色金融业绩评价方案（征求意见稿） 2020年 10月 生态环境部等五 部委 关于促进应对气候变化投融资的指导意见 2020年 11月 上交所 上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第 2号 特定品种公司债券 2021年 4 月 中央结算公司等 中债 -绿色债券环境效益信息披露指标体系（征求意见稿） 2021年 4 月 央行、发改委、 证监会等 绿色债券支持项目目录（ 2021年版） 2021年 3 月 交易商协会 关于明确碳中和债相关机制的通知 2021年 7 月 上交所 上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第 2号 特定品种公司债券（ 2021年修订） 2021年 7 月 央行 银行业存款类金融机构绿色金融业绩评价方案 2021年 7 月 上交所、深交所 上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第 2号 特定品种公司债券（ 2021年修订）、深圳证券交易所公司债券创新品种业务指引第 1 号 绿色公司债券（ 2021年修订） 2021年 9 月 绿色债券标准委 员会 绿色债券评估认证机构市场化评议操作细则（试行） 2021年 11月 央行 关于设立碳减排支持工具有关事宜的通知 2021年 12月 生态环境部等九 部门 气候投融资试点工作方案 2022年 3 月 上交所 上海证券交易所 “十四五 ”期间碳达峰碳中和行动方案 2022年 6 月 银保监会 银行业保险业绿色金融指引 资料来源： 政府网站 ，平安证券研究所 二、 绿债 余额 增速仍快 ， 但 发行 期限 有所 缩短 2.1 绿色债券 余额 增速下降但仍明显超过全体债券 余额 增速 国内绿色债券发行量已经达到 2.82万亿， 余额 增速虽逐年下降但仍明显超过全体债券的增速 。 2016年至 2022年五月底，国内绿色债券历史发行总规模为 28159亿元，并呈现逐年上升趋势。 2021年发行规模为 8166亿元， 2022年仅前 5个月完成发行 3996亿元，预计 2022年在政策的推动下绿债发行会再创新高。 2017年以来绿债 余额 同比增速持续超过全体债券，但增速整体处于快速下降阶段，今年 6月底同比增速达 32%，仍明显超过全体债券。今年绿债 余额 增速仍明显超过全体债券 余额 增速 ， 主要还是因为绿色利率债增速较快（达 35%），而绿色信用债 余额 增速已经下降到 13.9%，仅略高于全体信用债余额增速 。 债券债券深度报告 10/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 6 绿债 余额 增速下滑较多但仍明显超过全体债券 图表 7 绿色信用债 余额 增速已经较接近全体信用债 资料来源： Wind，平安证券研究所 资料来源： Wind，平安证券研究所 2.2 非金融 信用类绿色债券占比快速提升 早期绿色金融债占据主流，近年来绿色信用债 快速增长，逐渐成为主流品种 。 国内绿债可以分为绿色利率债、绿色金融债、绿色非金融信用债和绿色 ABS。 在绿色债券发展早期的 2016 年，绿色金融债发行占比一度达到 72.68%。随着政策的推动和市场逐步提升认知，近年来实业发行的绿色非金融信用债规模大幅提升： 2019年以来，绿色非金融信用债在绿债中的占比超过 30%， 2022年中占比达到 42.23%。 截至 2022年 5月末，上述四类绿色债券发行占比分别为 29.49%、 21.11%、 37.33%和 12.07%。 图表 8 绿色非金融信用债发行规模扩张迅速（亿元） 图表 9 绿色债券可以分为四大类 资料来源： Wind，平安证券研究所 资料来源： Wind，平安证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 22年 1-5月绿色 ABS 绿色非金融信用债绿色金融债 绿色利率债债券债券深度报告 11/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 10 各类别首支发行的绿色债券相关信息 债券类型 债券简称 发行起始日 募集资金用途 发行人名称 发行人行业 绿色债券认证机构 商业银行债 16浦发绿色金融债 01 2016-01-27 用于满足本行资产负债配置需要，充实资金来源，优化负债期限结构。 浦发银行 银行 安永华明 企业债 16京汽绿色债 01 2016-04-21 用于技改扩能建设项目、补充营运 资金和新能源汽车研发。 北京汽车 汽车 无 公司债 G16 嘉化 1 2016-05-20 用于投资公司热电联产机组扩建项目。 嘉化能源 化工 普华永道 中天 证监会ABS PR 公交4/5/6/G锡公交7/8/9/10/PR交次 2016-09-28 无锡市交通 产业集团 公用事 业 政策银行债 16进出绿色债01 2016-12-05 用于绿色债券支持项目目录规定的绿色产业项目。 进出口银行 政策性银行 中节能咨询 其它金融机构债 17河北租赁绿色金融 01 2017-01-19 面向清洁能源，节能环保和工业节能等公司重点支持的战略行业。 河北金租 非银金融 安永 交易商协会 ABN 17北控水务ABN001 优先1 2017-04-24 用于 1)绿色项目建设； 2)补充本部及子公司流动资金 ,以保证公司经营活动顺利进行。 北控水务 公用事 业 北京商道融绿咨询 中期票据 17三峡MTN001 2017-06-05 用于满足海上风电项目建设的资金需求。 三峡集团 公用事 业 中债资信 评估 定向工具 17南通经开GN002 2017-06-22 用于 1)偿还南通经开下属公司关于南通开发区水系调整工程项目的银行贷款； 2)补充南通开发区水系调整工程项目建设资金需求。 南通经开区城投 工业 短期融资券 17国投津能GN001 2017-08-11 用于偿还北疆电厂一期工程项目贷款。 国投北疆 公用事业 联合赤道 银保监会ABS 19苏租绿色1A1/A2/A3/B/C 2019-06-06 江苏金租 非银金 融 中诚信信用管理公司 地方政府债 19江西 14 2019-06-18 用于赣江新区地下管廊建设。 江西省政府 地方政府 无 资料来源： Wind，平安证券研究所 2.3 经济发展较快的地区在绿债发行中先行一步 截至 2022年 5月 27日，绿色债券（剔除 ABS 和政金债）存量规模最高的地区为北京市，余额为3835.76 亿元，在绿债中占比 21.41%，其他规模较高的省份有广东省、山东省、湖北省和天津市。以上五省经济较发达，历来就是债券发行大省，因此绿色债券存量规模大也并不意外。但是相比于所在区域全部债券存量（剔除 ABS、国债、国开债）规模而言，天津市发行绿色债券的比例最高，达到 6.33%，说明天津地区绿色债券发行积极性远超其他省份。 债券债券深度报告 12/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 11 北京市绿色债券存量规模最高 图表 12 绿色 非金融信用债中 企业债发行占比下降，中期票据上升 资料来源： Wind，平安证券研究所 资料来源： Wind，平安证券研究所 2.4 绿色信用债 发行期限 缩短 较多但仍明显超过其他信用债 将绿色金融债和绿色 非金融 信用债合并考量，债券特征 呈现 国企 化 、高资质 和 公用事业 主导 。 2016年以来 ，央企国企 发行绿色债券积极性最高，截至 2022 年 5 月底， 地方国企、央企 和民企发行绿色债券的余额规模占比分别为 2.56%、 3.04%和 0.76%。 信用资质明显更好，绿色债券的发行主体评级 AAA的占比为 76.37%，较普通信用债高 8个百分点。 行业方面向公用事业靠拢。 在所有存续债券中，公用事业行业绿色债券约规模最大，达 2664亿元 ， 这可能与公用事业行业发行人多为国企且行业发展多有政策指导，传 达并实施碳中和等绿色环保措施更为及时有关。其次是交通运输、银行和建筑装饰行业，这些行业也多和绿色产业相关。 历年绿色信用债发行期限都明显超过非绿色信用债，但 最近一年绿色债券的发行期限有所下降。 从历年平均行权发行期限上看，绿色信用债 都 明显要超过非绿色信用债，但是 2021-2022年绿色信用债发行期限下降 较多 ，而非绿色信用债则较为稳定。 21年以来市场整体处于偏牛市行情，信用债整体 发行 期限比较稳定 ， 说明资管新规后市场 对长久期资产的需求仍然相对不足。 0%1%2%3%4%5%6%7%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500北京广东省山东省湖北省天津浙江省四川省江苏省福建省云南省绿色债券余额（亿元） 绿色债券占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 22年 1-5月定向工具 短期融资券 中期票据 公司债 企业债债券债券深度报告 13/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表 13 地方国有企业绿色债券余额规模最高 图表 14 公用事业绿色债券余额最高 资料来源： Wind，平安证券研究所 注 ； 广义民企包括民企和外商独资企业 资料来源： Wind，平安证券研究所 图表 15 主体评级在 AAA的绿色债券占比较高 图表 16 绿色债券平均行权发行期限下降明显 资料来源： Wind，平安证券研究所 资料来源： Wind，平安证券研究所 三、 在政策支持下，绿色债券的市场认可度提升 3.1 历史上， 绿债牛市更牛，熊市更熊 ，但这个特征或 会有所削弱 国内绿色债券指数已经有 242支，其中最具代表性的是 “中债 -中国绿色债券指数 ”。 截至 2022年 5月 25 日，国内主流证券指数发布商（中债登、中证指数、上交所和深交所）一共发布了 242 支绿色债券指数，占全部债券指数的 4.84%。其中 “中债 -中国绿色债券指数 ”因发布时间最早、发布机构中债登权威性更高及纳入范围较全面而成为最具代表性的指数。 中国绿色债券指数 在 牛市 表现更好， 熊市 表现更差，主要因为其 绿债 久期长、资质好， 但 近年 绿债发行 期限 的下降 可能会使得 绿色债券指数 表现向 与债券整体趋近。 与中债 -中国绿色债券指数对标的0%1%1%2%2%3%3%4%01,0002,0003,0004,0005,0006,000地方国企 中央国企 广义民企绿色信用债券余额（亿元）绿色债券占比（右轴）0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5003,000公用事业交通运输银行建筑装饰综合非银金融有色金属房地产钢铁商业贸易绿色债券余额（亿元）绿色债券占比（右轴）0%1%1%2%2%3%3%4%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000AAA AA+ AA绿色债券余额（亿元） 绿色债券占比（右轴）债券债券深度报告 14/21 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 能反映境内全部债券的指数是中债 -新综合指数，在 2022年 5月 25日前者总市值是后者的 4.9%。从年度涨跌 幅来看，绿色债券指数在 16和 17年的熊 市 期间表现比新综合指数差，在 18-21年的牛市期间则相反，可能主要是因为绿色债券基本是利率债和高等级信用债，且久期更长，与长久期利率债的走势更为一致。 21年以来绿债发行期限虽然仍然明显超过非绿债，但是二者差距也下降不少，未来绿债指数表现可能会向债券整体趋近。 图表 17 中债 -中国绿色债券指数市值为中债 -新综合指数的 5.19% 指数 中债 -新综合指数 中债 -中国绿色债券指数 代码 CBA00101.CS CBA04901.CS 发布时间 2012/4/20 2016/4/15 基期 2001/12/31 2009/12/31 样本范围 公募、全部境内债券、剩余期限不 低于 1 天 公募，全部境内绿色债券（含贴标和非贴标）， 剩余期限不低于 1 个月 最新总市值 99.45 万亿元 5.16 万亿元 资料来源： Wind，平安证券研究所；数据截至 2022年 5月 25日 图表 18 中债绿色指数比新综合指数表现好 图表 19 绿色债券熊市表现更差，牛市表现更好 资料来源： Wind，平安证券研究所；截至 2022年 5月 25日 资料来源： Wind，平安证券研究所 3.2 近年来 同发行人的绿债 一二级收益率要低于非绿债 绿债发展初期，相同发行人的绿债与普通债定价几乎没有差异。但 21 年以来 ， 绿色债券票面利率开始 低于普通债 ，市场开始为政策利好定价 ，价差 约为 10-30BP。 我们 统计了 21 年以来 同时发行过绿债和普通信用债的 25个发行人（包括 国开行， AAA+2家， AAA14家， AAA-8家 ）在 21年中、21年底和 22年中三个时点普通债和绿债（经调整）票面利率的利差，发现 21年以来 85.3%的发行人的绿色债券发行利率低于普通债券 。分信用资质看， 国开行绿债票面利率比普通债低 2BP 左右 ，AAA+发行人绿债票面利率 比普通债 低 30BP左右； AAA和 AAA-发行人绿债票面利率则比普通债 低15BP左右。 二级市场方面， 21年以来绿色 债券 估值收益率也低于普通债 。 我们选择了 9家 在 21年上半年同时发 行 3年期绿债和普通债的发行 人 ，分别对比 21年年中、