20220429-光大证券-伊利股份-600887.SH-2021年年报及2022年一季报点评_21年营收破千亿_22Q1实现开门红_3页_748kb.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 4 月 29 日 公司研究 21年营收破千亿，22Q1 实现开门红 伊利股份（600887.SH）2021 年年报及 2022年一季报点评 买入（维持） 事件：伊利股份发布 2021 年年报和 2022 年一季报。2021 年全年实现营业总收入 1105.95 亿元，同比+14.15%，归母净利润 87.05 亿元，同比+22.98%；21Q4 实现营业收入 255.88 亿元，同比+10.70%，归母净利润 7.61 亿元，同比-27.82%。22Q1实现营业收入 310.47 亿元，同比+13.47%，归母净利润35.19 亿元，同比+24.32%。 21 年顺利收官，22Q1实现开门红。2021 年公司营收迈入千亿级别，分品类看，1）液体乳实现收入 849.11 亿元，同比+11.5%；其中销量/结构升级/单价分别贡献6.7/2.2/2.7 个百分点。其中常温液奶保持领导地位，大单品金典收入突破 200 亿元，同比增长41.5%；舒化奶收入同比增长近 30%；低温鲜奶收入增速超 250%，市占率提升 5.4pct。2）奶粉及奶制品实现收入 162.1亿元，同比+14.9%。其中婴配粉市占率提升 1.4pct 至行业第二，金领冠收入突破 100 亿元。奶酪业务收入增速达 150%以上，市占率提升 6.3pct。3）冷饮产品实现收入 71.61 亿元，同比+6.6%。公司持续保持国内龙头地位，海外亦进一步加强东南亚市场布局。22Q1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现收入 223.18/53.95/27.95 亿元，同比+7.0%/35.3%/35.5%。各品类均保有良好表现，其中常温白奶营收保持双位数增长；常温酸奶安慕希新口味推出仅3 个月，销售额突破7 亿元；婴配粉（不包含澳优）线下市占率提升 2.4pct至 9.3%。 产品结构升级提升毛利率，费投效率提升改善盈利能力。1）2021 全年毛利率为 30.90%，可比口径下同比+0.53pct，主要系公司积极优化产品结构叠加买赠促销减少。2021 全年销售费用率为 17.46%，同比+0.04pct，主要系公司加大冬奥营销费用；管理费用率为 3.82%，同比-0.19pct。综合来看，2021全年净利率为 7.87%，同比+0.57pct。2）2022Q1公司毛利率为 34.72%，同比+2.12pct；销售费用率和管理费用率分别为 18.14%/3.32%，同比+1.18/-0.22pct。2022Q1 公司净利率为 11.33%，同比+0.99pct。展望全年，疫情影响下健康意识增强拉动乳制品需求，公司积极优化产品结构叠加成本端奶价上行压力减缓；同时竞争格局趋缓趋势下，费用投放趋于理性，公司盈利能力有望加强。 盈利预测、估值与评级：公司龙头地位稳固，考虑到 22Q2进行澳优并表，上调 22/23 年净利润预测为 107.64/126.70 亿元（上调 4.34%/7.29%），新增24 年净利润预测为 144.34 亿元，折合 2022-2024 年 EPS 为 1.68/1.98/2.26元，当前股价对应 P/E 为 23x/19x/17x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 96,886 110,595 129,615 145,986 160,605 总营业收入增长率 7.38% 14.15% 17.20% 12.63% 10.01% 净利润（百万元） 7,078 8,705 10,764 12,670 14,434 净利润增长率 2.08% 22.98% 23.66% 17.70% 13.93% EPS（元） 1.16 1.36 1.68 1.98 2.26 ROE（归属母公司)（摊薄） 23.30% 18.25% 20.57% 22.06% 22.93% P/E 33 28 23 19 17 P/B 7.6 5.1 4.7 4.2 3.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-28；注： 2020 年总股份为 60.83 亿股，2021 年末总股本为 64 亿股 当前价：38.06 元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 联系人：李嘉祺 021-52523658 联系人：杨哲 联系人：汪航宇 021-52523877 市场数据 总股本(亿股) 64.00 总市值(亿元)： 2435.89 一年最低/最高(元)： 30.90/44.25 近3 月换手率： 38.58% 股价相对走势 - 30 %0%30%2021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/3伊利股份 沪深 300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.11 14.08 20.37 绝对 5.63 -0.03 -3.03 资料来源：Wind 相关研报 增长提速，盈利提升伊利股份（600887.SH）2022年 1-2 月经营数据点评（2022-03-11） 营收保持高速增长，收购澳优踏入新战略阶段伊利股份（600887.SH）2021 年三季报点评（2021-10-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 伊利股份（600887.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 96,886 110,595 129,615 145,986 160,605 营业成本 61,806 76,417 88,488 99,417 109,074 折旧和摊销 2,306 3,151 2,940 3,000 3,048 税金及附加 547 664 778 876 964 销售费用 21,538 19,315 22,705 25,855 28,392 管理费用 4,876 4,227 4,883 5,485 5,930 研发费用 487 601 704 820 919 财务费用 188 -29 138 -179 -322 投资收益 600 461 0 0 0 营业利润 8,558 10,230 12,642 14,849 16,892 利润总额 8,150 10,112 12,524 14,731 16,774 所得税 1,051 1,380 1,709 2,011 2,290 净利润 7,099 8,732 10,814 12,720 14,484 少数股东损益 21 27 50 50 50 归属母公司净利润 7,078 8,705 10,764 12,670 14,434 EPS(元) 1.16 1.36 1.68 1.98 2.26 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 9,852 15,528 20,395 20,357 21,770 净利润 7,078 8,705 10,764 12,670 14,434 折旧摊销 2,306 3,151 2,940 3,000 3,048 净营运资金增加 2,783 891 -4,037 -2,606 -2,653 其他 -2,315 2,780 10,729 7,293 6,941 投资活动产生现金流 -9,043 -7,797 -184 -204 -179 净资本支出 -6,500 -6,644 -250 -250 -250 长期投资变化 2,903 4,210 0 0 0 其他资产变化 -5,446 -5,363 66 46 71 融资活动现金流 -47 11,945 -18,123 -6,740 -8,001 股本变化 -14 318 0 0 0 债务净变化 6,081 8,915 -12,596 0 0 无息负债变化 354 3,635 8,034 6,761 6,148 净现金流 367 19,647 2,088 13,412 13,590 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 71,154 101,962 102,070 113,981 125,710 货币资金 11,695 31,742 33,830 47,242 60,832 交易性金融资产 123 37 37 37 37 应收账款 1,616 1,959 2,112 2,379 2,617 应收票据 143 148 174 196 216 其他应收款（合计） 115 126 148 166 183 存货 7,545 8,917 10,194 11,469 12,596 其他流动资产 4,028 3,414 2,564 1,831 1,177 流动资产合计 28,381 50,155 52,775 67,422 81,868 其他权益工具 3,630 3,815 3,815 3,815 3,815 长期股权投资 2,903 4,210 4,210 4,210 4,210 固定资产 23,343 29,379 27,475 25,309 22,943 在建工程 5,417 3,710 2,887 2,271 1,808 无形资产 1,536 1,609 1,626 1,643 1,660 商誉 362 306 306 306 306 其他非流动资产 2,952 4,236 6,018 6,018 6,018 非流动资产合计 42,774 51,807 49,295 46,559 43,842 总负债 40,622 53,171 48,609 55,370 61,518 短期借款 6,957 12,596 0 0 0 应付账款 11,376 13,660 15,817 17,771 19,497 应付票据 259 402 466 523 574 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 2,782 964 4,285 7,145 9,698 流动负债合计 34,768 43,296 37,932 44,065 49,620 长期借款 1,375 5,380 5,380 5,380 5,380 应付债券 3,762 3,188 3,188 3,188 3,188 其他非流动负债 179 724 1,481 2,132 2,713 非流动负债合计 5,853 9,875 10,677 11,305 11,898 股东权益 30,533 48,791 53,461 58,611 64,191 股本 6,083 6,400 6,400 6,400 6,400 公积金 4,466 17,469 17,469 17,469 17,469 未分配利润 20,493 24,298 28,918 34,018 39,548 归属母公司权益 30,384 47,708 52,328 57,428 62,959 少数股东权益 149 1,083 1,133 1,183 1,233 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 36.2% 30.9% 31.7% 31.9% 32.1% EBITDA 率 11.4% 12.6% 12.4% 12.1% 12.2% EBIT 率 8.9% 9.6% 10.1% 10.0% 10.3% 税前净利润率 8.4% 9.1% 9.7% 10.1% 10.4% 归母净利润率 7.3% 7.9% 8.3% 8.7% 9.0% ROA 10.0% 8.6% 10.6% 11.2% 11.5% ROE（摊薄） 23.3% 18.2% 20.6% 22.1% 22.9% 经营性 ROIC 20.0% 20.3% 30.1% 39.7% 55.3% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 57% 52% 48% 49% 49% 流动比率 0.82 1.16 1.39 1.53 1.65 速动比率 0.60 0.95 1.12 1.27 1.40 归母权益/有息债务 2.35 2.19 5.67 6.22 6.82 有形资产/有息债务 5.22 4.51 10.66 11.95 13.22 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 22.23% 17.46% 17.52% 17.71% 17.68% 管理费用率 5.03% 3.82% 3.77% 3.76% 3.69% 财务费用率 0.19% -0.03% 0.11% -0.12% -0.20% 研发费用率 0.50% 0.54% 0.54% 0.56% 0.57% 所得税率 12.89% 13.65% 13.65% 13.65% 13.65% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.82 0.96 1.18 1.39 1.58 每股经营现金流 1.62 2.43 3.19 3.18 3.40 每股净资产 5.00 7.45 8.18 8.97 9.84 每股销售收入 15.93 17.28 20.25 22.81 25.09 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 33 28 23 19 17 PB 7.6 5.1 4.7 4.2 3.9 EV/EBITDA 22.2 17.9 14.6 12.7 10.9 股息率 2.2% 2.5% 3.1% 3.7% 4.2% 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至15%； 中性 未来6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至15%； 卖出 未来6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A 股主板基准为沪深 300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和 Everbright Securities(UK) Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 光大证券研究所 上海 北京 深圳 静安区南京西路 1266 号 恒隆广场 1 期办公楼 48 层 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 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