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1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q1 销量承压， 加速 高端化 事件： 公司披露 2022 年一季报。 2022 年 Q1 实现营业收入 92.08 亿元，同比 +3.14%；归母净利润 11.26 亿元，同比 +10.20%；扣非归母净利润 10.22 亿元，同比 +17.14%。经营活动现金净额为 9.34 亿元，同比 -62.14%。 Q1 销量承压，高端化推动吨价上行。 2022 年 Q1 公司实现营业收入 92.08亿元，同比 +3.14%。公司累计实现啤酒销量 212.9 万千升，同比 -2.8%，主要系国内新冠疫情反复，对啤酒消费市场造成了较大冲击。主品牌青岛啤酒实现销量 130.4 万千升，同比 +5.1%，销量实现逆势增长，产品结构升级趋势显著，进而驱动吨价同比增长 6.1%至 4325.1 元 /吨，预计未来公司将继续推进高端化，聚焦产品结构升级。 结构升级缓解成本上涨压力，盈利能力有所改善。 随着原材料价格的不断上涨， 2022 年 Q1 公司吨成本同比增长 6.9%，成本端压力凸显，单季度综合毛利 率同降 0.47pct至 37.85%。费用端方面， 2022年 Q1销售费用率同降 1.25pct至 14.20%，管理费用率同增 0.06pct 至 3.86%，费用率维持平稳。受益于提价以及产品结构提升，公司 2022 年 Q1 归母净利润 11.26 亿元，同比 +10.20%，扣非归母净利润 10.22 亿元，同比 +17.14%，归母净利率同增 0.78pct至 12.23%。 疫情过后销量有望回升，未来高端化或将加速。 2022 年 Q1 受新冠疫情影响，公司销量受到一定拖累， 3 月以来上海爆发疫情，短期对江浙沪周边市场造成一定影响，后续疫情 过后旺季销量有望回升。 2022 年 Q1 青岛啤酒主品牌销量占比提升 4.6pct，成本压力下净利率稳中有升，预计未来经典、纯生、 1903、白啤等单品增长势头将保持延续，公司高端化进程或将加速，叠加提价、罐化率提升等影响，公司长期盈利有望持续向上 。 投资建议： 维持 买入 -A 投资评级， 6 个月目标价 100 元。 我们预计公司2022-2024 年 EPS 分别为 2.49/2.72/3.14 元，目标价对应 2022 年 40 倍 PE。 风险提示： 疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧等。 摘要 (百万元 ) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 30,166.8 32,424.2 34,382.8 36,303.1 38,473.7 净利润 2,201.3 3,155.5 3,391.2 3,715.5 4,290.6 每股收益 (元 ) 1.61 2.31 2.49 2.72 3.14 每股净资产 (元 ) 15.82 17.61 19.35 21.27 23.43 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率 (倍 ) 33.7 31.4 28.6 24.8 0.3 市净率 (倍 ) 4.6 4.2 3.9 3.5 0.0 净利润率 7.9% 10.5% 10.5% 10.8% 11.8% 净资产收益率 11% 14% 13% 13% 14% 股息收益率 1% 1% 1% 1% 1% ROIC 116% -1018% 79% 89% 89% 数据来源： Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2022 年 04 月 29 日 青岛啤酒 （ 600600.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 啤酒 投资评级 买入 -A 维持 评级 6 个月目标价： 100 元 股价（ 2022-04-28） 82.90 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 113,105.01 流通市值（百万元） 57,691.24 总股本（百万股） 1,364.35 流通股本（百万股） 695.91 12 个月价格区间 73.66/115.81 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源： Wind 资讯 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 13.72 1.39 3.93 绝对收益 6.28 -10.1 -10.0 赵国防 分析师 SAC 执业证书编号： S1450521120008 邢乐涵 报告联系人 Tabl e_Report 相关报告 青岛啤酒：高档产品销量表现亮眼 /赵国防 2022-03-29 青岛啤酒：【青岛啤酒】吨价提升显著，成本压力凸显，关注淡季提价 /苏铖 2021-10-29 青岛啤酒：青岛啤酒： Q2利润超预期，吨价提升显著 /苏铖 2021-08-26 青岛啤酒：【安信食品】青岛啤酒 2021 年一季报点评： Q1 强势恢复增长，战略和效率驱动盈利持续表现 /苏铖 2021-04-23 -20%-14%-8%-2%4%10%16%22%2021-04 2021-08 2021-12青岛啤酒 沪深 300 2 公司快报 /青岛啤酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 27,759.7 30,166.8 32,424.2 34,382.8 36,303.1 成长性 减 :营业成本 16,540.6 19,091.1 20,427.2 21,454.8 22,326.4 营业收入增长率 -0.8% 8.7% 7.5% 6.0% 5.6% 营业税费 2,219.1 2,318.8 2,492.4 2,509.9 2,904.2 营业利润增长率 20.5% 37.1% 10.6% 9.8% 15.3% 销售费用 4,984.5 4,096.9 4,409.7 4,641.7 4,973.5 净利润增长率 18.9% 43.3% 7.5% 9.6% 15.5% 管理费用 1,678.1 1,692.5 1,815.8 1,856.7 2,033.0 EBITDA 增长率 25.7% 16.8% 7.5% 13.7% 2.6% 研发费用 21.5 30.9 32.4 27.5 29.0 EBIT 增长率 41.4% 26.1% 9.8% 17.9% 3.3% 财务费用 -470.9 -243.2 -324.2 -275.1 -544.5 NOPLAT 增长率 27.5% 53.4% 8.2% 12.2% 10.3% 资产减值损失 -130.6 189.1 150.0 170.0 130.0 投资资本增长率 -117.5% -1487.7% 0.0% 10.0% 10.0% 加 :公允价值变动收益 55.1 253.4 253.4 253.4 253.4 净资产增长率 7.3% 11.4% 9.9% 9.9% 10.2% 投资和汇兑收益 25.2 186.1 150.0 150.0 100.0 营业利润 3,250.1 4,455.0 4,926.4 5,408.1 6,237.0 利润率 加 :营业外净收支 -10.5 24.0 19.7 - - 毛利率 40.4% 36.7% 37.0% 37.6% 38.5% 利润总额 3,239.5 4,479.0 4,946.1 5,408.1 6,237.0 营业利润率 11.7% 14.8% 15.2% 15.7% 17.2% 减 :所得税 912.6 1,222.7 1,384.9 1,492.6 1,746.4 净利润率 7.9% 10.5% 10.5% 10.8% 11.8% 净利润 2,201.3 3,155.5 3,391.2 3,715.5 4,290.6 EBITDA/营业收入 13.1% 14.1% 14.1% 15.1% 14.7% EBIT/营业收入 9.1% 10.6% 10.8% 12.0% 11.7% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 133 122 108 92 78 货币资金 18,466.9 14,597.6 19,577.3 23,961.5 26,418.8 流动营业资本周转天数 -126 -101 -79 -86 -78 交易性金融资产 1,888.9 2,778.4 2,778.4 2,778.4 2,778.4 流动资产周转天数 296 320 326 339 365 应收帐款 119.5 124.7 169.2 139.2 177.0 应收帐款周转天数 2 1 2 2 2 应收票据 5.6 0.2 83.1 32.5 23.8 存货周转天数 42 40 41 41 40 预付帐款 239.9 228.0 201.8 278.3 227.1 总资产周转天数 511 526 513 502 509 存货 3,281.0 3,493.0 3,908.8 4,014.5 4,071.2 投资资本周转天数 9 23 46 46 48 其他流动资产 626.3 7,736.7 3,004.7 3,789.2 4,843.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.7% 13.7% 13.5% 13.5% 14.2% 长期股权投资 374.3 366.0 366.0 366.0 366.0 ROA 5.6% 7.0% 7.8% 7.8% 8.5% 投资性房地产 27.2 25.7 25.7 25.7 25.7 ROIC 116.5% -1018.4% 79.4% 89.1% 89.3% 固定资产 10,302.6 10,148.8 9,240.1 8,331.4 7,422.7 费用率 在建工程 339.8 762.3 762.3 762.3 762.3 销售费用率 18.0% 13.6% 13.6% 13.5% 13.7% 无形资产 2,503.8 2,480.7 2,326.8 2,172.8 2,018.8 管理费用率 6.0% 5.6% 5.6% 5.4% 5.6% 其他非流动资产 3,338.3 3,820.8 3,368.6 3,454.1 3,465.4 研发费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 资产总额 41,514.2 46,563.0 45,812.8 50,105.9 52,600.8 财务费用率 -1.7% -0.8% -1.0% -0.8% -1.5% 短期债务 703.3 245.8 - - - 四费 /营业收入 22.4% 18.5% 18.3% 18.2% 17.9% 应付帐款 2,222.6 3,127.9 2,347.0 3,472.1 2,626.7 偿债能力 应付票据 149.5 170.0 314.4 135.0 321.9 资产负债率 48.5% 48.9% 42.9% 42.7% 39.8% 其他流动负债 12,434.6 14,715.0 12,614.8 13,254.8 13,528.2 负债权益比 94.3% 95.7% 75.3% 74.4% 66.2% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.59 1.59 1.95 2.08 2.34 其他非流动负债 4,636.2 4,510.7 4,397.3 4,514.7 4,474.2 速动比率 1.38 1.39 1.69 1.84 2.09 负债总额 20,146.1 22,769.3 19,673.5 21,376.6 20,951.1 利息保障倍数 -5.37 -13.10 -10.79 -15.00 -7.82 少数股东权益 746.1 791.8 953.3 1,150.0 1,345.6 分红指标 股本 1,364.2 1,364.4 1,364.5 1,364.5 1,364.5 DPS(元 ) 0.75 0.54 0.91 0.97 1.15 留存收益 19,296.9 21,675.5 23,821.5 26,214.8 28,939.7 分红比率 46.5% 23.5% 36.7% 35.6% 36.5% 股东权益 21,368.1 23,793.7 26,139.3 28,729.3 31,649.8 股息收益率 1.0% 0.7% 1.2% 1.2% 1.5% 现金流量表 业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润 2,327.0 3,256.2 3,391.2 3,715.5 4,290.6 EPS(元 ) 1.61 2.31 2.49 2.72 3.14 加 :折旧和摊销 1,122.6 1,091.2 1,062.7 1,062.7 1,062.7 BVPS(元 ) 15.11 16.86 18.46 20.21 22.21 资产减值准备 130.6 189.1 - - - PE(X) 51.4 35.8 33.4 30.4 26.4 公允价值变动损失 -55.1 -253.4 253.4 253.4 253.4 PB(X) 5.5 4.9 4.5 4.1 3.7 财务费用 -287.5 -270.1 -324.2 -275.1 -544.5 P/FCF 24.2 -63.9 20.3 20.2 29.5 投资损失 -25.2 -186.1 -150.0 -150.0 -100.0 P/S 4.1 3.7 3.5 3.3 3.1 少数股东损益 125.6 100.8 170.0 200.0 200.0 EV/EBITDA 31.6 27.4 19.7 16.5 15.6 营运资金的变动 4,237.2 -2,222.2 1,828.0 726.4 -1,526.1 CAGR(%) 18.9% 11.3% 22.7% 18.9% 11.3% 经营活动产生现金流量 4,953.4 6,043.1 6,231.1 5,532.9 3,636.1 PEG 2.7 3.2 1.5 1.6 2.3 投资活动产生现金流量 -1,487.7 -10,249.8 -103.4 -103.4 -153.4 ROIC/WACC 11.1 -97.0 7.6 8.5 8.5 融资活动产生现金流量 -356.1 -1,613.6 -1,148.0 -1,045.3 -1,025.4 REP -34.4 -0.3 2.8 2.2 1.9 资料来源： Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报 /青岛啤酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司评级体系 收益评级： 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上； 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上； 风险评级： A 正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动； B 较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动； Table_Aut hor Statement 分析师声明 本 报告署名分析师 声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 4 公司快报 /青岛啤酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 免责声明 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素 ，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址： 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层 邮 编： 518026 上海市 地 址： 上海市虹口区东大名路 638号国投大厦 3层 邮 编： 200080 北京市 地 址： 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层 邮 编： 100034