20220429-国金证券-青岛啤酒-600600.SH-业绩符合预期_盈利能力持续改善_4页_1mb.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 82.90 元 市场数据 (人民币 ) 总股本 (亿股 ) 13.64 已上市流通 A股 (亿股 ) 6.96 流通港股 (亿股 ) 6.55 总市值 (亿元 ) 1,131.05 年内股价最高最低 (元 ) 114.81/73.66 沪深 300 指数 3921 上证指数 2975 相关报告 1.业绩符合预期，关注旺季需求恢复 -青岛啤酒 21 年年报点评， 2022.3.29 2.业绩符合预期，产品价格升级向好 -青岛啤酒三季报点评， 2021.10.29 3.高端化进程加快，静待提价催化 -青岛啤酒 21 年中报点评， 2021.8.26 刘宸倩 分析师 SAC 执业编号： S1130519110005 liuchenqian 李本媛 联系人 libenyuan 业绩符合预期，盈利能力 持续 改善 公司基本情况 (人民币 ) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 27,760 30,167 32,272 34,703 36,775 营业收入增长率 -0.80% 8.67% 7% 8% 6% 归母净利润（百万元） 2,201 3,155 3,275 4,040 4,851 归母净利润增长率 18.9% 43.3% 4% 23% 20% 摊薄每股盈利（元） 1.61 2.31 2.40 2.96 3.56 每股经营性现金流净额 3.04 3.71 7.70 4.56 5.11 净资产收益率 10.67% 13.72% 13.22% 14.86% 16.03% 市盈率（倍） 61.60 42.81 34.53 28.00 23.32 市净率（倍） 6.58 5.87 4.57 4.16 3.74 来源：公司年报、国金证券研究所 业 绩简评 公司 于 4 月 28 日发布 一季报 ， 22Q1 啤酒销量 212.9 万千升，同比 -2.8%；营业收入 92.08亿元，同比 +3.14%；归母净利 11.26亿元，同比 +10.20%；扣非净利 10.22 亿元，同比 +17.14%。 经营分析 山东疫情导致销量下滑，青岛主品牌逆势增长。 22Q1 量降 3%，吨收入同比 +6%，预计系疫情使高端化步伐放缓 +大单品年初提价后尚需时间传导。分产品看，主品牌青岛销量 130.4 万千升，同比 +5.1%，占比同比 +5pct 至61%；其他品牌销量 82.5万千升，同比 -13.1%，结构升级趋势不改。 1-2 月公司实现了量、价、利的全面增长，但 3 月山东疫情冲击偏大，不仅制约餐饮、夜场需求，预计也影响青岛工厂的生产、运输。 3 月单月销量山东下滑超 50%、华东下滑约 30-40%。 Q1 吨成本上涨暂未 被 完全覆盖，控费增强经营效率。 22Q1 吨成本同比+6.9%，主要系包材、大麦、运费等成本上升，叠加销量减少影响固定成本摊薄，毛利率同比 -0.47pct 至 37.85%。 22Q1 销售费率同比 -0.78pct 至14.20%，虽新增北京冬奥会赞助，但费效比提升；管理费率同比 +0.17pct，净利率同比 +0.70pct 至 12.52%。 4 月大概率环比向好，全年销量预计持平或微降。 3 月下旬山东已陆续恢复堂食，当前华东疫情边际好转，我们预计青啤 1-4 月销量下滑幅度在中个位数左右，假设 5-9 月恢复至 19 年同期，全年销量将同比基本持平。去年旺季受疫情、天气、疫苗接种的影响，啤酒基数偏低（ 21 年 5-9 月销量对比19 年下滑约中个位数），如果疫情防控得当，有望迎来爆发式需求增长。公司大麦锁价至 Q3，加快回瓶效率以减轻压力，前期已有 1903、白啤、经典、纯生小瓶等产品提价，旺季纯生存在提价换包装预期。中长期看，青啤品牌底子扎实，经典 1903、纯生升级夯实产品基础，白啤享受赛道红利，静待关厂裁员释放利润弹性。 盈利 预测 预计 22-24 年收入增速 7%/8%/6%，剔除补偿款后的利润增速为21%/23%/20%， EPS 为 2.40/2.96/3.56 元， 对应 PE 为 35/28/23 X，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险， 区域 竞争加剧风险 ， 消费升级速度低预期 ，食品安全问题。 0500100015002000250067.2176.4785.7394.99104.25113.51210429210729211029220129人民币 (元 ) 成交金额 (百万元 ) 成交金额 青岛啤酒 沪深 300 2022年 04月 29日 消费升级与娱乐研究中心 青岛啤酒 (600600.SH) 买入 （ 维持评级 ） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 27,984 27,760 30,167 32,272 34,703 36,775 货币资金 15,302 18,467 14,598 14,685 17,313 20,991 增长率 -0.8% 8.7% 7.0% 7.5% 6.0% 应收款项 312 199 800 324 334 344 主营业务成本 -17,080 -16,541 -19,091 -20,211 -21,096 -21,692 存货 3,182 3,281 3,493 3,876 3,930 3,982 %销售收入 61.0% 59.6% 63.3% 62.6% 60.8% 59.0% 其他流动资产 2,206 2,681 10,068 11,243 11,871 12,295 毛利 10,903 11,219 11,076 12,060 13,607 15,082 流动资产 21,002 24,628 28,959 30,128 33,449 37,612 %销售收入 39.0% 40.4% 36.7% 37.4% 39.2% 41.0% %总资产 56.3% 59.3% 62.2% 62.7% 64.7% 67.1% 营业税金及附加 -2,313 -2,219 -2,319 -2,485 -2,672 -2,813 长期投资 414 402 392 687 1,032 1,427 %销售收入 8.3% 8.0% 7.7% 7.7% 7.7% 7.7% 固定资产 10,401 10,642 10,911 11,015 11,106 11,154 销售费用 -5,104 -4,985 -4,097 -4,260 -4,581 -4,854 %总资产 27.9% 25.6% 23.4% 22.9% 21.5% 19.9% %销售收入 18.2% 18.0% 13.6% 13.2% 13.2% 13.2% 无形资产 3,901 3,897 3,915 3,937 3,940 3,943 管理费用 -1,881 -1,678 -1,693 -1,775 -1,874 -1,949 非流动资产 16,311 16,886 17,604 17,885 18,217 18,458 %销售收入 6.7% 6.0% 5.6% 5.5% 5.4% 5.3% %总资产 43.7% 40.7% 37.8% 37.3% 35.3% 32.9% 研发费用 -21 -21 -31 -32 -35 -37 资产总计 37,312 41,514 46,563 48,013 51,666 56,070 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 293 745 294 330 49 50 息税前利润（ EBIT） 1,584 2,316 2,937 3,508 4,446 5,429 应付款项 4,813 5,447 6,368 6,862 7,242 7,507 %销售收入 5.7% 8.3% 9.7% 10.9% 12.8% 14.8% 其他流动负债 8,248 9,318 11,597 10,889 11,756 12,527 财务费用 484 471 243 358 401 491 流动负债 13,354 15,510 18,259 18,081 19,047 20,084 %销售收入 -1.7% -1.7% -0.8% -1.1% -1.2% -1.3% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 -10 -2 -1 其他长期负债 4,045 4,636 4,511 4,286 4,486 4,686 公允价值变动收益 57 55 253 60 61 62 负债 17,399 20,146 22,769 22,366 23,533 24,770 投资收益 25 25 186 130 140 160 普通股股东权益 19,172 20,622 23,002 24,776 27,179 30,256 %税前利润 0.9% 0.8% 4.2% 2.8% 2.5% 2.4% 其中：股本 1,351 1,364 1,364 1,364 1,364 1,364 营业利润 2,698 3,250 4,455 4,589 5,632 6,743 未分配利润 12,788 14,221 16,319 18,093 20,495 23,572 营业利润率 9.6% 11.7% 14.8% 14.2% 16.2% 18.3% 少数股东权益 742 746 792 871 955 1,045 营业外收支 29 -11 24 25 25 25 负债股东权益合计 37,312 41,514 46,563 48,013 51,666 56,070 税前利润 2,727 3,240 4,479 4,614 5,657 6,768 利润率 9.7% 11.7% 14.8% 14.3% 16.3% 18.4% 比率分析 所得税 -798 -913 -1,223 -1,260 -1,533 -1,827 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 29.3% 28.2% 27.3% 27.3% 27.1% 27.0% 每股指标 净利润 1,929 2,327 3,256 3,354 4,124 4,941 每股收益 1.371 1.614 2.313 2.401 2.961 3.555 少数股东损益 77 126 101 79 84 90 每股净资产 14.191 15.117 16.859 18.160 19.920 22.176 归属于母公司的净利润 1,852 2,201 3,155 3,275 4,040 4,851 每股经营现金净流 2.514 3.044 3.708 7.701 4.564 5.113 净利率 6.6% 7.9% 10.5% 10.1% 11.6% 13.2% 每股股利 0.550 0.750 1.100 1.100 1.200 1.300 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.66% 10.67% 13.72% 13.22% 14.86% 16.03% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 4.96% 5.30% 6.78% 6.82% 7.82% 8.65% 净利润 1,929 2,327 3,256 3,354 4,124 4,941 投入资本收益率 5.50% 7.47% 8.80% 9.75% 11.43% 12.57% 少数股东损益 77 126 101 79 84 90 增长率 非现金支出 220 222 189 961 1,024 1,095 主营业务收入增长率 5.30% -0.80% 8.67% 6.98% 7.54% 5.97% 非经营收益 -706 -648 -1,568 -82 -137 -72 EBIT增长率 11.73% 46.18% 26.80% 19.47% 26.72% 22.12% 营运资金变动 1,954 2,251 3,181 6,273 1,216 1,013 净利润增长率 30.23% 18.86% 43.34% 3.79% 23.34% 20.08% 经营活动现金净流 3,396 4,152 5,059 10,506 6,226 6,977 总资产增长率 9.50% 11.26% 12.16% 3.11% 7.61% 8.52% 资本开支 -907 -1,275 -1,602 -1,031 -1,060 -1,084 资产管理能力 投资 -198 -470 -9,185 -7,795 -845 -695 应收账款周转天数 1.7 1.8 1.5 1.7 1.6 1.6 其他 757 257 537 130 140 160 存货周转天数 62.3 71.3 64.8 70.0 68.0 67.0 投资活动现金净流 -348 -1,488 -10,250 -8,696 -1,765 -1,619 应付账款周转天数 47.2 48.4 51.1 52.0 53.0 54.0 股权募资 0 282 6 0 0 0 固定资产周转天数 133.3 135.4 122.8 114.9 106.8 100.1 债权募资 -33 450 -450 -199 -181 101 偿债能力 其他 -732 -1,111 -1,179 -1,523 -1,652 -1,780 净负债 /股东权益 -83.02% -91.77% -71.79% -96.28% -100.11% -102.88% 筹资活动现金净流 -765 -380 -1,623 -1,722 -1,834 -1,679 EBIT利息保障倍数 -3.3 -4.9 -12.1 -9.8 -11.1 -11.1 现金净流量 2,284 2,284 -6,814 88 2,628 3,678 资产负债率 46.63% 48.53% 48.90% 46.58% 45.55% 44.18% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 投资评级的说明： 买入：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 5% 15%； 中性：预期未来 6 12 个月内变动幅度在 -5% 5%； 减持：预期未来 6 12 个月内下跌幅度在 5%以上 。 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出 任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国 金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级 (含 C3级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上 (含 C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话： 021-60753903 传真： 021-61038200 邮箱： 邮编： 201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 010-66216979 传真： 010-66216793 邮箱： 邮编： 100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 0755-83831378 传真： 0755-83830558 邮箱： 邮编： 518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402