乳制品产业深度梳理：伊利VS蒙牛.pdf

并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 伊 利 V S 蒙 牛 2 0 2 1 年 5 月 跟 踪 ， 乳 制 品 产 业 深 度 梳 理 今 天 ， 我 们 对 乳 业 龙 头 伊 利 股 份 、 蒙 牛 乳 业 两 家 龙 头 ， 以 及 行 业 近 期 情 况 做 一 些 跟 踪 。 2 0 2 1 年 4 月 2 9 日 ， 伊 利 股 份 公 布 2 0 2 0 年 业 绩 实 现 营 业 收 入 9 6 8 . 8 6 亿 元 ， 同 比 增 长 7 . 3 8 % ； 归 母 净 利 润 7 0 . 7 8 亿 元 ， 同 比 增 长 2 . 0 8 % 2 0 2 1 年 4 月 2 6 日 ， 蒙 牛 乳 业 公 布 2 0 2 0 年 业 绩 实 现 营 业 收 入 7 6 0 . 3 5 亿 元 ， 同 比 下 降 3 . 7 9 % ； 归 母 净 利 润 3 5 . 2 5 亿 元 ， 同 比 下 降 1 4 . 1 4 % 。 从 W i n d 机 构 一 致 预 期 收 入 来 看 ： 伊 利 股 份 2 0 2 1 - 2 0 2 3 年 ， 机 构 一 致 预 期 收 入 规 模 大 致 为 ： 1 0 9 1 . 1 4 亿 元 、 1 2 1 0 . 2 6 亿 元 、 1 3 1 9 . 6 7 亿 元 ， 预 期 同 比 增 速 分 别 为 ： 1 2 . 6 2 % 、 1 0 . 9 1 % 、 9 . 0 4 % 蒙 牛 乳 业 2 0 2 1 - 2 0 2 3 年 ， 机 构 一 致 预 期 收 入 规 模 大 致 为 ： 8 7 1 . 6 3 亿 元 、 9 8 5 . 5 7 亿 元 、 1 1 0 5 . 9 6 亿 元 ， 预 期 同 比 增 速 分 别 为 ： 1 4 . 6 % 、 1 3 . 0 7 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 1 2 . 2 2 % 。 看 到 这 里 ， 有 几 个 值 得 思 考 的 问 题 ： 1 ） 乳 品 行 业 ， 这 条 产 业 链 近 期 的 数 据 变 化 ， 反 映 了 背 后 何 种 的 经 营 逻 辑 ？ 2 ） 从 关 键 经 营 数 据 来 看 ， 怎 样 的 业 务 布 局 ， 才 能 带 来 长 期 的 竞 争 优 势 ？ （ 壹 ） 首 先 ， 我 们 先 从 收 入 体 量 和 业 务 结 构 ， 对 这 两 家 公 司 有 一 个 大 致 了 解 。 以 2 0 2 0 年 收 入 为 例 对 比 体 量 ， 伊 利 股 份 （ 9 6 8 . 8 6 亿 元 ） 蒙 牛 乳 业 （ 7 6 0 . 3 5 亿 元 ） 。 从 收 入 构 成 来 看 ： 伊 利 股 份 液 态 奶 （ 7 9 . 8 4 % ） 、 奶 粉 及 奶 制 品 （ 1 3 . 5 1 % ） 、 冷 饮 （ 6 . 4 6 % ） 。 其 中 ， 液 态 奶 可 分 为 ： 常 温 奶 、 低 温 奶 、 乳 饮 料 、 酸 奶 、 专 用 奶 等并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 蒙 牛 乳 业 液 态 奶 （ 8 9 . 1 5 % ） 、 奶 粉 （ 6 . 0 2 % ） 、 冷 饮 （ 3 . 4 7 % ） 、 其 他 奶 制 品 （ 1 . 4 2 % ） 。 图 ： 伊 利 收 入 结 构 （ 单 位 ： 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 图 ： 蒙 牛 收 入 结 构 （ 单 位 ： 亿 元并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 来 源 ： 塔 坚 研 究 对 比 之 下 ， 两 家 的 收 入 结 构 接 近 ， 均 以 液 态 奶 为 主 ， 伊 利 的 奶 粉 收 入 占 比 更 高 。 （ 贰 ） 接 下 来 ， 我 们 将 近 1 0 个 季 度 的 收 入 和 利 润 增 速 情 况 放 在 一 起 ， 感 知 增 长 趋 势 ： 1 ） 收 入 增 长 图 ： 营 业 收 入 增 速 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 从 近 1 0 个 季 度 收 入 增 速 对 比 来 看 ， 2 0 1 8 到 2 0 1 9 年 ， 两 者 增 速 高 度 趋 同 ， 2 0 2 0 年 卫 生 事 件 后 ， 伊 利 增 长 恢 复 明 显 好 于 蒙 牛 。 拆 开 来 看 ： 伊 利 股 份 2 0 1 8 年 Q 1 达 到 营 业 收 入 增 速 的 高 点 ， 之 后 呈 整 体 呈 现 下 滑 态 势 ， 主 要 是 因 为 行 业 整 体 增 长 趋 缓 。 根 据 E u r o m o n i t o r 数 据 ， 2 0 1 6 年 至 2 0 1 9 年 期 间 我 国 乳 制 品 行 业 平 均 复 合 增 速 5 % 。 伊 利 股 份 营 业 收 入 高 于 行 业 增 速 ， 主 要 来 自 于 ： 首 先 ， 常 温 奶 产 品 结 构 调 整 ， 高 端 品 牌 金 典 、 安 慕 希 等 占 比 提 升 。 其 次 ， 渠 道 下 沉 ， 截 止 2 0 2 0 年 底 全 国 城 市 渗 透 率 8 4 . 7 % ， 2 0 1 7 年 底 时 渗 透 率 为 8 0 . 1 % ， 三 年 提 升 4 . 6 p c t 。 目 前 ， 这 两 大 驱 动 中 ， 渠 道 渗 透 率 接 近 到 顶 ， 结 构 升 级 仍 有 空 间 。 2 0 2 0 年 Q 1 增 速 较 差 ， 是 因 受 到 卫 生 事 件 影 响 ， 节 日 期 间 高 端 常 温 奶 送 礼 需 求 下 滑 ， 库 存 增 加 ， 因 此 伊 利 加 大 了 买 赠 促 销 力 度 ， 量 价 双 双 疲 弱 下 ， 液 态 奶 收 入 下 滑 1 9 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 蒙 牛 乳 业 2 0 2 0 营 业 收 入 恢 复 慢 于 伊 利 股 份 ， 主 要 是 因 为 2 0 1 9 年 下 半 年 ， 其 出 售 定 位 中 低 端 奶 粉 市 场 的 君 乐 宝 ， 购 入 澳 洲 的 中 高 端 奶 粉 品 牌 贝 拉 米 。 如 果 剔 除 这 两 个 公 司 的 影 响 ， 蒙 牛 2 0 2 0 年 营 业 收 入 同 比 增 长 1 0 . 6 % ， 略 高 于 伊 利 。 2 ） 归 母 净 利 润 增 速 图 ： 归 母 净 利 润 增 速 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 归 母 净 利 润 增 速 来 看 ， 蒙 牛 乳 业 伊 利 股 份 ， 但 蒙 牛 的 波 动 幅 度 较 大 。 伊 利 股 份 2 0 1 8 年 至 2 0 2 0 年 ， 归 母 净 利 润 增 速 小 于 营 业 收 入 增 速并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 主 要 因 为 行 业 内 存 量 博 弈 ， 价 格 战 和 促 销 活 动 成 为 常 态 。 其 中 ， 2 0 1 8 年 Q 2 和 Q 3 ， 两 家 的 归 母 净 利 润 增 速 有 差 距 ， 主 要 是 营 销 活 动 导 致 ， 当 时 ， 除 了 常 规 买 赠 活 动 外 ， 还 有 因 冬 奥 会 提 前 加 大 了 广 告 投 入 ， 2 0 1 8 上 半 年 ， 伊 利 的 广 告 营 销 费 同 比 增 加 1 6 . 7 亿 元 ， 占 营 业 收 入 的 比 重 提 升 2 . 2 p c t 。 蒙 牛 乳 业 2 0 1 8 至 2 0 1 9 年 归 母 净 利 润 增 速 高 于 伊 利 股 份 ， 是 因 为 收 购 导 致 。 其 前 期 收 购 的 现 代 牧 业 和 雅 士 利 亏 损 幅 度 收 窄 ， 2 0 1 7 年 至 2 0 1 9 年 ， 联 营 公 司 带 来 的 收 益 为 ： - 5 . 3 2 亿 元 、 - 3 亿 元 、 1 . 8 4 亿 元 ， 同 期 ， 其 总 体 净 利 润 为 3 0 亿 元 、 4 1 亿 元 、 3 5 亿 元 。 （ 叁 ） 对 增 长 态 势 有 一 定 感 知 后 ， 我 们 接 着 再 将 两 家 公 司 的 收 入 和 利 润 情 况 拆 开 ， 看 近 期 财 报 数 据 。 图 ： 财 务 数 据 （ 单 位 ： 亿 元 ， % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 财 务 数 据 （ 单 位 ： 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 2 0 2 0 年 收 入 规 模 来 看 ， 伊 利 股 份 （ 9 6 8 . 8 6 亿 元 ） 蒙 牛 乳 业 （ 7 6 0 . 3 5 亿 元 ） 。 收 入 增 速 上 ， 伊 利 股 份 （ 7 . 2 4 % ） 蒙 牛 乳 业 （ - 3 . 7 9 % ） 。 具 体 来 看 ： 1 ） 伊 利 股 份 2 0 2 0 年 实 现 营 业 收 入 9 6 8 . 8 6 亿 元 ， 同 比 增 长 7 . 3 8 % ； 归 母 净 利 润 7 0 . 7 8 亿 元 ， 同 比 增 长 2 . 0 8 % 。 毛 利 率 为 3 5 . 9 7 % ， 同 比 下 降 1 . 3 8 p c t ； 净 利 率 7 . 3 5 % ， 同 比 下 降 0 . 3 6 p c t 。 从 单 季 度 业 绩 表 现 来 看 ， 第 四 季 度 营 业 收 入 2 3 0 . 1 8 亿 元 ， 同 比 增 长 7 . 1 % ； 归 母 净 利 润 1 0 . 5 5 亿 元 ， 同 比 下 滑 1 9 % 。 单 季 度 归 母 净 利 润 下 滑并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 主 要 是 因 为 原 奶 成 本 上 升 ， 导 致 的 毛 利 率 进 下 滑 。 图 ： 伊 利 股 份 季 度 收 入 （ 左 图 ） 、 半 年 度 利 润 对 比 （ 右 图 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 2 ） 蒙 牛 乳 业 2 0 2 0 年 实 现 营 业 收 入 7 6 0 . 3 5 亿 元 ， 同 比 下 降 3 . 7 9 % ； 归 母 净 利 润 3 5 . 2 5 亿 元 ， 同 比 下 降 1 4 . 1 4 % 。 毛 利 率 为 3 7 . 6 5 % ， 同 比 上 升 0 . 1 p c t ， 剔 除 君 乐 宝 和 贝 拉 米 影 响 ， 同 降 0 . 1 P c t ； 净 利 率 5 . 4 4 % ， 同 比 下 降 0 . 8 3 p c t 。 单 看 2 0 2 0 H 2 ， 营 业 收 入 3 8 5 . 0 2 亿 元 ， 同 比 下 滑 1 . 7 % ； 归 母 净 利 润 2 2 . 6 亿 元 ， 同 比 下 降 1 5 . 2 3 % ， 影 响 来 自 于 君 乐 宝 和 贝 拉 米并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 蒙 牛 乳 业 半 年 度 收 入 （ 左 图 ） 、 半 年 度 利 润 对 比 （ 右 图 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 综 合 来 看 ， 目 前 乳 制 品 行 业 增 速 处 于 历 史 上 较 慢 的 时 刻 ， 历 史 上 ， 两 大 龙 头 的 增 长 主 要 来 依 靠 产 品 结 构 的 调 整 和 渠 道 下 沉 。 当 前 ， 渠 道 渗 透 率 已 经 较 高 ， 2 0 2 0 年 伊 利 渠 道 渗 透 率 提 升 0 . 3 p c t （ 1 9 年 渗 透 率 提 升 1 . 9 p c t ） ， 后 续 提 升 的 难 度 也 会 逐 步 增 加 ， 因 此 ， 后 续 的 增 长 ， 主 要 看 两 者 的 结 构 升 级 。 （ 肆 ） 对 比 完 增 长 情 况 ， 我 们 再 来 看 净 利 率 、 费 用 率 的 变 动 情 况 ： 净 利 率 的 排 序 为 ： 伊 利 股 份 （ 7 . 3 5 % ） 蒙 牛 乳 业 （ 4 . 6 1 % ） ， 伊 利 的 净 利 润 水 平 始 终 好 于 蒙 牛 4 个 百 分 点 左 右 ， 并 且 ， 从 2 0 2 1 年 一 季 度 来 看并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 恢 复 趋 势 较 好 ， 那 么 ， 二 者 的 差 异 从 何 而 来 ？ 图 ： 净 利 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 先 看 毛 利 率 。 毛 利 率 方 面 ， 蒙 牛 乳 业 （ 3 7 . 6 5 % ） 伊 利 股 份 （ 3 5 . 9 7 % ） ， 两 者 差 异 不 大 ， 蒙 牛 还 略 高 于 伊 利并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 毛 利 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 2 0 2 0 年 前 两 者 的 毛 利 率 相 近 ， 2 0 2 0 年 的 差 异 主 要 来 自 于 产 品 结 构 。 伊 利 股 份 2 0 2 0 年 ， 液 态 奶 、 奶 粉 、 冷 饮 收 入 同 比 + 3 . 2 0 % 、 2 8 . 1 5 % 、 9 . 3 5 % 。 收 入 占 比 高 的 液 态 奶 （ 7 9 . 8 4 % ） 中 ， 高 端 产 品 “ 金 典 ” “ 安 慕 希 ” “ 畅 轻 ” “ 金 领 冠 ” “ 巧 乐 兹 ” 等 销 售 收 入 同 比 + 9 . 6 % 。 当 前 伊 利 几 大 业 务 中 ， 增 长 较 快 的 为 奶 粉 。 蒙 牛 乳 业 2 0 2 0 年 液 态 奶 、 冰 淇 淋 、 奶 粉 和 其 他 （ 奶 酪 ） 的 收 入 同 比 增 长 1 0 . 9 % 、 2 . 8 % 、 3 0 . 3 % （ 不 包 括 君 乐 宝 影 响 ） 、 4 9 . 4 % 。 收 入 占 比 较 高 的 液 态 奶 （ 8 9 . 1 5 % ） 中 ， 高 端 产 品 “ 特 仑 苏 ” 同 比 增 长 1 9 % ， “ 每 日并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 鲜 语 ” 同 比 增 长 1 5 0 % 。 注 意 ， 从 结 构 升 级 的 维 度 来 看 ， 蒙 牛 在 高 端 白 奶 和 低 温 奶 上 的 增 长 均 较 快 。 奶 粉 业 务 上 ， 增 速 与 伊 利 相 近 。 “ 每 日 鲜 语 ” 增 速 较 快 是 主 要 来 自 于 低 温 奶 渗 透 率 提 升 。 根 据 调 研 纪 要 ， 2 0 2 0 年 蒙 牛 在 低 温 鲜 奶 行 业 市 占 率 提 升 7 . 1 p c t 至 1 1 . 2 % ， 市 占 率 行 业 第 二 ， 单 品 牌 “ 每 日 鲜 语 ” 为 龙 头 。 2 0 2 0 年 卫 生 事 件 后 ， 消 费 者 更 关 注 营 养 成 分 含 量 ， 而 低 温 鲜 奶 由 于 采 用 巴 士 杀 菌 处 理 ， 相 比 常 温 白 奶 保 留 了 蛋 白 质 和 维 生 素 。 （ 对 营 养 成 分 方 面 ， 市 场 上 有 争 议 ， 也 有 一 种 声 音 认 为 常 温 奶 和 低 温 奶 营 养 成 分 差 异 不 大 ） 除 此 之 外 ， 近 年 来 两 家 的 战 略 方 向 不 同 。 蒙 牛 在 进 行 主 品 牌 升 级 的 同 时 ， 将 更 多 重 心 放 在 低 温 奶 （ 每 日 鲜 语 毛 利 率 4 0 % ） 、 奶 酪 （ 毛 利 率 8 0 % ） 、 及 高 端 奶 粉 （ 毛 利 率 6 0 % ） 方 向 ， 而 伊 利 则 仍 然 聚 焦 于 常 温 液 态 奶 和 饮 品 。 未 来 ， 蒙 牛 的 毛 利 率 大 概 率 还 能 进 一 步 提 升并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 再 看 销 售 费 用 率 。 图 ： 销 售 费 用 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 销 售 费 用 率 ， 蒙 牛 乳 业 （ 2 8 . 3 3 % ） 伊 利 股 份 （ 2 2 . 3 1 % ） 。 注 意 ， 这 6 个 点 左 右 的 差 异 ， 正 是 净 利 率 的 差 异 。 注 意 ， 此 处 的 销 售 费 用 率 ， 并 不 是 广 告 投 放 之 间 的 差 异 ， 而 是 渠 道 费 用 。 纯 看 广 告 费 用 占 收 入 的 比 重 ， 伊 利 股 份 （ 1 1 % ） 蒙 牛 乳 业 （ 9 % ） 。 近 几 年 ， 蒙 牛 销 售 费 用 率 投 入 较 多 ， 主 要 来 自 于 往 下 沉 市 场 的 渠 道 建 设 投 入 。 2 0 1 6 年 底 ， 蒙 牛 更 换 C E O 后 ， 开 始 渠 道 变 革 ， 确 定 事 业 部 制 度 。 同 时 ， 学 习 伊 利 股 份 的 线 下 渠 道 建 设 ， 往 下 沉 市 场 发 展 ， 降 低 经 销 层 级并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 往 扁 平 化 发 展 。 渠 道 下 沉 ， 会 带 来 销 售 费 用 率 的 提 升 ， 伊 利 在 2 0 0 6 年 至 2 0 0 9 年 ， 下 沉 渠 道 建 设 期 期 间 同 样 存 在 销 售 费 用 率 大 幅 增 长 的 情 况 。 图 ： 伊 利 历 史 销 售 费 用 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 渠 道 下 沉 期 间 费 用 高 ， 主 要 是 因 为 需 要 投 入 大 量 的 人 力 ， 2 0 0 6 年 当 年 ， 伊 利 销 售 人 员 5 2 3 1 人 ， 同 比 增 加 2 2 1 . 3 % 。 而 在 渠 道 建 设 稳 定 后 ， 由 于 人 均 成 本 增 长 低 于 收 入 的 增 长 ， 因 此 销 售 费 用 率 下 降 。 蒙 牛 在 2 0 2 0 年 业 绩 发 布 会 表 示 ， 2 0 2 1 年 营 销 费 用 投 放 将 持 平 或 下 降 。 伊 利 也 同 样 在 2 0 2 0 业 绩 大 会 表 示 ， 2 0 2 1 年 后 营 销 费 用 会 呈 现 稳 中 有 降并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 的 趋 势 。 综 合 来 看 ， 伊 利 的 费 用 管 控 较 好 ， 渠 道 投 放 也 趋 于 稳 定 。 蒙 牛 目 前 渠 道 投 放 较 难 下 降 。 （ 伍 ） 对 利 润 率 变 动 情 况 有 感 知 后 ， 我 们 再 将 两 家 公 司 开 拆 ， 分 别 看 利 润 率 和 费 用 率 的 变 动 情 况 ： 1 ） 伊 利 股 份 图 ： 伊 利 盈 利 情 况 与 三 费 支 出 （ 单 位 ： % ， 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 趋 势 上 看 ， 伊 利 股 份 的 净 利 率 较 为 稳 定 ， 与 毛 利 率 趋 势 基 本 一 致并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 毛 利 率 2 0 1 9 Q 1 毛 利 率 达 到 高 点 ， 主 要 来 自 于 产 品 结 构 提 升 ， 其 中 高 端 明 星 产 品 金 典 预 计 增 速 2 0 % 左 右 ， 安 慕 希 3 0 % 左 右 。 除 此 之 外 ， 春 节 期 间 减 少 了 买 赠 力 度 ， A S P 有 所 提 升 。 2 0 2 0 年 Q 3 和 Q 4 毛 利 率 下 滑 较 快 ， 主 要 受 到 下 半 年 原 奶 价 格 上 行 ， 2 0 2 0 年 底 原 奶 价 格 同 比 增 长 1 0 % 。 其 中 ， 原 奶 占 纯 牛 奶 成 本 的 7 0 % ， 奶 粉 成 本 的 6 0 % ， 冰 激 凌 成 本 的 6 5 % ， 酸 奶 成 本 的 4 0 % 。 但 整 体 来 看 ， 成 本 上 涨 对 伊 利 的 影 响 不 大 ， 其 本 身 对 奶 源 掌 控 力 较 强 ， 且 可 通 过 结 构 升 级 ， 提 升 高 端 化 占 比 的 方 式 来 化 解 成 本 压 力 。 地 方 乳 企 压 力 更 大 ， 以 燕 塘 乳 业 为 例 ， 其 毛 利 高 点 有 3 5 % 左 右 ， 而 2 0 2 0 年 ， 毛 利 率 仅 有 2 8 % 。 2 0 2 1 年 Q 1 ， 原 奶 价 格 于 2 月 见 顶 回 落 ， 伊 利 的 伊 利 毛 利 率 不 降 反 升 3 7 . 7 1 % ， 同 比 提 升 0 . 2 p c t 。 因 此 ， 预 计 在 原 奶 回 落 的 过 程 中 ， 其 毛 利 率 会 有 所 提 升并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 国 内 原 奶 价 格 来 源 ： 塔 坚 研 究 销 售 费 用 率 呈 现 整 体 下 滑 趋 势 ， 高 点 出 现 在 2 0 1 8 Q 2 （ 当 时 受 到 冬 奥 推 广 影 响 ） 。 主 要 是 打 折 促 销 活 动 的 力 度 逐 渐 减 少 ， 伊 利 在 2 0 2 0 年 业 绩 说 明 会 上 表 示 销 售 费 用 将 维 持 稳 中 有 降 。 管 理 费 用 呈 现 上 升 趋 势 ， 受 到 2 0 1 9 年 开 始 股 权 激 励 费 用 影 响 ， 五 年 共 摊 销 2 2 亿 元 。 2 ） 蒙 牛 乳 业并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 蒙 牛 盈 利 情 况 与 三 费 支 出 （ 单 位 ： % ， 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 趋 势 上 看 ， 蒙 牛 乳 业 的 净 利 率 处 于 下 降 趋 势 ， 与 毛 利 率 整 体 趋 势 相 近 。 毛 利 率 相 比 伊 利 来 说 更 加 平 稳 ， 主 要 是 产 品 结 构 的 提 升 ， 除 高 端 白 奶 外 ， 往 毛 利 率 更 高 的 低 温 奶 、 奶 粉 、 奶 酪 等 发 展 。 销 售 费 用 率 整 体 维 持 平 稳 ， 2 0 2 0 H 1 为 高 点 ， 主 要 为 加 大 费 用 投 入 以 清 理 渠 道 库 存 。 （ 陆 ） 乳 制 品 可 进 一 步 细 分 为 ： U H T 奶 （ 即 常 温 白 奶 ） 、 巴 氏 奶 （ 即 低 温 鲜 奶 ） 、 酸 奶 、 奶 粉 、 干 酪 等 细 分 品 类 。 从 细 分 品 类 来 看 ， 酸 奶 占 比 较 高 达 3 5 . 6 % ， 常 温 白 奶 第 二 达 2 2 . 4 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 要 对 未 来 方 向 有 感 知 ， 需 要 对 每 个 细 分 行 业 的 竞 争 格 局 ， 做 一 些 拆 解 ， 接 下 来 ， 我 们 挨 个 看 ： 以 上 ， 仅 为 本 报 告 部 分 内 容 , 仅 供 试 读 。 如 需 获 取 本 报 告 全 文 及 其 他 更 多 内 容 ， 请 订 阅 产 业 链 报 告 库 。 一 分 耕 耘 一 分 收 获 ， 只 有 厚 积 薄 发 的 硬 核 分 析 ， 才 能 在 关 键 时 刻 洞 见 未 来 。 订 阅 方 法 长 按 下 方 二 维 码 ， 一 键 订 阅 扫 码 了 解 核 心 产 品 - 产 业 链 报 告 库 了 解 更 多 ， 可 咨 询 工 作 人 员 ： b g y s y x m 2 0 1 8 【 版 权 、 内 容 与 免 责 声 明 】 1 ） 版 权 ： 版 权 所 有 ， 违 者 必 究 ， 未 经 许 可 不 得 翻 版 、 摘 编 、 拷 贝 、 复 制 、 传 播 。 2 ） 尊 重 原 创 ： 如 有 引 用 未 标 注并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 2 3 财务分析专业研究机构 来 源 ， 请 联 系 我 们 ， 我 们 会 删 除 、 更 正 相 关 内 容 。 3 ） 内 容 ： 我 们 只 做 产 业 研 究 ， 以 服 务 于 实 体 经 济 建 设 和 科 技 发 展 为 宗 旨 ， 本 文 基 于 各 产 业 内 公 众 公 司 属 性 ， 据 其 法 定 义 务 内 向 公 众 公 开 披 露 之 财 报 、 审 计 、 公 告 等 信 息 整 理 ， 不 采 纳 非 公 开 信 息 ， 不 为 未 来 变 化 背 书 ， 不 支 持 任 何 形 式 决 策 依 据 ， 不 提 供 任 何 形 式 投 资 建 议 。 我 们 力 求 信 息 准 确 ， 但 不 保 证 其 完 整 性 、 准 确 性 、 及 时 性 ， 亦 不 为 任 何 个 人 决 策 和 市 场 变 化 负 责 。 内 容 仅 服 务 于 产 业 研 究 需 求 、 学 术 讨 论 需 求 ， 不 提 供 证 券 期 货 市 场 之 信 息 ， 不 服 务 于 虚 拟 经 济 相 关 人 士 、 证 券 期 货 市 场 相 关 人 士 ， 以 及 无 信 息 甄 别 力 之 人 士 。 如 为 相 关 人 士 ， 请 务 必 取 消 对 本 号 的 关 注 ， 也 请 勿 阅 读 本 页 任 何 内 容 。 4 ） 格 式 ： 我 们 仅 在 微 信 呈 现 部 分 内 容 ， 标 题 内 容 格 式 均 自 主 决 定 ， 如 有 异 议 ， 请 取 消 对 本 号 的 关 注 。 5 ） 主 题 ： 鉴 于 工 作 量 巨 大 ， 仅 覆 盖 部 分 产 业 ， 不 保 证 您 需 要 的 行 业 都 覆 盖 ， 也 不 接 受 任 何 形 式 私 人 咨 询 问 答 ， 请 谅 解 。 6 ） 平 台 ： 内 容 以 微 信 平 台 为 唯 一 出 口 ， 不 为 任 何 其 他 平 台 负 责 ， 对 仿 冒 、 侵 权 平 台 ， 我 们 保 留 法 律 追 诉 权 力 。 7 ） 完 整 性 ： 以 上 声 明 和 本 页 内 容 构 成 不 可 分 割 的 部 分 ， 在 未 详 细 阅 读 并 认 可 本 声 明 所 有 条 款 的 前 提 下 ， 请 勿 对 本 页 面 做 任 何 形 式 的 浏 览 、 点 击 、 转 发 、 评 论 。 【 数 据 支 持 】 部 分 数 据 ， 由 以 下 机 构 提 供 支 持 ， 特 此 鸣 谢 国 内 市 场 ： W i n d 数 据 、 东 方 财 富 C h o i c e 数 据 、 智 慧 芽 、 理 杏 仁 、 企 查 查 ； 海 外 市 场 ： C a p i t a l I Q 、 B l o o m b e r g 、 路 透 ， 排 名 不 分 先 后 。 想 做 海 内 外 研 究 ， 以 上 几 家 必 不 可 少 。 如 果 大 家 有 购 买 以 上 机 构 数 据 终 端 的 需 求 ， 可 和 我 们 联 系