国六后处理篇：空间倍增行业格局或将重塑.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金公用事业与环保产业指 数 3641 沪深 300 指数 5252 上证指数 3606 深证成指 15150 中小板综指 13410 相关报告 1.行业点评 -碳排放权交易事项发布，三大 交易方式并存， 2021.6.23 2.行业点评 -上海市启动非道路移动机械环 保申报， 2021.4.6 3.清洁能源成长性机会显现，静待拐点性 机遇 -电力行业 2021 年度 .， 2021.1.9 4.区域性限电推动煤价上涨与特高压审批 - d 电力行业点评， 2020.12.21 5.用电看经济： 10月用电放缓 -电力 10 月 月报， 2020.12.14 牛波 分析师 SAC 执业编号： S1130520060001 niubo 国六后处理篇：空间倍增，行业格局或将重塑 行业观点 国六实施在即 ， 技术推动市场空间倍增。 柴油重卡 国六标准 将于 2021 年 7 月 1 日 正式 实施，因对 NOx/PM/PN 有更高要求使得尾气末端治理系统技术 路线以“ EGR+DOC+DPF+SCR+ASC”为主，系统复杂程度大幅增加，末 端处理系统价值量将普遍上涨近 100%，柴油机领域市场空间将由国五阶段 约 150 亿元 /年增长到国六 300 亿元 /年，市场空间翻倍，若考虑燃气机和汽 油机领域，广义“国六”阶段将是千亿市场。 国六涉面广泛，机遇主要集中在上中游。 分产业链环节来看： 1）上游主要 涉及生产制造后处理的关键零部件以及整车在运行过程中消耗的耗材，具体 有 贵金属催化剂、陶瓷载体、尿素品质传感器、车载系统 、 车用尿素等 产 品 ； 2）中游 主要包括 DPF 颗粒捕集器和 SCR 催化剂涂覆及封装等 ； 3）下 游主要涉及使用后处理设备的发动机 、 内燃机车等。 国六提标发动机主要价 值增量在于后处理， 围绕后处理系统配套的主要产品将最为受益，因此国六 产业链目前来看上中游或为最受益领域。 行业壁垒高铸，竞争格局或 将 重塑。 国六 阶段后 处理行业 的技术 壁垒 、 公告 壁垒和客户壁垒 共同铸造了较高行业门槛。目前，下游重卡一线厂商以国企 为主，竞争态势相对温和，外资后处理系统仍占优达 60%以上市占率 ， 且在 切换期一如既往享受先发优势，内资发展困难较大。不过 新进入者 三一动力 或将改变这一现象。三一自 2018 年开始进军重卡行业，凭借低于同品质竞 品 10%以上价格，以及 5 年质保和 优秀的 品牌吸引力等多重竞争优势，发展 势头十分迅猛，仅 2 个完整年度就突破 年销 两万辆 成绩 ，其中牵引车更是跻 身行业第六。三一 拟 在长沙建立年产 30 万重卡和 60 万台发动机 的 智慧重卡 工厂，与道依茨合作 已 拥有属于自己 的 “心脏”，内资厂商凯龙高科目前是 其唯一一家国六后处理整套系统供应商。重卡消费者是典型的成本敏感型， 我们认为在三一动力的竞争冲击下，或倒逼一线厂商 通过 寻求内资后处理厂 商合作实现降本增效， 若如此 将为内资实现进口替代提供良好的发展机遇。 国六增长非“一波流”，非四和船舶提标将无缝接棒。 市场目前担忧 柴油机 商用车领域的国六提标对于内资后处理企业来说增长只能持续 12 年，我们 认为即使国六期间发展态势确实如此，但 2022年 12月起非道路移动机械国 四标准和随后船舶新标的执行将延长提标市场增长态势。非四领域技术路线 基本沿用国六体系，且目前工程机械、农机等存量和增量体量较大，非四后 处理市场与国六不同，是从无到有，其有效市场可达上百亿元。内资后处理 厂商目前已开始积极布局，有望成功把握市场先机。 投资建议 我们看好国六提标带来后处理市场空间确定性倍增，以及内资厂商有望实现 进口替代 从而 市占率 提升 的双重机遇 。 主要推荐后处理标的：凯龙高科 （已 覆盖） 、艾可蓝、威孚高科等，以及产业链上游标的： 主营贵金属催化剂的 贵研铂业、陶瓷载体的奥福环保、车载系统的鸿泉物联以及车用尿素的龙蟠 科技等。 风险提示 下半年国六重卡销量不及预期风险 ； 缺芯导致需求不及预期风险；后处理 产品开发失败风险；行业竞争加剧风险等。 3099 3311 3523 3735 3946 4158 4370 20 06 29 20 09 29 20 12 29 21 03 29 国金行业 沪深 300 2021年 06月 29日 资源与环境研究中心 公用事业与环保行业 买入 （ 上调评级 ） ) 行业深度研究 (深度 ) 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 国六推动后处理技术升级，涉面广机遇集中在上中游 .4 1.1 移动源污染亟需治理，国六推动技术迭代升级 .4 1.2 产业链涉及领域众多，机遇主要集中在上中游 .5 2. 国五切国六空间倍增，行业迎来黄金发展期 .7 3. 行业变迁壁垒高铸，竞争格局或将重塑 .12 3.1 行业竞争壁垒高铸，进入门槛骤然升高 .12 3.2 国五阶段外资为主 ，重卡一线内资难有表现 .13 3.3 国产替代潜力巨大，三一或搅动行业竞争格局 .15 4. 提标增长非一波流，非道路国四将无缝接棒 .17 5. 投资建议 .18 5.1 凯龙高科 .18 5.2 艾可蓝 .19 5.3 威孚高科 .20 5.3 其他标的 .21 6. 风险提示 .21 图表目录 图表 1：不同燃料类型汽车污染物分担率 .4 图表 2：柴油货车污染物排放分担率 .4 图表 3：我国排放标准实施情况 .4 图表 4：国五与国六标准下污染物排放限值的比较 .5 图表 5：国五和国六排放标准变化示意图 .5 图表 6：国五切国六带来技术路线重大变化 .5 图表 7： 国六尾气处理全产业链概况 .6 图表 8： 尾气处理产业链中主要产品毛利率情况 .6 图表 9：尾气后处理市场的 数据口径分类表 .7 图表 10：凯龙高科和艾可蓝国五阶段主要产品单价（单位：元 /套） .7 图表 11：各燃料车型和非道路移动机械用柴油机的后处理系统单套价值量 .9 图表 12： 2015-2020 年我国商用车销量情况 .10 图表 13： 2015-2020 年我国重卡、轻卡销量情况 .10 图表 14：国 五切国六阶段我国车辆尾气后处理市场规模估算及预测 . 11 图表 15：重型柴油车尾气后处理市场规模 .12 图表 16：轻型柴油车尾气后处理市场规模 .12 图表 17：尾气后处理系统环保达标认证流程（以 SCR 系统为例） .12 图表 18：国六期间后处理系统主要零部件示意图（以凯龙高科产品为例） .13 图表 19： 2018 年我国轻 /中重型柴油商用车 SCR 系统市占率情况 .14 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 20： 2016-2018 年我国轻 /中重型柴油商用车 SCR 系统市占率情况（单 位： %） .14 图表 21： 2017 年我国轻型柴油商用车 SCR 系统市场市占率情况 .14 图表 22： 2017 年我国中重型柴油商用车 SCR 系统市场市占率情况 .14 图表 23： 2018 年我国液化天然气中重型商用车催化剂及封装市占率情况 .15 图表 24： 国内重卡公司 2020 年销量及份额情况 .15 图表 25： 凯龙高科国五阶段主要客户及对应销售情况 .15 图表 26：市场主 要重卡牵引车价格比较 .16 图表 27：三一重卡产品发动机 5 年质保宣传图 .17 图表 28：凯龙高科发展历程 .19 图表 29：凯龙高科业绩表现 .19 图表 30：艾可蓝发展历程 .20 图表 31：艾可蓝业绩表现及其预测 .20 图表 32：威孚高科业绩表现及其预测 .21 图表 33：威孚高科 ROE及 PE.21 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 国六推动后处理技术升级，涉面广 机遇集中在上中游 1.1 移动源污染亟需治理 ， 国六推动技术迭代升级 移动源污染问题突出 亟需治理 。 1） 中国 移动源 （ 包括道路车辆汽车、摩托 车等、非道路移动机械、船舶等 ） 污染已成为空气污染的重要来源。 据 中国移动源环境管理年报 显示 ， 2019 年，汽车四项污染物一氧化碳 (CO)、碳氢化合物 (HC)、氮氧化物 (NOx)、颗粒物 (PM)的排放量分别为 694.3 万吨、 171.2 万吨、 622.2 万吨、 6.9 万吨，其中汽油车排放的 CO/HC 占汽车相关气体排放量的 80.3%/77.5%；柴油车排放的 NOx/PM 占 88.9%/99%以上。另外， 2） 非道路 移动机械、船舶等的排放量也不容忽视， 2019 年合计排放 HC 43.5 万吨、 NOx 493.3 万吨、 PM 24.0 万吨， NOx/PM 的排放量接近 /远大于汽车。从庞大的排放量数据可见，移动源尾气污染治 理十分紧迫。 图表 1：不同燃料类型汽车污染物分担率 图表 2： 柴油货车污染物排放分担率 来源：中国移动源环境管理年报、国金证券研究所 来源：中国移动源环境管理年报、国金证券研究所 国六标准实施在即。 国六标准分为国六 a、 b 两个阶段来执行。轻型汽车原 定于 2020 年 7 月 1 日起实施国六 a，后因国五轻型汽车被给予 6 个月销售 过渡期，以及 PN 排放限值被推延到 2021 年 1 月 1 日起执行，因此轻型汽 车全面实施国六 a 将从 2021 年 1 月 1 日起；重型燃气车已于 2019 年 7 月 如期执行国六 a，重型柴油车将于 2021 年 7 月 1 日起全面实施该标准。到 2023 年 7 月 1 日，所有轻型汽车和重型柴油车、燃气车都将进入国六 b 阶 段。 从技术路线角度讲，国六 a 与国六 b 区别不是很大，也就说 国六标准 即将于 2021 年 7 月 1 日起全面实施。 图表 3： 我国排放标准实施情况 来源： 奥福环保招股说明书、 中国移动源环境管理年报 （ 2020）、生态环境部、 国金证券研究所 国六 较国五要求大幅提高 。 轻型汽车国六 a 阶段，要求 CO 排量降到 700mg/km，并新增固体悬浮微粒 PN 的排放限值；国六 b 阶段在继续下降 CO 排放限值的同时，开始对 NOx、 PM、 HC 提出较国五更低的限值要求。重 型柴油车在整个国六阶段要求氮氧化物排量降至 460mg/kWh，较国五标准 变动幅度达 77%， PM 颗粒排放限值也由国五的 20mg/kWh 降到 10mg/kWh， 80.3 77.5 4.9 0.0 18.5 12.5 88.9 100.0 1.2 10.0 6.2 0.0 0 20 40 60 80 100 CO HC NOx PM 汽油车 柴油车 燃气车 16.9 11.3 78.0 89.9 83.1 88.7 22.0 10.1 0 20 40 60 80 100 CO HC NOx PM 柴油货车 其他汽车 行业深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 同时新增 PN 颗粒排放限值，另考虑到后处理中氨气逃逸情况，添加了氨气 的排放量要求（低于 10ppm）。从污染物的排放限值可以看到，国六标准明 显更加严苛，而且对颗粒物及恶臭污染物（氨气）提高了重视度。 图表 4：国五与国六标准下污染物排放限值的比较 来源：生态环境部 、 国金证券研究所 国六新标催生新的技术路线需求。 SCR（选择性催化剂） 、 DPF（颗粒捕集器） 和 ASC 分别 可以有效 去除尾气中的 NOX、 颗粒物 和多于逸散的 NH3。 国六新 标减排要求十分严格， SCR、 DPF 和 ASC 成了必备环节，而在国五阶段一般 只配套 SCR 一个环节即可，柴油车后处理技术路线也因此将发生重大变化。 分车型来看，轻型柴油车国六技术路线为 EGR+DOC+DPF+SCR+ASC；重型柴 油车，国六技术路线有 EGR+DOC+DPF+SCR+ASC 和 DOC+DPF+Hi-SCR(高效选 择性催化还原系统 )+ASC 两种方案，目前非 EGR 路线的应用企业较少，据 了解仅有潍柴和康明斯的部分发动机机型采用了该技术路线。总体来看， 随着国六标准对各项污染物的排放限值 要求骤增 ，各燃料车型的尾气处理 技术路线相比国五也更为复杂，配套部件要求更多 ，单车价值量也更大 。 图表 5：国五和国六排放标准变化示意图 图表 6： 国五切国六带来技术路线重大变化 来源：生态环保部、国金证券研究所 来源： 凯龙高科、艾可蓝招股说明书，生态环境部， 国金证券研究所 1.2 产业链涉及领域众多 ， 机遇主要集中在上中游 国六产业链涉及领域众多 。 国六提标发动机主要价值增量在于后处理，以 后处理排放为中心涉及产业领域众多，分产业链环节来看： 1）产业链上游。 主要涉及生产制造后处理的关键零部件以及整车在运行过程中消耗的耗材， 具体来看生产后处理系统主要涉及贵金属催化剂、陶瓷载体、尿素品质传 感器、车载系统等关键零部件，对应上市公司有贵研铂业、凯立新材、 NGK、 庄信万丰、鸿泉物联等，以及车用尿素生，对应公司龙蟠科技等； 2）产业 链中游。主要涉及催化剂涂覆、封装与系统集成，参与公司主要有中自环 保、威孚高科、凯龙高科、银轮股份等； 3）产业链下游。主要涉及使用后 行业深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 处理设备的发动机、汽车、非道路移动机械、船舶等使用内燃机作为动力 的领域，对应公司有潍柴动力、福田汽车、三一重工、中国船舶等。根据 公司战略定位不同，部分企业涉足产业链多个环节。 图表 7： 国六 尾气处理全产业链概况 来源： 凯龙高科、奥福环保、隆盛科技招股说明书，公开资料，国金证券研究所 产业链主要产品毛利率基本稳定 ，国六机遇多集中在上中游 。 我们对全产 业链主要上市公司主要规模化产品毛利率进行了统计， 从产品品类 来看 1） 上游蜂窝陶瓷、车用尿素、车载联网终端等毛利率较高达到了 50%以上， 而贵金属波动较大且维持在地位水平约为 10%前后； 2）中游 DPF 部件和 SCR 封装分别为 55%和 35%左右； 3）下游主机厂因为销售模式等方面不同， 一般维持在较低水平为 8% 12%。 从时间维度来看，大部分产品毛利率较 为稳定，少数产品贵金属波动较大，车载终端得益于技术的突破和行业需 求的爆发增长于 2019 年起大幅增加至 53%。 上述情形证明在国五期间行业 发展较为良性。 我们认为国六阶段机遇多集中在上中游领域，主要原因是国六提标发动机 价值增量主要集中在后处理系统，国六后处理系统占发动机整体价值量可 达 20%，较国五翻倍有余，因此围绕后处理系统配套的产品将会受益。 图表 8： 尾气 处理 产业链 中主要产品毛利率情况 来源： WIND、国金证券研究所 行业深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 2. 国五切国六空间倍增，行业迎来黄金发展期 尾气后处理市场规模测算的数据口径。 我们 依重型柴油车、轻型柴油车、 非道路移动机械 用柴油机、轻型汽油车和重型燃气车 来分别测算尾气后处 理市场的规模。生态环境部的 相关 文件是以最大设计总质量是否超过 3.5 吨来区分重型、轻型 汽车 ，实际运用中，据艾可蓝招股书，其 SCR（轻型） 向整体 1.8-6 吨的轻卡供货，因此，在进行市场空间测算时，我们的数据 口径如下：重型柴油车包括使用柴油机的重、中型货车和大、中型客车； 轻型柴油车包括使用柴油机的轻、微型货车和轻型客车； 非道路移动机械 用柴油机主要查看 37kW-560kW 功率段的非道路机械的后处理配套（功率小 于 37kW 的非道路的柴油机不需要使用后处理装备，大于 560kW 的不在排放 规定范围内）；轻型汽油车包含使用汽油机的轻、微型货车、轻型客车和乘 用车；重型燃气车包含使用气体机的重、中型货车和大、中型客车。 图表 9： 尾气后处理市场的数据口径分类表 来源： 凯龙高科、艾可蓝招股说明书，生态环境部， 国金证券研究所 国五阶段，国产品牌 SCR 重 /轻型单价约 7500/3600 元， D0C+DPF 近 5380 元。 我们选取行业内具有代表性的上市公司凯龙高科（重型 SCR 国产龙头）、 艾可蓝（轻型 SCR 国产龙头）来了解相关后处理装备的单价情况。 2017A 2020H1，凯龙高科 SCR（重型）由 8239.77 元 /套缓慢降至 7039.1 元 /套， 主要系国五技术成熟导致 竞争 加剧 以及主机厂、整车厂 有年降 要求 。 SCR （轻型）的价格要大幅低于重型，重型车诸如中重卡因行驶环境相对恶劣， 且尾气排量更大，所以配套的 SCR 系统质量要求更高、技术难度更大，价 格因此高出许多。 2017A 2020H1 凯龙高科 SCR（轻型）单价平均约 3807 元，艾可蓝 2017-2019 年单价约 3352 元，总体平均在 3600 元左右，艾可 蓝轻型的价格低于凯龙约 450 元左右，这当中一是由于艾可蓝 SCR 系统近 60%不含氮氧传感器，需要客户自购，二是艾可蓝使用的是有空气辅助式计 量泵，且采用外购，成本相对较低，故总体售价低于凯龙。 DOC+DPF 是凯 龙高科运用于国五 轻卡的产品，其价格平均约 5372.90 元，预计配备到国 六重型柴油车上，还会有一定提高。 图表 10： 凯龙高科和艾可蓝国五阶段主要产品单价（单位：元 /套） 来源： 凯龙高科、艾可蓝招股书 ，国金证券研究所 （艾可蓝仅披露到 2019H1， 2019A 为估价） 行业深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 国六标准下技术路线升级，后处理系统价格随之升高。 尾气后处理行业属 于技术密集型行业，需要 电子控制技术、化学、材料学、流体力学、机械 原理等 多学科联合攻关。此次排放标准升级，除了增添如 DOC+DPF 和 ASC 装置，原有的 SCR 系统在催化剂等环节也提出了更高的技术要求，因此， 各车型的后处理系统价格都大幅提升。 1） 中重型柴油车， 据了解，国六比之国五技术难度已不可同日而语，短期 内难以复制，因此我们认为 2020 2022 年中重型柴油车国六后处理系统价 值量将维持在 18500 元 /套； 2） 轻型柴油车， 其国六后处理系统价值量预计在 2020/21 年为 9200 元 /套， 考虑到轻型的技术难度略低于重型，市场竞争会加剧，因此预估 2022 年价 值量至 9150 元 /套。 实际销售价格比价值量低，按照凯龙高科公司招股说明书预计（第 184 页） 估算，国六系统单价较国五标准提高 50%以上，那么按照最近一期轻型 3600 元 /台，重型 7000 元 /套计算国六阶段轻、重柴油机尾气处理系统分 别为 7000 元 /套和 13000 元 /套（售价比价值量低是因为按整销售会有一定 折价）； 3） 国六非道路柴油机， 我们假设需要使用 DPF 的机械占 20%，使用 DOC+DPF 的占 20%，使用 DOC+DPF+SCR 的占 50%， 剩余的不用到或不被强制 应用后处理系统，因此预测 2022 年非道路柴油机国四后处理系统平均单价 约 8100 元 /套； 4）轻型汽油车， 尾气后处理要加装 GPF，据奥福环保招股说明书，其生产 的 GPF 载体售价为 85.75 元 /升，以单车使用体积 2.16 升计，仅 GPF 载体 售价将达到 185.23 元 /套，再考虑到 TWC 方面技术升级以及原材料贵金属 铑、钯价格维系高位，我们预测 2020-2022 年 TWC+GPF 单价为 3000 元 /套； 5） 重型燃气车， 以凯龙高科的数据作为参考， 2019 年凯龙高科 OEM 模式 下出售的气体机尾气后处理系统，绝大部分符合国六标准，其 OEM-气体机 尾气后处理系统加权平均价格较 2018 年上涨 93.2%，按此推算，如果在自 主品牌下出售， 2019 年市场中，国六气体机尾气后处理系统的价值量可达 到 10240 元 /套，假设此后每年微降 2%， 2020 2022 年单价分别为 10035.2/9834.5/9637.8 元 /套。 行业深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 11： 各燃料车型和非道路移动机械用柴油机的后处理 系统单套价值量 来源： 凯龙高科、艾可蓝招股说明书， 国金证券研究所 下游 商用车 市场景气，重卡、轻卡销量均再创新高 。 商用车是柴油发动机 的应用重地，其主要分为货车（又称卡车）和客车。 2015 至 2020 年间， 我国 商用车 销量由 345.1 万辆 稳步提升 至 513.3 万辆，复合增速 为 8.26%。 其中 ，重卡销量由 2015 年的 55.1 万辆大幅增至 2020 年的 162 万辆， 因 政 策端要求到 2020 年底淘汰国三 中、重型 柴油货车 100 万辆以上，很多地区 的国三提前淘汰补贴窗口 又 是到 2020 年年底截止，因此，这个利好因素贯 穿了 2020 年全年， 是驱动重卡销量 增长的绝对主驱动力之一 。 2015-2020 年， 轻卡销量 也 从 155.9 万辆上升到 219.8 万辆， 受大吨小标治理影响， 2020 年轻卡销量再此突破历史峰值 。 综上， 商用车 销量呈稳步增长态势 ， 重卡、轻卡 2020 年在政策推动、法规趋严的背景下，销量均再创新高，总 体 为上游柴油机 EGR 市场提供 了庞大的 基 量 。 行业深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 12： 2015-2020 年我国商用车销量情况 图表 13： 2015-2020 年我国重卡、轻卡销量情况 来源：中国汽车工业协会，国金证券研究所 来源：中国汽车工业协会，国金证券研究所 国六 执行 大幅提升 柴油商用车 尾气后处理市场规模。 经 拆分计算 ，预计 2020 2022 年尾气后处理总市场规模为 617.99/910.05/998.73 亿元 ，增 速为 66.91%/47.26%/9.75%。其中，柴油商用车（中重型柴油车 +轻型柴油 车）尾气后处理总市场规模为 204.57/260.99/305.50 亿元，增速达 38.19%/27.58%/17.05%，市场 规模 较国五阶段翻倍。 1) 中 重型柴油车： 根据 Wind 及智研咨询的数据汇总， 2017 2019 年 中 重型柴油车销量分别为 135.86/132.26/128.42 万辆，其中柴油重卡近 年来销量呈上升趋势，政策端要求到 2020 年底淘汰国三 中重型 柴油货 车 100 万辆以上，很多地区的国三提前淘汰补贴窗口是到 2020 年年底 截止，因此，这个利好因素贯穿了 2020 年全年，是柴油重卡增长的绝 对主驱动力之一 ，间接带动中重型柴油车整体销量上升 。我们预测 ， 2020 年重型柴油车销量大幅增长后 ， 2021 年会有所下降， 2022 年与 2021 年持平 ，三年销量分别为 167.64/150.87/150.87 万辆， YOY 为 30.53%/-10%/0%。 根据生态环境部的文件， 重型柴油车将于 2021 年 7 月 1 日全面实施国六标准，考虑到部分重点城市 有 提前执行，因此我 们估计 2020-2022 年国六实施比例为 1%/50%/100%。由此，我们测得 2020-2022 年 中 重 型 柴 油 车 尾 气 后 处 理 市 场 规 模 120.01/151.63/196.14 亿元。 2) 轻型柴油车： 2017 2019 年轻型柴油车销量为 168.77/167.55/155.09 万辆 。受大吨小标治理影响， 2020 年轻卡（往年比例： 70%约柴油轻 卡）销量突破历史峰值，达 220 万辆，由此 2020 年轻型柴油车销量亦 大幅提升， 我们预测 2020-2022 年 轻 型 柴 油 车 销售 161.06/156.23/156.23 万辆， YOY 为 3.85%/-3%/0%。 我们估计 2020- 2022 年，轻型柴油车国六实施比例为 50%/100%/100%。总体可得，未 来三年，轻型柴油车尾气后处理市场规模为 84.56/109.36/109.36 亿 元。 3) 非道路 柴油机 ： 非道路移动机械用柴油机每年产量约 200 万台， 因功 率小于 37kW 的非道路的柴油机不需要使用后处理装备，大于 560kW 的 不在排放规定范围内， 我们估计需要配套后处理的相关柴油机在 180 万套。非道路国四标准将于 2022 年 12 月 1 日起实施，我们给予 2022 年 8.33%的 国四 实施比例。综上可得， 2022 年非道路 柴油机尾气 后处 理市场规模为 12.15 亿元。 4) 轻型汽油车： 2017-2019 年轻型汽油车（以乘用汽油车为主）销量为 2,476.62/2,349.81/2,132.80 万辆， 2020 年疫情对乘用车市场打击较 大，但随着 疫情逐渐好转及国家与地方刺激政策相继落地，我们认为 行业深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 2020-2022 年总的轻型汽油车销量会先降后升，预计为 2001.74/2101.82/2206.92 万辆， YOY 为 -6.15%/5%/5%。轻型汽油车国 六标准原定于 2020 年 7 月 1 日 起实施，后被 推迟至 2021 年 1 月 1 日， 我们预估 2020-2022 年国六实施比例为 50%/100%/100%。综上，测得 轻型汽油车尾气后处理市场规模为 400.35/630.55/662.07 亿元。 5) 重型燃气车： 重型燃气车在汽车市场中销量较少， 2017-2019 年分别 销售 6.89/6.32/8.74 万辆，因其中天然气重卡销量有增长趋势，天然 气半挂牵引车增幅显著，故预测未来三年重型燃气车销售量为 13.03/18.82/19.73 万辆， YOY 为 49.02%/44.43%/4.85%。重型燃气车 国六标准自 2019 年 7 月 1 日起已全面实施， 假设 2019 年全年采用国 六价格 。 由此， 我们测得 2020 2022 年重型燃气车尾气后处理市场规 模为 13.08/18.51/19.02 亿元。 图表 14： 国五切国六阶段我国车辆 尾气后处理市场规模估算及预测 来源： Wind，智研咨询，凯龙高科、艾可蓝招股说明书，国金证券研究所 行业深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 15： 重型柴油车尾气后处理市场规模 图表 16： 轻型柴油车尾气后处理市场规模 来源： Wind，智研咨询，凯龙高科招股说明书，国金证券研究所 来源： Wind，智研咨询，凯龙高科 、 艾可蓝招股说明书，国金证券研究所 3. 行业变迁壁垒高铸 ， 竞争格局或将重塑 3.1 行业 竞争 壁垒高铸，进入门槛骤然升高 我们认为国六阶段壁垒高铸，主要体现在 : 1) 公告壁垒，获公告者得市场。 在尾气后处理装备进入下游主机厂、整车厂 的采购目前，都需要与发动机进行多次匹配测试 ，测试通过后再需进行环 保信息公告 。这 整一 过程 大致可 分为 三个 阶段（以 SCR 为例）： 1）匹配标 定 ， 后处理 供应商 将 相关型号发动机置于试验台架上 标定 ， 根据其 排放数 值，测定 SCR 系统尿素喷射的相关参数 ，研制出匹配该型号发动机的 SCR 系统（ 0.5 年）； 2）质量测试， 主机厂对 SCR 系统进行高温、高原和高寒 “ 三高 ” 试验，以测试系统质量 （ 至少 1 年） ； 3）环保信息公告， 质量测 试通过，经 机动车排放检验机构检验合格，由整车厂对选定该款发动机 (含污染控制技术信息 )的新车在指定网站进行环保达标信息公开 （即公 告），如此，后处理企业才能向主机厂供货。这样 一个流程下来 至少需要 1.5-2 年的时间 。 一旦有了公告，后处理企业就与主机厂、整车厂形成了 稳固的配套关系，从而形成公告壁垒。在没有第二家供应商进入相关型号 发动机的后处理配套时，公告目录内的供应商就锁定了这一块市场份额 ， 且因前期时间、技术投入巨大，二供的进入也绝非易事，故目录内的供应 商所拥有的份额是比较稳定。 图表 17： 尾气后处理系统环保达标认证流程（以 SCR 系统为例） 来源： 公司 招股说明书 、 国金证券研究所 2) 技术壁垒，需要大量资金和研发预投入。 据我们调研所知，国六重卡每个 发动机后处理型号的开发投入在上千万元，轻卡也在数百万元，研发周期 也达数年之久，生产方式也将从国五“堆人工”转向“自动化”生产线， 行业深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 因此行业具有 高投入高壁垒 重资产特征。国六系统涉及零部件众多，如要 实现全部突破也是长期积累结果。不过高技术壁垒也为公司构筑起了良好 护城河，有望在技术推动下实现市占率的提升。 图表 18：国六期间后处理系统主要零部件示意图（以凯龙高科产品为例） 来源：凯龙高科招股说明书、国金证券研究所 3) 客户壁垒，合作关系较为稳定。 因为开发周期较长且开发成本较高，后处 理系统商一旦进入下游主机厂的供应体系，将会形成较为稳定的合作关系， 因此竞争对手想要改变原有主机厂的供应关系将是一个较为漫长的攻坚过 程，一般也是以降本名义通过开发二供的方式来实现。 3.2 国五 阶段 外资为主，重卡 一线 内资难有表现 国五阶段外资市占率达 60%，内资凯龙高科位列第一 。 据中国内燃机工 业年鉴 (2019 年 )统计， 2018 年整个轻型、中重型柴油商用车 SCR 系统 （含封装、催化剂及 OEM 产品）市场中，市场份额排名前三的分别是庄信 万丰（占 17.95%）、康明斯（占 14.73%）、凯龙高科（占 10.32%），合计占 比达 43%，市场集中度较高。其中， 外资厂商庄信万丰、康明斯巴斯夫、 天纳克、博世集团、弗吉亚等合计约占 60%，在国五阶段占主导地位。内 资方面 凯龙高科自 2016 年以来一直保持本土龙头地位， 2016/17/18 年市 占率分别为 14.25%/12.04%/10.32%， 2018 年因统计口径变化较大（将催化 剂一并计入），公司市占率有微降，但依 2016/17 年数据来看，公司市占率 较行业内其他公司， 仍属较为稳定。 行业深度研究 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 19： 2018 年我国轻 /中重型柴油商用车 SCR 系统市 占率情况 图表 20： 2016-2018 年我国轻 /中重型柴油商用车 SCR 系 统市占率情况（单位： %） 来源：公司招股说明书 、 国金证券研究所 来源：公司招股说明书 、 国金证券研究所 图表 21： 2017 年我国轻型柴油商用车 SCR 系统市场市占 率情况 图表 22： 2017 年我国中重型柴油商用车 SCR 系统市场市 占率情况 来源：公司招股说明书 、 国金证券研究所 来源：公司招股说明书 、 国金证券研究所 汽油机尾气后处理仍由外资主导，气体机本土企业占绝对优势。 在汽油机 尾气后处理方面，据公司招股说明书， 2018 年我国乘用车使用三元催化剂 约 3,500 万升，其中 70%左右 由 庄信万丰、巴斯夫、优美科、科拉特这 4 家外资企业提供，从市场份额来说，威孚力达（占 9.20%）、昆明贵研 （占 6.43%）、四川中自等本土企业合计仅占 12.94%，外资主导地位明显。 相比之下，在气体机尾气后处理系统上， 2018 年我国液化天然气中重型 商用车催化剂及封装市场中，威孚力达市场份额为 53.19%、四川中自 23.05%、凯龙高科 4.26%，国产品牌处于绝对优势地位。 行业深度研究 - 15 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 23： 2018 年我国液化天然气中重型商用车催化剂及封 装市占率情况 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 重卡领域内资厂商难进一线品牌 。 从整体占比来看，内资厂商中威孚高科 核心技术在博世集团 ， 银轮股份、艾可蓝等占比较小表征意义不大，因此 我们选取内资第一的凯龙高科来了解内资在市场上的竞争格局。根据招股 说明书，凯龙高科 SCR 系统 销售额 前五大客户为上汽红岩、潍柴净化 （ OEM） 、上柴股份、福田汽车、东风朝柴 ， 其中重卡领域具有自主品牌价 值的仅有销量排名第五位的福田汽车，重卡市场约为轻卡市场的 2 倍，也 更能代表柴油机后处理市场，因此也可以说明内资厂在重卡领域难进入一 线品牌。 图表 24： 国内重卡公司 2020 年 销量及份额情况 图表 25： 凯龙高科国五阶段主要客户及对应销售情况 企业 2020 年销量（万辆） YoY (%) 2020 年份额 增长 (%) 解放 37.69 37% 23.20% -0.20% 东风 31.11 29% 19.20% -1.30% 重汽 30.00 57% 18.50% 2.20% 陕汽 22.73 28% 14.00% -1.10% 福田 15.02 75% 9.30% 2.00% 红岩 8.01 38% 4.90% 0% 江淮 5.39 41% 3.30% 0.10% 大运 3.57 10% 2.20% -0.50% 徐工 2.77 35% 1.70% 0% 汉马科技 2.12 5% 1.30% -0.40% 小计 158.42 39% 97.60% 0.60% 市场合计 162.34 38% 来源： WIND、第一商用车网、 国金证券研究所 来源： 公司招股说明书 、 国金证券研究所 3.3 国产替代潜力巨大，三一或搅动 行业 竞争格局 至今后处理系统尚未出现明显的国产替代现象，内资供应商市占率 因此也 未 出现明显提升。我们认为国六阶段或有机会出现，主要 原因 有 两方面， 一是政策 助力 国产替代 ，二是三一 动力 的竞争或搅动 行业 竞争格局 ， 倒逼 一线 重卡 厂商与内资企业合作 ， 从而 实现降本增效。 首先， 目前后处理约 60%以上份额被外资企业占据，内资企业进入一线下 游品牌较为困难。不过在现在宏观政策形势下，关键汽车零部件环节受国 家进口替代鼓励，若拐点明显出现，将有效助力内资企业实现市占率提升。 其次， 三一 重卡 竞争优势显著，或倒逼其他一线厂商 主动 与内资合作。 2018 年 5 月，三一重卡宣告上市 正式 进入重卡 行业 ， 2018/2019/2020 这 三年实现整体销量分别超 0.6/1.0/2.0 万辆，其中 2020 年三一牵引车实现 行业深度研究 - 16 - 敬请参阅最后一页特别声明 销量 1.78 万辆，跻身行业第六，市占率 2.34%， 短短两年半时间 增长十分 迅猛。除此，三一动力为了拥有自己的“心脏”， 与 湖南道依茨动力签订合 作协议，双方合资在长沙建设三一智联重卡项目， 该项目 于 2019 年 9 月 开工， 21 年全面建成投产，达产后，园区可实现 30 万台智联重卡、 60 万 台柴油发动机等，预计产值超 1500 亿元。预计 21年年中起三一重卡 项目 将会从昆山工厂整体搬迁入长沙新工厂，明年开始正式全速发力。我们认 为 三一 重卡 优势主要 体现 在 三方面 ： 价格 、 质量 和 品牌。 1）价格 吸 引力 强劲 。 三一重卡 上市 以来 ， 一直有着 国民重卡 、 价格 杀手 的 称号 ， 根据 卡车之家数据显示， 同类型重卡比 主流一二线产品 价格 低 3 万元 左右， 产销 产品则低 6-10 万元。深究 原因 一是 重卡 项目依托 三一集 团 一线 生产 工人 与其他 事业部 共享 ， 人工成本较低 ；二是 重卡零部件 基本 来自外购 ，后期 装备技术 成熟 ，研发成本较低 ；三是销售 环节成本较低， 前期三一重卡都是采用线上销售模式，没有经销商中间环节 ， 较低的成本 使得 三一重卡销量不断提升， 通过 价格战方式迅速抢占市场。 商用卡车对 于