《十四五规划建议》简析.pdf

1 Ta ble _F irst 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 策 略 研 究 投 资 策 略 专 题 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 十四五规划建议简析 投资要点： 关于“推动高质量发展”、“供给侧改革”以及“改革创新” 未来高新技术产业将会是我国经济的支柱 产业之一 。目前我国的资本市场 的改革以及对于基础学科发展的支持，是推动实现这一目标的具体手段。 关于“国内大循环”、“国内国际双循环”以及“全面促进消费” 将部分出口的需求转移到国内，是未来建立“国内大循环”的基本目标。 我们需要进一步降低居民杠杆率以完成这一目标。 发展不平衡的问题，关于“坚持共同富裕方向”、“扎实推动共同富 裕” 规划中首次提及“推动共同富裕”，这是对以往“最终达到共同富裕”的 承诺的遵循。在收入分配的过程中，未来相关政策会逐渐向公平原则倾 斜。 风险提示 ： 1.新冠疫情持续发酵对未来战略推行的影响。 2.未来国际关系变化带来的 政策变化。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 投资策略专题 2021 年 03 月 10 日 基础数据 团队成员： Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈群 执业证书编号： S0210519080001 电话： 021-20655175 邮箱： Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 诚信专业 发现价值 2 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 正文目录 一、 开拓新空间 . 3 1.1 关于“推动高质量发展”、“供给侧改革”以及“改革创新” . 3 1.2 关于“国内大循环”、“国内国际双循环”以及“全面促进消费” . 3 二、 解决历史问题 . 5 2.1 发展不平衡的问题，关于“坚持共同富裕方向”、“扎实推动共同富裕” . 5 2.2 环保问题 . 6 2.3 军事力量建设 . 7 三、 总结 . 7 四、 风险提示 . 7 图表目录 图表 1：中美两国居民部门杠杆率比较 . 4 图表 2：进出口占 GDP 比例 . 5 图表 3：全国居民收入基尼系数 . 6 诚信专业 发现价值 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 十四五规划是在 国内外局势发生深刻变化 、国内面临着经济结构重大转型的情况 下制定的，从而其充分反映了党中央对于目前国内外形势的判断以及为此做出的战略 规划方向。简单来说，当下我国的发展面临着开拓新空间和解决历史问题的两个战略 任务，在这种视角下，我们对该规划有下述阐释理解。 开拓新空间 1.1 关于“推动高质量发展”、“供给侧改革”以及“改革创新” 为何需要转变经济发展模式？这是由经济发展的不同阶段的客观规律决定的。 1978 年后，我国加入全球分工体系。当时在我国大地上，各行各业虚位以待。随着 改革开放 以 来中国 经济 的高速 发展，各项技术已经基本被消化吸收， 广大人民群众 对 已有产品的需求已经得到基本的满足，于是寻求新发展领域就是一个 亟待 考虑的战略 规划。纵观世界，历史上所谓中等收入国家陷阱形成的本质即在于此。当然也有几乎 快转型，但是国家整体的非绝对独立性导致了在丛林法则的国际环境下，战略转型被 打断的案例，那就是 90 年代日本。 于是，“创新”“高质量发展”“深化供给侧改革”等等作为经济社会发展的重要 字眼在报告中被提及。报告特别强调创新的作用 ，也就是创造新技术，以产生新需求、 构造新市场，最终实现依靠新技术实现经济的战略转型。这种战略的具体实施包括近 期已经开展的、针对资本市场的建立科创板，以及注册制、加速退市制度、加大资本 市场违法惩处等等动作。这些都是为了能够利用资本市场迅速扶持创新企业。在学界， 国家则是推广实行了“强基计划”以完成基础学科领域的突破。当然，美国近几年在 高新科技领域对我们“急功近利”的 严密封锁 ，也是使得 我国 从上到下下定决心突破 高新技术封锁的最直接原因。 高质量发展、改革创新是我们应对来自以美国为主的旧世界秩序代表者的挑战而 做出的重 要战略部署。该战略不是一种应对贸易战的短期手段， 而是 关乎“中华民族 伟大复兴”长期战略的重要布局。 通过 鼓励创新的政策来推进科学技术的发展，并进一步借此开拓新的发展空间， 是一个需要 打牢基础和作长远规划的战略 。一个经济体越趋于成熟，其经济发展对新 技术的依赖程度也就越大。高新技术发展的起步阶段，无论对于其研发活动本身还是 对于投入的资本，都是一个风险比较高的时期。对于目前迫切需要资本市场支持的科 技创新行业而言，我国原本以银行为主体的融资市场结构将可能发生调整以适应这种 需要。这种新情况对投资者的投资理念转变和投资水平 的要求提出了新的要求。因为 高新技术行业往往涉及到新技术、新市场，对比分析的信息来源匮乏，投资者对尖端 技术的学习能力、对新市场的把握和分析能力，都将成为影响其最终投资策略成功与 否的关键因素。我们建议多关注以科创板为代表的新技术类权益标的，如半导体、量 子技术等。 1.2 关于“国内大循环”、“国内国际双循环”以及“全面促进消费” 诚信专业 发现价值 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 除了经济供给层面的技术创新因素之外，在经济发展的需求方面，全球新冠疫情 带来逆全球化趋势，世界经济持续低迷、全球市场萎缩、保护主义上升的背景下，我 国转型到“以国内大循环为主，促进国内国外双循环” 的机制，是一种基于客观情况 的战略选择。 目前，我国的出口产值占 GDP 的比值大概在 18-20%之间，能否将这部分产能 的消化转移到国内，是未来需要解决的问题。因为新冠疫情使得国外产业受损，我国 出口产业承接了他们的部分需求，但是长期来看，国外整体需求的逐渐萎缩是可以预 见的。相较于 90 年代的日本，我国有人口基数庞大带来的潜在市场禀赋，在解决好 短期困难后，形成十几亿人的消费市场是比较现实的目标 。 问题的关键落脚到了国内消费的提振。我们面临的短期困难就是高企的居民杠杆 率。房地产市场发展所形成的杠杆目前积压在居民部门，其水平已经接近发达国家的 平均水平，这极大地压制了居民消费能力的释放。目前来讲，消化房地产的杠杆，坚 决遏制房地产杠杆的进一步上升是盘活整个局面的关键。对此 ，“房住不炒”在政府 的诸多会议精神中被反复强调（本次十四五规划建议亦再次提及），我们也应该看到 该政策对全局的重大战略意义。结合近期蚂蚁金服上市受阻的事件，我们一方面应该 看到该公司蕴藏的高杠杆将带来系统性风险的可能性，另一方面也应该看到其对 年轻 人消费中存在的“寅吃卯粮”消费行为的推波助澜，若将这些负面影响上升到战略高 度来看，它们都是与目前的战略规划不相符的。 从提振消费的角度看，虽然目前消费类行业面临着估值价值过高的问题，但是从 更宏观的角度来看，我国目前经济政策的战略转型对于消费类行业的提振作用将是长 期和深远的，消费类行业与其自身在历史上的定位和作用都将发生相应的变化，其估 值与历史值截然不同也是合理的。我们认为，在货币政策、市场情绪保持相对稳定的 情况下，消费类行业从中长期来讲不乏布局机会。 图表 1：中美两国居民部门杠杆率比较 数据来源：国家资产负债表研究中心，国际清算银行，华福证券研究所 至于国外循环方面，目前的“一带一路”战略以及 RCEP 即针对此的。开拓新市 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 2005/03 2005/11 2006/07 20 07 /03 2007/11 2008/07 2009/03 2009/11 2010/07 2011/03 2011/11 2012/07 20 13 /03 2013/11 2014/07 2015/03 2015/11 2016/07 2017/03 2017/11 2018/07 20 19 /03 2019/11 2020/07 美国 中国 诚信专业 发现价值 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 场、输出产能，是我们正在走的道路。另外针对目前的国外形势，我国作为体量庞大 的单一市场，保持国内外贸易的平稳发展是维护良好国际关系和形象的必要手段。当 然，这些战略的实现需要相匹配的远洋军事影响力为保障。这一点在建议的第十 四节“加快国防和军队现代化，实现富国和强军的统一”中有所体现。资本市场中可 以重点关注舰艇军工及其上下游企业标的。 图表 2：进出口占 GDP 比例 来源：国家统计局，华福证券研究所 国内资本的国际化，除了战略实施需要依靠本国强大的国力支撑外，其在未来带 来的国内产业格局的变化和国际资本收益的国内再分配可能也是需要考虑的问题。美 国当前的资本国际化就面临此类问题。资本国际化导致了其国内实体产业空心化；资 本的国外收益在国内的分配也无法令底层人民满意，于是整个国家的短期和长期矛盾 都比较突出。或许我国未来的国际战略实行中需要在国内、国际产业转移分配中作出 平衡，在资本收益国内再分配方面进行完善。前者需要综合考虑国内人口的民生实际 和产业转移收益之间的关系，后者或许可以通过推行以公有制经济体作为国际化战 略 执行主体的方法得到保障。落实到资本市场中，我们认为在我国目前的对外战略开展 的初期，国内的参与机构以国企、央企和有实力的民企为主，前者将以提供产业或金 融资本、推广基础设施建设等为主要参与方式，后者则将以提供大众消费品为主要形 式。新的市场空间带来的效益增厚将会在这些公司身上得到体现，这也可以作为今后 的一个布局方向。 解决历史问题 2.1 发展不平衡的问题，关于“坚持共同富裕方向”、“扎实推动共同 富裕” 我国改开之后，推行“允许一部分人先富起来”的政策带来了一定程度的收入分 化。从发展的规律来讲，这种政策导致的社会贫富分 化增大是一种客观结果。十九大 国家改变了社会基本矛盾的阐述，从原来的“人民群众日益增长的物质文化需要同落 后的社会生产力之间矛盾”改变为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的 发展之间的矛盾”，“物质文化需要”被“美好生活的需要”所替代以及其中排在“不 15.50% 16.00% 16.50% 17.00% 17.50% 18.00% 18.50% 19.00% 19.50% 20.00% 2016 2017 2018 2019 进口占比 出口占比 诚信专业 发现价值 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 充分”前面的“不平衡”，可能都从一个侧面说明了目前收入分配不均的问题以及未 来的分配方式向“公平”方向的倾斜。 “共同富裕”的字眼先期见于“允许一部分人先富起来，先富带动后富，最终达 到共同富裕”的表述。在经历着高速发展的时代，我们强调“效率优先，兼顾公平” 但是在当下，收入分配差距的加大，使得我们需要面对这个问题。 图表 3：全国居民收入基尼系数 来源：国家统计局，华福证券研究所 从一般的情形考察，一个经济体在发展过程中，在按照效率分配的情况下，总有 人分配的多，处于收入的领先地位；有人分配的少，处于收入的落后地位。几年来， 国家大力进行扶贫，本质上就是在照顾那些收入落后的群体，让他们尽量跟上经济发 展的节奏。从政策的执行角度来看，照顾、督促掉队者是相对容易的。而相对不那么 容易的是，针对高收入者的抑平政策。 可以想见的是，有美国的成例在前，我国在发展到一定阶段之后，也 可能 会面临 着大型民营企业垄断市场的局面，他们到时将面临国家对其进行拆解或者是国有化变 革的可能。在本次的十四五规划中，就有“合 理调节过高收入”的阐述，可以看到， 目前国家已经动了对收入分配中领先者进行调节的意愿。例如近期市场监管总局对互 联网平台的反垄断政策（关于平台经济领域的反垄断指南（征求意见稿）。如若在 我国依靠技术进步开拓完成新市场之前，单单依靠帮扶后进者而无法解决因收入分化 带来的种种问题的话，对高收入者的分配调整将会大概率被实施，如全面征收财产税 等等。 “让一部分人先富起来”，政策层面可以通过推行“无为而治”的偏自由主义政 策就可以解决，但是“先富带动后富”，将是一个比较艰深和复杂的问题。纵观历史 上王朝的兴衰过程，王朝开创 初期形成盛世容易，后期因土地兼并等造成社会的矛盾 极度尖锐后能实现“中兴”难。对于社会利益格局的再次调整以激发新的活力，将是 未来一个可能的变革方向。 2.2 环保问题 环保问题可以总结为典型的初期发展后遗症问题。纵观各国 的经济发展道路， 经 0.45 0.45 0.46 0.46 0.47 0.47 0.48 0.48 0.49 0.49 0.50 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 诚信专业 发现价值 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 济发展早期难免从高污染、低价值的产业开始做起，以先污染后治理的模式来换取发 展机会。然而，相关的污染问题、过度开发问题都会在随后 的经济发展过程中逐渐显 现出来 。我国 的经济发展也有类似轨迹。 目前， 在 经历 了改革开放后多年的高速发展 之后， 保护环境政策被 提上重要高度。 同时环保问题和目前我国技术能力升级战略也是一体两面。只有技术能力跃迁完 成了，我们的环保问题才可能被解决。另一方面，若无法完成技术能力跃迁，我们的 环保问题的解决将面对因经济基础不够牢靠带来的困难 -我们将继续面临低端产业带 来的能耗和污染问题。 2.3 军事力量建设 在本次的“规划”中，提及了“全面加强练兵备战”。同时删除了对台政策中“和 平统一”中的“和平”二字，这是自改开以来不曾有过的。这可能反映了以和平方式 解决台湾问题已经不是我国对台问题的唯一解决方式。鉴于目前台湾问题在中美博弈 大环境中承担的特殊角色，我们认为未来我 国可能将持续保持对台湾的军事威慑力度， 逐步缩减台湾在中美关系中产生的影响 。 另一方面，未来我们国家的“走出去”战略的实施，离不开以远洋军事部署能力 为主要支撑的军事力量参与的。对于国际纠纷，没有军事力量的覆盖，就不会有国际 间遵循秩序的商业环境。 军工股因其特殊性，往往难以表现出长期的行情，但是在目前国际环境下，我们 认为可以从将持续发生的多次、离散的短线行情中寻求布局机会。 总结 本次十四五规划的内容，主要分为开拓新发展空间和处理历史问题两个核心问题。 开拓新空间方面，主要内容为发展创新技术；处理历史问题方面主要 是解决目前的收 入分配问题、发展历史遗留的环境问题以及打造与未来战略相匹配的军事能力。 风险提示 新冠疫情的持续情况变化对未来战略推行的影响；未来国际关系的剧烈变化带来 的政策变化。 诚信专业 发现价值 8 请 务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本 报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何 形式的补偿 。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何 责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等 信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不 同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本 报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产 品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资 者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归 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