2021年JS环球生活发展分析报告.pptx

2021年 JS环球生活 发展分析报告 投资摘要 估值 与投资 建议 公司成立于 1994年 ， 是全球优质 小家 电领导企 业 。 旗下 拥 有 九阳 、 Shark及 Ninja等优质品 牌 。 九阳 主 营 豆 浆 机 、 破壁 机 等 厨 房小 家 电 ， Shark主 要产 品 包括 吸 尘器 等 清 洁 类产 品 ， Ninja集 中 于 西 式 厨 房电器 在海外需 求 持续 提 升的背景 下 ， 公 司 收 购 SharkNinja以来净利润 高 速增 长 ， SN在 2020H1核心净利润 同 比 +99%至 1.3亿美元 。 国 内 拥有 九 阳稳扎稳打 ， 海 外 SharkNinja品类 与 市场不断 拓 展 ， 叠 加自 身 多年 积淀 的 产品 /渠 道 /品牌优 势 ， 海 外 市占 率 有望 进 一步 提 升 预 计 2020-2022核心净利 润 3.5、 4.6、 5.8亿美元 ， 利润复合增 速 57%。 对应 2020-2022年核心归母净 利 润 口 径对 应 PE为 23、 17、 14倍 ， 归 母 口 径 对 应 PE为 25、 18、 14倍 ， 给予 公 司 2021年 目 标 PE对 标到 29倍 ， 对 应市值 为 132亿 美 元 ， 对 应 1023亿港 元 ， 首 次 覆盖 ， 给予 “ 买入 ” 评级 核心 假设与 逻辑 海外发达市场小 家 电整体仍保持个 位 数强韧增 速 ， 而 公 司在海外竞争对 手 统治力下降的背 景 下通 过 产品 /渠道 /和品 牌 共同 发 力市 占 率有 望 显著 提 升 九阳 与 SN在研 发 、 供应 链 等环 节 协同 效 应随 着 业务 体 量的 扩 大不 断 被放 大 ， 改 善 盈利 能 力 投资摘要 与市 场差异 之处 市场认为 欧 美等 国 小家电行 业 增速 放 缓 ， 但我 们 认为 发 达市场需 求 韧性 强 ， 同时需 求 的 产 生 和 更 新 也更为 频 繁 ， 这也 是公司 拓 品类 后市 占率不 断 提升 的重 要支撑 市场 认 为发 达 市 场 龙头 线 下壁 垒 深 厚 ， 但 实 际 上 SN本就具备 扎 实的 线 下 基 础 ， 同 时通 过 对 比 ,海外 龙 头 近 年 受 新 兴渠 道 和 产 品 冲 击 其竞 争 力 实 则 在 下 降 ， 这 也 为 公 司 提 升市 占 率 提 供 了 良 好基 础 市场认为 小 家电 行 业缺乏足 够 的壁垒 ， 但实际 上 海外 小 家电的壁 垒 不止 在 产品设计 制 造 ， 其 体现 在 从研发到 渠 道 （ 尤 其是线下 ） 再到 品 牌的综合 维 度 ， 以 及这一套 体 系应 对 终端需求 的 快速 反 应能 力 上 ， 因 此 高市 占率 的公司 往 往是 各维 度兼得 才 有望 脱颖 而出 股价 变化的 催 化因 素 业绩 连续 超 预期 新品类 上 市销 量放 量 欧洲市 场 拓展 超预 期 核心 假设或 逻 辑的 主 要风 险 海外需求 增 长不 及 预 期 ， 导 致 整体 小 家电的销 量 增长 不 及预期 ； 海 外市 场 扩张不急 预 期风 险 ； 扩 张 期投入 效 果不 及预 期风险 ； 海外 竞争 加剧影 响 盈利 能力 风险 目录 九 阳 + Shark Ninja内 外 共 发 力 01 Shark Ninja分 部 ： 增 长 双驱 动 美 国拓 品 类 ， 欧 洲 扩市 场 02 九 阳分部 ： 各 维 度 稳步 履 新 ， 与 SN协同 效 应 渐 显 03 盈 利 预 测与 投 资 建 议 04 0 1 JS环 球生 活 ： 九 阳 + Shark Ninja强强 联 手 积 淀深 厚 ， 内 外兼 修 二十 余年国 内 积淀 ， 2017收购 Shark & Ninja进 军海 外 公司 成立 于 1994年 ， 是 全 球优 质 小家 电 领导 企 业 。 旗 下拥 有 九阳 、 Shark及 Ninja等三个 优 质品 牌 。 九阳 分 部 主 营 豆 浆 机 、 破 壁 机 、 营 养 煲 为 主 的 健 康 厨 房 小 家 电 ， Shark主 要 产 品 包 括 吸尘 器 、 硬 地 板清 洁剂和 服 装护 理 产 品 等 ， Ninja业务集 中 于 西 式 厨房 电器 1994 2002 2007 2008 2013 2017 2019 集团前身创立 登陆深交所上市 山东九阳成立 获鼎晖投资 进军淘宝网 九阳杭州工业园 收购 SharkNinja JS Global 港股上市 股权 结构 ： 实 控人 控 股 57.78%， 股 权结 构 稳 定 控股 股东 为 JS Holding Limited Partnership， 实 际 控制 人 为董 事 长王 旭 宁 。 王 旭宁 先 生通 过 JS Holding与 Sol SPC间接 控制上 市 公 司 57.78%的股权 ， 实 控 人 处 于 绝 对 控 股 地 位 ， 股 权 结 构 稳 定 Tuo Ge Jin Cheng 61.18% 11.97% Fortune Spring Yuan Jiu Xi Yu Jin Yu 100% 8.28% 7.13% 5.89% 3.31% 2.24% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 王旭宁 杨宁宁 朱宏韬 朱泽春 黄淑玲 韩润 姜广勇 XN L 100% 100% JS环球生活 上海力鸿 16.94% 50.12% 九阳 Com pass 100% SharkN inja O perating STL Lee Puay Khng先生 控制 100% H ezhou Tong Zhou GP LP JS H olding Lim ited Easy H om e Sol SPC CM Kinder Education 其他 46.99% 8.67% 10.79% 5.89% 国内外管 理层专 业 资深 ， 激励 到 位 ， 配合密切 重要高管履历资深 ， 持股激励到位 资料来 源 ： 公司公告 、 招股说明书 、 国信证券经济研究所整理 ； 注 ： 持股比例截 至 2020H1末 ， 限制性股票比例截至 2019年末 董事 /高管 重点履历 持股比例 王旭宁 公司创始人 、 董事长 、 首席执行官 、 执行董事 技术研发背景出身 ， 产品导向的同时拥 有 深刻的市场洞察经 验 ， 把握公司战略方向 、 经营决策 控制权 57.78% 限制性股票 1.33% 韩润 公司创立之初加入公司 ， 在集团内担任多个职位 ， 任执行董事 、 首席财务官 ， 重点负责投资 、 并购及融资活动 2015年 12月起担任中国家用电器协会副会长 持 股 1.56% 限制性股票 0.33% 杨宁宁 公 司 创 始 成 员 之 一 ， 九 阳 总 经 理 及 董 事 ， 2018 年 起 担 任 SharkNinja中国董事长 ， 协同负责公司整体运营 持股 3.4% 限制性股票 0.33% Mark Adam Barrocas 2008年起即 担 任 SharkNinja总 裁 ， 现 任 JS全 球总 裁 ， SharkNinja 核心股权激励成员 负责全球业务的运营和落地执行 IPO时持股 1.95% 限制性股票 0.91% 全球小家 电龙头 ， 内销 稳扎稳 打 ， 海 外利润 放 量 Shark&Ninja受益海外 需 求提 升 ， 九阳 保 持稳 健 。 公 司 2016-2019年收入 保 持 41%的高 复合增速 ， 2017年 收 购 SharkNinja以 来 九阳 与 SN收 入 各贡 献 半壁 江 山 核心 利润保 持 增 长 。 收购 以 来 SN核心净 利 润高 速 增长 ， 2020H1核心 净 利润 同 比 +99%至 1.3亿 美元 （ 2020H1核 心 归母 净 利润 +230%至 1.1亿美 元 ， 归 母 +3243%至 0.8亿美元 ） 注 ： 公司对核心净利润 的 调整 项 包括 ： 收购 、 上市 、 退税 等 一次 性 收 入 /费 用 ， 以 及与 经 营无 关 的公 允 价值 变 动损 益 。 下 图 的 SN净利 润贡献采用 JS环 球生 活 -九阳股 份 净利 润 测算 ， 包含 了 少数 股 东损益 公司收入保持高速 ， 收入结构内外均衡 SN净利润 贡献逐步显现 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0 5 20 15 10 25 30 35 2016 2017 2018 2019 2020H1 中国 （ 亿美元 ） 其他 （ 亿美元 ） 北美 （ 亿美元 ） 欧洲 （ 亿美元 ） 收入同比 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0 5 10 15 20 25 30 35 2016 2017 2018 2019 2020H1 九阳收入 （ 亿 美 元 ） SN收入 （ 亿 美 元 ） 收入同比 14. 6 13. 1 4.5 11. 9 12. 7 7.3 10. 8 10. 7 6.1 17. 4 14. 8 4.8 8.9 11.8 12.8 10.8 10.5 6.2 毛利率稳 中有升 ， 核心 净利润 保 持增 长 各品牌毛 利 率稳 步 向上 。 在 产品 结构 优化 、 海 外占 比提 升和供 应 链协 同的 拉动下 ， 毛利 率近 年稳中 有升 ， 2020H1毛利 率 同比 提 升 3.8pct至 41%（ 剔除 关 税 返还 等 一次 性 贡献 ） 费用 一次性 提 升后 维 稳 ， 核 心 净利 润 率回 升 。 受收 购 、 上 市 等费 用 影响 ， 管理 和 财务 费 用 率 2018年 以来 上行 幅 度较 大 ， 而 扣 除融 资 成本 的 摊销 等 一次 性 费用 后 的核 心 归母 净 利润率 2019年以来 持 续回 升 ， 2020H1核心净 利 润率 上 升至 7%的水平 2016 2017 2018 2019 2020H1 毛利率受益协同和结构调整稳步上行 综合毛利率 九阳 SN 公司核心归母净利润率回升 32% 33% 37% 37% 44% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 0% 5% 10% 15% 20% 2016 2017 2018 2019 2020H1 核心归母净利 润 率 管理费用率 销售费用率 财 务费用率 (右 ) SharkNinja： 全球基 因 与生俱 来 ， 20年历 史 积 淀 2017E 2018 2019 2020H1 0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 资料来源 ： 公司官网 、 国信证券经济研究所整理 新市 场与新 产 品双 管 齐 下 ， Shark稳增 ， Ninja发 力 ， SN主要产 品 市占率 提升 Shark与 Ninja近 年贡献收入持续高增 吸尘器等主要产品市占率显著提升 9.2 10.9 11.4 5.9 4.2 3.9 6.1 3.2 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Shark收入 (亿美元 ) Ninja收入 (亿美元 ) SN收入同比 8.2% 8.9% 9.1% 9.9% 10.4% 10.5% 4.0% 4.1% 4.2% 4.4% 4.5% 4.8% 2% 4% 6% 8% 10% 12% Shark吸尘器 Shark熨烫类 Ninja食物料理 Rosenzwe ig在加拿大 创 立 公司 总 部 迁 址 美 国 马 萨 诸 塞 推出 Shark蒸 汽拖 把 ,Ninja Master Prep 等 搅 拌 料 理 系 列 产 品 对标 Dyson,产 品 与 营销 齐 发 力 改名 SharkNinja 同 年 在 中 国 成 立 研 发 实 验 中心 被 JS环 球 收 购 ,全球化 脚 步 加速 品 类 拓 展 加 速 ， 相 继 开 拓 亚 欧 市 场 1998 2003 创业初期 2007 2009 积极变革期 2014 2015 高速开拓期 2017 2020 成长发展期 咖啡机 食物料理 锅煲烤 扫地机器人 拖把 吸尘器 产品定位 中高端 ， 有力 填补真 空 带 均价 水平 定位 差异 创新 便携可 手 持 、 无线 、 可弯折 并有吸 拖 一 体 等创新品类 洗拖一体 蒸 汽 款 主 打 杀 菌 和 深 度 清洁 智能识 别 避 让 , 适配各场 景 , 强清洁力 可接智能控制 传统 压 力 锅 、 油 炸锅等的替代 新推 室 内 烧 烤 等 创新品类 热破壁功能适 配更多场景 高功率 低噪音 咖啡与 茶 可 同 时制作 冷萃技术 $350 $130 $400 $250 $150 $150 中高端 中高 端 中端 中高端 大众 /中 端 中端 九阳 KL空 气 炸 锅 Ninja AF101空气炸锅 清洁类 ： 创新 迭代快速 反应 烹饪类 ： 依托 九阳降维 打击 Shark近 年创新 类 新品推 出 频率 高 中英 美 联 合 研 发 ， 三 级 研发 体 系 长 短 结 合 （ 长期 爆款打造 +短期销售指导 ） 实控人设计研发出身 ， 敏锐洞察需求 结合终端反馈迅速升级迭代创新 创新产 品 产品特点 蒸 汽 拖 把 高温蒸汽杀菌除螨 大蒸汽清洁力强 一键装卸 防缠 绕吸 尘器 缝隙抓取 、 防止毛发缠绕 ， 三重过滤防过敏 可拆卸为随手吸 折叠臂设计不弯腰 吸 拖 一 体 吸尘 +拖地一次完成 无线设计便携设计 轻量 +磁吸充电 ， 方便使 用 、 贮藏和充电 Ninja依 托 九 阳产品 革 新力 度大 Ninja系列依托九阳的产品研发 ， 新品迅速落地海外市场 Ninja近年爆 品 不断 ， 品类 由 搅拌 料 理 类 迅 速 扩充 至 加热 类九阳的擅长领域 资料来源 ： 公司官网 、 国信证券经 济研究所整 理 时间 爆款产品 创新特色 2018 多功 能锅 、 热破壁 多功能锅实现蒸 、 煮 、 炸 、 炒等 破壁机实现加热和自清洁 2019 空气 炸 锅 、 Foodi家族 空气炸锅双碗设计同时烹制多菜肴 Foodi提供 2020 室内烧烤 将烧 烤 场 景 移 至 室 内 ， 同时 避 免 触 发烟雾报警器 沃尔 玛 , 1.23, 19% 亚马逊 , 0.77, 12% Costco, 0.48, 7% Target, 0.42, 6% 其他 , 3.74, 56% 线下厚积 ， 易 守难攻树 壁垒 线上灵活 ， 立 体精细焕 生机 线下 ： 与 大 零售 商 紧密合作 构 建坚 实 壁 垒 美国线下渠道进入 壁垒 极 高 ， 而公司已经基本实现 沃尔玛 、 Target、 Bed Bath & Beyond 、 Costco、 K o h ls 、 山姆会员店 、 Best buy等 主流线下渠道的 高度覆盖 线上 ： 本 土 化立 体 化实现全 渠 道覆 盖 电商平 台 ： 亚马逊 、 沃尔玛 、 Target和 Costco主要电商平台长期入驻且关系稳定 自建站 ： 建设成熟且 Shark和 Ninja能够相互导流实现多场景一站式购物 本土化 渠道 ： QVC等 电视购物平台等本土化渠道深度合作 2019H1 SN主要 客户均 为 头部 零 售 商 头部渠道合作稳固 形成 对新进入者 的 深厚壁垒 自建站 +本 土 化渠 道 等线上渠道补充 全渠道 灵 活性优 于 美国传统小家电 营销推广 海陆 空齐推 进 空 ： 线上 立 体推 广 媒介 ： 自 建站 +广告 +全社媒覆盖 方式 ： 信息流广告 +视频等内容 海 ： 巧 借 Dyson承载 Shark 广告宣传屡次采用与 Dyson的对比 , 突出自 身 产品 更 好 的 品质和 更 低 的 价格 陆 ： 线下 促 销与 推 广跟 进 线下新品发布会 线下联名品 牌发布 社 交 媒 体 内容平台 ， 紧跟潮流 自 建 站 官 网 +内容营销 主流平台 ， 分发 +社区 0 2 Shark Ninja 增 长双 驱 动 美 国 拓 品类 ， 欧 洲 扩市 场 全球 小家 电 规 模 /增速与 集 中度 一 览 美 国市场存机 遇 ， 欧 亚 市场潜 力大 右 下区 域 （ 增速 快 ， 集 中 度 低 ） 对于 新 进 入 者 更 容 易实 现 增 长 注 1： 数 据 标签依次为 ： 五年复合增 速 、 CR10、 2020市场 规模 (亿 美 元 ) 注 2： 数 据 来 源 Euromonitor由 于 近 五 年 采用相同口径 ， 因此 新 品类迭代更快 的 中国市 场 表观 复 合增 速较 慢 资 料 来源 ： Euromonitor、 国信证券经济 研究所 整 理 CR10 市场 集中 市场 分散 0% 2% 2015-2020复合增速 中国 , 2%, 53%, 592 美国 , 3%, 34%, 319 日本 , 5%, 56%, 192 德国 , 2%, 52%, 62 英国 , -2%, 47%, 43 法国 , 0%, 46%, 42 意大 利 , 7%, 47%, 37 西班牙 , 2%, 42%, 24 20% 30% 25% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% -4% -2% 4% 6% 8% 海外小 家 电 细 分品类 仍 具 看 点 美 国增长韧性 强 ， 英 国 起居类 扭 正增 速 美国 各 品 类 强韧 稳 健增 长 。 2020年 疫 情 并 未 明 显 影 响 美 国 小 家 电 五 年 来 持 续 的 强 韧 增 长 ， 其 中 厨 房 场景用 品 增长最高 ， 暖气 、 吸 尘 等同 样 受 益 居 家 需 求 。 而 空气处理 、 小 型炊 具 和 个护 刚需 性质 较 强 ， 展 现出 较强的 增 长韧性 英国 主要品 类 增速 转 正 。 2020年 疫 情影 响 下同 样 起 居 、 厨房 场 景 品 类 实现 更 快增长 法 、 德 、 意 、 西与英国体量相当 ， 增速更 优 英国 2020年居家需求拉动清洁等品类增长 2016 2017 注 ： 柱状图为各品类当年销 售 额的同比增速 -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 2018 2019 2020 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 空气处理类 食物处理类 暖气类 个人护理 小型烹饪类 吸尘类 空气处理 类 食物处理 类 暖气 类 个人护 理 小型烹饪 类 吸尘类 厨房场景 15% 2016 2017 2018 注 ： 柱状图为各品类当年销 售 额的同比增速 2019 2020 SharkNinja 美国 未来 展望 核心策略和路径 ： 扩品 类 、 提份额 头部 小 家 电 品牌 集 中度 近 年 降 低 。 美 国小 家 电 市 场 重线 下 、 轻线上 的 历 史 特 点 使 传 统 龙 头 线 下 渠道 壁 垒深厚格局稳定 ， 产品迭代速度相 对 较慢 。 随着中国 小 家电出海带来的 冲 击 ， 市场格局 加 速 重 构 。 美 国小 家 电 CR10（ 销 售 量口 径 ） 近五 年 下降 5pct至 49%， 其 中 占 1/3规 模 的 烹饪 类 集中 度下降 明 显 ， 龙头 应对竞 争 能力 相对 较弱 美国小 家电 CR10近年持续下降 ， 厨房场景下降更为明显 2015 2016 2017 2018 2019 2020 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 35% 小家电整体 空气处理类 食物处理类 暖气类 熨烫类 个人护理 小型烹饪类 吸尘类 美国小家 电行 业格局合 久又分 传统 综 合 /细分垂直 龙 头竞 争 力有 所 下 降 综合小家 电 龙头 ： 数量有限 且 传统 龙 头竞争力 受限 美国小家电 7大 品类 中 ， 拥有跨领域 竞 争能 力 (覆盖 3+品 类 且市占率前 十 )的 综 合公司只 有 5家 ： Newell、 Spectrum、 Conair、 SharkNinja、 Hamilton 其 中 Newell和 Spectrum的小家电 板 块 均为 10-20亿 美元的 体量 ， 但两公司 受 制 于 近年相对频繁 的 并 购 重组 调 整 ， 以及相对 偏 弱 的 线上 能 力 ， 收入和 利 润表 现 并 不 出色 Conair在 起居个护类 场景拥有较强实力 ， 但在厨房场景 、 电器领 域 覆盖 面 弱 Hamilton体 量 约 6亿 美 元 相 对 偏 小 ， 同时 公 司 层 存 在 一 定 的审 计内 控 瑕 疵 ， 而 ERP系统 等 的 初 步实施 和对应 公 司业 务 流 程 的调整 对 经营 效 率 存 在影响 细分领域 的 龙头 ： 本身市占 率 相对 不高 炊 具 、 食 物料 理 领域 ： CR10约为 46%， 综合龙头 Spectrum、 Newell和 Hamilton仍 居 前 三 ， 而细 分龙头 Keurig、 Corelle尽管各有 所 长但 销 量市 占 率并 不高 （ 3%-5%） 个护领域 ： 龙头企 业 Conair、 宝洁 、 飞 利 浦 、 Revlon主要围绕生 活 、 起居场景 ， 非电器产品 占比较 大 ， 留 出 了 较 大 的 长 尾 空 间 综合小 家 电 龙 头竞争 对 手 一 览 SharkNinja中高端定 位 凸显差 异 ,运 营 更 优 单位 ： 亿 美元 Newell SharkNinja Spectrum Conair Hamilton 基本介绍 覆盖家庭 全 场景 ,拥有 Oster, MrCoffee品牌 Shark以 清 洁 类 见长 ， Ninja则主攻 厨房 场景 覆盖家 庭 全场景 ， 旗下 Black&Decker高知名 个护 龙头 ， 旗下 Conair 以起居 场 景居多 小厨 电 /炊 具 为相 对 强 势品类 ， 整体 体 量较小 2019年北美 小家电 收 入 17 15 11 - 6.1 同比 （ 7%） 8% （ -4%） - （ -3%） 收入 /市场 规 模 5% 5% 3% 10% 2% 经营 /品牌 特 点 近 五 年 收 并 购 剥 离 业务调整频繁 旗 下 各品 牌 运营 精 细 度 有 差 异 品类及对应品牌 辨 识度高 Foodi等衍生子品牌 逐步发力 B&D 、 Remington 均为特 许 经营 品 牌 板块盈利能力受 减 值 和 费 用 影 响 不 佳 - 上下游 议 价能 力 弱 信息化系统的实 施 影响 2020表现 存在审 计 内控 问 题 整体定位 有 性价比 的 品质 产品 ， 价格带较 SN低 中高端 创 新 品类 主 打 高性价比 ， 实用性 重于颜值 大众 产 品 为主 ， 起居类 产品价 格 带全 覆 盖 大众 款 ， 主 打 性价比 ， 有部分中高 端 SKU 主要渠道 线下 ： 大 零售商 线上 ： 部 分亚 马 逊 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 线下 ： 大 零售商 线上 ： 少 量亚 马 逊 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 竞争力 总 结 大体量 龙 头近 年 成 长性有限 业 务 精简提效 推进 线上渠 道 始发力 差异化 定 位 明 确 增长 优 于 竞争 对 手 全渠道 优势 研发与 供 应链 协同 大众领 域 竞争 力 较 强 ， 实用风格 强 整 体 渠道风格 传 统 个护 类 体量大 覆 盖 面全 ， 以 场景 覆 盖 、 非电器等 见长 厨房场 景 涉及 较 少 定位偏 大 众和 中 端 渠道覆盖 较 完善 运营效 率 仍在 提 升 细分垂 直 类 小 家电龙 头 竞 争 对手一览 覆盖 面和 市占率有 限 ， 留出长尾 空间 注 ： 此 处 仅 对 比 宝 洁 、 飞 利 浦 在 个 人 护 理 用 具 领域 的 销 量 市 占 率 ， 故 其 市占 率 规 模 与 公 司 本 身 的 体量 存 在 差异 Keurig Corelle 宝洁 Revlon 飞利浦 所属领域 炊具 炊具 个护 个护 个护 基本介绍 咖啡场景 优 势 品 类 ， 同时囊括 2B端 星 巴 克 、 麦当劳 等 客户 厨房场景 优 势 品 类 ， 拥 有 康 宁 等 全 球 化 炊 具 品 牌 个护类 优 势品 类 ， 旗下 Oral-B在个护电器覆盖 面广知 名 度高 个护类 优 势品 类 ， 但主 要 产 品 为 美 妆 、 身 体 护 理 、 香 氛 等 个护类 优 势品 类 ， 专注 垂 直 类 个 护 电 器 销量市 占 率 (Euromonitor) 5.1%（ 炊具 ） 3.7%（ 炊具 ） 8.8%（ 个护 ） 8.7%（ 个护 ） 5.6%（ 个护 ） 经营 /品牌 特 点 综合饮 品 / 设 备 龙 头 ， 七 喜 母公 司 小 家电 中 咖啡 机 产 品 成 熟 ， 其中 胶 囊 咖啡 机 2019 年 收 入提升 8.2% 厨 房 用品领 域 知 名 度 高 ， 且涵 盖 大 量 场景化 非 电器 厨 具 多 品 牌与品 类 并 购 完善产 品 线 电动牙 刷 主打 品 类 产品研 发 领先 营销体 系 成熟 完 善 全 球 化运营 经 验 丰 富 自 有 品牌多 品 牌 覆 盖男女 护 理和 美 妆 全球布局渠道灵 活 其 中 美国收 入 占 比 47% 、 中英澳占 比 14% 营销体 系 成熟 完 善 ， 全 球 化运营 经 验 丰 富 整体定位 咖啡机 全 价格 带 和各 维度定位 中高端 、 高品质 Oral-B中 端性 价 比 ， 品 牌矩阵 覆 盖完善 主 打 大众 款 美 妆 、 身体 护理 、 香 氛等 全价格 带 均有 覆 盖 主要渠道 线下 ： 大 零售商 线上 ： 各 三方 平 台 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 线下 ： 大 零售 商 ， 沃尔 玛占 比 15% 线上 ： 自 建 站 +三方 线下 ： 大 零售商 线 上 ： 自 建 站 +三方 量化 测算 ： 市 占率 有 0.8-2.0pct的潜 在 提升 空间 拓展厨房 场 景 ： 依 托九阳研 发 设计 优 势切 入 若 Ninja在 厨 房 领 域 市 占 率 上 升 到 4-10名 的腰 部 水 平 ， 则 对 应的 销售量 口径平 均 市占 率 可 达 到 2%-6%， 对应市 场 增量 约 为 2-6亿美元 拓展个护 品 类 ： 市 场规模较 大 ， 仍 存 逐 步渗透 空间 个护类整体规模超 60亿美 元 ， 尽管 CR10约 57%相对略高 ， 但 腰部 和 尾部品牌较为分 散 ， 各取 所长涵 盖 面较 广 ， 细 分品类 仍 有切 入 机遇 若 Shark/Ninja首先渗 透 至 第 10名 +左 右 的 水 平 ， 则 对 应 的 销 售 量 口 径平 均 市占 率 0.5%-1.5%， 对应市场增量约为 0.6-0.9亿美元 以 2020年 美国 小 家电 341亿美 元 的 总 规模作 为 基数 ， 上 述 厨房 +个 护 带来的 约 2.6-6.9亿美 元 的 增 量 市 场 有望拉 升 SharkNinja整 体 市 占率 约 0.8pct-2.0pct， 另外需要 指 出 的 是 ， 若 以 销 售 额 做 口 径 ， 则 SN作为中高端品牌其市占率数字 会 相对 更 大 欧洲分部 推演 ： 英国成 功路 径可复制 ， 再 造半壁江 山 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 英国 法国 德国 意 大 利 西 班 牙 法德 意 西市场规模与英国 相 近 。 其中德国最 大 ， 为 英国 近 1.8倍 。 增速上 ， 2015-2020年四国小家 电和吸 尘 器行 业的 增速普 遍 高于 英 国 ， 市场 潜 力更大 竞争 相 似 。 宝 洁 、 飞 利浦 和 德龙 位 列 各国 行 业前 五 ， 头 部 企业 还 包含 美 国龙 头 Spectrum、 SEB等 欧洲市 场 有望复制英国成 功 经 验 。 2020年已经布局法德 ， 参 照 3年时间英国市占率提升到中个位数 ， 法 德 有 望 更 快复 制 英 国 体 量 西欧小家电头部竞争对手类型相似 西欧小家电头部竞争对手类型相似 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 6,000 2020年 小 家 电 零 售 额 2015-2020小 家 电 行 业 CAGR 2020年 吸 尘 器 零 售 额 2015-2020吸 尘 器 行业 CAGR 英国 法国 德国 意大利 西班牙 宝洁 SEB 宝洁 宝洁 SEB Spectrum 飞利浦 飞利浦 德龙 Taurus Group Glen Dimplex Group 宝洁 BSH Hausgerte SEB 德龙 飞利浦 德龙 德龙 飞利浦 宝洁 德龙 BSH Hausgerte Severin Elektrogert Tenacta Group SpA 飞利浦 0 3 九 阳 各 维度 稳 步 履 新 ， 与 SN协同 效 应 渐 显 九阳 ： 豆 浆机 绝对龙头 ， 厨 房小家电 矩阵 日益完 善 九 阳 从 豆 浆 机 起步 ， 不 断 扩 充 产 品 品 类 ， 营 收 分 布 逐 渐 均 衡 ， 目前 营 收以 食 品加 工 机 和 营养 煲 为 主 ， 分 别占据 公 司 近 4成和 3成的 收入 毛利率方面 ， 食品加工机毛利率最 高 ， 维持在接近 40%的高 位 ， 贡献九 阳 超 5成的毛利 ； 营 养 煲 毛 利率 达到 26%， 毛 利贡 献 接近 2成 。 九 阳 已 覆 盖 八 大 类 共 20多个 品 类 ， 产 品 矩 阵 日 益 多 元 ， 其 中 “ SKY” 系 列 凭 借 优 异 的 产 品 性 能 将豆 浆机 、 饭 煲 、 破 壁 机的 价 格带 上 拉 至 2000-3000元 的 水平 ， 表现 出 色 。 营收以食品加工机和营养煲为主 食品加 工机毛利率最高 ， 贡献 逾 5成毛利 0 20 40 60 80 100 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1 食品加 工 机 系 列 其他 营养煲 系列 电磁炉 系列 西式小 家 电 系 列 其他业务 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2015 2016 2017 2018 2019 2020H1 整 体毛 利 率 食 品加 工 机系列 西 式小 家 电系列 营 养煲 系 列 九阳产品 矩阵 覆盖厨房 生活 全场 景 一 、 豆浆机 不用手洗 K系列 、 无渣 P系列 、 免滤 G系列 二 、 破壁机 不用手洗 破 壁 机 、 静音全钢 系 列 、 高 速破壁系列 三 、 饭煲 蒸汽饭煲 、 珐琅铁 釜系列 、 铁釜系列 、 大火系列 四 、 净水器 抑 菌 RO 净水机 、 中 央 / 商 用 净 水 机 、 茶吧机 五 、 厨房电器 无人油烟 机 、 猛 火 灶 、 热水 器 、 集 成灶 、 洗碗 机 、 垃圾处理器等 六 、 厨房小电 磨粉 机 、 原 汁机 、 压力 煲 、 电磁 炉 、 面 条 机 、 电烤箱 、 开水煲等 七 、 厨 具 、 IP合作款 炊具 、 水杯 、 Line联名 款炊具及生活用品 八 、 轻养食材 鲜米 系列 、 豆料系列 九阳 看 点 品牌 定 位精 准 ， 营销 多 元 化 九阳早期 以 豆浆 机 发明者闻 名 全 国 ， 豆 浆 机 行 业 的 市 占 率 高达 70%。 为 扩 展 公 司 营 收 ， 九阳 将 从 豆 浆机 行 业积 攒 的 强 大品 牌 势能 嫁 接 到 多元 小 家电 品 类 的 推广 之 上 ， 逐 步 实 现 由 “九阳 =豆 浆 机 ”向 “九 阳 =品 质 生 活 小 家 电 ”的 战略 与 品牌 升 级转 型 ， 品牌 影 响力日 益 提 升 九 阳积 极 拥抱 年 轻 化 、 数 字 化 、 多元 化 新营销 ， 坚持价值 登 高 、 价 值 营销 ， 通 过微信 、 微博 、 抖音 、 快 手 、 销售 终 端 、 售 后 网点等渠道集合 了 2000多 万名的用 户 粉丝 ， 在新零售 和 在线直播等领域展 开了系 列 探索 与实 践 ， 致 力 于为 消费 者打造 一 站式 全品 类 、 可 视 化 、 交互 式的购 物 场景 九阳在宣传费用上投入较大 （ 亿元 ） 九阳广宣费率 50% 40% 30% 20% 10% 0% -1 0% -2 0% -3 0% 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H 1 渠道 、 售后及广告费 （ 亿 元 ） YO Y 10.5% 10.0% 9.5% 9.0% 8.5% 8.0% 7.5% 7.0% 6.5% 6.0% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H 1 渠道 、 售后及广告费用 营 收占比 九阳 看 点 产品 以 创新 为 基因 ， 研 发强 势 赋 能 九阳以发明豆 浆 机 起 步 ， 创 新 基因 深 铸 ， 前期 通 过技 术 创新与产 品 迭代 脱 颖而出 ； 上 市后 延 续创 新 精 神 ， 高 度 重 视 技 术 创 新 与 新 品 储 备 工作 ， 采 取 高 效 成 熟 的 三 层 研 发 体 系 ， 覆 盖 产品 规 划 、 开 发 、 测试 阶段 ， 2019年研发 费 用率 达 3.53% 九阳 研 发 产 出较 为 高 效 ， 如 应 用 在 SKY系列上 的 蒸 汽 加 热 、 自 清 洗 和 降 噪 等 核 心 技 术 都 为 九 阳 原 创 ， 2019年 发 明专 利 申请 量 达 256项 ， 已 拥 有 发 明 专 利 共 316项 九阳在研发上投入较大 （ 亿元 ） 九阳新增专利申请情况 5% 4% 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 2015 2016 2017 2018 2019 2020Q 1-Q 3 研发费用 研发费用率 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 新增专利申请 协同 提 效 生产 降 本 ， 研 发互 补 生产端 ： 九阳 与 SharkNinja集中采 购 、 OEM， 协 同空 间 可达上 百 亿 。 九阳 向 SharkNinja关联销售 的 产品 大 部分 为 九 阳 擅长且 热 销的品 类 ， 如 Foodi系 列煲 类 和多功 能 锅 等 ， 原 材 料 、 工 艺和技 术 大 致相 同 。 双 方将 原 材料 采 购和 OEM统合 进 行 ， 采 购议 价 权更 强 ， 且 OEM和自 建 产能 协 同降本 研发 端 ， 九 阳 和 SharkNinja技术优 势 互补 显 著 。 九 阳 的 加热 控 温 类 优 势技 术协 同 Ninja开发 Foodi系 列锅 煲类 产 品 ； 而 SharkNinja在 动 力类 技 术上 储 备雄 厚