建材行业2021年度策略：周期？周期！.pdf

建筑材料 |证券研究报告 行业深度 2020年 12月 1日 Table_IndustryRank 中性 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 华新水泥 600801.SH 24.64 买入 祁连山 600720.SH 15.76 买入 东方雨虹 002271.SZ 35.19 买入 永高股份 002641.SZ 7.25 买入 资料来源：万得，中银 证券 以 2020年 11 月 27日当地货币收市价为标准 相关 研究报告 Table_relatedreport 建材行业周报 20200914 建材行业 2020年中报综述 20200909 建材行业周报 20200901 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 建筑材料 Table_Analyser 证券分析师： 余斯杰 (8621)20328217 sijie.yubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300520060001 证券分析师： 陈浩武 haowu.chenbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S0930510120013 Table_Title 建材行业 2021年度 策略 周期？周期！ Table_Summary 2020 年建材板块表现较好，防水、减水剂、 B 端龙头 受益 集中度提升；玻璃与玻纤 受益 行业景气度 改善均有较好收益 。 考虑 2020年水泥景气度处于低谷， 2021 年 或将迎来周期复苏 ；管材 行业集中度提升加持下 ，龙头业绩有望快速增长；防水行业应密切关注政策发布动态；玻璃与玻纤处于景气度高点，未 来有望持续；减水剂应关注价格与销售增速提升情况； B端建材未来业绩增速与估值溢价或将有所回落。 总体优先度排序是 水泥 管材 防水 玻纤 玻璃 减水剂 B端龙头 。 支撑评级的要点 预计 2021 年水泥行业景气度提升： 2020 年受疫情和雨水天气影响，水泥价格承压，景气度同比下滑，不及市场预期。预计 2021 年新增熟料产能仍维持在 3000-4000万吨左右，冲击动能仍保持 1%左右的低水平。2021年预计地方政府偿债压力加大，经济复苏，基建托底经济或将被弱化，基建投资整体保持稳定。地方政府转让土地使用权补充收入意愿增强，随 着土地成交面积增加，预计 2021 年新开工面积将有所回升，地产需求有所提升。总体看 2021年水泥行业景气度将好于 2020年。 “旧改”启动 +行业集中度提升，建议关注管材 ：随着“旧改”启动以及下游行业集中度提升，部分行业龙头销售规模有增长空间。且随着PVC、 PE、 PP等管材原材料上涨，产品价格有望逐步转嫁至下游，产品单位利润水平得到提升，板块整体营收与利润均有较大增长空间。 玻璃与玻纤处于景气度高点，未来一到两个季度产品价格有望维持高位 ：当前玻璃行业新增产能少，库存水平低，需求向好，行业处于景气高点，预计未来 半 年 价格有望维持高位，龙头业绩持续释放。玻纤随着需求改善，价格调升，行业龙头 释放 产能，当前处于供需两旺态势。 未来一至两个季度内 玻纤价格仍有望维持高位。 防水建议关注原料价格与政策动向，减水剂应关注产品价格与发货量增速的改善 ：在疫情和雨水影响下，早周期品出货量有所减少。但上市龙头在行业集中度提升加持下，仍维持较高发货量 增速 。考虑防水和减水剂集中度提升的逻辑已为市场所认知。 2021年防水材料应进一步关注沥青价格变动趋势以及政策监管动态可能带来的超预期收益；减水剂应关注产品价格以及发货量增速的回升情况。 B端建材业 绩增速有所放缓，板块估值溢价或将有所回落 ： 2020年 B端建材龙头估值大幅提升，我们认为 B端建材龙头的业绩快速释放 一方面是 精装房加速集中，多数 B端建材龙头 2016-2017年上市 ， 2019-2020年刚好是上市融资后产能建设完毕达产的时间段。当前一线城市精装房渗透率已超 80%，达到发达国家水平，预计精装房渗透率提升最快的时间已过。因此，未来 B端建材业绩增速与估值溢价或将有所回落。 重点推荐 水泥行业 推荐华中和西北龙头 华新水泥、祁连山 ；管材推荐 PVC管行业龙头 永高股份 ； 防水推荐行业龙头 东方雨虹 。 评级面临的主 要风险 风险提示 ：水泥产能集中投放、竣工不及预期、海外疫情恶化、精装房渗透放缓。 Table_Companyname 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 2 目录 2020年回顾与展望 . 6 基建地产：预计基建投资趋稳，地 产投资提升 . 10 水泥行业： 2020景气下行， 2021反转可期 . 13 其他建材：建议重点关注管材 . 16 投资建议 . 20 风险提示 . 21 华新水泥 . 23 祁连山 . 29 东方雨虹 . 35 永高股份 . 41 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 3 图表 目录 图表 1.2020年至今建材板块表现较好 . 6 图表 2. 主动管理公募持有建材股票金额增长（单位：万元） . 6 图表 3.2020年建材行业重仓持股情况 . 7 图表 4. 水泥、玻璃、玻纤装修建材景气度指数同比 . 7 图表 5. 水泥行业基本面数据 . 7 图表 6. 玻璃行业基本面数据 . 7 图表 7. 玻纤行业基本面数据 . 7 图表 8. 水泥行业不同区域景气度指数变化情况 . 8 图表 9. 玻璃行业不同区域景气度指数变化情况 . 8 图表 10. 2020年三季度建材各细分板块业绩增速 . 8 图表 11. 2020年一至三季度各细分板块业绩增速 . 8 图表 12. 各季度建材板块指数涨幅拆分 . 9 图表 13. 2016年四季度后，建材指数开始有显著超额收益 . 9 图表 14.2020年以来建筑行业相关重大政策 . 10 图表 15. 电热气水投资增速提升，交运与公用增速较低 . 10 图表 16. 建筑行业整体投资需求保持平缓 . 10 图表 17. 2020年呈现拿地旺盛、开工疲软、销售回升态势 . 11 图表 18. 2020年拿地面积增长明显但溢价率整体下滑 . 11 图表 19. 2020年开工面积增速疲软，但融资温和增长 . 11 图表 20. 商品房销售价格温和上涨，面积触底回升 . 11 图表 21. 2020年水泥行业景气度整体下探 . 13 图表 22.最近两个月水泥行业 产量同比提升 . 13 图表 23. 水泥熟料价差出现回升 . 13 图表 24.水煤价差回升 . 13 图表 25. 行业集中度高位稳定，产能利用率稳步提升 . 14 图表 26.近年来行业冲击动能减小，高度景气有望持续 . 14 图表 27. 地方政府财政压力加大 . 14 图表 28.土地成交量增价减 . 14 图表 29. 华中地区价格水平 . 15 图表 30.华中地区需求和景气度 . 15 图表 31. 西北地区价格水平 . 15 图表 32. 西北地区需求和景气度 . 15 图表 33. 需求向好，供给平稳，库存快速下降 . 16 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 4 图表 34. 价格上涨，玻璃企业处于量价齐升的业绩释放期 . 16 图表 35.2020年上半年全国在产产能变化少于去年同期 . 16 图表 36. 当前玻纤行业处于供需两旺状态 . 16 图表 37. 需求供给剪刀差最大时候已过 . 16 图表 38. 防水行业三巨头业绩快速增长 . 17 图表 39.防水产品价格与沥青高度相关 . 17 图表 40. 2019年四季度以来防水行业有超额收益 . 17 图表 41.行业估值溢价有快速提升 . 17 图表 42. 减水剂行业三巨头业绩快速增长 . 18 图表 43.环氧乙烷等原材料价格已恢复正常水平 . 18 图表 44. 2020三季度以来减水剂收益有所回落 . 18 图表 45.行业估值溢价回归正常水平 . 18 图表 46. B端建材 2020年业绩 增速与估值溢价下滑 . 19 图表 47.PVC、 PE、 PP近期价格上涨 . 19 图表 48. 2019年以来管材相对建材板块并无明显超额收益 . 19 图表 49.行业估值溢价处于正常水平 . 19 附录图表 50. 报告中提及上市公司估值表 . 22 图表 51. 公司历史发展沿革 . 24 图表 52. 公 司股权结构图 . 24 图表 53. 公司近年来营业收入变动情况 . 25 图表 54. 公司近年来归母净利变动情况 . 25 图表 55. 水泥占收入大头， 骨料业务占比提升 . 25 图表 56. 华中西南公司收入主要来源区域 . 25 图表 57. 公司是湖北省内第一龙头 . 26 图表 58. 湖北省内水泥景 气度持续下降 . 26 图表 59. 公司是云南省内第三龙头 . 26 图表 60. 云南省内水泥景气度低位回升 . 26 图表 61. 公司产能主要布局在鄂 、湘、川、滇四省 . 27 图表 62. 公司各项财务指标与同行相比处于中上水平 . 27 图表 63. 近年来公司水泥销售量价本情况 . 27 图表 64. 近年来公司股价表现和基本面基本一致 . 27 图表 65. 公司历史发展沿革 . 30 图表 66. 公司股权结构图 . 30 图表 67. 公司近年来营业 收入变动情况 . 31 图表 68. 公司近年来归母净利变动情况 . 31 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 5 图表 69. 水泥占收入大头，骨料业务占比提升 . 31 图表 70. 甘肃青藏是 公司收入主要来源区域 . 31 图表 71. 公司是甘肃省内第一龙头 . 32 图表 72. 甘肃省内水泥景气度持续攀升 . 32 图表 73. 公司是青海省 内第二龙头 . 32 图表 74. 青海省内水泥景气度持续攀升 . 32 图表 75. 公司产能主要布局在甘肃、青海两省 . 33 图表 76. 公司各项财务 指标与西北同行相比处于中上水平 . 33 图表 77. 近年来公司水泥销售量价本情况 . 33 图表 78. 近年来公司股价表现和基本面基本一致 . 33 图表 79. 公司历史发展沿革 . 36 图表 80. 公司收入稳步增长 . 36 图表 81. 公司盈利水平节节高升 . 36 图表 82. 新一轮募投项目资 金使用计划 . 37 图表 83. 建筑防水产品结构 . 37 图表 84. 防水卷材产品结构 . 37 图表 85. 地产商集中度提升 -龙头市占率 . 38 图表 86. 地产商集中度提升 -销售额 . 38 图表 87.房地产 500强企业防水品牌首选率 . 39 图表 88. 公司历史发展沿革 . 42 图表 89. 公司股权结构图 . 42 图表 90. 多年以来公司营业收入稳步增长 . 43 图表 91. 2018年以来公司归母净利表现亮眼 . 43 图表 92. 塑料管是收入的主要构成 . 43 图表 93.近年来管理费用率有所下降 . 43 图表 94. 塑料管行业集中度较低 . 44 图表 95. 公司市占率逐年提升 . 44 图表 96.政策推动行业高质量发展 . 44 图表 97. 公司深耕华东，收入占比达到 59.4% . 45 图表 98.公司注重营销，聘请黄渤作为代言人 . 45 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 6 2020年 回顾与展望 1. 建材行业股票表现 ：可圈可点 ，轮番登场 全年表现较好，早周期、后周期、玻璃、玻纤轮番登场 ： 2020 年至今建材行业依旧延续较强走势，1-11月份建材指数收益排名全 A股第 10，仅次于消费、医药、科技等相关板块。其中 2-4月份， 7-8月份走势尤为强劲。上半年在行业集中度提升的逻辑驱动下，早周期板 块的防水、减水剂以及后周期的涂料、瓷砖、五金等板块表现强势。 7-8月份玻璃和玻纤行业周期复苏，个股表现较好。 图表 1.2020年至今建材板块表现较好 - 1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %电气设备 食品饮料 社服汽车医药军工化工电子家电建材机械有色轻工农林牧渔 综合传媒计算机钢铁商贸非银公用事业 交运采掘建筑纺服通讯银行房地产资料来源：万得 ， 中银证券 图表 2. 主动管理公募持有建材股票 金额 增长（单位： 万元 ） 02 0 0 0 04 0 0 0 06 0 0 0 08 0 0 0 01 0 0 0 0 01 2 0 0 0 01 4 0 0 0 02 0 1 2 Q 1 2 0 1 3 Q 2 2 0 1 4 Q 3 2 0 1 5 Q 4 2 0 1 7 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 9 Q 3水泥 早周期 玻璃 管材 后周期 玻纤 新材料资料来源：万得 ， 中银证券 持股市值持续增长，持仓仍集中在行业龙头，东方雨虹独领风骚 ： 2020 年以来，主动管理公募基金持续增持建材板块股票，合计持股达到 9.5亿股。其中多数持仓集中在东方雨虹、海螺水泥、中国巨石、北新建材等龙头。其中东方雨虹机构重仓持股市值从一季度 65.5 亿元持续提升至三季度 101.8亿元。中国巨石和北新建材、海螺水泥三季度末持股市值分别为 28.1、 24.7、 24.3亿元 。三棵树持股市值从二季度末 7.3亿元提升至三季度末 17.5亿元。 2020年 12月 1日 建材行业 2021年度策略 7 图表 3.2020年 建材行业重仓持股情况 市值第 1 市值第 2 市值第 3 市值第 4 市值第 5 增持第 1 增持第 2 减持第 1 减持第 2 2020Q1 东方雨虹 海螺水泥 北新建材 华新水泥 冀东水泥 垒知集团 科顺股份 蒙娜丽莎 菲利华 6,548.5 5,112.9 2,638.1 1,313.4 1,104.1 11677.7% 4009.8% -81.6% -68.0% 2020Q2 东方雨虹 海螺水泥 中材科技 坚朗五金 三棵树 永高股份 祁连山 塔牌集团 兔宝宝 7,894.5 1,783.1 1,463.7 783.8 726.9 6868.2% 349.5% -93.8% -88.2% 2020Q3 东方雨虹 中国巨石 北新建材 海螺水泥 三棵树 兔宝宝 福莱特 东宏股份 垒知集团 10,182.2 2,814.2 2,469.8 2,431.2 1,746.6 4881.9% 782.1% -99.6% -95.7% 资料来源： 万得 ，中银证券 2. 2020年行业基本面 ：景气度有所回落 不同板块基本面情况回顾 ： 2020 年上半年受疫情影响，建材行业与其他一样受到景气度下滑影响，不同细分行业具体影响情况不一样。其中水泥行业 2-3月份受到冲击最为明显，恢复最快。但 5-7月份南方雨水对水泥行业出货量冲击较大，水泥价格持续下跌。 8月份以来行业需求持续改善，但价格与出货量等指标仍难以达到去年同期水平。玻璃行业受疫情冲击，需求快速下滑，库存累积，价格在 4 月份快速下跌。疫情冲击 释放完毕后，行业景气度快速回升。价格持续回升，屡创历史新高，行业景气度达到近 10年来最高水平。玻纤有较多需求在海外，随着海外疫情蔓延，行业景气度复苏较为缓慢 。下半年随着行业需求改善以及风电装机需求快速增长，产品价格快速回升，价格重新回到 2018年周期高点水平。装修建材上半年同样受疫情影响景气度有所下滑，但在地产竣工持续回升的影响下，装修建材景气度复苏进程相对较快。 图表 4. 水泥、玻璃、 玻纤 装修建材景气度 指数同比 图表 5. 水泥行业基本面数据 - 1 .0- 0 .8- 0 .6- 0 .4- 0 .20