科创板一周年专题研究：巡礼鉴不凡.pdf

本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 9 页 分析师 :林思闪 登记编码： S0730519050004 linssccnew 021-50586971 巡礼鉴不凡 科创板 一 周年专题研究 证券研究报告 -策略专题 发布日期： 2020 年 07 月 21 日 相关报告 策略专题：去芜存菁科创板 2019-04-18 科创板专题系列二：注册制的革新 2019-05-26 科创板专题系列三：优质科创企业可能的估值溢价 2020-06-14 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586328 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 14 楼 邮编： 200122 投资要点 : 科创板的设立除了支持符合国家战略的高新技术产业发展外，很重要的一环是试点注册制。从目前科创板开板一年以来 IPO 的情况看，比较科创板 133 家公司与交易所主板创业板中小板上市日期从 2019 年 7 月 22 日至今的 145 家公司表现，呈现如下主要特征：（ 1）科创板注册制的发行审核流程相对交易所其他板块 IPO采用核准制，效率大大提升。（ 2）科创板首发市盈率和上市首日涨跌幅大于交易所其他板块。（ 3）由于科创板将涨跌幅限制扩大到 20%，近一年所有个股日均振幅高于交易所其他板块。 科创板二级市场表现方面 ，科创板股价长期趋同于主板，交投热度相对交易所其他板块更高。比较科创板公司数大于等于 10 家的行业与申万一级行业指数发现，科创板行业 PE 中位数普遍高于申万行业指数，从基本面看，背后是科创板普遍更高的研发投入和盈利增速。按市值分类看，明显呈现市值越大，近一年股价涨幅越大的现象，从研发支出占营业收入比例和盈利增速看，基本上也是表现出越大市值的个股组合研发投入越高、盈利增速趋势上行或更加稳定的规律。 2020 年 7 月科创板解禁市值规模达 3198 亿元，远超今年其他月份，是解禁月份次高的 11 月份的 3 倍，占科创板总市值的 12%。从结构上看，中芯国际和中国通号这两支股的解禁规模就达到17.6 亿股，占比 7 月解禁规模的 37.8%； 7 月 22 日的解禁压力最大，当天有 31 家公司解禁，解禁股数为 31.5 亿股，占比 7 月解禁规模为 64%。由于解禁股票集中公司范围小，对科创板整体预计影响不大。以创业板 2009 年 10 月 30 日开板后至 2010 年 12月 31 日的板块走势来看，创业板首发 28 支股票在开板前两月遭到资金炒作，整体涨幅相对全 A 有超额收益，随后交投情绪逐渐趋于冷静， 2010 年全年创业板与全部 A 股股价走势显著趋同，相关度为 0.57，而 2010 年 11 月创业板解禁流通市值为 275 亿元，是解禁次高月份 12 月的 3 倍更多，期间创业板 /全部 A 股股价走势平稳，市场整体受解禁影响不大。另外， 7 月 22 日科创 50 指数即将推出，将吸引更多被动型指数基金等增量资金持续流入，亦有利于缓解解禁规模增多的压力。 风险提示： 减持规模超预期，资金供给低于预期，海外黑天鹅 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 9 页 内容目录 1. 注册制大幅提升 IPO 发行效率，交投活跃度和股价振幅更高 . 3 2. 科创板二级市场表现与基本面的映射 . 3 2.1. 科创板股价长期趋同 于主板，交投热度相对更高 . 3 2.2. 科创板公司基本面质地更好，估值更高 . 5 3. 7 月解禁规模暴增，预计对科创板整体影响不大 . 7 图表目录 图 1：科创板与全 A 创业板股价走势 . 4 图 2： 2009-2011 创业板与全 A 股价走势 . 4 图 3：科创板换手率高于其 他板块 . 4 图 4：科创板成交额占比全 A 低于创业板 . 5 图 5：科创板市值占比持续提升 . 5 图 6：按战略性新兴产业分类 . 5 图 7：按申万一级行业分类 . 5 图 8：科创板个股涨幅区间分布 . 6 图 9：科创板按行业分个股涨幅分布 . 6 图 10：今年科创板解禁股票市值月度分布 . 8 图 11：创业板开板后一年与全 A 股价走势趋同 . 8 图 12： 2010 年科创板解禁股票市值月度分布 . 8 表 1：科创板更高的 PE 对应更高的研发投入和盈利增速 . 6 表 2：更大市值的公司涨幅更大，基本面质地更优 . 7 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 9 页 1. 注册制大幅提升 IPO 发行效率，交投活跃度和股价振幅更高 科创板的设立除了支持符合国家战略的高新技术产业发展外，很重要的一环是试点注册制。理论上说，注册制相对核准制具有更完备、真实的信息披露要求，发行效率更高，定价更加专业化市场化，淡化盈利水平要求，更注重企业未来的成长性等优势（参见科创板专题系列二：注册制的革新 -20190526）。从目前科创板开板一年以 来 IPO 的情况看，比较科创板 133 家公司与交易所主板创业板中小板上市日期从 2019 年 7 月 22 日至今的 145 家公司表现，呈现如下主要特征： （ 1）科创板注册制的发行审核流程相对交易所其他板块 IPO 采用核准制，效率大大提升。从 IPO 受理日到 IPO 发审委审核通过公告日，科创板公司平均用时 152 天，中位数 153 天，说明各公司上市审核用时均衡，差距不大。而交易所其他板块上市公司从 IPO 受理日到 IPO 发审委审核通过公告日平均用时 767 天，中位数是 412 天，公司核准通过用时长、差距巨大。科创板公司首发平均募资总额为 15 亿 元，相比交易所其他板块平均募资 13.8 亿元的规模差距不大。 （ 2）科创板首发市盈率和上市首日涨跌幅大于交易所其他板块。科创板新股发行的网下询价制度，理论上更加市场化，定价预期更合理 IPO 溢价率低。但实际上，科创板公司不仅首发市盈率普遍高于首发时所属行业市盈率，上市首日涨幅也远高于交易所其他板块。科创板公司首发市盈率中位数为 46 倍，首发所属行业市盈率为 36.6 倍；由于核准制下上市新股普遍市盈率 23 倍红线的指导价，交易所其他板块首发市盈率 22.98 倍，低于首发所属行业 31 倍 PE。科创板公司上市首日涨幅平均值为 163%，中位数 127%，远高于交易所其他板块平均 43%的涨幅， 44%的涨幅中位数，个股涨幅波动差别也大。 但也由于上市首日的涨幅和 PE 过高，上市后 5 天有 60%的科创板公司由涨转跌，而在主板这个比例只有 10%。 （ 3）由于科创板将涨跌幅限制扩大到 20%，近一年所有个股日均振幅为 6.8%，高于交易所其他板块 4.5%的区间日均振幅。科创板股票近一年区间日均换手率为 6%，交投活跃度也好于交易所其他板块 5.7%的区间换手率均值。 2. 科创板二级市场表现与基本面的映射 2.1. 科创板股价长期趋同于主板，交投热度相对更高 自 2019 年 7 月 22 日科创板开板至今，近一周年时间，科创板共上市 133 家公司，总市值 2.7 万亿。从板块股价走势来看，科创板股票在经历了开板前两周的炒作大幅拉涨后，股价整体趋势性回落，交投逐渐回归理性。从股价的相关度看，从 2019 年 7 月 22 日至 2019 年 11月 30 日，由于科创板股价的大起大落，科创板与全部 A 股、创业板的相关度分别为 -0.5 和 -0.6，2019 年 12 月 1 日至今，科创板与全部 A 股、创业板的相关度分别达到 0.95 和 0.92。这个炒本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 9 页 新的现象在创业板开板时期也较为相似，创业板 2009 年 10 月 30 日开板后先跌了一个 星期，再大幅拉涨一个月，随后市场活跃度和涨跌相关度逐渐和主板趋同，从 2009 年 10 月 30 日至2010 年 1 月 29 日，创业板和全部 A 股股价走势相关度为 0.13， 2010 年 2 月 1 日至 2011 年12 月 30 日两者相关度提升到 0.7。 图 1： 科创板与全 A 创业板股价走势 图 2： 2009-2011 创业板与全 A 股价走势 资料来源： Wind, 中原证券 资料来源： Wind, 中原证券 从换手率看，科创板开板一个月内，交投活跃带动换手率居高不下， 2019 年 7 月 22 日至2019 年 8 月 22 日，月换手率中位数为 24%。一个月后换手率逐渐稳定在 3%-15%区间，这个换手率水平还是远远高于全部 A 股 1%和创业板 2.88%的换手率中位数。事实上，科创板的自由流通市值占总市值的比例是远低于全部 A 股与创业板的占比的，这一年科创板自由流通市值/总市值的均值为 14%，全部 A 股和创业板分别是 38.5%和 47.2%。但科创板的成交额占自由流通市值的比例则远大于全 A 与创业板的规模，科创板成交额 /自由流通市值近一年的均值为11.96%，全部 A 股与创业板为 2.66%和 4.3%。这也一定程度反映了科创板的交投热度。截止7 月 20 日，科创板总市值占全 A 的比重为 3.4%，成交额占比为 5%，融资融券占全 A 融资融券交易额的比例为 18%。 图 3： 科创板换手率高于其他板块 40506070809010011010121416182022242628302019-07-262019-08-262019-09-262019-10-262019-11-262019-12-262020-01-262020-02-262020-03-262020-04-262020-05-262020-06-26创业板 全部 A股 科创板（右） 051015202501020304050602009-10-302009-12-302010-02-282010-04-302010-06-302010-08-312010-10-312010-12-312011-02-282011-04-302011-06-302011-08-312011-10-31创业板 全部 A股（右） 0102030405060708090科创板 全部 A股 创业板 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 9 页 资料来源： Wind, 中原证券 图 4： 科创板成交额占比 全 A 低于创业板 图 5： 科创板市值占比持续提升 资料来源： Wind, 中原证券 资料来源： Wind, 中原证券 2.2. 科创板公司基本面质地更好，估值更高 科创板定位于服务符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。去年 7 月 22 日开板至今，共 133 家企业按战略性新兴产业分类，主要集中于新一代信息技术产业、生物产业、高端装备制造业和新材料产业；按申万一级行业 分类，主要集中的行业是计算机、医药生物、机械设备和电子。从近一年个股涨跌分布来看，有刚好一半的科创板个股涨幅为正，另一半涨幅为负。其中涨幅为正的个股分布最多的行业是医药生物（ 18 家）、电子（ 13家）、计算机（ 13 家），占行业全部个股数的比例分别为 67%、 65%和 46%。 图 6： 按战略性新兴产业分类 图 7： 按申万一级行业分类 资料来源： Wind, 中原证券 资料来源： Wind, 中原证券 00.050.10.150.20.250.3科创板 /全 A 创业板 /全 A 00.020.040.060.080.10.120.1400.0050.010.0150.020.0250.030.0350.042019-07-222019-08-222019-09-222019-10-222019-11-222019-12-222020-01-222020-02-222020-03-222020-04-222020-05-222020-06-22科创板 /全 A 创业板 /全 A(右） 55 31 19 17 8 1 1 0102030405060 28 27 26 20 10 5 4 4 3 2 1 1 1 051015202530本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 9 页 图 8： 科创板个股涨幅区间分布 图 9： 科创板按行业分个股涨幅分布 资料来源： Wind, 中原证券 资料来源： Wind, 中原证券 比较科创板公司数大于等于 10 家的行业（医药、机械设备、计算机、化工、电子）与申万一级行业指数发现，科创板行业 PE 中位数普遍高于申万行业指数，从基本面看，背后是 科创板普遍更高的研发投入和盈利增速。按市值分类看，明显呈现市值越大，近一年股价涨幅越大的现象，从研发支出占营业收入比例和盈利增速看，基本上也是表现出越大市值的个股组合研发投入越高、盈利增速趋势上行或更加稳定的规律。 表 1： 科创板更高的 PE 对应更高的研发投入和盈利增速 科创板（公司数） 2019.7.22 至今区间涨幅 % PE中位数 研发支出总额占营业收入比例 2018 年归母净利润增速 % 2019 年归母净利润增速 % 2020 年 Q1 归母净利润 增速 % 医药（ 27） 64.07 120 26.52% -82.25 -70.60 202.74 机械设备（ 26） -4.60 71 5.51% 24.39 18.05 -17.16 计算机（ 28） 17.80 92 16.79% 53.76 21.84 48.28 化工（ 10） 17.42 95 4.58% 154.96 20.92 -22.96 电子（ 20） 32.29 105 12.17% 35.07 29.28 11.29 申万一级行业指数 市盈率PE(TTM) 医药生物 69.11 56.23 3.05% -12.75 -8.76 -17.48 机械设备 22.85 32.60 4.83% -30.92 0.06 -49.46 计算机 50.05 83.18 8.75% -63.73 7.01 -121.42 化工 27.32 28.53 1.17% 20.05 -37.87 -111.72 电子 83.68 58.58 4.25% -27.94 31.46 -12.43 资料来源： Wind, 中原证券 6.06% 17.42% 24.24% 38.64% 12.88% 01020304050600%5%10%15%20%25%30%35%40%45%100% 50%,100% 0,50% -30%,0 -30%个股数量占比 个股数（右） 67% 65% 46% 23% 50% 60% 33% 100% 0%20%40%60%80%100%120%02468101214161820涨幅为正的行业个股数 涨幅为正的个股行业占比（右） 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 9 页 表 2： 更大市值的公司涨幅更大，基本面质地更优 按市值（公司数 ）单位：亿 区间涨跌幅(算术平均 ) 2019-07-22至今 单位 % 市盈率(TTM,最新 )不调整 研发支出总额占营业收入比例 (整体法 )去年年报 归属母公司股东的净利润合计(同比增长率 ) 2018 年报 % 归属母公司股东的净利润合计 (同比增长率 ) 2019 年报 % 归属母公司股东的净利润合计 (同比增长率 )今年一季 % 大于 500（ 11） 67.41 192.04 10.13% 9.08 30.45 5.06 200 到 500（ 25） 52.79 260.62 12.10% 15.07 15.24 146.48 50 到 100（ 29） 14.75 71.21 8.19% 52.06 23.40 8.06 100 到 200（ 43） 14.27 111.15 9.10% 54.04 19.77 -29.08 小于 50（ 24） -14.38 68.26 7.62% 61.30 13.35 -55.29 资料来源： Wind, 中原证券 3. 7 月解禁规模暴增，预计对科创板整体影响不大 2020 年 7 月科创板解禁市值规模达 3198 亿元，远超今年其他月份，是解禁月份次高的 11月份的 3 倍，占科创板总市值的 12%。从结构上看，中芯国际和中国通号这两支股的解禁规模就达到 17.6 亿股，占比 7 月解禁规模的 37.8%； 7 月 22 日的解禁压力最大，当天有 31 家公司解禁，解禁股数为 31.5 亿股，占比 7 月解禁规模为 64%。今年 7 月以来科创板日均成交量为 8.8 亿股， 7 月 22 日的解禁规模就达到 7 月日均成交量的 358%。但由于解禁股票集中公司范围小，对科创板整体预计影响不大。 以 7 月 16 日为例，当天中芯国际 10.4 亿股解禁，科创板整体下跌 5%，但当日影响板块下跌的原因主要与主板相同，受银保监会严查乱加杠杆和投机炒作行为、英国宣布停止在 5G建设中使用华为设备的事件触发，市场有短期冲高回调的需要，当日上证指数跌幅 4.5%，创业板指跌幅 5.9%。另以创业板 2009 年 10 月 30 日开板后至 2010 年 12 月 31 日的板块走势来看，创业板首发 28 支股票在开板前两月遭到资金炒作，整体涨幅相对全 A 有超额收益，随后交投情绪逐渐趋于冷静， 2010 年全年创业板与全部 A 股股价走势显著趋同，相关度为 0.57，而 2010 年 11 月创业板解禁流通市值为 275 亿元，是解禁次高月份 12 月的 3 倍更多，期间创业板 /全部 A 股股价走势平稳，市场整体受解禁影响不大。另外， 7 月 22 日科创 50 指数即将推出，将吸引更多被动型指数基金等增量资金持续流入，亦有利于缓解解禁规模增多的压力。 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 8 页 / 共 9 页 图 10： 今年科创板解禁股票市值月度分布 资料来源： Wind, 中原证券 图 11： 创业板开板后一年与全 A 股价走势趋同 图 12： 2010 年科创板解禁股票市值月度分布 资料来源： Wind, 中原证券 资料来源： Wind, 中原证券 风险提示： 减持规模超预期，资金供给低于预期，海外黑天鹅 197.16 463.60 59.20 134.33 97.00 277.25 3,197.99 255.07 397.21 286.44 1,035.27 300.55 0500100015002000250030003500正月 二月 三月 四月 五月 六月 七月 八月 九月 十月 十一月 腊月 本期开始流通市值合计 (亿元 ) 051015202501020304050602009-10-302009-11-302009-12-312010-01-312010-02-282010-03-312010-04-302010-05-312010-06-302010-07-312010-08-312010-09-302010-10-312010-11-302010-12-31创业板 全部 A股（右） 49.54 15.48 26.99 14.62 11.05 26.32 21.09 6.75 9.07 275.06 75.53 050100150200250300本期开始流通市值合计 (亿元 ) 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 9 页 / 共 9 页 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规 要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预 测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和 合格 投资者参考。根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（ R1）等级，普通投资者应在投资顾 问指导下谨慎使用。 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