摄像头产业链梳理，核心赛道在哪里？.pdf

优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 摄像头产业链梳理 核心赛道在哪里 ？ 今天我们研究的行业，属于手机零配件产业链。 对这条产业链，内地和港市，有点“冰火两重天”的感觉。同为细分赛道龙头，蓝思科技、歌尔声学已经是翻倍的涨幅，而港市的镜头龙头 A，却几乎是趴在原地。 近年来，这个细分领域龙头的收入增速，远超过下游手机行业公司增速。以 2019 年为例，苹果公司的收入同比下降 2%，而我们要研究的这个行业的龙头收入同比增速，却能达到 40%以上。 其中，行业龙头 A 自 2020 年 3 月底至今，从 102.62 港元上涨至 144港元，涨幅达到 40%，虽然也有上行，但比起其他手机配件龙头，其实这涨幅算是低的可怜。 图：龙头 A 走势 来源： wind 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 而另一个龙头 B 则从 2020 年 3 月底至今，从 137 元上涨至 243元，涨幅达到了 77%。 图：龙头 B 走势 来源： wind 它就是 摄像头产业链 。上述两家代表公司，分别为舜宇光学、韦尔股份，因受益于近年来手机搭载的摄像头数量提升等原因，近年来收入增速较快，从而使其市值不断抬升。 对于摄像头产业链，眼下我们需要解决的几个核心问题： 一是，该产业链的增长驱动力是什么？未来其高增长是否可以长期延续？ 二是，该产业链核心赛道在哪里？竞争格局如何？各企业的市占率增长逻辑是什么？ 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 （壹） 摄像头模组产业链，从上游到下游，依次为： 上游为零部件制造，主要包括 CMOS 传感器、镜头、音圈马达、滤光片，涉及的公司分别对应舜宇光学、韦尔股份、瑞声科技、水晶光电等。 中游为模组封装，涉及的上市公司包括舜宇光学、欧菲科技、丘钛科技等。 下游为终端厂商，涉及的上市公司包括苹果、三星等。 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：摄像头模组产业链 来源：塔坚研究 由于该产业链的核心下游手机制造厂商，大多为海外企业，而我国较大型的手机制造厂商如华为、 vivo 等并未上市，且驱动逻辑与摄像头模组存在一定区别。因此，我们主要研究产业链上游零部件制造、中游模组封装企业。 （贰） 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 从摄像头模组的应用场景上来看，其主要应用于智能手机领域，智能手机摄像头的出货量占摄像头总体出货量的比重达到 75%。因此，我们主要来看智能手机对摄像头模组的拉动。 智能手机摄像头的市场规模增长，主要看两方面因素：一是，摄像头销量的增长；二是，单价的提升。对应的公式为： 摄像头模组市场规模增长 =（ 1+摄像头销量增速） *（ 1+单机价值提升） 。 我们先来看摄像头销量的增长空间有多大： 对于摄像头销量的增长，我们主要看两方面因素：一是，搭载摄像头的手机销量增长；二是，单机配备摄像头的增长空间。 1）手机 销量增长空间 截至 2019 年 11 月，我国移动手机的保有量为 16.01 亿部，普及率达到了 114.7 部 /百人，较 2018 年增长 2.23%，增长缓慢。同时，从移动手机的覆盖人数上来看，我国已经有 98%的人拥有手机，覆盖率较高。从总量上来看，未来增长空间有限。 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：手机普及率 来源：中商产业研究院 因此，未来我国手机市场的增长，主要看内部替换需求。一是，智能手机替代功能机；二是， 5G 换机潮。 虽然我国手机的普及率较高，但其实智能手机普及率并不高。 2018 年，我国智能手机的普及率仅为 68%，全球排名第 15 位。而韩国的普及率则达到 94%，排名首位；美国为 77%，排名第 7 位。 不过，从我国智能手机的出货量占全部手机出货量的比重上来看，截至 2020 年 5 月，我国智能手机出货量占比达到 97.4%。未来，随着智能手机不断替代功能机，我国的智能手机普及率仍有较大的增长空间。 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 假设未来 10 年，我国的智能手机普及率能够达到目前韩国水平，则年复合增速约为 3.29%。 而从 5G 换机角度来看，由于近年来智能手机的创新度逐渐下降，导致消费者对 5G 手机的期待度较高。据高通和诺基亚的全球调研数据显示，有 50%的消费者希望成为 5G 早期应用者。 从 2019 年 8 月有 5G 手机上市至今， 5G 手机出货量快速提升。截至2020 年 5 月，我国 5G 手机出货量已经达到 4608.4 万台，较 2019年增长了 2.35 倍。根据全球电信研究与咨询机构统计， 2020 年，我国 5G 手机出货量将达到 1.5 亿部。 同时，根据历史上 3G（ 2011-2013 年）、 4G（ 2014-2016 年）的换机周期来看，换机潮带来 的手机行业高增长，一般可持续 2-3 年。 根据 Canalys 预测，截至 2020 年，中国手机市场上 5G 手机占比将达到 17.5%，而到 2023 年，这一比例将攀升至 62.7%。据此测算，其年复合增速则达到 53%。 综上，未来手机销量的增长，主要来源于市场内部升级，而其中主要的驱动力则在于 5G 换机潮。 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 （叁） 目前，由于智能手机鲜有突破性的创新，而光学给用户带来的感受更直观，体验感强。因此，各大智能手机制造产商均在提升摄像功能上下功夫。为了实现提升拍摄效果的作用，在硬件方面，主要围绕增加镜片、 镜头数量趋势发展。 不过，受限于手机厚度，无法完全通过增加镜片数量，来增加光线过滤、成像质量。因此，目前各大手机制造厂商，大多选择增加摄像头数量，来提升拍摄效果。 目前，市场上新上市的智能手机，大多采用后置双摄像头或多摄像头方案，在各种方案中，主摄像头（一个或两个）负责实现基本的取景功能，其余副摄像头负责实现变焦、增大进光量、色彩调节、细节调校等一个或多个辅助成像功能。 在多摄像头中，可选摄像头包括景深、黑白、长焦、广角、超广角、夜视、 TOF 等，各家厂商在多种镜头中挑选并组合，配合各种组合对应的算法，达到提升拍摄效果的作用。以 iPhone-11Pro 为例，其采用的三摄，分别为超广角、广角、和长焦，以实现多个焦段自由切换的作用。 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2013 年，市场上平均单机搭载摄 像头个数为 2.2 个，到 2019 年，该数字已经达到 3.36 个，年复合增速为 7.31%。 图：单机平均搭载摄像头数量 来源：国元证券 同时，从新上市手机搭载的摄像头数量占比来看，从 2019 年至今，采用多摄的手机占比快速提升。截至 2020 年一季度，采用 4 摄以上镜头的手机数量，占同时段新上市手机数量的比重高达 90%。 图：搭载摄像头数量占比 来源：国元证券 优塾 发布于 2020 年 7 月 15 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 根据国元证券测算，预计 2020 年销售的手机平均搭载 4.23 个摄像头，同比增长近 26%。 不过，需要注意的 是，摄像头数量的增长并非没有极限，未来由于美观、成本过高导致边际效应递减等因素的影响，摄像头数量的增长速度将会驱缓。 那么，未来随着“四摄”手机的逐步普及，镜头用量的增速下降，摄像头行业规模的增长要看什么？ （肆） 答案，就是通过摄像头升级，使其单价上升。 从目前各大厂商对镜头升级趋势上来看，主要集中在 提升图像清晰度、还原度、增加光学变焦倍数、增加拍摄效果 几方面。所以，摄像头的改进就在于：提高像素；增加透镜数量；采用 潜望式摄像头 、 ToF 镜头 等方面。 下面，我们挨个来看： 1、提高像素：